《人民币汇率重估与汇率制度改革》由会员分享，可在线阅读，更多相关《人民币汇率重估与汇率制度改革（8页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、运用汇率理论解释目前美元贬值 人民币升值这一现象 并且对人民币改革提出建议货币金融理论人民币汇率重估与汇率制度改革基于均衡汇率理论的视角本文澄清了均衡汇率概念以及汇率失调对经济的影响，以均衡汇率为理论线索，分析了当前汇率制度的缺陷、优点和和持续性，最后，通过几种汇率制度改革方案的比较，指出了适合当前中国国情的人民币价值重估与汇率制度改革方案。关键词均衡汇率 人民币价值重估 汇率制度改革2人民币重新估价与汇率制度改革基于均衡汇率理论的视角一 引 言2002 年下半年以来，人民币汇率受到国内外官方、学术界和媒体的热切关注，各种争论也热火朝天。争论当中，我们主要听到两方面的声音：一种是赞成人民币升值
2、，同时伴以更加灵活的人民币汇率制度；另一种则是当前的人民币汇率应该保持不变，并且继续维持当前的固定汇率制度。赞成和反对人民币升值的两种意见都从不同的角度展开了分析，摆事实、讲道理，大家还是难以形成共识。究竟如何在千丝万缕的线索中理出头绪呢？我们不妨回到经济学原理最初的共识均衡价格是最符合经济资源配置需要，最有效率的价格。这个原理应用到当前汇率问题上，可以解释为将人民币保持在均衡汇率水平上，最符合经济资源配置的需要，最有效率。本文从均衡汇率理论出发，分析了当前的人民币汇率重估与汇率制度改革问题。鉴于当前国内学术界对均衡汇率理论的一些误解，文章第二部分澄清了均衡汇率概念以及汇率失调带给经济的不利影
3、响，理解均衡概念不仅是为了找到均衡汇率，更重要的意义在于它有助于对人民币汇率水平调整和汇率制度改革达成共识。第三部分，结合中国的经济现实和均衡汇率理念，进一步明确当前人民币汇率制度的优点、缺陷及其可持续性；第四部分，结合中国的国情以及国际环境的变化，寻找最有利于中国经济可持续发展的汇率制度改革方案。二 均衡汇率与汇率失调的代价（一）均衡汇率概念及其决定过去一段时间的讨论中，许多学者对均衡汇率概念表示怀疑，比较具有代表性的观点是：均衡汇率是外汇供求双方在没有过多限制条件下在市场上形成的外汇交易价格，而当前中国无论是对外汇交易品种还是交易者都有严格限制，更严重的是货币当局把外汇交易价格固定在一个固
4、定的水平上，因此，市场上无法找到所谓的人民币均衡汇率。如果不能依靠市场的力量发现，人为地去计算均衡汇率非常可疑，因为影响汇率决定的因素实在是太多了，大到国内生产结构的调整，小到万里之遥某个国家领导人的一句讲话，都可能在外汇市场上掀起轩然大波，人为地去估计外汇市场上可能出清的价格无异痴人说梦。这些对于均衡汇率的怀疑其实是对于均衡汇率概念的误解。均衡汇率并不是自由交易情况下的外汇市场价格，决定3均衡汇率的因素也远非怀疑者想象的那么多。均衡汇率的概念最早由Nurkse(1945)提出，是指与内部均衡和外部均衡两个目标保持一致的真实汇率1。从福利含义上看，均衡汇率是在中长期内与经济福利最大化保持一致的
5、汇率水平2；从政策含义上看，均衡汇率是宏观经济管理当局努力追求的真实汇率水平。将真实汇率调整到和均衡汇率运动趋势相一致的水平，是开放型经济体宏观经济决策的一项核心任务。它不仅仅关系到一个国家的外部收支可持续性，同时也是国内宏观经济稳定和经济可持续增长的必要保障（Montiel and Hinkle ，1999）。宏观经济管理当局所最追求的均衡汇率水平并不必然地和短期市场出清的汇率完全一致，更确切地说，由于市场失灵的客观存在，宏观经济管理当局所追求的均衡汇率是在一个较长时期内对市场泡沫经过纠正后的汇率水平，是与基本经济面发展趋势保持一致的汇率水平，是和经济可持续发展与宏观经济稳定相一致的汇率水平
