公司并购融资机制研究

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1、武汉大学硕士学位论文公司并购融资机制研究姓名：汪春信中请学位级别：硕士专业：会计学指导教师：王永海2002. 5. 1i鉴于融资机制对公司丼购的M要影响和作MI,木文旨在对公司并购融 资机制作深入、系统的研究，以促进其实现以烺低的融资成木、最小的 触资风险、最佳的融资方式完成公司并购活动。文章共分三章：j第一章首先阐述了公司并购与融资机制的内涵、并购与融资的相互 关系，以及公司并购融资的理论基础，如资本结构、融资成本、融资风鲁傳险等。第二章分析了西方国家公司并购融资融资政策的选择、融资方式 的确定，以及西方并购融资机制的创新方式一一杠杆收购融资机制的特 征、内容及安排以及进一沙创新形式，并通过

2、实例进行分析。第三章剖 析了我国公司并购融资的现状以及存在的问题，并借鉴国际经验提出了 完善我国公司并购融资机制的途径等，这是本文的难点及核心所在。关键词：并购融资机制杠杆收购AbstractIn view of the important impact of financing mechanism on corporation M&A, the thesis deep and systemicly researches on the financing mechanism of corporation M&A to help corporations complete their act o

3、f M&A by the least financing cost,the least financing risk and the best financing mode.The thesis consists of six chapters.FirsUchapter 1 describes the connotation and relationship of M&A and financing mechanism,and expounds the practical significance of the research.Chapter 2 then expatiates theore

4、tical foundation of Occident M&A financing,and concludes the best capital structure.And chapter 3 analyzes the financing mechanism of Occident corporation M&A,which includes choice of financing policy and mode.Ihen chapter 4 analyzes the financing mechanism of LBO,lhe innovation method，and describes

5、 the feature , content and arrangement of financing mechanism of LBO.lt proves this by analyzing instances.Chapter 5 then construes the actuality and problems of financing of M&A in China.Finally chapter 6 brings forward six feasible countermeasures according to problems mentioned in preceding chapt

6、er,which is the nodus and core of the thesis.Key words：merger and acquisition (M&A)financing mechanismleverage buyout ( LBO)公司并购活动涉及到大ffl的资金运动，因此一个成功的并购活动离不 开强有力的资金支持，融资机制是否完#对公司并购产生很大的影响，如 融资的数M多少、成本商低、风险大小以及融资渠道的开拓等都在相当程 度上决定公司并购的有效性，乃至能否取得最后的成功。不N类型的公司 并购对融资的数量、期限等会产生不同的要求，如现金收购和换股收购在 融资上的安排显然不同。

7、因此，并购与融资的关系可概括为：并购需要融 资的有力配合，融资是公司并购的一部分；反过來，融资机制的设计对并 购的质里和有效性产生重要影响，有时甚至起决定性的作用.鉴于融资机制对公司并购的重要影响和作用，对并购融资机制作深 入、系统的研究，必将促进其实现以最低的融资成本、最小的融资风险、 最佳的融资方式完成公司并购活动。尤其是在当前，虽然我国的各类公司 并购正风起云涌，但由于融资机制存在种种缺陷，并购中往往面临融资成 本高、融资渠道狭窄、融资风险大、融资数t有限等问题，并购的质董和 效果均因此而大打折扣*因此，对公司并购融资机制的研究具有重要的现 实意义，目前我国对并购融资机制的研究才刚刚起步

8、，尚处于不成熟阶段，可 以査洵的资料也非常有限。本文旨在对现有的理论研究成果加以分析运 用，并结合国外实践经验和我国国情做进一步的探讨，以寻求完#我国公 司并购融资机制的有效途径。第一章概述第一节公司并购与融资机制概论一、公司并购与融资机制的内涵(一）并购并购（简称“M&A”，即英文Merger&Acquisition的缩写）是兼并与收 购的简称。兼并与收购常被视作同义词，但它们的含义还是存在着较大的差 好。从西方公司法角度而，兼并（Merger)是指在两家公司或两家以上公 司合并中，其中一家公司兼并了其他公司而成为存续公司的经济行为。在兼 并中，存续公司仍保持原冇的公司名称，且有权获得其他被

9、吸收公司的资产 和债权，同时承担其债务，被吸收公司不复存在。收购(Acquisition)是指一 家收购公司购买目标公司部分或全部资产所有权的经济行为，即指一家收购 公司将0标公司购买过来形成母子关系，或购买后将其合并，或解散该公司 并将其包装后卖掉，或由少数投资者将其私有化，目标公司的法人地位一般 并不消失。公司并购涉及主体和客体，并购主体称为兼并公司（Merging Hrni)、收购公司（AcquisingFirm)、山价公司（BidderFirm)，并购客体称 为被兼并公司（Merged Hrm)、被收购公司（Acquisied Firm)、0标公司（Target Company)等。从

