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1、MBO与管理者激励,主讲人：袁红林 江西财经大学MBA学院副院长 管理学博士,一组尴尬的事实,红塔集团总经理褚时健在位17年，红塔集团向国家上缴利税800亿，红塔无形资产价值352亿。而褚本人17年总收入仅80万元,平均每给国家创造14万元的利税，自己只拿到1元钱的回报 。 首钢北京钢铁公司党委书记管志诚贪污受贿。 中国长动集团公司党委书记兼董事长、总经理于志安携40万美元外逃。 兰州连城铝厂厂长魏光前（曾获全国五一劳动奖章、全国优秀经营管理者、全国优秀企业家等）“我一个有5000职工的大厂厂长，拿的工资竟不如个体企业的老板”。,一组尴尬的事实,全国劳模、五一劳动奖章获得者马胜利保持了晚节，如
2、今每个月拿200元的退休工资。 首届（1988年）全国优秀企业家20人，如今：升迁的3位，正常离退休5位，辞职1位，被免职3位，停职1位，转移国有资产叛逃1位，因病停职1位，因病去世1位，仍在原来企业谋求发展4位。,美国大公司总裁的收入（1998年）,单位：百万美元,一组数据的对比,1998年上市公司董事长年薪前30名,1 佛山照明 380000 2 深发展A 241100 3 深万科A 240038 4 雅戈尔 209330 5 古井贡A 203300 6 尖锋集团 200000 7 延边公路 180000 8 申华实业 163800 9 东方通信 158375 10 福建豪盛 155000
3、 11 深圳华强 150000 12 深宝安A 145000 13 望春花 139000 14 津劝业 137000 15 爱建股份 135534,16 苏常柴A 130085 17 隧道股份 129109 18 正虹饲料 128600 19 深圳方大 119600 20 深长城A 119306 21 新兴铸管 117031 22 宁波联合 105651 23 新亚股份 105113 24 辽宁成大 105000 25 深宝恒A 105000 26 广东福地 103200 27 实达电脑 102990 28 深鸿基A 100000 29 四川长虹 97650 30 渤海集团 94995,序号
4、公司名称 年薪（元）,序号 公司名称 年薪（元）,为什么？,委托代理 隐藏行动 道德风险,如何解决管理者偷懒和败德,教育？ 监督？ 激励 报酬（年薪）？ 最好的激励是产权激励！ 股票期权？（王志东与新浪） MBO！,什么是MBO？,MBO是英文Management Buyout的缩写，意为管理层收购，主要是指公司的经理层利用借贷所融资本或股权交易收购本公司的一种行为。通过收购使企业的经营者变成了企业的所有者。,什么是MBO？（续）,收购主体,管理层(Management),全体员工（Employee),管理层、员工(M&E),员工持股计划（ESOP）,管理层收购（MBO）,MEBO,MBO在国
5、外,早在20世纪90年代，英国达251亿英镑 美国在80年代MBO的交易额占收购交易额的22% 日本经济危机以后的业务剥离 俄罗斯、东欧的经济民营 提高了管理与经营效率,我国为什么要MBO？,一是解决国有企业“所有者缺位”问题，促进国企产权体制改革，改变一股独大； 二是解决民营企业带“红帽子”的历史遗留问题，实现企业向真正的所有者“回归”，恢复民营企业的产权真实面目，从而为民营企业的长远发展扫除产权障碍： 三是帮助国有资本从竞争性行业中逐步退出； 四是激励和约束企业经营者的管理，减少代理成本 ； 五是多元化集团的业务剥离。,我国MBO举例,产权多元化型。国有企业通过实行MBO,实现产权多元化、
