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1、政府创业投资引导基金运行模式及绩效评价研究综述 摘要 本文对国内外政府创业投资引导基金的相关文献进行了梳理，从政府创业投资引导基金的定义、政府创业投资引导基金运行模式以及政府创业投资引导基金绩效评价几个方面进行了分类研究，文章针对政府创业投资引导基金运作模式从参股支持模式、融资担保模式、跟进投资模式方面分别就国内外研究展开综述，又分别对国内外政府创业投资引导基金根据其发展及研究情况就绩效评价问题展开论述。本文对政府创业投资引导基金相关内容进行归纳总结，以期对中国创业投资引导基金的发展有所帮助。关键词：政府创业投资引导基金，运行模式，绩效评价,研究综述 Abstract:This paper r
2、eviewed the relevant literature service of domestic and international about government venture capital fund ,Classified the research from the definition,the mode of the government venture capital fund,the performance evaluation of the government venture capital fund.Aiming at government venture capi
3、tal fund operation mode from participation support mode, financing guarantee mode, follow up investment model respectively reviewed domestic and foreign research.According to its development and research respectively reviewed the performance evaluation of the government venture capital fund from dom
4、estic and international. This paper summarizedtherelated content of government venture capital fund,in the hope to help to develop theChinesegovernment venture capital fund.Key words:Government Venture Capital Fund;the Operation Mode;the Performance Evaluation;Research Review.1 引言在创业投资的发展过程中，各国政府一直扮
5、演着非常积极的角色，政府引导基金支持的公司被认为是经济发展的引擎。1创业投资引导基金是政府推动一国创业投资和技术创新发展的重要措施。2政府的介入对于推动一国创业投资的快速发展几乎是不可或缺的。3政府只需投入较小的资金就可以带动大量的民间资金进入创业投资领域，能够起到“四两拨千斤”的作用，远远优于政府直接设立创业投资机构。因此，对政府创业投资引导基金进行系统、科学的研究具有重要的现实意义，选择合适的创业投资引导基金运行模式则是至关重要的，而绩效评价更能直观的反应政府创业投资引导基金的运行效果。而现实中到底存在怎样的运行模式，他们的运行绩效又是怎样的正是本文要解决的问题。2 政府创业投资引导基金定
6、义2005 年 11 月 15日，国务院十部委联合发布的创业投资企业管理暂行办法中第一次明确提出“创业投资引导基金”的概念。李万寿(2005)4认为创业资本引导基金通常就是政府主导的支持创业资本基金建立的母基金，其主要功能就是发起成立创业资本商业化运作的子基金。由创业资本引导基金作为发起人投资或参股投资人，建立若干商业化的创业资本子基金，由创业资本子基金对创业企业进行商业化投资运作，以间接投资方式发挥作用。郭丽虹和赵新双(2007)5认为，政府创业投资引导基金是指政府为扶持风险投资的发展，促进创业投资企业成长，介入风险投资市场的财政资金。基金通过参股和提供融资担保等方式扶持创业投资企业的设立与
7、发展，支持的侧重点是具有高科技含量的行业。杜朝运、郑瑜(2009)6认为，创业投资引导基金是指为了配合政府制定的产业发展政策，由政府、国有控股和国有独资公司等提供资本，支持创业投资中具有战略意义的产业特别是高科技产业发展的投资基金。政策性创投引导基金作为母基金，可为创投机构和创业企业提供启动资金、信用担保、风险补助和相关的优惠政策等，有效地克服通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题。国家发改委、财政部发布的关于创业投资引导基金规范设立与运作的指导意见(2008)7(以下简称“指导意见”)对引导基金进行了界定，引导基金是由政府设立并按市场化方式运作的政策性基金，主要通过扶持创业投资企业发展，引导
8、社会资金进入创业投资领域。引导基金本身不直接从事创业投资业务。引导基金的宗旨是发挥财政资金的杠杆放大效应，增加创业投资资本的供给，克服单纯通过市场配置创业投资资本的市场失灵问题。特别是通过鼓励创业投资企业投资处于种子期、起步期等创业早期的企业，弥补一般创业投资企业主要投资于成长期、成熟期和重建企业的不足。 3 创业投资引导基金运行模式研究创业投资引导基金经过不同国家和地区的实际运作，逐步形成了一定的运作模式，尽管不同的运作模式在不同国家和地区各有自身的特点，但主要内容还是一致的。具体有以下几种模式：参股支持模式、融资担保模式、跟进投资模式、其他辅助模式。8 参股是指由政府出资设立母基金，母基金