6、。理解均衡汇率的决定因素，需要澄清短期均衡汇率(Short-run Equilibrium Real ExchangeRate)和长期均衡汇率 (Long-run Equilibrium Real Exchange Rate)的定义和它们之间的关系。正如均衡汇率概念怀疑者所认为的那样，短期均衡汇率由众多因素决定，这些因素可以划分为三类：前定变量（比如一个国家的国外净债权/债务存量、资本存量等）、政策变量（比如一个国家的汇率政策、资本管制政策、货币政策、财政政策等）、外生变量，其中外生变量分为两种类型，一种是泡沫变量，一种是基本面变量（比如相对劳动生产率、贸易条件、消费者对于贸易品和非贸易品的偏
7、好差异等）。泡沫变量仅通过预期因素作用于短期均衡汇率，而基本面变量则独立于预期因素，独立作用于均衡汇率。短期均衡汇率的决定可以用如下公1为避免混淆，这里澄清名义汇率、真实汇率、名义有效汇率、真实有效汇率和均衡汇率等一系列汇率概念的含义。名义汇率，一般是指在市场上能够看到的本国货币对各种外币的比价，又称双边名义汇率。当根据贸易权重，或者是进、出口权重对双边名义汇率加权以后，就得到了名义有效汇率。所谓有效，其实就是加权的意思。真实汇率也分为双边真实汇率和真实有效汇率，真实有效汇率是根据贸易比重对双边真实汇率进行加权，习惯上还被称为贸易加权真实汇率。真实汇率是在名义汇率的基础上根据本国和外国的物价指
8、数进行调整得到，它反映了用商品篮子衡量的本国和外国商品相对价值的变化。根据不同的商品篮子，真实汇率可以分为很多种，这里就不再一一介绍。注意，名义有效汇率、真实有效汇率只能通过计算得到，而且往往采取的是指数形式，上升代表本国货币相对价值上升，下降代表本国货币相对价值下降。IMF 公布的名义有效汇率和真实有效汇率就采取了这种形式。IMF 公布的真实有效汇率所选择的商品篮子是全部支出品（这种真实汇率更多是从贸易和非贸易品综合购买力角度衡量本国货币的相对价值），而不是从生产成本角度或者是贸易品角度衡量的真实汇率（这类真实汇率更能反映本国商品在国际市场的价格竞争力），因此，它并不适合于贸易方程当中的回归
9、分析，其它具体实证问题分析当中也要注意选区适合的真实汇率指数。真实汇率还可以区分为外部真实汇率和内部真实汇率，以上我们提到的都是外部真实汇率，内部真实汇率是国内贸易品和非贸易品的相对价格，它更侧重于反映汇率对于贸易品和非贸易品两部门的激励机制。均衡汇率是一种政策目标的真实有效汇率，它只能采取估算的形式得到，当均衡汇率上的真实汇率水平和实际的真实汇率水平发生系统性偏离时，被称为汇率失调。这里仅仅是对相关的真实汇率和均衡汇率概念作了一个最基础性的介绍，有兴趣的读者可以参阅Hinkle 和Nsengiyumva（1999，a，b，c）关于真实汇率的详细分类和介绍，这对于深入展开人民币汇率相关的各种实
10、证类研究有着非常重要的意义。2 Montiel(1999)建立了具有微观经济基础的长期均衡汇率决定模型，通过居民的优化行为把长期均衡汇率和基本面因素联系起来。三 当前人民币汇率制度的优点、缺陷与可持续性（一）单一钉住美元汇率制度的缺陷自1994 年人民币汇率并轨以来，我国实行了有管理浮动的人民币汇率制度。以后的实施过程当中，除了1994-1996 期间人民币和美元双边名义汇率由1 美元比8.45 元人民币升值到1 美元比8.3 元人民币以外，1997 年以后，人民币名义汇率和美元保持了1 美元比8.28人民币的双边名义汇率超稳定，学术界普遍认为人民币在事实上实行了固定单一钉住美元汇率制度。当前
11、这种汇率制度主要面临以下几方面的缺陷：（1）无法反映国内经济发展对汇率调整的需要，不利于维护宏观经济的内部均衡和外部均衡，不利于国内经济中长期的可持续健康发展。根据均衡汇率理论我们知道，一个国家的均衡汇率水平取决于潜在的经济结构和国际经济环境的变化，汇率需要根据这些基本面因素的变化做出调整，否则，汇率不仅不能成为一个有效的资源配置价格，长时间的汇率扭曲会破坏宏观经济内部均衡和外部均衡，给经济带来一系列负面影响。1994 年我国汇率并轨以来，我国的经济结构发生了显著的变化，尤其是劳动生产率取得了快速的提升。Szirmai 等（2002）关于中国制造业的劳动生产率的研究研究表明，中国1993-19