6、管理层股权激励等。代表性的案例有:洞庭水殖、胜利股份、上海强生集团、上海大众交通、大众科创、TCL等。,我国MBO举例,二是明晰产权型。集体企业实行MBO,主要是为了明晰产权。代表性的案例有:四通、红豆、华立等,我国MBO举例,三是公司紧缩型。股份制或民营企业的MBO,一般适用于产业多元化的集团中进行局部非核心业务的战略资产剥离,即将子公司出售变现。代表性的案例有:世茂集团收购上海万象后进行资产清理,出售恒源祥给刘瑞旗。,什么样的企业才能MBO？,1、竞争性行业。实质而言，MBO是企业民营化的过程，也正基于此，对于具有垄断性和资源性的行业，如电信、能源、交通，并不适用MBO。,什么样的企业才能
7、MBO？,2、大股东支持。管理层收购所服务企业的股份，出让方一般是企业原来的大股东，因此，大股东的支持成为MBO成功运作的前提，尤其涉及收购国有股份时，这种支持更显关键。,什么样的企业才能MBO？,3、管理层对企业发展做出贡献。在MBO实践中，很少有管理层与第三方竞价收购的现象，这多是因为出让方已与管理层在事前达成默契，而这种默契的基础是管理层多年来为企业的发展做出了巨大贡献。,什么样的企业才能MBO？,4、经营现金流稳定。MBO作为一类杠杆收购，意味着管理层需要依靠借贷手段筹措收购所需的绝大部分资金，也就意味着MBO之后的较长时间内，管理层需要承担较大的还本付息的压力。这就要求MBO的标的企
8、业或管理层能够掌控的其他经济资源，在整个还本付息的期间提供相对稳定的现金流量，以保障收购资金的顺利偿付。,管理层收购 的操作流程,选聘中介机构,评估定价,可行性分析,谈判签约,设立收购主体,Y,收购后的企业整合,收购融资安排,合同履行,如何进行MBO （一） 收购准备阶段,第一，与有关政府部门的沟通与协调。 在选择目标公司方面应注意：一是现任管理层对于目标公司有比较突出的贡献，MBO具备一定的社会基础；二是运行比较规范；三是现任管理层在当地政府具有一定的社会影响，属于比较强势的人物；四是企业经营业绩突出，同时又属于竞争性较强而非具备垄断性质的行业。已经成功的MBO中如宇通客车、粤美的、鄂尔多斯
9、都具备这样的特征。,（一） 收购准备阶段,第二，组建收购团队。 可以考虑多种方案：一是管理层融资收购；二是管理层领导下的职工收购；三是职工全员收购；四是联合产业投资者共同收购；五是外部经理人收购或外部与内部经理人共同收购。,（二） MBO的操作细节,1、收购主体的设立,职工持股会,收购公司,直接设立MBO信托,自然人持股,持股比例、股东人数限制以及权益行使、操作困难,不符合政策规定,一般为有限责任公司，目前国内案例基本上都是这种,探索管理层直接设立MBO信托的模式,1、收购主体的设立（续1）,如果收购主体为有限责任公司，须规避公司法第12条的规定：“公司向其他有限责任公司、股份有限公司投资的，
10、除国务院规定的投资公司和控股公司以外，所累计投资额不超过本公司净资产的50%。”,1、收购主体的设立（续2）,如果设立有限责任公司，还受到公司法第20条，关于股东人数的限制： 有限责任公司由二个以上五十个以下股东共同出资设立, 探索直接设立MBO信托 在国内，目前已有个别信托公司探索这种模式，随着信托法和信托投资公司管理办法的出台，这将成为业界未来运用较多的一种模式。,1、收购主体的设立（续3）,管理层,信托公司,MBO 信托,金融机构,目标企业,管理层与信托公司设立 一个MBO信托计划 用信托计划向金融机构或 其他投资者贷款融资 管理层与信托公司签定 信托合同 信托公司以自己的名义购买 目标
11、公司股权,贷 款,质 押,信托合同,1、收购主体的设立（续4）,直接设立MBO信托的好处 有利于解决收购资金问题 通过信托公司的中介作用利用股权做贷款保证 税收好处 通过设立公司收购，将面临双重征税的问题。如果股权变 现，则应缴纳公司所得税，而分配给个人股东时，个人 应 缴纳个人所得税。,（二） MBO的操作细节,主要评估方法： 现金流量折现法（DCF） 可比公司法 价格收益法（P/E） 帐面价值法 资产估价法 其中国有股转让价格不得低于净资产价格,2、收购价格的确定,3、收购资金的来源,国外MBO的融资体系,60% 债权人一般是 银行、财务公司、 保险公司等 金融机构,优先债,次级债,权益资
