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1、证券投资分析,张艳锋,学习建议,股市有风险,主要学习内容,证券投资分析概述,第一讲,主要内容,证券投资分析的含义及目标,证券投资分析理论的发展与演化,证券投资主要分析方法、理念和策略,证券投资分析的信息来源,第一节 证券投资分析的含义及目标,一、证券投资分析的含义 证券投资:指投资者(法人或自然人)购买股票、债券、基金等有价证券以及这些有价证券的衍生产品以获取红利、利息及资本利得的投资行为和投资过程。 证券投资分析:指人们通过各种专业分析方法,对影响证券价值或价格的各种信息进行综合分析以判断证券价值或价格及其变动的行为,是证券投资过程中不可或缺的一个重要环节。,二、证券投资分析的目标 (一)实
2、现投资决策的科学性 投资决策贯穿于整个投资过程,其正确与否关系到投资的成败。由于资金拥有量及其他条件的不同,不同的投资者会拥有不同的风险承受能力、不同的收益要求和不同的投资周期。 因此,在投资决策时,投资者应当正常认识每一种证券在风险性、收益性、流动性和时间性方面的特点,借此选择风险性、收益性、流动性和时间性同自己的要求相匹配的投资对象,并制定相应的投资策略。,(二)实现证券投资净效用最大化 证券投资的目的:净效用(即效益带来的正效用与风险带来的负效用的权衡)最大化。 在风险既定的条件下投资收益最大化和在收益率既定的条件下风险最小化是证券投资的两大具体目标。,1.正确评估证券的投资价值 投资者
3、之所以对证券进行投资,是因为证券具有一定的投资价值,证券的投资价值受多方面因素的影响,并随着这些因素的变化而发生相应的变化。 2.降低投资者的投资风险 总体来说,预期收益率水平和风险之间存在一种正相关关系,预期收益水平越高,投资者要承担的风险也就越大;预期收益水平越低,投资者要承担的风险也就越小。,第二节 证券投资分析理论的发展与演化,证券投资分析理论是围绕证券价格变化特征、证券估值、 证券投资收益预测和风险控制而发展起来的一套理论体系。 伯克利加州大学著名金融经济学家马克-鲁宾斯坦按投资 学主要理论以及各种理论术语产生的时间顺序,将投资理论发 展分为三个阶段。,一、早期的投资理论(1950年
4、之前) (一)复利与现值 根据鲁宾斯坦的考证,最早的投资理论可以追溯到1202年意大 利数学家斐波那契的算盘书。 哈雷彗星的发现者,英国天文学家艾尔蒙多-哈雷在其1761年 遗作论复利中,已经推导出了年金现值计算公式。 1907年,美国经济学家费雪首次提出,任何资本项目均应按其现值进行评估。,(二)现代会计概念 1494年,意大利数学家卢卡-帕乔利出版了算术、几何、比 及比例概要一书,其中部分章节系统论述了复式记账原理, 帕乔利也因此被称为“会计学”之父。 (三)概率、预期、套利、静态定价、赌徒破产问题 1657年,荷兰物理学家、天文学家、数学家克里斯蒂安-惠更 斯发表了著名论文论赌博中的计算
5、,是概率论的早期重要著作之一。,(四)统计、生命表、预期寿命、寿险年金、养老保险 1835年。“近代统计学之父”凯特勒出版其著作论人及其才能发展(后改名为社会物理学),提出了后来被投资理论广泛使用的“代表性个人”概念,并对正态分布进行了深入研究。,(五)效用、风险回避、分散化、心理感受 1738年,瑞士数学家和物理学家丹尼尔-贝努力发现,由于人们存在风险回避特点,赌局的价值总是低于其期望值,并提出了对数效用函数以及风险分散概念。 1851年,德国心理学家韦伯发表其实验心理学奠基作触觉与一般可感性,提出最小可觉差与标准刺激之比为常数的所谓“韦伯定律”。 1934年,奥地利数学家K-门格尔(奥地利