10、行业角度看，并购可分为横向、纵向和混合并购；从并购 策略、方式等角度看，并购还有公开收购、直接收购、间接收购、杠杆收购、 善意收购和敌意收购等形式。(二）融资机制融资者，融通资金也。融资是公司一项重要的经营活动，是公司开展投 资活动的前提。在公司并购活动中，公司资产转移和产权转换要涉及一笔数 额巨大的资金，往往并非收购公司现有的资金所能即时应付的。收购和兼并 基本上是以资金來换取产权，没有强大的资金实力难以达到预定的目的。纵 使有此能力，但因资金的形态、运用的时限以及其他相关因素的变化，也不 能一蹴而就地满足目标公司提出的要求。山此P了见，融资乃是公司并购交易 中的一个极为重要的环节。一个健全

11、的融资机制应包括融资成木的核算、融资风险的分析、融资政 策的制定、融资渠道（方式）的选择等内容。融资机制的完善即在对融资成 本和融资风险进行比较分析的基础上，制定融资政策，选择融资方式，做出 融资决策，以满足公司投资需要，促进公司发展。二、并购与融资的相互关系并购涉及到大量资产的有偿转移，国内如格林柯尔并购科龙耗资数亿 元，国外如美国KKR公司收购RJR Nabisco公司更是斥巨资250亿美元。 因此一个成功的并购活动离不开强有力的资金支持。融资机制是否完善对公 司并购产生很大影响，如融资的数量多少、成本高低、风险大小以及融资渠 道的幵拓和畅通与否都在相当程度上决定着并购的有效性，乃至能否取

12、得最 后的成功。如发行可转债融资，若公司并购后未能实现预期的债权与股权的 转换目标，则偾券到期时必将给公司带来沉重的偿偾压力，甚至使公司的生 产经营难以为继。同样，不同类型的并购对融资的数量、期限等产生不同的 要求，如现金收购与换股收购在融资上的安排显然不同。因此，并购与融资 的关系可概括为：并购需要融资的有力配合,融资是公司并购活动的一部分: 反过来，融资机制的完善程度对并购的质量和有效性产生重要影响，有时甚 至起决定性的作用。三、研究公司并购融资机制的现实意义鉴于完善的融资机制对公司并购的重要影响和作用，对并购融资机制作 系统深入的研究，必将促进其实现以最低的融资成本、最小的融资风险、最

13、佳的融资方式完成公司并购活动。尤其在当前，国有企业改革处于攻坚阶段, 必须大力进行国有经济的战略性改组，各类公司并购活动将层出不穷。而现 阶段我国的公司并购还存在着许多不规范之处，原因之一即在于融资机制的不健全。公司在并购中往往面临着融资成本高、融资渠道狭窄、融资风险大、 融资数量有限等种种问题，这势必影响着并购的质量和效果。因此，对公司 并购融资机制的研究乃当务之急，具有重要的现实意义。第二节西方并购融资的理论基础一、资本结构公司并购融资，首先涉及的就是公司的资本结构问题，依据什么样的资 本结构来融资，是公司并购融资中的一个重要经济理论问题。所谓资本结构（Capital Structure)

14、是指公司长期资金来源中负债和股东 权益二者各占的比重及其比例关系，其中不包括短期负偾，若包括进去，则 称为财务结构（Financial Structure)0财务结构是指公司所有的资金来源项 目之间的比例关系，即自有资本（股东权益）及他人资本（负偾）的构成态 势，它主要包括长期负偾、短期负偾、自有资金等项目之间的比例关系。因此，从内容上看，公司的资本结构只是财务结构的一部分。一般地，资本结构着眼于股权资本与长期借入资金之间的比例上，从而反映公司资本变化的情况：就一个持续经营的公司而言，其资本结构被视作公司恒久性资金来源的构成。另外，资本结构还决定公司的资金偿付能力及其财务风险程度，因为长期负债

15、比例越大，固定的利息支出也越多，对公司现金偿付能力的考验也越大。同时，使用过多的长期负偾会增加公司的风险（尤其是未來盈余的风险），从而使公司的股价下跌。资本结构的具体组成见下图：资本结构?卜部来源一股本一普通股股东权益Q有资本一负侦-优先股 一 K期负侦公司偾券他人资金一内部来源留存收益公司的经济实力是否强劲，基础是否稳固，在很大程度上取决于其自身 的资本结构如果资本结构比较健全，则必然拥有雄厚的经济实力，能够承 担经营或财务上的风险，并能够应付來自外界的冲击。在资本结构中，有两 个因素是最根本的，即融资成本和融资风险，一个公司最佳的资本结构，取 决于融资风险和融资成本之间的权衡只有恰当的融资

16、风险和融资成本 相结合，冰能使股价最髙，公司价值最大。因而公司在融资收购时，一定要 使自己公司的资本结构处于一个安全的境地，这样方能在收购中时刻保持不 败。二、融资成本公司为了取得并使用资金而付出的代价即资本成本，具体指支付给股权投资者的股息、红利和支付给债权人的利息等。如果公司融资中发生了某些融资费用（如融资手续费），在确定资本成本时也应综合考虑进去。在实际运用中，常用资本成本率表示资木成本。所谓资本成本率就是指公司使用资本所负担的费用与融资净颉的比率，其汁算公式为：资本占用费资本成本率=融资总额X (1-融资贽率）设：K为资本成本率；D为资本占用费：P为融资总额；f为融资费率，即融资费用占融资总额的比率。则上面的公式可写成：DK=P (1-f)其中