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1、MSD Capital 家族办公室如何发力戴尔私有化来源： 新财富 时间：13年10月23日 08:39 作者：高皓 刘中兴 叶嘉伟 很少有人注意到，迈克尔戴尔与银湖资本对戴尔公司250亿美元收购案的幕后操刀者，是戴尔的家族办公室MSD Capital。由两位金融界“蓝血贵族”执掌的MSD Capital，15年来对戴尔的家族资产进行集中管理和优化配置，其运作不仅熨平了由于戴尔公司业绩波动可能造成的戴尔家族财富涨跌，并将一部分利润贡献为家族基金会的经费，还帮助戴尔完成了私有化的资金与交易伙伴安排，成为家族背后忠实而强大的后盾。 高皓 刘中兴 叶嘉伟/文家族办公室（Family Office，F
2、O），这个家族财富管理的顶层设计工具在近两年的中国迅速发展。无论在清华大学五道口金融学院“全球家族企业课程”中，还是在瑞士银行年度家族办公室峰会（瑞士/新加坡）上，家族办公室都成为中国富豪榜前列家族的热议话题。为中国超高净值家族设立的单一家族办公室（Single Family Office，SFO）及联合家族办公室（Multi Family Office，MFO）日渐崛起，2013年可谓“中国家族办公室元年”。然而，如何设计家族办公室的治理模式与经营战略，如何选聘最值得信赖的专业经理人，如何构建与家族风险偏好及传承目标相匹配的投资组合，成为摆在中国家族面前的挑战。最近风头颇劲的戴尔家族办公室，
3、恰可以为中国家族提供一个绝佳的参照模版。“蓝血”经理人操盘图2013年9月12日，在全球第三大PC制造商戴尔公司（DELL.NSDQ，04331.HK）于总部得克萨斯州朗德罗克召开的股东大会上，该公司董事长兼CEO迈克尔戴尔（Michael Dell）与私募投资公司银湖资本（Silver lake）提出的250亿美元的收购要约方案获得批准。这意味着，戴尔公司私有化尘埃落定。很少有人注意到，这笔金融危机以来全球最大规模的杠杆收购案的幕后操刀者，正是戴尔的家族办公室MSD Capital。如同历史上洛克菲勒家族办公室（Rockefeller Family & Associates）与贝西默信托公司
4、（Bessemer Trust Company）曾做过的一样，MSD Capital自成立以来的15年间，代表戴尔家族参与了一系列极具影响力的交易，成为家族忠实而强大的后盾。MSD Capital创办于1998年，当时，戴尔公司早已跻身财富全球500强，企业的快速成长为创始人迈克尔戴尔的家族带来了巨额的财富。在1988年戴尔上市后，迈克尔曾经通过不同的投资银行出售戴尔公司的股票套现，随着家族财产规模日渐庞大，他渐渐觉得需要一个专业团队对其进行管理。也许是机缘巧合，一次午餐把这个想法变成了现实。1998年，33岁的迈克尔请来出身高盛的格伦福尔曼（Glenn R. Fuhrman）和约翰费伦（Jo
5、hn C. Phelan）出任管理合伙人，创建了单一家族办公室MSD Capital。迈克尔戴尔结识二人，是在1988年高盛操盘戴尔IPO之时。在加入MSD Capital之前，二人都拥有炫目的职业生涯，堪称金融界的“蓝血贵族”。格伦福尔曼在全球顶级金融学院沃顿商学院获得MBA学位，随即加入高盛工作十年，并迅速成为合伙人，管理高盛私募股权基金第I、II、III期，担任其投资委员会委员，其经手的投资总额超过30亿美元。因业绩出色、深受信任，他还掌管高盛高管及员工的私人投资基金石桥路基金（Stone and Bridge Street Funds），并担任董事职位。而约翰费伦在获得哈佛商学院MBA
