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1、第九章 资本预算,第一节 资本预算概述 一、资本预算概念 资本预算又称项目投资或资本性支出，是企业进行自我更新和再投资的过程，即旧项目结束、寻找新项目的过程。 项目预算与实施流程图（如下）,二、资本预算的重要性 【例9-1】假设某个经营电力设备的企业，2008年初的资产负债情况如下（单位：万元）： 资产 负债 股东权益 30000 10000 20000 经计算企业过去收益情况如下： 销售利润率税后利润/销售收入20 总资产收益率税后利润/总资产20 总资产周转率销售收入/总资产1 公司新战略：来年销售额将达到30亿元。前景会怎样？,假定市场前景极好，企业的获利能力保持不变；企业在飞速发展过程
2、中，组织内部磨合极佳，管理效率保持不变，2009年，企业预计收益如下： 税后利润2030000060000万元 净资产收益率60000/20000300 假定企业的获利能力和管理效率保持不变， 资产 负债 股东权益 30000 10000 20000 270000 ？ 60000 - 300000 220000 80000 这样，资金缺口达到210000万元,三、资本预算评价的基本原理 投资项目的收益率超过资本成本时，企业的价值将增加；投资项目的收益率小于资本成本时，企业的价值将减少。企业财务管理的目标是企业价值最大化，因此，企业只能选择那些预期收益率超过资本成本的项目。,第二节 投资项目现金
3、流量的测算 【例9-2】2008年，某公司投资一个高新技术项目（收益预算如下页所列），公司的边际资本成本如下所示： 50股权，Ke=12%, 50债务，I=10%; 所得税率25 边际加权平均资本成本MWACC 50%12%+50%10%(1-40%)=9% 项目经营收益计算如表9-1。,年平均投资（会计）收益率 公司董事会开始讨论该项目是否可行。如果您是董事，您认为这个项目可取吗？为什么？还需要考虑哪些其他因素呢？,下面来测算项目的税后现金流量，测算过程如表9-2：,一、现金流量的含义 二、现金流量的内容与测算 （一）项目各阶段现金流量的确定 1.初始现金流量 2.期间营业现金流量 （1）根
4、据直接法计算 每年净营业现金流量（NCF） =每年营业收入-付现成本-所得税 （2）根据间接法计算 营业现金流量=税后净利润+折旧 （3）根据所得税对收入和折旧的影响计算 每年净营业现金流量（NCF） =税后收入-税后付现成本+折旧抵税 3.终结现金流量,（二）现金流量确定的假设 以第一笔现金流出的时间为“现在”时间，即“零”点。不管它的日历时间是几月几日。在此基础上，一年为一个计息期。 对于原始投资，如果没有特殊指明，均假设现金在每个“计息期初”付；如果特别指明支付日期，如3个月后支付100万元，则要考虑在此期间的时间价值。 对于营业现金流量，尽管其流入和流出都是陆续发生的，如果没有特殊指明
5、，均假设营业现金净流入在“计息期末”得。,【例9-3】某公司准备购入一设备扩充生产能力。现有A、B两个方案可供选择，A方案需要投资500万元，使用寿命5年，采用直线法计提折旧，5年后设备无残值，5年中，每年销售收入为1000万元，每年付现成本600万元，另外需要垫支营运资金100万元。B方案需要投资600万元，5年后有设备残值50万元，5年中每年销售收入为1200万元，付现成本第一年为784万元，第二年为750万元，以后随着设备陈旧，每年增加修理费50万元，另需要垫支营运资金200万元，假设企业所得税税率为25%，试计算两个方案的现金流量。 为了计算现金流量，先计算两个方案的每年折旧额如下：
6、A方案每年折旧额= （万元） B方案每年折旧额= （万元）,下面用表9-3来计算两个方案的营业现金流量,项目完整的现金流量如表9-4所示：,将上述现金流量在时间数轴上表示出来，如图9-2所示,三、计算现金流量应该注意的事项 1区分相关成本和非相关成本 2不要忽视机会成本 3要考虑投资方案对公司其他项目的影响 4对净营运资本的影响,第三节 项目评价指标 有关项目评价指标的发展，大体上经历了以下三个阶段： 第一阶段：上世纪60年代之前，项目评价主要采用非贴现评价指标 第二阶段：上世纪6080年代，项目评价主要采用贴现评价指标 第三阶段：上世纪80年代以后，项目评价增加实物期权评价法,一、非贴现的评
7、价指标 1.回收期(Payback Period) 回收期是指投资引起的现金流入累计到与投资额相等所需要的时间。,在原始投资一次支出，每年现金净流入量相等时： 投资回收期= 【例94】根据上节例9-3资料，求方案A的投资回收期。 解：A方案投资回收期= （年）,如果每年现金净流量每年不等，但现金投入是在期初一次性投入的： 投资回收期= 【例95】根据上节例9-3资料，求方案B的投资回收期。 解：投资回收期计算如表9-5所示：,如果每年现金净流量每年不等，且现金是分期投入的，则投资回收期的计算与上述方法类似，只要将投资额的汇总数代替上述的初始投资即可。 【例9-6】某投资项目的资金投入分3年投入
8、，投产后，在第4年开始产生营业现金收入，有关数据如表9-6所示，试计算它的投资回收期。,投资回收期指标的优缺点： 投资回收期的优点是计算简便，并且容易为决策人所正确理解。 它的缺点在于不仅忽视时间价值，而且没有考虑回收期以后的收益。,2.平均报酬率 平均报酬率也称为平均投资报酬率(average of return)，记为ARR，是投资项目寿命期内的平均年投资报酬率,【例9-7】计算例9-3A、B方案的平均报酬率。 如果采用公式（9-4），可以得到投资报酬率如下：,二、贴现评价指标 1净现值(Net Present Value) NPV= 未来现金流入的现值-未来现金流出的现值 =,【例98】
