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1、震荡之中寻找机会 结构调整任重道远 新兴产业前程远大 2010年度A股第二季度投资策略报告,方正证券研究中心 20010年4月,1,总体而言，是小年； 操作策略，降低收益预期，,2,以未来的路为题，索罗斯近期在匈牙利布达佩斯大学发表了系列演讲。他对于形势的判断非常鲜明：“人工生命维持器奏效了，金融市场已经稳定，股市也已回升，经济显示复苏迹象。但我很遗憾地告诉大家，复苏的势头可能会停止，甚至随之出现再次衰退(double dip)，而我不能确定的是这将发生在2010年还是2011年。” 索罗斯说，他的观点与目前的主导情绪不一样。复苏的时间越长，就会有更多的人相信复苏；但是据他的判断，这种主导情绪
2、与实际情况相去甚远。“多数人还没有意识到这一次危机不同于以往我们是处在一个时代的终点。”,索罗斯：我们处在一个时代的终点,3,重要结论一：2008年6月中期投资策略报告会指出大盘在出现极度悲观的情况下，可能到达1600点到1800点之间，最后在1664点见底； 重要结论二：2009年长沙七家营业部投资策略报告会指出大盘可能会涨到3300附近，结果在3478点见顶 重要结论三：2009年9月常德报告会指出：3478点是2009年最高点，后面的反弹只是余波。目前还没失败。,4,2009年1月，重庆营业部推荐科力远、北纬通信、华仪电气； 2009年2月，宁乡营业部推荐金瑞科技； 2009年3月，长沙
3、七家营业部VIP客户春节投资报告会推荐湘电股份； 2009年4月，郑州营业部推荐杉 杉股份； 2009年5月，益阳营业部推荐时代新材， 2010年3月，推荐二重重装、秦川发展；,个股回顾,5,就静态PE而言，19年的运行历史表明A股市场存在一个明显的牛熊分界区域。该区域为30-40，中值为35。2009年8月4日3478点时，市场估值水平PE为33。2009年的上市公司业绩的EPS为0.42元/股，市场达到35倍的静态估值中值水平时对应的上海综指大约为4209点。而20-25的静态PE是市场估值处于“物有所值”的区域，对应的上海综指中值大约为2706点。,股指运行区间,6,7,由于A股许多行业
4、在2009年的价值得到充分体现，因此2010年系统性投资机会不如2009年，但主题投资机会将此起彼伏。 2010年市场的振幅不会大于2009年，全年的振幅在50%-60%之间，上证综合指数的波动范围为250-4000点，股指全年将呈震荡上行走势。高点出现时间大致在6月左右。 整体判断:平衡市，上涨动力稍微强于下跌动力；承前启后的一年。,总体结论,8,9,10,11,12,13,投资概要：,14,一、后金融危机时代的欧美经济：低增长 低通胀 二、后金融危机时代的中国经济：稳定增长 温和通胀 三、经济企稳后政策取向：五大调整 四、四大动力促股指震荡上行 五、四大主题投资机会 六、行业配置：七大超配
5、行业,一、后金融危机时代的欧美经济：低增长 低通胀,15,面对上个世纪30年代以来最严重的一场危机，2008年下半年以来，各国政府不遗余力地出台了大量的财政货币刺激政策，以缓解经济持续下挫的危险局面。直至2009年第二季度，世界各主要经济体在相关政策的作用下，才逐步呈现出止跌企稳的迹象。这段时间，日本、德国、法国结束了4个季度的持续负增长，GDP环比增长转正。第三季度，美国经济亦摆脱持续下滑的局面，实现了2.8%的环比正增长。在美国经济强劲复苏的带动下，世界经济进入“后危机时代”。,1、再库存与政府刺激拉动美国经济率先走出衰退,16,美财政支出持续高位,美国GDP环比增长首次转正,为了遏制经济