6、学位后，在高盛投资银行部做了两年分析师，之后成为山姆泽尔（Sam Zell）和美林证券合作的不动产机会基金（Zell-Merrill Lynch Real Estate Opportunity Funds）收购部副主席。1992-1997年，他在ESL Investments爱德华兰伯特（Edward S. Lampert）管理的对冲基金中负责特殊状况投资，在他的管理之下，ESL管理的资产从5000万美元增长到20亿美元。值得注意的是，他们两人在担任多家大学、医院、博物馆等机构的董事之外，均是美国联邦国土安全执行基金会（Federal Enforcement Homeland Security
7、 Foundation）的董事会成员。根据伦敦政治经济学院（LSE）学生会2010年1月对费伦的采访，在一次午餐中，曾是LSE学生、现在仍是LSE北美顾问委员会委员的费伦，向迈克尔戴尔聊起了自己的创业计划，没料到戴尔却说：“那不如你来帮我实现我的想法吧。”于是，费伦和福尔曼这两位华尔街资深高管联手，利用迈克尔戴尔投入的4亿美元初始资金创建了MSD Capital。从1998年150平方英尺的狭小办公室起步，如今的MSD Capital在纽约、洛杉矶、伦敦均设有办公室，聘请了100多名全职员工，其管理的资产总值估计超过130亿美元（图1）。（点击图片查看大图）投资模式与策略戴尔与两位创始合伙人首
8、先用了两年时间确定MSD Capital的投资理念。由于资产管理人员的流动很有可能给家族带来财富管理的间断和错位，因此，福尔曼、费伦与家族成员共同分享一致的价值观，是维护家族利益、保证财富长期保有及增值的最佳安排。与其他家族的财富管理机构一样，MSD Capital保持一定的资本基础以及流动资金，并以长期资产增值为首要目的，他们会为此寻找有能力的资产管理团队作为合作伙伴。在2013年6月4日彭博对冲基金峰会的采访中，费伦表示：“我们更像是一家投资公司。我们不完全属于资产管理业务，也不完全属于对冲基金业务，更像初始的对冲基金，尝试着竭尽所能地创造财富。”但相对而言，MSD Capital使用更少
9、的杠杆，其更关注投资的预期价值分析和风险调整后的回报。费伦在接受LSE学生会的采访中举例：“如果你操作一家杠杆倍数为10的企业，你最好达到25%以上的年回报率因为你需要承担如此巨大的风险。”MSD Capital的投资范围广泛，其过去15年间的投资充分分散在能源、餐饮、通讯、金融、建筑与汽车等不同的行业（表1），平均每笔投资金额大约为1-2.5亿美元。当然，MSD Capital也会避免投资过于分散，即费伦所称的“分散恶化投资（diworsification）”。（点击图片查看大图）MSD Capital的投资主要分为五大方向，每个方向都有专业团队负责。公开股票团队：以长期收益为主要目的，寻找
10、投资于优质上市公司的机会，但同时也保持着面对特别事件的灵活性，比如投资减值证券等。特殊机遇团队：专注于债券投资、特殊状况下的证券投资（如破产清算、法律纠纷中的公司）、直接投资（急需短期流动资金但拥有很多资产的公司）或并购套利。近年欧洲的主权债务危机就是一次特殊机遇，MSD Capital投资了欧元区边缘国家的国债。不动产团队：以长期目光寻找高回报的投资，包括享有独家地理优势并能带来更高回报的不动产、可增值的不动产投资以及因投资者资金不足而不能完全利用资产的机会投资。私募股权团队：熟练利用杠杆收购（LBO）、管理层收购（MBO）、上市公司私有化、定向增发、夹层债务等方法投资私人公司或上市企业。合
