中级财务管理 课件 戴书松_ 第五章 有价证券投资

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1、第五章 有价证券投资,主要内容,5.1 债券投资与收益 5.2 股票投资与价格 5.3 公司成长机会对股价的影响,5.1 债券投资与收益,5.1.1 债券的种类 5.1.2 债券收益率 5.1.3 债券定价,5.1.1 债券的种类,1按发行主体分类 国债 国债，是指中央政府发售的债券。由于国债以国家的税收作为还本付息的保证，因而国债具有以下三个特点： 风险小 流动性强 利率低 地方政府债券 地方政府债券，是指地方政府发售的债券。它以当地政府的税收能力作为还本付息的保证，因而地方政府债券的安全性仅次于国债。,金融债券 金融债券，是指金融企业发售的债券。金融债券的利率通常低于一般的企业债券，但高于

2、风险更小的国债和银行储蓄存款利率。此外我国还发行政策性金融债券和特种金融债券。 企业债券 企业债券，是指企业发售的债券。企业债券是一种风险较大的债券，它们的利率通常也高于国债和地方政府债券。 另外，由于发行债券有严格的要求，在中国通常国有企业和上市公司发行债券，而企业债在中国通常指国有企业发的债券，而公司债是指上市公司发的债券。,2.按付息方式分类 贴现债券（零息债） 贴现债券（零息债），是指折价发行的债券。这种债券的面值与发行价格的差价（即债券的贴息部分）就是债券到期偿还时您应该得到的投资收益。 附息债 附息债券，是指平价发行的债券。一般债券上附有息票，息票上标有利息额、支付利息的期限和债券

3、号码等内容。附息债券的利息支付方式一般应在偿还期内按期付息，如每半年或一年付息一次。,3按利率是否变动分类 固定利率债券 固定利率债券的利率不随时间变化。固定利率债券不考虑市场变化因素，发行成本和投资收益可以事先预计，不确定性较小，但债券发行人和我们投资者仍然必须承担市场利率波动的风险。 浮动利率债券 浮动利率债券的票面利率是随市场利率或通货膨胀率的变动而相应变动的，其利率通常根据市场基准利率加上一定的利率差（通货膨胀率）来确定。浮动利率债券往往是中长期债券，它的种类也较多，如规定有利率浮动上、下限的浮动利率债券等。采取浮动利率债券形式可以使发行人的成本和我们投资者的收益与中场变动趋势相一致，

4、但这种浮动性也同时导致了债券具有较高的风险。,4按偿还期限长短分类 长期债券 一般说来，偿还期限在10年以上的为长期债券。 中期债券 期限在1年或1年以上、10年以下（包括10年）的为中期债券。 短期债券 偿还期限在1年以下的为短期债券。 企业债券的特殊说明 我国短期企业债券的偿还期限在1 年以内，偿还期限在1年以上5年以下的为中期企业债券，偿还期限在5年以上的为长 期企业债券。,5按募集方式分类 公募债券 公募债券，它的发行人一般有较高的信誉，发行时要上市公开发售，并允许在二级市场流通转让，流动性较好。 私募债券 私募债券发行手续简单，一般不不到证券管理机关注册，不公开上市交易，但也不能在交

5、易所流通转让，只能私下转让，所以流动性不高。,6按担保性质分类 无担保债券 国债以国家税收作为还款保证，资信好的企业可以以它的经营效益作还款保证，这些就归于无担保债券类。 有担保债券 有担保债券类的合约上面则写明了一些具体的财产，并规定到偿还期时如果借款人经营不善需要用这些财产抵债。如果是以不动产做担保的债券，我们称它为抵押债券；如果是以动产或权利做担保，这种债券叫做质押债券；由第三人或第三人的财产来担保的债券，属于保证债券类。,7特殊类型的债券 这类债券主要是指含有期权的债券，比如可转换公司债券。可转换公司债券是指有权力将该公司的债券转换成该公司的股票，它同时具有债券和股票的性质。由于可转换

