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1、第五章 股票与债券定价,第一节 资产价值涵义与基本定价方法 一、资产价值类型的涵义 资产的价值类型是指资产价值的质的规定性，即资产的价值内涵，是资产价值形式的具体化。 （一）资产价值类型的作用 1、价值类型是影响和决定资产价值的重要因素。 2、价值类型制约资产定价方法的选择。 3、明确评估价值类型，可以更清楚的表达评估结果，避免使用者误用定价结果。 （二）资产价值类型 1、市场价值 2、市场以外的价值 （1）在用价值 （2）投资价值 （3）持续经营价值 （4）清算价格 （5）保险价值 （6）课税价值,二、资产定价的基本方法 （一）收益法。也称收益现值法、收益还原法，是估算预测企业或其他资产综合
2、体在未来特定时间内的预期收益，选择合适的折现率，将其还原为当前的资本额或投资额的方法。收益法是从资产未来创造的效益来反映其现实价值。采用收益法进行资产定价，关键技术问题是如何测算资产未来现金流量、现金流量的持续时间以及如何选择恰当的贴现率。 【例5-1】企业现在要对一艘海洋运输船进行定价，以便确定其出售价值。该船舶预计还可以使用25年，根据船舶吨位和航线，预计下一个年度可以带来现金净收入为2000万元，以后每年将以3%增长，到船舶报废时，预计可以收回200万元残值。根据该船舶未来收入风险及通货膨胀情况，企业选择贴现率为10%，下面确定该船舶的现在价值如下：,（二）比较法 也称市场比较法，是通过
3、将评估对象与类似的企业、企业所有者权益及有价证券的市场售价进行对比，从而确定企业价值、企业所有者权益价值以及有价证券价值的通用性评估方法。目前市场比较法是土地、房地产最重要的评估方法。 三、资产类别与资产定价 （一）无形资产定价 （二）实物资产定价 （三）金融资产定价,第二节 股票与股票定价 一、股票特性 股票具有以下基本特征： 不可偿还性、参与性、收益性、流通性、价格波动性和风险性。 二、股票分类 1按股东权利分类 股票按股东享有的权利差异，可以分为普通股和优先股。 2. 按票面形式分类 按是否记名可分为记名股和无记名股；按票面是否有面值，分为面值股和无面值股。 3. 按投资主体分类 我国上
4、市公司的股份可以分为国有股、法人股和社会公众股。 4. 按上市地点分类 我国上市公司的股票有A股、B股、H股、N股、S股等的区分。 5. 按公司业绩分类 绩优股就是业绩优良公司的股票，但对于绩优股的定义国内外却有所不同。在我国，投资者衡量绩优股的主要指标是每股税后利润和净资产收益率。,三、股票定价的收益法 （一）收益法的一般定价模型 1、红利贴现的一般模型 2、股权资本自由现金流贴现模型 如果公司按照理想负债比率为资本净损耗和运营资本追加额进行融资，而且通过发行新债来偿还旧债的本金，即 那么股权自由现金流的计算公式又可以表示为： 股权自由现金流是决定公司能否顺利支付红利和确定红利支付额的重要指
5、标。但红利通常不等于股权自由现金流。这主要基于以下几个原因：第一，投资者对红利稳定性的偏好。第二，未来投资的需要。第三，税收因素的影响。第四，信号传递。,（二）收益法的具体定价模型 、零增长模型 、稳定增长模型 3、两阶段增长模型 根据红利贴现模型，该股票的价值等于超常阶段每股红利的现值与稳定阶段每股的现值,即该股票的定价模型可以表示如下：,【例 5-5】 设M公司在2007年的红利为0.9元，从2008年开始超常增长持续5年，在此期间，股权资本成本是15.48%，预期增长率是13.04%；到2013年开始进入稳定增长阶段，这时，预期增长率变为6%，股权资本成本13.55%，且2013年红利预