9、以【例9-3】的数据为例，计算A、B两个方案的净现值，并确定企业应采纳的投资方案，假定企业的资本成本为10%。 A方案的净现值按公式计算如下：,B方案的净现值计算如下：,2.获利指数法（Profitability Index） 获利指数的公式为：未来现金流入的现值初始投资额的现值，即：,【例99】以【例9-3】的数据为例，计算A、B两个方案的获利指数，并确定企业应采纳的投资方案，假定企业的资本成本为10%。 A方案的获利指数计算如下：,B方案的现值指数计算如下：,3.内含报酬率法（Internal Rate of Return） 内含报酬率是使投资项目的净现值等于零的贴现率，内含报酬率实际上就
10、是项目的真实报酬率，记为IRR 。,【例9-10】假设某企业有个投资项目，在初始投入12000元，未来3年每年可以得到4600元的净现金流，计算该项目的内涵报酬率。该项目的现金流量如下图所示：,4.折现回收期(discounted Payback Period) 先对现金流量进行折现，然后求出达到初始投资所需的折现现金流的时限长短，称为“折现回收期法”或动态回收期。,【例9-12】以【例9-3】为例，分别以10%和15%位的贴现率计算折现回收期。（如表9-11）,三、项目评价指标的比较分析 （一）非贴现与贴现指标比较 （二）贴现指标之间的比较,【例9-13】假设有两个项目D和E，他们的初始投资
11、分别是1000万和100万，投资后每年的现金流量和投资评价指标计算如表9-12（假设采用资金成本为10%）,表9-13 不同贴现率情况下的净现值计算表,所以,四、在投资决策中考虑实物期权 （一）实物期权的概念 （二）实物期权的分类 (1)时机选择期权 (2)扩张投资期权 (3)收缩投资期权 (4)放弃期权 (5)转换期权,（三）考虑实物期权的项目评估方法 动态NPV = 静态NPV + 实物期权价值,第四节 项目评价方法应用与资本预算风险评价 一、固定资产更新决策 1.新旧设备使用年限相同的固定资产更新项目决策 【例9-15】A公司2年前以200000元购入设备一台，预计使用10年，预计残值为
12、0，每年运行成本40000元。如果目前将该设备出售，可收入现金100000元。现准备用市场上生产效率更高的新设备代替老设备。新设备价值240000元，预计使用8年，预计残值为0，每年运行成本20000元，贴现率为10%。现在比较这两个方案的优劣： 以新设备为标准，计算旧设备的差量现金流出量： 差量投资额=240000-100000=140000（元） 差量年运行成本=20000-40000=-20000（元） 查表得8年的10%贴现率的年金现值系数为5.3349，计算差量现金流出量的现值=140000-200005.3349=33302（元） 计算结果显示，采用新设备在8年的运行期间将增加现金
13、流出量净值为33302元，所以仍应采用旧设备。,2. 新旧设备使用年限不相同的固定资产更新项目决策 【例916】B公司4年前以100000元购入设备一台，预计使用10年，预计残值为0，每年运行成本为36000元。若目前将旧设备出售，可收入现金50000元。现准备用市场上效率更高的新设备代替旧设备，新设备价值120000元，预计使用8年，预计残值为0，每年运行成本为18000元，年贴现率为10%。在这两个方案中决策如下： 查表得，6年期10%贴现率的年金现值系数为4.3553；8年期10%贴现率的年金现值系数为5.3349。则 因此采用购置新设备替换旧设备的方案,3.固定资产的经济寿命决策,【例
14、917】C公司有机器设备一台，原值为62000元，预计可使用年限为6年，预计残值为2000元，采用年限平均法计提折旧，6年的运行成本预计为6000元，6800元，7800元，9000元，10400元，12000元。贴现率为10%。,该设备的经济寿命为3年。,4、新固定资产投资决策 【例918】某公司准备购入一台设备以投资新产品。现有甲、乙两个方案可供选择。甲方案需投资300000元，使用年限5年，采用直线法计提折旧，既每年的折旧额为60000元，5年后设备无残值，每年的销售收入为150000元，每年的付现成本为50000元，另需要垫支营运资本20000元。乙方案需投资360000元，采用年数总
15、和法计提折旧，每年的折旧额依次为108000元、86400元、64800元、43200元、21600元。使用寿命也是5年，预计残值36000元，每年收入200000元，付现成本第一年为60000元，以后随着设备陈旧，逐年增加修理费3000元，另需垫支营运资本30000元。假设所得税率为25%，资本成本率为10%。,NPV计算如下:,二、项目寿命不等的投资决策 【例9-19】某公司要在两个投资项目中选择一个。项目A需要投资200000元的初始投资，每年产生95000元的净现金流量，项目寿命为3年，3年后无残值；项目B需要投资250000元，每年产生净现金流量为80000元，项目寿命为5年，5年后必须更新且无残值，假设项目资金成本为15%，那么公司应该选择那个项目呢？,1.最小公倍数法 【例9-20】根据【例9-19】的资料，采用最小公倍数法评价两个项目的优劣。,再有， 由此可以看出，A项目比B项目好。,2.年均净现值法 计算【例9-19】的项目A、B的年均净现值如下：,三、资本限量决策 【例921】假设某公司可能有以下相互独立的投资机会，具体情况如表9-19：,四、项目风险评价
