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1、保利房地产（集团）股份有限公司公司债券2009年跟踪评级报告发行主体保利房地产（集团）股份有限公司担保主体中国保利集团公司发行规模人民币43亿元存续期限2008/07/11-2013/07/10首次评级时间2008/04/10首次评级结果债项级别AA+主体级别 AA 评级展望：稳定跟踪评级结果债项级别AA+主体级别 AA 评级展望：稳定概况数据保利地产200620072008所有者权益（亿元）40.18128.34156.73总资产（亿元）165.08408.95536.32总债务（亿元）48.93121.58226.15营业收入(亿元)40.3181.15155.20主营业务毛利率(%)35
2、.8238.5040.80EBITDA（亿元）10.6624.2540.56所有者权益收益率(%)18.2612.6919.42资产负债率（%）75.6668.6270.78总债务/EBITDA (X)4.595.015.58EBITDA利息倍数(X)4.394.082.81中国保利集团200620072008货币资金（亿元）47.52125.74 119.00所有者权益（亿元）125.57223.38 265.79总资产（亿元）353.44682.61 876.24总债务（亿元）108.47216.67-EBITDA（亿元）23.3843.73-资产负债率（）64.4767.2869.66注
3、：1、保利地产2006年的财务报告按企业会计准则(2006)进行了追溯调整。2、保利集团2008年财务数据未经审计。分 析 师刘 璐 杨 柳 Tel：(010)66428855Fax：(010)664208662009年3月12日关 注 全球经济形势恶化使得消费者信心持续低迷，行业运行环境仍不容乐观，公司经营业绩持续增长面临不确定性。尽管针对房地产行业的政策环境在2008年底有了正面的转变，但我们目前并没有看到行业景气度明显回升的迹象,国际金融危机下消费者的信心仍然低迷,使得公司所处的行业环境依然面临很大的挑战，经营业绩持续增长的不确定性增大。 财务杠杆依然偏高，偿债压力较大。截至2008年末
4、公司资产负债率达到70.78%，总资本化比率为59.07%，较期初有所上升，财务风险加大。2008年公司发行43亿元公司债，净增银行贷款64亿元，总债务增至226.15亿元，偿债压力增大。 流动性仍待改善。虽然公司目前不存在明显的商品房积压现象，但存货周转率仅为0.27，总资产周转率为0.33，均处于较低水平。截至2008年末公司货币资金/短期债务为1.27，公司短期债务偿还压力不大，但是公司2009年215亿元的资金支出将使流动性压力有所增加。 再融资存在不确定性。公司拟非公开定向增发募集不超过80亿元资金用于未来项目开发，其中，保利集团承诺以不超过15亿元现金认购。增发成功将大大缓解公司的
5、资金压力，优化资本结构，但如若不成功，公司扩张步伐受资金影响将有所调整。我们会对公司的增发事宜保持关注。基本观点2008年，面对房地产行业景气度持续下滑的态势，保利房地产（集团）股份有限公司（以下简称为“保利地产”或“公司”）通过销售策略的及时调整，销售面积和销售金额同比仍明显增长；同期,盈利水平也实现了大幅提高，整体实力有所提升。另一方面，我们也关注到针对房地产行业的政策环境在2008年底有所调整，但我们目前并没有看到行业景气度明显回升的迹象，本轮经济危机下消费者的信心仍然低迷，这使得公司所处的行业环境依然面临很大的挑战；此外，公司债的发行和银行贷款的增加使公司的杠杆比率有所提升，处于较高水
6、平，而且，土地储备对资金的占用较大，公司流动性仍待改善。综上，中诚信评估维持本期公司债券信用等级为AA+，维持保利房地产（集团）股份有限公司主体信用等级AA，评级展望为稳定。中国保利集团公司（以下简称“保利集团”）为此次债券提供全额不可撤销连带责任担保。正 面 行业政策转暖，行业运行环境有所改善。面对房地产行业的持续低迷，2008年四季度以来，政府推出一系列促进房地产行业回暖的政策，长期来看随着未来各项政策累加效应逐步显现，房地产市场有望走出低迷状态。 销售业绩持续增长，盈利水平明显提升，市场份额有所上升。2008年公司销售面积和销售金额分别同比增长29.48%、20.36%，远好于同期全国商
7、品住宅销售面积和销售金额分别同比下降20.30%、20.10%的行业水平；公司销售面积和销售金额的市场份额进一步提高，2008年末分别达到0.46%和1.00%。 可结算资源充足。截至2008年末，公司拥有可结算资源1,828万平方米。在行业低迷期，市场总体新项目减少，从而改善未来供求关系，丰富的可结算资源是公司未来成长的基础。3 保利房地产（集团）股份有限公司公司债券2009年跟踪评级报告行业分析2008年受美国金融危机影响，全球经济陷入大范围衰退，中国经济增速显著放缓，房地产行业进入深度调整。政府态度由调控转变为鼓励，并推出一系列促进房地产行业回暖的政策中诚信评估认为，房地产行业具有明显的