6、计为3.66元，于是：把 D0=0.9 k=15.48% g=13.04% k n=13.55% g n=6% n=5 D6=3.66 代入上式有： 4、三阶段增长模型,（三）贴现率的计算 1.资本资产定价模型（CAPM）与贴现率估算 2.如何估算无风险利率 观点1：用短期国债利率作为无风险利率，根据短期国债利率计算出的股票市场历史风险溢价收益率作为市场风险溢价收益率的估计值。以这些数据为基础计算股权资本成本，作为未来现金流的贴现率。 观点2 ：使用即期短期政府债券与市场的历史风险溢价收益率计算第一期（年）的股权资本成本。同时利用期限结构中的远期利率估计远期的无风险利率，作为未来时期的股权资本
7、成本。 观点3 ：用即期的长期国债利率作为无风险利率，用根据长期国债利率计算出的股票市场历史风险溢价收益率作为市场风险溢价收益率的估计值。以这些数据为基础计算股权资本成本，作为未来现金流的贴现率。,3.预期市场收益率或者风险溢价的估算 决定风险溢价收益率的因素有以下三点： （1）宏观经济的波动程度 （2）政治风险 （3）市场结构 四、股票定价的比较法 （一）比较标准的选择 1.市盈率 2.市净率 3.价格收入比率 （二）市盈率定价法 按市盈率法确定发行价格的计算公式为 发行价格=每股收益发行市盈率 每股收益=税后利润/发行前总股本 市盈率定价方法的关键是每股税后利润的确定和市盈率计算方法的确定
8、。 1.每股税后利润确定方法的演变 2. 市盈率确定方法的演变,第三节 债券及债券定价 债券是一种带有利息的负债凭证。发行者承诺在未来的确定日期（通常在发行债券以后若干年），偿还规定金额的本金，同时周期性支付一定的利息。 一、债券的特性 1偿还性。 2流动性。 3安全性。 4收益性。 二、债券的分类 1. 按付息方式分类 根据债券合约条款中是否规定在约定期限向债券持有人支付利息，可分为零息债券、附息债券和息票累积债券三类。 2. 按发行主体分类 按发行主体分类根据发行主体的不同，债券可分为政府债券、金融债券和公司债券三大类。 3. 按发行的区域分类 按发行的区域划分，债券可分为国内债券和国际债
9、券。 4.按期限长短分类 根据偿还期限的长短，债券可分为短期，中期和长期债券。一般的划分标准是期在1年以下的为短期债券，期限在10年以上的为长期债券，而期限在1年到10年之间的为中期债券。,5.按发行方式分类 按照是否公开发行，债券可分为公募债券和私募债券。 6.按有无抵押担保分类 债券根据其有无抵押担保，可以分为信用债券和担保债券。 7.按是否记名分类 根据在券面上是否记名的不同情况，可以将债券分为记名债券和无记名债券。 8.按发行时间分类 根据债券发行时间的先后，可以分为新发债券和既发债券。 9. 按是否可转换分类 按是否可转换来区分，债券又可分为可转换债券与不可转换债券。,三、债券定价
10、（一）债券定价的基本方法 无论任何债券的定价，都需要预测该债券的未来现金流量和采用的贴现率。 P债券价格，C每期利息收入，M到期本金收入，k要求的回报率， n期数。该公式是附息票债券的一般定价公式。对零息票债券，公式中C=0，公式简化成 对累计息票债券（一次还本付息债券），公式简化为,例 ：假设某种债券息票利率为8%，30年到期，面值为1 000元，每半年支付一次利息。假设年市场利率为8%，则债券价值为 或 上面可以通过查年金系数表和复利现值表得到，也可以通过计算器得到。 如果年市场利率是10%，则债券价值为 如果年市场利率为6%，则债券价值为 从上面计算可以看出，当市场利率与票面利率相同时，
