投资银行学6课件

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1、第六章 投资银行的兼并收购业务,第一节 企业重组活动中的投资银行,一、企业重组的形式,企 业 重 组 的 形 式,扩展,收缩,合并,收购,吸收合并,新设合并,资产收购,股份收购,公司分割,分离分割,分散分割,资产出售,股权出售,所 有 权 和 控 制 权 的 转 移,合并是指两家以上的公司结合成一家公司，原公司的权利义务由存续（或新设）的公司来承受。,吸收合并是指两家公司合并后只有一家公司生存下来。 A+B=A,新设合并是指两家公司合并后全部不存在，在两家公司资产的基础上创立一家新公司。 A+B=C,收购是指买方向卖方购买资产、经营 部门（也属于资产）或股票的行为。,资产收购是指买方收购卖方的

2、部分或全部资产，并承担卖方部分或全部债务的收购方式。,常见于上市公司之间，股份收购是指买方直接或间接地收购卖方的部分或全部股票的收购方式。,与合并对立，公司分割是指母公司将其资产和负债分割出去，成为一家或数家独立公司，并允许外来资本介入。,母公司将一部分资产和负债如子公司分割出去，成立一家独立的公司，但母公司仍然存在。,指所有母公司的资产和负债被分割成不同的新公司，而母公司不复存 在。,资产出售是指母公司将其一部分资产卖给另一家公司，并收取现金，在交易中，一般不会产生新的公司实体。,母公司将其子公司的一部分股权通过发售新股的方式转让给社会公众，母公司因此获得了一部分资金，同时不失去对子公司的控

3、制权，而子公司由于走上公众化而成为一家新的实体。,第一节 企业重组活动中的投资银行,收购兼并活动的类型 水平收购：是指以扩大同一市场内的市场占有率为目的而去收购兼并生产同一类型产品的企业的活动。,McDonnell-Douglas Corporation,第一节 企业重组活动中的投资银行,垂直并购：是以确立从原材料供应、产品生产到产品销售相关企业一体化为目的而收购兼并其他企业的活动。,Travelers Group,第一节 企业重组活动中的投资银行,混合收购：是指从事不同行业生产且产品无关联的两家公司之间的收购兼并活动。,Dairy Farm Ice,相互持股,收购,第一节 企业重组活动中的投

4、资银行,二、投资银行在企业重组中的作用 从买方来说，投资银行可以帮助它以最优的方式用最优惠的条件收购最合适的目标企业，从而实现其最优发展。 从卖方来说，投资银行可以帮助它以尽可能高的价格将标的企业出售给最合适的买方。,第一节 企业重组活动中的投资银行,对敌意收购中的目标企业及大股东来说，投资银行的反收购业务可帮助他们以尽可能低的代价实现反收购行动的成功，从而捍卫目标企业及其股东的正当权益。 从宏观经济发展和社会效益的高度看：,第二节 投资银行参与制定并购策略,一、为收购企业物色并购目标 （一）收购兼并的动机 追求协同效应：1+12 追求高效率的发展,经营协同 效应,财务协同 效应,规模经济,优

5、势互补,节省交易 费用,避税,产生市盈率 幻觉,提高知名度,减少企业发展的 风险和成本,能突破进入新 行业的壁垒,第二节 投资银行参与制定并购策略,实现企业 发展战略目标 其他动机,分散化经营以平抑收益的波动,多元化经营实现战略转移,获取高新技术,第二节 投资银行参与制定并购策略,（二）选择目标公司的准则 考虑经营需要和发展战略 考虑财务因素 考虑目标公司的规模,第二节 投资银行参与制定并购策略,二、对目标公司估值和出价 （一）投资银行评估研究的焦点 目标公司的特征分析 目标公司所在行业特征分析 目标公司的竞争地位分析,第二节 投资银行参与制定并购策略,(二）主要评估方法 贴现现金流法（DCF

6、) 市场乘数法 资产基准法,第二节 投资银行参与制定并购策略,（三）确定价格上下限 出价下限通常为目标公司的现行股价，出价的上限为目标公司预计价值。 并购的协同效应越大，价格下限与上限的落差就越大，谈判的余地越大，并购成交的可能性就越高。 收购公司在出价时，必须牢记：最后的要约价格不得超过它判断得出的目标公司的价值。,第二节 投资银行参与制定并购策略,（四）首次要约价格的确定 出价越接近上限，目标公司股东得到的增值部分越多；反之，越接近下限，目标公司股东得到的增值部分越少，收购公司股东得到的就越多。 从理论上说，收购价格越低越好。,第二节 投资银行参与制定并购策略,三、选择并购支付工具 （一）