6、的急速下滑，美国从2008年10月起加大了财政刺激的力度。,强大刺激政策带动下，今年半年美国GDP环比增幅持续收窄，并在第三季度成功转正，达到2.8%，实现了2007年第三季度以来的最高季增长。,17,工业方面：美国工业总体产出指数和工业部门产能利用率连续四个月持续回升；10月制造业PMI实现了今年的第九次增长，并连续3个月保持在50之上；服务业PMI则连续2个月保持在50以上，表明占美国经济90%比重的服务业开始扩张。,美国工业部门总体向好,PMI继续转好,18,美国零售和食品服务销售总额回升趋势明显,消费方面：2009年前10个月，美国个人消费支出有6个月实现环比增长但月均零售和食品服务销
7、售总额尚较危机前的平均水平低一成。,投资方面：美国国内私人总投资在一季度见底后持续好转。作为美国最重要市场之一的房地产市场在底部稳定下来，并保持了平稳上升的势头。,私人投资持续好转,政府支出持续历史高位、税收等其他收入的持续两位数的下滑，导致美国财政赤字连创新高，上一财政年度的赤字约占美国国内生产总值的10%。 美国国债金额已经达到上限，这使得美国未来一年的经济刺激政策将受到极大的制约，从而影响到经济复苏的进程。 目前美国经济的复苏属于无就业贡献复苏，2008年以来美国失业率不断上升，今年10月失业率更是达10.2%。 2009年下半年，美国大批中小银行倒闭对金融市场产生巨大冲击，进而影响到实
8、体经济的复苏。 政策何时以及如何退出也是美国面临的难题，一旦操作不当，美国经济将再次动荡。 世界经济再平衡和资产负债表的修复和金融机构的去机构化仍在持续之中，迪拜危机给大家一个很好的提醒。,2、美国经济有二次探底的风险,19,政府财政刺激及企业的补库存是近期海外经济企稳的主要因素，而考虑到今年经济的逐步复苏带来的经济基数的不断扩大，各国后期财政政策可能受到的预算制约，加上世界经济补库存进程结束因素的影响，这两个动力对经济增长的持续推动将受到限制。 发达经济体居民失业率和储蓄率持续攀升、贸易保护主义的抬头、全球金融机构遭受重创等等，这些经济体本身存在的问题，都预示着海外经济复苏的过程将是曲折而缓
9、慢的，低增长将成为常态。,3、低增长成为海外经济的常态,20,作为世界上最大的消费市场，美国的消费能力可以说是其他任何经济体都无法比拟的，但在经历了此次经济危机之后，美国民众深切体会到了过度消费带来的后果，持续上升的失业率和个人储蓄存款意愿，以及不断萎缩的消费信贷，均显示出：短期内美国的消费能力不可能再回到2005到2007年的水平。 美国消费需求的萎缩，必将导致日本、德国等这些向全球提供货品的制造业大国出现产能过剩的局面，极大地制约了相关国家经济复苏的进程，从而进一步影响世界范围内经济及消费需求的持续增长，对经济反弹过程中可能产生的物价大幅上涨造成压力。,4、脆弱的经济反弹压制物价的大幅上涨
10、,21,1998年以来，消费、资本形成、净出口对经济增长的拉动大致维持4-5-1的格局。2009年，在政府及时、得力政策的干预下，我国经济成功实现V型反弹，但这种反弹属于失衡的经济反弹，消费、资本形成、净出口对经济增长的拉动可能呈现4-6.5-(-2)的结构。在经济内生增长动力不断增强的背景下，2010年政策重点转向“调结构”和“管理通胀预期”。在政策的引导下，预计2010年经济将向平衡增长回归，GDP增速有望达9.2，三驾马车的拉动分别为4-5.1-0.1。,二、后金融危机时代的中国经济：稳定增长 温和通胀,22,2010年中国主要经济指标预测,2009年适度宽松的货币政策,使狭义货币（1）
11、和广义货币（2）的流通量都增长了30左右。根据过去的经验,货币流通量的年增长率超过20,在一段时间以后就会出现资产价格飙升或通货膨胀效应。国民经济面临着资产价格膨胀和通货膨胀的双重危险。,政策退出的必然性资产和通货膨胀的双重风险,23,社会投资将接过政府投资的接力棒 在2009年的经济反弹中，投资居功至伟，其中政府投资起到了中流砥柱的作用。展望2010年，由于今年国内经济已经开始复苏，政府投资将处于更加灵活可控的有利地位，投资的主力军将由政府转为社会。 消费增长站在新的历史起点上 2009年我国陆续出台了家电下乡、汽车下乡、完善农村社保的措施来拉动农村消费，政策刺激导致今年占我国总人口54%的