8、政策导向特点。过去数年中，由于投资过热，投机需求旺盛，房地产市场泡沫不断累积。近年来，政府出台了一系列调控措施，对房地产市场进行调整和规范，打击投机性需求，稳定住房价格。2007年底房地产市场的非理性繁荣得到遏制，而2008年的金融风暴和随之而来的世界范围内的经济衰退使得中国经济增速放缓，房地产行业进入深度调整。政府随即又出台了多项政策刺激房地产行业的复苏。表1：近一年来政府对房地产行业主要调控政策时间政策名称主要内容2008.1关于促进节约集约用地的通知对闲置用地征缴增值地价；金融机构审慎贷款；2008.8关于金融促进节约集约用地的通知禁止发放用于缴交土地价款的贷款；贷款抵押率不得超过抵押物
9、估值的70%，贷款期限不超过2年；审慎发放贷款，从严控制展期贷款或滚动授信2008.10扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度支持居民首次购买普通住房商业性个人住房贷款利率下限扩大为基准利率的0.7倍，最低首付比例调整为20%。住房公积金贷款各档利率下调0.27个百分点。2008.10财政部关于调整房地产交易环节税收政策的通知个人首次购买90平米及以下普通住房的，契税率下调到1%；个人销售、购买住房免征印花税；个人销售住房免征土地增值税。2008.11.13住房和城乡建设部副部长 齐骥进一步加大中小户型、中低价位普通商品房建设的力度。2008.12.21国务院办公厅关于促进房地产市场健康发展的若干
10、意见一、加大保障性住房建设力度二、鼓励普通商品住房消费三、支持房地产开发企业积极应对市场变化四、强化政府稳定市场的职责五、加强房地产市场监测2009.1.4四大行关于存量房贷利率优惠措施只要2008年10月27日前执行基准利率0.85倍优惠、无不良信用记录的优质客户，原则上都可以申请七折优惠利率。资料来源：中诚信评估研究表2：近一年来影响房地产行业的利率政策时间主要内容2008.9.16下调一年期人民币贷款基准利率0.27%；中小存款类金融机构准备金率下调1%。2008.10.8下调存款类金融机构准备金率0.5%；下调一年期存贷款基准利率各0.27%，其他期限档次基准利率作相应调整。2008.
11、10.22个人首次购买90平米及以下普通住房，契税税率下调到1%；个人销售或购买住房暂免征收印花税；个人销售住房暂免征土地增值税。2008.10.22商业性个人住房贷款利率下限扩大为基准利率的0.7倍，最低首付比例调整为20%。住房公积金贷款各档利率下调0.27%。2008.10.30下调金融机构人民币存贷款基准利率0.27%；其他各档次相应调整。个人住房公积金贷款利率保持不变。2008.11.4央行不再硬约束商业银行信贷规划。2008.11.26下调金融机构存贷款基准利率各1.08%，其他档次作相应调整。下调中央银行再贷款、再贴现等利率。下调工、农、中、建设等大型存款类金融机构准备金率1%，
12、下调中小型存款类金融机构准备金率2%。继续对汶川地震灾区和农村金融机构执行优惠的准备金率。下调个人住房公积金贷款各档次利率0.54%。2008.12.17廉租住房建设贷款利率较基准利率下浮10%。新建廉租住房项目资本金不低于总投资的20%；改建廉租房项目资本金不低于总投资的30%。廉租住房建设贷款期限最长不超过5年。廉租住房建设贷款利率较基准利率下浮10%。2008.12.23下调存贷款基准利率各0.27%，其他期限档次作相应调整；下调中央银行再贷款、再贴现利率；下调金融机构准备金率0.5%；下调个人住房公积金贷款利率0.18%。资料来源：中诚信评估研究中诚信评估认为，近期政府针对房地产市场的
13、“新政”短期内难以见效，行业景气度不会明显回升，2009年对中国房地产公司来说仍将是艰难的一年。中期来看，上述政策的效果尚待关注，而宏观经济的前景也在很大程度上影响到政策的实施效果，预计政府后续还会根据房地产行业发展态势进一步出台相关措施。市场交易量持续低迷，行业景气度明显回落 2008年，全国房地产成交量急剧萎缩，据国家统计局统计数据显示，2008年全国商品住宅销售面积同比下降20.30%，销售金额同比下降20.10%。图1：全国2007、2008全年商品住宅月度销售情况资料来源：Wind资讯，中诚信评估研究前期房地产价格上涨较多的大中城市，此次行业调整中，销售下跌幅度高于行业平均值。北京商
14、品住宅成交量同比下降40.43%，上海同比下降40.05%，广东同比下降22.73%。同时，成交价格也呈现下降的趋势。图2：2008年新建商品住房价格指数:当月同比增长数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究图3：2008年房地产行业相关指数变化数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究近期，从2009年2月的情况看，多个重点省会城市房地产市场成交量呈现上涨格局。北京期房住宅签约面积69.68万平方米，同比增长167.97%，环比增长21.94%；现房住宅销售面积23.03万平方米，同比增长196.65%，环比增长48.97%。上海商品房预售面积123.22万平方米，同比增长58.71%，环比增长38.81%。但是成交价格依然处于回落态势。2009年2月份，全国商品房成交价格同比降低1.20%，环比降低0.20%，而重点城市价格回落大于全国平均水平。所以目前判断房地产市场回暖还为时尚早。表3：2009年部分城市房屋销售价格变化2009.012009.02同比(%)环比(%)同比(%)环比(%)北京-0.20-0.20-0.70-0.10上海-2.30-0.20-2.40-0.10广州-4.100.30-4.40-0.60深圳-16.30-0.40-15.70