6、学派著名经济学家C-门格尔之子)提出有界效用函数的概念。,(六)布朗运动、随机游走、正态分布、期权定价早期理论 1900年,现代量化金融的奠基者路易-巴舍利耶在其博士论文投机理论中,将概率论直接运用于分析证券价格,首次给出了连续时间、连续变量随机过程(算术布朗运动)的数学表达,并试图为期权定价。 (七)风险、不确定性和企业利润来源 1921年,芝加哥学派创始人弗克兰-奈特的博士论文风险-不确定性和利润出版、他将“风险”和“不确定性”进行了区分。,(八)即期价格、远期价格与期望价格 1923年,英国最伟大的经济学家约翰-梅纳德-凯恩斯在其商 品市场的某些问题一书中对现货与期货价格之间的关系进行了
7、研究。 1949年美国经济学家沃金发现。期货价格与预期现货价格之间的关系比凯恩斯的研究更为复杂,认为持有现货会带来一定的“方便收益”从而改进了期货价格决定的存货成本理论。,(九)证券基本面分析 1934年,本杰明-格雷厄姆和戴维-多德出版了证券分析史上最 著名的名著证券分析:原理与技术,倡导采用基本面数据 对证券价值进行分析,并提出了对资产负债表和损益表进行分 析的基本方法。 1949年,格雷厄姆再度出版名著智慧的投资者,对市盈率、 红利率等基本面分析指标高度重视。被称为“价值投资之父” 。 威廉姆斯1938年提出公司股票价值评估的股利贴现模型(DDM),也具有重要地位,到今天仍然广泛应用。
8、(十)其他理论发展,二、经典投资理论(1950-1980年) (一)现代资产组合理论 1. 资产组合选择理论 1952年,马科维茨,证券组合理论,标志着现代组合投资理 论的开端。解决了两个问题: 第一,为何要进行组合投资; 第二,投资者将如何根据有关信息进一步实现证券市场投资 的最优选择。,2.分离定律 马柯威茨等人的证券组合理论研究的是最优选择。 1958年,美国经济学家托宾将其扩展到无风险证券,他发 现,投资者的投资决策可以分为相互独立的两个步骤。 1981年托宾获诺贝尔经济学奖。,3.市场模型 1963年,马柯威茨的学生威廉-夏普建立了单因素模型。 4.资本资产定价模型 1964、65、
9、66年,夏普、林特耐和摩辛同时提出资本资产定价模型CAPM。 根据这一模型,证券收益可以表达为无风险收益与该证券因承担系统性风险而获得的系统性风险溢价之和。 资本资产定价模型成为金融学和投资学最重要的内容之一,是当今人们确定股权资本成本的重要依据。 1990年10月,诺贝尔经济学奖授予马柯威茨和威廉-夏普。,5.套利定价理论与多因素模型 1976年,美国金融学家史蒂芬-罗斯,发展出了套利定价模型 (APT).套利定价模型与资本资产定价模型尽管假设前提和理 论逻辑不同,但是其结果是一致的,资本资产定价模型也可以 视为套利定价模型或多因素模型的一种特殊形式。,(二)证券市场的竞争性均衡理论 195
10、3年,美国经济学家肯尼斯-阿罗发表了金融经济学历史上最重要的论文风险最优配置中的证券作用。 在这篇论文中,阿罗首次提出了状态证券概念(也称阿罗-德布鲁证券或纯证券)阿罗于1972年,德布鲁于1983年分别获得诺贝尔经济学奖。,(三)资本结构理论 早在1930年,经济学家费雪就提出,企业的生产决策与融 资决策相分离。 此后1938年,威廉姆斯进一步提出投资价值守恒定律认为 企业价值与其资本结构无关。 1958年,美国经济学家莫迪利安尼和米勒通过无套利方 法,比较巧妙而精确地得到关于资本结构的两个重要理论结果 (合称MM定律) 此后,经济学家斯蒂格利茨、罗斯、哈坎森等人进一步发 展了MM理论莫迪利
11、安尼、米勒、斯蒂格利茨分别于1985年、 1990年、2001年获诺贝尔经济学奖。,(四)随机游走与有效市场理论 美国经济学家肯多是最早通过经验数据研究发现证券收益 率具有随机性的金融学家,他发现,尽管不同行业指数之间 具有显著相关性,但每个行业指数并不存在时间序列上的相 关性,也就是说,通过历史数据的研究,并不能预测股票投 资收益。 1959年,奥斯本提出了随机漫步理论。 随机游走理论受到来自证券技术分析师的挑战,1961年, 亚历山大通过对1897-1959年的证券市场数据进行分析,发现 利用技术分析中常见的过滤器规则进行投资,可以获得超额收益。,1965年美国芝加哥大学著名教授尤金法玛在