7、各种支付工具的特点 现金支付工具 普通股支付工具 优先股支付工具 可转换债券支付工具 综合支付工具,最常用的两种支付工具,第二节 投资银行参与制定并购策略,1、现金支付工具 现金支付方式是指收购公司支付给目标公司股东一定数额现金以达到收购目的的一种支付方式。 优点：对收购公司而言，最大的优势是速度快，使目标公司及竞争对手没有充足的时间抗衡；收购公司的股东权益不会被稀释。 对目标公司而言，现金不存在变现问题。,第二节 投资银行参与制定并购策略,缺陷：对目标公司的股东而言，收到现金提早了纳税时间，而且不能拥有并购后形成的新公司的股东权益。 对收购方而言，资金需求压力很大。 适用：敌意收购,第二节

8、投资银行参与制定并购策略,2、普通股支付工具 是指增发并购公司的普通股，以新发行的股票替换目标公司的股票以达到收购目的的支付方式。 优点：减少现金压力；不必负担摊销商誉的成本；目标公司股东可以推迟纳税，且可以继续分享新公司实现的价值增值。,第二节 投资银行参与制定并购策略,缺陷：耗时长，容易使敌意的目标公司有时间布置反收购措施；并购成本不易把握，股权稀释，每股净收益回落。 适用：多用于善意收购中，收购公司和目标公司基本上旗鼓相当。,第二节 投资银行参与制定并购策略,3、优先股支付工具 实际运用中，最常见的形式是可转换优先股。 优点：对收购公司而言，不挤占营运资金。 可转换优先股作为支付工具现在

9、已经很少使用。,第二节 投资银行参与制定并购策略,4、可转换债券支付工具 可转换债券对不愿冒风险的股东有很大的吸引力。 优点：对收购公司而言，可以降低成本；推迟新股东的加入从而推迟原股东的权益被稀释；税前支付利息，少缴所得税。 可转换债券做为支付工具实际不常使用。,第二节 投资银行参与制定并购策略,5、综合支付方式 综合支付方式是指收购公司对目标公司的出价由现金、股票、认股权证、可转换债券等多种支付工具组成的一种方式。 投资银行在设计一揽子支付工具时，要注意各种支付工具之间的搭配，慎重考虑。,第二节 投资银行参与制定并购策略,（二）选择支付工具应考虑的因素 有利于收购公司的资本结构优化。 目标

10、公司股东的要求。 各国的法令法规。 税收方面的因素。 收购公司股东的要求。 证券市场的消耗能力。,第二节 投资银行参与制定并购策略,四、设计接洽目标公司的方式 （一）善意收购的接洽方式 （二）敌意收购的接洽方式 （三）“狗熊拥抱”式的接洽方式,第二节 投资银行参与制定并购策略,（一）善意收购的接洽方式 善意收购的接洽方式是指收购公司私下而保密地向目标公司提出收购建议，通过协商决定两者之间的收购兼并事宜。 好处：可以获得目标公司的商业秘密； 可留住目标公司的关键人才； 可达成条件较为有利的并购协议 适用：收购公司已清楚知晓目标公司的营运状况，相信目标公司的管理层会同意并购。,第二节 投资银行参与

11、制定并购策略,（二）敌意收购的接洽方式 敌意收购是指收购公司根本不顾目标公司的意愿，采取非协商性购买手段,强行并购目标公司的收购方式。 缺陷：收购公司难以获悉对方的商业秘密；成本过高；收购发起人形象受损。,第二节 投资银行参与制定并购策略,（三）“狗熊拥抱”式收购的接洽方式 “狗熊拥抱”式收购的接洽方式兼有善意收购和敌意收购接洽方式的某些特征：收购公司在接洽目标公司管理层之前，不会标购或在公开市场上购入目标公司的一定量股票，然而收购公司向目标公司提交的收购建议最终是向市场公布的。 “狗熊拥抱”式的接洽方式按程度可分为温和、较强烈和凶悍3种。,第三节 承办公开市场标购,一、公开标购的含义 公开标