12、农村人口的消费增速甚至超过城市。随着消费者信心指数持续回升，我们预计明年消费增速达16。 进出口对经济增长重新发挥正贡献 世界经济的正增长和今年较低的基数将共同推动明年出口形势的进一步好转。虽然贸易保护主义和人民币升值预期将影响我国出口，但贸易保护涉案金额占我国当年出口总值的比重微乎其微，占比最高的2008 年也仅为0.43%，因此贸易摩擦对出口的影响有限。对于人民币升值问题，我们认为明年应该会继续维持缓慢升值的格局，升值空间在35。考虑到世界经济的正增长，我们的模型预测明年的出口增速为7%。,1、更加平衡的稳定增长,24,2009年我国货币供应量快速增长为通胀的滋生提供了温床。综合考虑货币供
13、应量、产能过剩、生产资料价格上涨三方面的影响后，我们预测明年的CPI在 35。从月度走势来看，模型表明M1领先CPI半年时间，而且明年经济和石油价格可能呈现倒V型走势，同时翘尾因素在二季度最大，我们预计明年CPI可能在年中出现峰值，前6个月CPI分别为1.54、0.62、1.95、2.52、2.83、3.24。,2、宏观调控下的温和通胀,25,MI、M2快速增加,金融机构新增人民币贷款迅速放大,在经济已经基本企稳的情况下，对经济结构的调整将成为政府政策的重点。 第一是要对投资、消费和出口三大增长动力的结构进行调整，提高消费在GDP中的地位，而关键的政策是要改革收入分配制度，提高居民收入水平；
14、第二是调整产业结构，以节能环保、新能源为代表的新兴产业将成为2010年产业结构调整和发展的方向； 第三是调整中部、西部、东部的发展不平衡问题； 第四是调整农村与城市的发展不平衡问题； 第五是关注国内外经济再平衡问题，特别是人民币汇率政策的调整。,三、经济企稳后政策取向,26,官方数据显示，2010年将对各领域投资额度进行调整，住房建设从此前的2800亿元增加到4000亿元，文卫教从400亿元增加到1500亿元，自主创新和结构调整从1600亿元增加到3700亿元；与此形成鲜明对比的是，财政对“铁公基”项目的投资却从原计划的18000亿元下调到15000亿元。,27,2009年我国经济在政府投资的
15、拉动之下成功保八，但是中国消费对GDP的贡献并不理想。在经济已经基本回稳的情况下，对经济增长动力进行结构性调整，提高消费在GDP中的地位将在2010年成为政府政策的重点。而制约我国消费增长的最重要因素是居民收入水平，以及社会保障制度不完善。所以改善民生、完善社保体系又是政策的重中之重。 政府可选择的政策包括：提高城乡低保补助水平、加快医疗制度改革、延长消费领域的税费优惠、加大家电及汽车下乡政策力度等，其中医疗体制改革、完善农村社会保障体系以及通过转移支付政策刺激农村消费是重要内容。 收入分配政策的加强将进一步提高居民的收入水平，促进国内消费特别是拉动农村消费，为国内经济的平稳发展注入新的动力。
16、,第一、调整三大动力结构,28,以节能环保、新能源为代表的新兴产业将成为2010年产业结构调整和发展的方向。 国家将在2009年底或2010年初推出战略性新兴产业发展规划。战略性新兴产业将包括新能源、节能环保、电动汽车、新材料、新医药、生物育种和信息产业，都属于高科技、低能耗、低污染的产业，代表着我国产业结构调整和技术创新的方向。 在2009年度国务院常务会议，制定了到2020年我国控制温室气体排放的行动目标，并作为约束性指标纳入国民经济和社会发展中长期规划，制定相应的国内统计、监测、考核办法。,第二、调整产业结构具体政策,29,减排政策要点,中部崛起规划； 西部大开发规划； 产业逐步转移到中西部，采取各种优惠政策；,第三、调整地区结构的具体政策,30,进一步提高提高粮食最低收购价格、提高农业补贴； 进一步推进汽车与家电下乡计划； 推动农村医保； 推动农村土地流转制度；,第四、调整农村与城市的不平衡,31,2005年7月开始，人民币汇率在经过长时间的逐步升值后，从2008年7月开始转向稳定，汇价基本在6.8