9、以参股方式与社会资本共同组建子基金！母基金作为引导基金，与投资能力强、管理经验丰富的创业投资企业合作，吸引社会资本参与组建创业投资公司来支持创业投资发展！母基金负责与其他出资人共同确定基金运作规则和子基金管理公司，并确保子基金能够投资于政府规划中的重点投资对象，子基金的日常管理和具体投资决策由基金管理公司自行决策！这种模式能够很好地发挥政府资金的放大效应，提高公共资金的使用效率，促进创业投资市场的繁荣。融资担保模式是指根据信贷征信机构提供的信用报告，在创业投资企业债项信用评级良好、资产负债率不高的情况下，引导基金以融资担保方式支持其通过负债增强投资能力。融资担保的具体做法是，创业投资企业通过公
10、开市场发行证券或者从特定金融机构融通资金，由引导基金对其融入资金的还本付息予以担保。在创业投资机构不能按期还本付息时，由引导基金代为偿付。为补偿所承担的风险，引导基金向创业投资机构收取一定比率的担保管理费。跟进投资是是指引导基金与创业投资机构共同对选定的创业投资企业按同等条件对投资项目进行投资跟进，以引导创业投资企业的投资方向。跟进投资在实际运作中一般包括项目跟进和平行基金跟进两种投资方式。其中项目跟进投资是指引导基金以同等条件按照合伙伙伴的一定的投资比例对所选的项目进行股权投资。而平行基金跟进投是指引导基金以创投企业投资总额的一定比例，在约定的合作期进行股权投资。1） 国外创业投资引导基金运
11、行模式研究 国外经验看，除了美国的 SBIC 是融资担保的模式外，绝大多数国家的政府引导基金通常通过参股设立混合基金，以“基金的基金”模式运作，如以色列的 YOZMA基金，英国政府引导基金、澳大利亚的 PSF 基金等，均是通过引导基金吸引私人投资者的共同设立混合基金，再由混合基金投资企业，引导基金一般直接投资创业投资。9 国外比较典型的成功的运营模式主要有两种，一种是融资担保，一种是参股支持。其中以色列、英国、澳大利亚、台湾、新加坡均采用了前者,而美国和德国则采用了后者。10刘健钧（2004）11对其他国家和地区的政策性创投基金运作模式进行了分类，包括（1）直接投资创业企业模式，以加拿大为代表
12、；（2）参股设立商业创业投资基金模式，以英国、澳大利亚和以色列为代表；（3）委托商业性创业投资基金机构管理模式，以我国台湾为代表；（4）担保支持模式，以美国的“小企业投资公司计划”为代表；（5）为商业性创业投资基金提供风险补偿模式等。文章对以上几种模式进行了初步比较，并对各种模式实施所需要的市场条件进行了初步的探讨。Maula 和 Murray（2003）12通过对芬兰引导基金的评估，认为芬兰引导基金对盈利目标的关注和它与私人部门投资者在同样条款下投资的做法导致了在解决市场失灵问题上的有效性的降低。报告认为，芬兰引导基金应该将其运作更直接地关注在解决市场失灵领域。报告还指出，芬兰引导基金应该专
13、注于间接运作模式，芬兰引导基金直接投资于目标公司的运营模式应该避免。Mason, C. and Harrison（1999）13创投行业在近几年的全球扩张提供了越来越多的创业公司增加股权融资的机会。风险投资促进创新，创造就业，经济增长和产业重建，不仅通过自己的金融投资，还可以通过他们提供给他们的投资组合公司的管理经验和并购交易杠杆。Timmons and Sapienza(1992)14通过对美国SBICs的研究得出，随着时间的变化投资追求的变化也很明显，在20世纪80年代，大约44%的资金投资于种子阶段，到20世纪90年代，大多数的资金投资于风险更高的发展阶段。2） 国内创业投资引导基金运行
14、模式研究 指导意见规定引导基金应该主要通过参股投资的方式投资。15实践中，参股投资也是目前引导基金最主要的出资方式，被各家地方政府引导基金采用。16部分引导基金甚至将参股投资作为唯一的投资方式。17庞跃华、曾令华（2011）18对国外创业投资引导基金运作的典型模式进行了比较，并论述了中国创业投资引导基金发展的三个阶段，认为中国宜采用单一模式，而现阶段宜采取参股模式。李朝晖、孟繁华(2010)19在融资担保模式对地方政府创投引导基金的适用性分析中指出，实施融资担保模式可以提高我国地方政府创业投资引导基金的放大倍数和资金使用效率，实现引导基金的持续运行。目前我国地方政府虽已具备实施融资担保模式的一
15、定条件，但在采取融资担保模式之前尚需解决贷款资金的获得与使用问题。 林本初（2012）20在委托代理理论的基础上，以多重任务的委托代理模型为原型，构建了政府与投资机构之间的委托代理模型！比较政府在直接投资方式和跟进投资方式的效用价值，得出在引导基金模式下，跟进投资与直接投资相比，政府的效用价值更优的结论，并通过统计数据进行了实证分析及验证！ 谭中明,朱忠伟(2013)21总结概括了上海模式、深圳模式、杭州模式、苏州模式、成都模式等五种政府引导基金典型实践模式的运作特点，认为上海模式是一种“委托管理”运作模式！深圳模式是一种“基金参股+跟进投资”运作模式！杭州模式是一种“委托管理+阶段参股+跟进
16、投资”运作模式！苏州模式是一种“基金参股+委托管理+跟进投资+风险补助”运作模式！成都模式是一种“委托管理+风险补助”运作模式！从政策目标吻合度、管理方式、投资效率和风险控制等方面比较分析了五种典型模式的优劣，并在此基础上对基金模式进行了选择，提出了改进政府引导基金运作模式的策略路径！还有学者在运作模式方面根据国家环境和政策的不同，对政府引导基金的运行模式进行了其他分类。蒋芬与宁建荣（2008）21对国内创业投资引导基金的类型和运作模式进行了初步研究，将创业投资引导资金分为三类：政府主导型、地方政府出资型和地方政府与国家开发银行联合设立型。并从设立规模、运作方式等方面对浙江省建立省级创业投资引导基金提出了建议。4 创业投资引导基金绩效评价研究1）国外创业投资引导基金绩效评价研