12、本,10% 管理人员自有资金 和借贷资金,30% 过桥融资、从属 债券、延期支付券 零息债券等,3、收购资金的来源（续1）,我国企业MBO可能的融资方式 其他资金（如产业投资基金、私募基金等）,管理层出资,管理人员自有资金和借贷资金，约占收购资金的10%,负债融资,银行贷款，信托投资公司贷款、委托贷款,战略投资者,包括MBO基金等。如何通过设立LBO（MBO）基金运作LBO、 MBO已成为业界研究的一个重要领域,中国MBO基因突变,MBI（Ins，非流通股） MSI（Steal, Ins，监守自盗） OSI（Official，职业经理人的非市场化，权力的盛宴，洗钱）,我国MBO运作的价值增长空
13、间,M B O 收 购 价,国 家 / 法 人 股 转 让 价,流 通 股 市 场 价,经 营 改 善 后 的 整 体 价 值,转让增值,流通增值,战略增值,中国MBO存在的问题,收购主体合法性问题 1、收购主体应该公开，但是黑箱操作!参与人是谁等等不祥，多限于高级管理层，公平性存在问题 2、新公司，公司法规定对外投资不得超过公司净资产的50% 3、职工持股会（社团法人，不能从事赢利性活动和投资活动）,我国目前对收购主体的变形 信托公司参与（金信信托与伊利股份） 神秘的第三方（河南宇通客车） 战略伙伴,定价问题,1、我国的流通股和非流通股（按照上市公司收购管理办法，不得低于净资产。股份30，应
14、该以要约方式，规定收购价格不能低于净资产） 2、博弈，信息不对称，做亏做低净资产，如果不同意，继续亏，股票成ST、PT 3、定价没有考虑无形资产 4、中介公司的诚信,一组数据,粤美的第一次转让价为2.95，第二次为3.00，均低于4.07的净资产。 佛塑股份（2.96，3.18） 特变电工（3.1、2.5、1.24，3.36） 洞庭水殖（5.74、5.80） 胜利股份（2.27、2.27) 方大A(3.08、3.28，3.45）,资金来源问题,贷款通则，不得向包括本企业在内的国有或国有控股企业借款，不得以这些企业的国有产权或实物资产为融资提供担保、抵押等。 目前金融机构不允许介入这种融资活动
15、“个人信用挪用企业信用”，只有收益，没有责任,信息披露的不规范,收购主体 交易内容 收购资金,其它存在的问题,利用信息不对称逼迫大股东转让股权（前面调低利润、后面调高盈利） 产生腐败（政府官员参与MBO，角色既是裁判，也是队员） 内部人交易（通过信息控制、话语权、职务权力选择对自己有利的定价、事后将资产转移到私人公司） 收购后的资本套现（大比例分红，资产变卖，私人劣质资产作为优质资产转给上市公司),我国目前对于MBO 的态度,国资委副主任、党委书记李毅中“大型企业不能搞、一些中小企业可以探索 设限： 1、要做好经营者离任审计，对业绩下降负有责任的不能购买股权 2、改制方案要由产权单位委托中介结
16、构制定，经营者不得参与决策 3、必须进场交易，竞价决定转让价，经营者购买股权必须与其它受让者同股同价 4、不得向包括本企业在内的国有或国有控股企业借款，不得以这些企业的国有产权或实物资产为融资提供担保、抵押 5、经营者持股比例不宜过高。,实行MBO的设想,政府的角色 1、应该明确能够MBO的产业范围 2、完善法规法制 3、建立外围监督体系 4、培育金融市场 4、给予政策优惠,技术路径,收购主体 符合法律要求：企业员工、法律、行政法禁止从商的人、禁止的其他人、隐名不受保护、员工持股只能是过渡 1、参与人：鼓励管理层与员工共同持股 2、推动者：信托公司 3、管理层和股东的关系（贡献、人际关系、管理效率上升的空间）,定价问题 1、处理好国有资产的保值问题 2、独立的中介机构进行