11、债券按面值发行；当市场利率大于票面利率时，债券要折价发行；当市场利率小于票面利率时，债券按溢价发行。,=1000,（二）债券收益率的计算 1.票面利率、折现率和到期收益率 债券的票面利率就是指支付利息除以票面价格得出的收益率。 折现率是把未来现金流折算成现值的利率，它和一般的复利利率概念一致 。 到期收益率（或内部收益率、内含报酬率）指债券一直持有，直到期限到达收回本金时预计可以获得的报酬率，其本质上是使得所有现金流净现值为零的折现率。 【例5-11】某公司发行票面金额为1000元、票面利率为8的3年期债券，该债券每年计息一次，到期归还本金。若以940元的市场价格购入该债券，到期收益率是多少？
12、 计算债券的到期收益率，就是要求解下式中的贴现率i。,由于债券是折价发行的，所以可以断定债券的到期收益率肯定大于票面利率，即 因此该债券的到其收益率为10.34%。,2.债券持有期收益率（HPR） HPR持有期收益率，债券卖出价格，债券买入价格，C债券持有期间利息，n债券持有期限（年） 3债券收益率的实际度量 （1）对处于最后付息周期的附息债券（包括固定利率债券和浮动利率债券）、贴现债券和剩余流通期限在一年以内（含一年）的到期一次还本付息债券，到期收益采取单利计算。 Y到期收益率；PV债券全价（包括净价和应计利息，下同）； D债券交割日至债券兑付日的实际天数；FV到期本息和，其中：贴现债券FV
13、=100，到期一次还本付息债券FV=M+NC，附息债券FV=M+C/F； M债券面值；N债券偿还期限（年）； C债券票面年利息；F债券每年的利息支付频率。,（2）剩余流通期限在一年以上的到期一次还本付息债券的到期收益率采取复利计算。 （3）不处于最后付息周期的固定利率附息债券和浮动利率债券的到期收益率采取复利计算。 d从债券交割日距下一次付息日的实际天数； n剩余的付息次数； n1剩余的付息周期数； C当期债券票面年利息，在计算浮动利率债券时，每期需要根据参数C的变化对公式进行调整。,（三）债券价格的影响因素 债券的价格是由面值、息票率、偿还期和市场利率等因素共同决定的。各因素对债券价格影响如
14、下： 1.一般地，在其他因素不变时： （1）债券的面值越大，债券的价格越高； （2）息票率越高，债券的价格越高； （3）市场利率越高，债券的价格越低（图5.6） 。 2.偿还期与债券价格之间的关系略微复杂，它依赖于息票率与市场利率的大小关系。 （1）市场利率大于息票率时，债券偿还期越长，债券的价格越低（图5.6） 。 （2）市场利率小于息票率时，债券偿还期越长，债券的价格越高（图5.6） 。 （3）随着债券到期日临近，债券价值越接近面值，到债券到期日，无论折价或溢价债券，其价值都等于面值（图5.7，5.8）。,图表 5.6 债券价格与市场利率的关系,图表5.7 债券价格与到期期限的关系,图表
15、5.8 债券价格随到期日临近的变化,债券定价的五个定理 定理一：债券的市场价格与到期收益率呈反比关系。即到期收益率上升时，债券价格会下降；反之，到期收益率下降时，债券价格会上升。 定理二：当债券的收益率不变，即债券的息票率与收益率之间的差额固定不变时，债券的到期时间与债券价格的波动幅度之间成正比关系。即到期时间越长，价格波动幅度越大；反之，到期时间越短，价格波动幅度越小。 定理三：随着债券到期时间的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度增加，并且是以递减的速度增加。 定理四：对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价格上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价格下降的幅度。即对于同等幅度的收益率变动，收益率下降给投资者带来的利润大于收益率上升给投资者带来的损失。 定理五：对于给定的收益率变动幅度，债券的息票率与债券价格的波动幅度之间成反比关系。即息票率越高，债券价格的波动幅度越小。,谢谢,