11、作投资团队：主要投资第三方对冲基金，其投资理念仍然是给MSD Capital创造长期合作的基金伙伴。在获得MSD Capital的资金前，对冲基金需要首先分享自己的价值观和投资理念。这个团队还有一项特别的任务：他们获得的利润将提供给戴尔家族慈善基金会。通过建立独立的家族办公室，聘请经验丰富的职业经理人对家族资产进行集中管理和优化配置，熨平了戴尔公司业绩波动带来的戴尔家族财富的涨跌（表2）。对于富豪家族而言，资产分散于多家金融机构，可能会导致各家机构只能接触到其一个投资侧面，缺乏对其整体投资组合的理解；投资渠道过于分散也可能导致家族难以识别其资产配置；而且，各家金融机构的投资组合可能并无本质区别
12、。财富的统一管理可以实际性地分散投资，筛选投资经理，有效地考核投资绩效，同时也避免了金融机构与其客户之间的利益冲突。（点击图片查看大图）作为家族财富管理的顶层设计，家族办公室管理的不仅包含金融资本，也包括家族的人力资本和社会资本。这三种资本关系密切，后两者对家族的治理及传承尤其重要。从投资策略和方向看，MSD Capital既有追求稳定收益的房地产投资，也有高风险、高回报的特殊机遇投资，其目的正在于保证家族财富保值增值的同时，还能将一部分利润贡献为戴尔家族基金会迈克尔与苏珊戴尔基金会（Michael & Susan Dell Foundation，MSDF）的经费，以支持戴尔夫妇的慈善活动，从
13、而增加家族社会资本。MSD Capital与MSDF是彼此独立的法人实体。MSD Capital与戴尔公司除了迈克尔戴尔本人以外几乎没有任何联系。首先，在资金层面，MSD Capital跟戴尔公司没有任何关联，只是帮助迈克尔把家族资产配置于IT行业之外，实现分散投资；其次，在人员层面，家族办公室里所有的合伙人（同时也是各部门的负责人）均是金融领域的资深经理人，没有一位戴尔家族成员或戴尔公司高管。反而戴尔家族基金会里有一部分戴尔公司的前高管，例如基金会CFO罗伦佐泰雷兹（Lorenzo Tellez）就曾担任戴尔公司的CFO。可见，MSD Capital虽然支持家族慈善规划，以提高家族的社会资本
14、，却毫不涉及家族的人力资本。这或与戴尔家族及家族办公室的历史较短有关，但也充分地表明了家族办公室量身定制的特征。领衔杠杆收购戴尔公司 2012年下半年，MSD Capital的投资格局发生了重大变化。它们出售了一些持有多年的股权：Echostar通讯公司、达美乐比萨（Dominos Pizza）、麦格理基础建设集团（Macquarie Infrastructure Company）、泰勒科技（Tyler Technologies）、教育用品供应商School Specialty和能源集团Blueknight Energy Partners。正像两名创始合伙人所言，他们注重的长期投资如今到了获利
15、的时候，但其此举也可能是为了下一笔投资作准备。果然，2013年2月，迈克尔戴尔宣布准备对戴尔公司进行杠杆收购（LBO），将其私有化。他提出以每股13.65美元的价格收购其余股东手里的股票，总耗资约244亿美元。这也成为IT行业有史以来最大的一次杠杆收购。这次LBO的投资方除了戴尔本人，还包括MSD Capital和银湖资本。值得注意的是，这并不是MSD Capital首次参与的大规模收购，早在2008年金融危机期间，它就与其他投资者进行过类似的合作收购。当年，MSD Capital投资3亿美元，参与了抵押贷款机构IndyMac银行的收购。当时，它加入的财团为此项收购筹资139亿美元，该财团成员包括高盛前高管史蒂文姆钦（Steven Mnuchin）创办的Dune Capital Management、詹姆斯弗劳尔斯（J. C. Flowers）的PE公司、以做空美国次贷一举成名的约翰保尔森（J. Paulson）、创投公司Stone Point Capital、乔治索罗斯对冲基金所掌管的私人投资公司SSP Offshore。该财团对IndyMac注入资金后