6、债券附有一般债券所没有的选择权，因此，可转换债券利率一般低于普通公司债券利率，企业发行可转换债券有助于降低其筹资成本。但可转换债券在一定条件下可转换成公司股票，因而会影响到公司的所有权。由于可转换债券兼具债券和股票双重特点，所以比较受投资者的欢迎。,5.1.2 债券收益率,1.收益率曲线的形状特征 收益率曲线（yield curve） 风险，流动性和税收待遇相同、期限不同的国债的利率（到期收益率）与期限之间关系的图形描述就是收益率曲线（yield curve）。 收益率曲线特点 任何特定时刻的收益率曲线都是当时市场参与者的预期和风险偏好决定的。由于市场预期时刻不变，在理论上每一个时点都有不同的

7、收益率曲线。,收益率曲线种类 收益率曲线有很多种形状，下面给出典型的四种收益率曲线形状图,2.即期利率与远期利率的关系 即期利率（spot interest rate） 即期利率，就是零息债券（纯贴现债券）的到期收益率。即期利率可以用如下公式表示： : 零息债券的价格 : 零息债券到期日的价值 : 即期利率,远期利率 远期利率是指从未来某个日期开始的远期债务合约所要求的利率。一般来说，如果给定一年期即利 率 和两年期即期利率 ，就可以用下面的关系式计算出第2年的远期利率 :,远期利率和即期利率的关系 由（5-2）我们可以计算出将来任何一年的远期利率，远期利率和即期利率的关系如下： 把（5.3）

8、式进一步展开，可以推导出以下关系式： 第t年的远期利率，即第t-1年到第t年这一年时期里的远期利率； t-1年的即期利率； t年的即期利率。,3.利率期限结构理论 无偏预期理论（纯预期理论） 无偏预期理论假设，债券持有人对期限不同的债券没有特殊偏好，投资者不关心债券的利率风险。基于这样的假设，利率将保持在这样一个水平，该利率使得第t年的远期利率与预期的第t年即期利率正好相等，即 ： 预期的第t年即期利率 将（5-5）式代入（5-4）式，可以得出如下结果： 从（5-6）式可以看出，无偏预期理论认为，收益率曲线的形状主要由市场预期的未来短期利率水平决定。,流动性偏好理论 总的来说，投资者是风险厌恶

9、者，而期限越长的债券，利率风险也越大。在其他条件都相同的情况下，投资者偏好期限更短的债券。 对于各种形状的收益率曲线的解释，流动性偏好理论和无偏预期理论存在着显著的差异。 市场分割理论 投资者由于法律制度、文化心理，投资偏好的不同，一般会比较固定地投资某一期限的债券，这就形成了以期限为划分标志的细分市场。即期利率水平完全由各个期限的市场上的供求力量决定，单个市场的利率变化不会对其他市场上的供求产生影响。,特定期限偏好理论（Preferred Habitat Theory） 特定期限偏好理论同样认为利率期限结构反映了未来短期利率的预期值和流动性报酬两种因素。 与流动性偏好理论不同的是，该理论不认

10、为流动性报酬随着期限的增加而增加。该理论认为，上述结构只有在投资者偏好短期债券、发行者倾向于发行长期债券的情况才成立。 特定期限偏好理论认为风险报酬可正可负，以吸引交易者改变自己原来偏好的特定期限。,5.1.3 债券定价,1.零息债券的定价 零息债券（Zero Coupon Bond） 零息债券是指发行人在债券到期之前不向投资者支付利息，而是把债券的到期价值（通常为债券的面值）与发行价格的差额作为利息的债券。 零息债券的定价 设零息债券面值为F，贴现利率为i，期限为L，对应的计息基数为D，则该债券的发行价格为：,零息债券的收益率 发行时该债券的收益率为： 如果投资者购买零息债券一段时期d以后，

11、将债券卖出，卖出的价格为s，则在持有期间，投资者获得的收益为卖出价格与购买价格的差额s-p，持有期间的收益率为：,3.永久债券的定价 永久债券（Perpetual Bond） 永久债券是指没有到期日的债券，也就是说债券发行人不需要向投资者偿还本金，但是需要向投资者永久地支付利息。 永久债券的定价 假设一张永久债券每年支付的利息额为C，不同期限的利率水平为r1，r2，则该永久债券的价格等于无穷次利息流量的现值之和。即,3.等额摊还债券的定价 等额摊还债券（Amortizing Bond） 等额摊还债券是一种有限期限债券，债券的本息在债券的有效期内平均偿还。 等额摊还债券的定价 假设一张等额推还债