12、购，是公开出价收购要约的简称，是指收购公司在公开市场上以高于市场的报价直接向目标公司的股东招标收购一定数量的目标公司股票的行为。 收购方在招标公告中，要公布报价、收购股份的开始日和截至日，收购一旦开始，收购方仅能以此要约价格作为购买该股票的工具，而不得在该要约有效时间内，另在股票市场或以私下协商的方式购买任何数量的该种股票。,第三节 承办公开市场标购,二、公开标购的结果和影响 有效期满后，收购者持有的股票低于目标公司发行在外股票数量的50%，此时收购方可能已获得目标公司的相对控制权。 有效期满后，收购者持有的股票达到或超过目标公司发行在外股票数量的50%，此时收购方已获得目标公司的绝对控制权。

13、,第三节 承办公开市场标购,有效期满后，收购者持有的股票不仅超过目标公司发行在外股票数量的50%，而且使剩余股票的数量或未接受要约的股东人数低于证券管理部门或交易所规定的上市标准，将导致目标公司退市，即私有化。,第三节 承办公开市场标购,三、投资银行在公开标购中的职能 投资银行承办公开标购业务，是负责在 短期内收购必要量的目标公司股票的工作。 （一）抓住有利时机刊登标购广告 （二）关注有效期间股票应募情况 （三）遇到反收购，开展争夺股东的竞争 （四）与有关反垄断机构接触 （五）出现竞购者，要设法解决,第四节 杠杆收购(LBO),一、杠杆收购的概念 杠杆收购是指通过增加公司的财务杠杆完成收购交易

14、的一种收购方式。实质就是举债收购。 债务资本通常以目标公司资产作为担保得以筹集，债务的偿还也是以目标公司的现金流量作为来源。,第四节 杠杆收购(LBO),二、杠杆收购的特点 （一）杠杆收购后目标公司的性质发生根本性的变化，由上市公司转变为私有公司。 （二）杠杆收购后，目标公司的资本结构会发生急剧的变化，从少有负债变为巨额负债。 （三）杠杆收购后，收购公司可获得两个方面的好处,极高的股权回报率,获得减少税收的好处,第四节 杠杆收购(LBO),三、杠杆收购的程序 第一阶段，投资银行考虑筹资渠道。 第二阶段，收购目标公司。 第三阶段，公司重组和经营。 第四阶段，投资套现。,第四节 杠杆收购(LBO)

15、,杠杆收购的资本结构：,优先债券 60% 次级债券 30% 自有资金,一般是银行 贷款，有担保,没有担保，风险 高于优先债券,约占10%，受益 最大，风险最大,第四节 杠杆收购(LBO),目标公司的特征： 有充足和稳定的自由现金流量来支付债务负担。 企业的核心业务预计增长率不高，对未来资 本的要求较低。 生产的产品为生活必需品，不太容易过时。 有多余和没有充分发挥作用的资产可供出售 和偿还债务。 “干净利索”的资产负债表，负债极少。 富有经验的经理层。,第四节 杠杆收购(LBO),重组的核心思想是卖掉市盈率或价格/现金流比率大于收购后整个目标公司的市盈率或价格/现金流比率的各项资产、部门或子公

16、司。保留那些获取现金能力大于整个公司的资产、部门或子公司。 经营的核心思想是采取各种措施迅速提高企业的销售收入、净收入，加大公司的现金流，从而加速偿还债务的速度。,第四节 杠杆收购(LBO),投资套现,公开招股上市,私下售与另一家公司,杠杆收购的经典案例,库尔伯格克莱斯勒罗伯特公司 （KKR)收购RJR Nabisco 时间：1988年10月28日 起因： 公司简介： 标购买方及背后支持者：1、 KKR（德雷克赛伯恩罕兰伯特和摩根斯坦利） 2、福斯曼利特尔（高盛） 3、第一波士顿银行 4、罗斯约翰逊等经理层（谢尔生雷曼哈顿和所罗门兄弟）,杠杆收购的经典案例,库尔伯格克莱斯勒罗伯特公司 （KKR)收购RJR Nabisco 最后格局：约翰逊的经理层对KKR KKR最后出价：每股109，其中81为现金，10左右为可转换次级债券，18的实物股息优先股。 约翰逊的最后出价：112的现金和证券。 结果：Nabisco公司的董事会最终选择了KKR。,第四节 杠杆收购(LBO),四、杠杆收购的价值来源 （一）股