12、99 期间制造业劳动生产率增长速度是1980-1992 期间的两倍，同时还至少高于同期美国制造业劳动生产率增长速度1.5 个百分点，而美国在同期和其它主要工业国家相比保持了非常高劳动生产率增长速度。对于进步如此快的相对劳动生产率，均衡汇率必然会面临一个持续的升值趋势8。但是在当前事实上的单一钉住美元汇率制度下，人民币和美元保持联动，如果美元升值，人民币也跟着美元一起升值，反之，美元贬值人民币也跟着贬值9。当前的汇率制度无法根据国内经济结构变化完成对人民币汇率调整的需要，人民币完全是被动地跟着美元走。（2）不利于稳定人民币的名义贸易加权汇率（名义有效汇率），不利于对外贸易和投资的稳定发展。单一钉
13、住美元只是钉住了人民币和美元双边名义汇率，如果美元和世界其它主要货币汇率发生调整，人民币和美元双边名义汇率稳定，但是和世界其它主要货币的双边名义汇率变动很大，这等于是把美元和日元、欧元等世界主要货币之间的波动吸纳到人民币名义有效汇8 从均衡汇率决定理论看，供给（比如相对劳动生产率）、需求（比如投资占GDP 比重）、外部经济环境（比如贸易条件、世界总需求）、开放程度等都会影响均衡汇率，但是，中国的需求、外部经济环境、开放程度等因素在中长期内上下起伏，并没有趋势性的运动趋势（参见张斌，2003a），中长期内，决定中国均衡汇率最重要的因素还是相对劳动生产率。9 更准确地说，应该是美元和人民币的名义有
14、效汇率（贸易加权汇率）保持联动。8率的波动当中。2002 年第四季度和1994 年第一季度相比，尽管人民币对美元价值很稳定，但是伴随着美元对日元和欧元的升值，人民币对日元和欧元也出现强劲升值，人民币名义有效汇率升值16.6%，期间的最高升幅达到了22.5%。这种强加给人民币名义有效汇率的外部冲击不利于中国对日本、欧洲等一些非美元化国家的贸易和投资。（二）人民币固定单一钉住美元汇率制度10的优点尽管人民币固定单一钉住美元的汇率制度有以上诸多缺陷，但是选择固定单一钉住美元的汇率制度反映了中国国情的需要，它有一系列的积极方面的作用：（1）有利于中国贸易商和外部经济体的贸易和投资结算，规避了对外贸易和
15、投资过程当中的汇率风险美元是当前世界贸易和投资的主要计价单位，对于中国对外贸易来说更加突出，人民币和美元保持固定比价，有利于最大程度地方便贸易和投资，减少交易当中的汇率风险。如果选择更加灵活的汇率制度，比如一揽子钉住汇率制度，美元对欧元或者日元汇率变动的时候，人民币对美元的双边名义汇率也会相应调整，对于出口商或者进口商来说，由于合同大多采用美元计价，他们不可避免地会承担人民币和美元双边名义汇率变动的风险。采取单一钉住美元的汇率制度，不必担心汇率风险问题，也不存在规避汇率风险的费用。（2）稳定了国内私人部门（金融部门和居民）持有的外汇资产价值，最大程度地降低了这些资产的汇率风险目前国内私人部门（
16、金融部门和居民）持有的绝大部分国外资产都是美元计价资产，如果采取更加灵活的汇率制度，必然给国内私人部门的美元资产价值带来汇率风险。比如，如果选择钉住一揽子货币的汇率制度，美元和欧元或者日元汇率变动的时候，人民币对美元的双边名义汇率也会相应调整，这样，私人部门持有的美元资产虽然美元价值不变，但是兑换成人民币的价值变了，对于国内私人部门持有的美元资产来说意味着汇率风险。（3）借助美元影响，推进人民币的国际化进程美元是国际清偿力的代名词，在世界经济范围的得到普遍认可，通过固定单一钉住美元，人民币更容易也得到国际社会认可。在香港、新加坡、东南亚其它地区，甚至是欧洲一些国10 “原罪论(Eichengreen and Hausmann,1999)” 和“害怕浮动论(Calvo and Reinhart, 2002)”较好地解释了东亚国家，包括中国，选择固定（或者是低频率）单一钉住美元制度的初衷。在国内金融市场不发达（尤其是缺乏具有完整利率期限结构的国债交易市场）的情况下，固定单一钉住美元的汇率制度其实是一种迫不得已的理性选择。关于“原罪论”