12、券的剩余偿还次数为n，每年偿还的本息金额为C，其价格为,4.附息债券的定价 附息债券（Coupon Bond） 附息债券是指债券发行人承诺在债券到期之前，按照债券的票面利率定期向投资者支付利息，并在债券到期时偿还本金的债券。 附息债券的定价 假设一张面值为F的附息债券，一年付息一次，票面利率为C，则每期支付的利息额为FC，则附息债券的价格为：,主要内容,5.1 债券投资与收益 5.2 股票投资与价格 5.3 公司成长机会对股价的影响,5.2 股票投资与价格,5.2.1 股票的除息和除权 5.2.2 股票收益率计算 5.2.3 基于股票成长性的股票定价模型,5.2.1 股票的除息和除权,1.股票

13、的股息 股票是代表股东权利的一种凭证，当这种权利在某一时点前后发生变化时，股票的价格自然也会变动。 除息和除权是在某一时点前后股票所代表的股东权利发生变化时对股票价格所做的一种修正。与除息和除权相联系的事项主要有以下几种： 发放股息：股息的主要形式是现金股息和股票股息。 公积金转增股份 增资配股,2.除息（ex-dividend） 除息是指除去交易中股票领取股息的权利。当股份公司决定对股东发放现金股息时就要对股票进行除息处理。下面是与除息相关的几个概念： 宣布日(announcement date) 派息日(payment date) 股权登记日(date of record) 除息日(ex-

14、dividend date) 除息基准价 填息、贴息,2.除权(ex-right) 除权是指除去交易中股票配送股的权利。当股份公司向原股东送股（发放股票股息、公积金转增股份）、配股时要对股票作除权处理。 与除权相关的几个日期 宣布日 股权发放日 股权登记日 除权日,除权基准价： 除权基准价是将除权前一日该股票的收盘价除去所含权值后的价格，可作为除权日开盘指导价。由于受其它因素的影响，除权日的开盘价可能高于、也可能低于除权基准价。 无偿送股方式 除权基准价 = 有偿赠资配股 除权基准价 = 无偿送股与有偿配股搭配方式 除权基准价 = 连息带权搭配方式 除权基准价=,填权、贴权 除权日开盘价与除权

15、日前一天收盘价之间会有一个缺口，除权后股价若能很快填补该缺口称为填权，反之称为贴权。 权值 除权日股票除权日前一天的收盘价与除权基准价之间的差额称为权值，公式表示为： 权值=除权日前一天收盘价除权基准价 （ 5-18）,5.2.2 股票收益率计算,1.股票收益率 股利收益率是指股份公司以现金形式派发的股息与股票市场价格的比率。 股票收益率计算方式 计算已得的股利收益率 计算预期的股利收益率 股票收益率计算公式 股利收益率 = D表示实际或预期的年现金股息； 表示股票买入价或当前市场价格。,2.持有期收益率（holding period return） 持有期收益率指投资者持有股票期间的股息收入

16、与买卖差价占股票买入价格的比率，即投资者在一定期间内所获全部收益与投资本金之比，是投资者最关心的指标。 持有期收益率的计算公式 持有期收益率= D表示持有期间的现金股息； 表示股票买入价格； 表示股票卖出价格。,3 .修正的持有期收益率 如果投资者在持有股票期间，不仅获得现金股息，还获得红股的派送、股票的无偿转赠、有偿配股等，那么持有期收益率公式就需要作些修正，修正后的公式如下： 持有期收益率= 或者 持有期收益率 = 、 分别表示股票的买入、卖出价格 D表示持有期内的收入，包括现金股息收入以及送、配 股所折算的收入 C表示持有期内的支出，主要指股东在配股时所缴款项,5.2.2 基于股票成长性的股票定价模型,1.股票定价原理 根据收入资本化原理，任何资产的内在价值是由该资产在未来预期可得的现金流所决定，用公式表示就是： 其中V为资产的内在价值， 为资产在t时期的预期现金流， k为现金流在某种风险水平下的适当的贴现率，并且假设贴现率在各个时期是相同的，符号 表示预期获得现金流的期限是无穷的，所有预期的现金流都要以同样的比例来贴现