12、商业学刊上发表了一篇题为“股票市场价格行为”的论文,并于1970年对该理论进行了深化并提出有效市场假说。 只要证券的市场价格充分及时地反映了全部有价值的信息、 市场价格代表着证券的真实价值,这样的市场就称为“有效市 场”。法玛(1970)根据市场对信息反映的强弱将有效市场分为 三种水平:弱式有效市场、半强式有效市场、强式有效市场,1.弱式有效市场 在弱式有效市场中,证券价格充分反映了历史上一系列交易价 格和交易量中所隐含的信息。 2.半强式有效市场 在半强式有效市场中,证券当前价格完全反映所有公开信息。 如果市场是半强式有效的,那么仅仅以公开资料为基础的分析将不 能提供任何帮助。 3.强式有效
13、市场 在强式有效市场中,证券价格总能及时充分地反映所有相关信 息。强式有效市场假设下,任何专业投资者的边际市场价值为零。,(五)期权定价理论 1973年,美国经济学家布莱克和休尔斯发表了具有划时代 意义的论文期权与公司债务定价。1997年,修尔斯与默顿获得诺贝尔经济学奖 1979年,美国经济学家科克斯、罗斯、鲁宾斯坦发表了期权定价:一种简化方法,同年,雷德曼和巴特尔发表论文二状态期权定价,他们提出的二叉树定价方法开创了以数值模型为期权及其他复杂衍生定价的数值方法,至今在业界被广泛使用。,三、1980年以来的投资理论的发展 (一)市场微结构理论 按照美国金融学家奥哈拉的定义,市场微结构理论主要研
14、究“在 特定交易规则约束下,交易性资产的价格形成过程及其结构”。 迈德哈文将微结构理论的主要研究范围概括为四个方面: 1.价格形成与价格发现过程 2.市场结构与设计 3.市场透明度 4.微观结构理论的具体应用,(二)行为金融理论 经典投资理论总是假定投资者是理性的,竞争性市场条 件下不会长期存在套利机会。 行为金融理论直接挑战了经典投资理论的两大假设前 提,并在此基础上开创了行为资产定价模型(BAPM)。 行为金融理论对金融危机、资产泡沫等宏观金融问题以及羊群行为、市场异象等微观金融问题作出了新的解释。,休息一下,第三节 证券投资主要分析方法和策略,一、证券投资主要分析方法 证券分析的三个基本
15、要素:信息、步骤和方法 三类分析方法:基本分析法、技术分析法、量化分析法。,(一)基本分析法 基本分析又称基本面分析,是指证券分析师根据经济学、金融学、财务管理学及投资学等基本原理,对决定证券价值及价格的基本要素进行分析,评估证券的投资价值,判断证券的合理价位,提出相应投资建议的一种分析方法。 基本分析法的理论基础在于: (1)任何一种投资对象都有一种可以称之为内在价值的固定基准。 (2)市场价格和内在价值之间的差距最终会被市场所纠正。,基本分析流派的分析方法体系体现了以价值分析理论为基 础、以统计方法和现值计算方法为主要分析手段的基本特征。 它的两个假设为: 股票的价值决定其价格;股票的价格
16、围绕价值波动。 基本分析的内容主要包括宏观经济分析、行业分析和区域分析、公司分析三大内容。,宏观经济分析。经济指标分为三类: (1)先行性指标:利率水平、货币供给、消费者预期、主要 生产资料价格、企业投资规模。 (2)同步性指标:个人收入、企业工资支出、GDP、社会商 品销售额等。 (3)滞后性指标:失业率、库存量、银行未收回贷款规模等。,.行业分析和区域分析 行业和区域分析是介于宏观经济分析与公司分析之间的中观层次的分析。 公司分析 公司分析是基本分析的重点。无论什么样的分析报告,最终都要落实在某家公司证券价格的走势上。 公司分析侧重对公司的竞争能力、盈利能力、经营管理能力、发展潜力、财务状况、经营业绩以及潜在风险等进行分析,借此评估和预测证券的投资价值、价格及其未来变化的趋势。,(二)技术分析法 是仅从证券的市场行为来分析证券价格未来变化趋势的方法。 证券的市场行为可以有多种表现形式,最基本的表现形式是市场价格、成交量、价和量的变化以及完成这些变化所经