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1、第五章 长期筹资决策,本章要点： 资本成本 杠杆原理 资本结构决策,第一节 资本成本,一、资本成本概述 1.概念：资本成本是企业筹集和使用资本而承付的代价。 2.内容：包括筹资费用和用资费用。 *筹资费用是指企业在筹措资金的过程中为获取资本而付出的费用。 通常在筹资过程中一次支付，在使用资金的过程中不再发生。例如，借款手续费、证券注册费、发行费、印刷费等。筹资费用同筹集资金的数额、使用时间的长短一般没有直接关系，属于固定性的资本支出。通常将其视作为筹资总额的一项扣除，企业的筹资总额扣除筹资费用后的余额为有效筹资额。,*用资费用指企业在生产经营、对外投资过程中因使用资金而付出的费用。 如利息、股
2、利等。用资费用的大小与筹集资金的数额的多少、资金占用时间的长短成正比，属于变动性的资本支出。 3.属性：包括时间价值和风险报酬，是投资者进行投资所要求的最低的报酬率。,4.资本成本率的种类 个别资本成本率 、综合资本成本率 、边际资本成本率 5.作用 （1）选择筹资方式，进行资本结构决策和选择追加筹资方案的依据。 （2）资本成本是评价投资项目，比较投资方案和进行投资决策的经济标准。 （3）资本成本可以作为评价企业整个经营业绩的基准 。,二、个别资本成本率的计算 1.原理：企业用资费用与有效筹资额的百分比。,式中，K资本成本 D用资费用 P筹资数额 f筹资费用 F筹资费用率,2.长期债权资本成本
3、率,债务资金主要指通过银行借款和发行企业债券所筹集的资金，主要特点是： 第一，利息按预先确定的利息率计算，其不受企业经营业绩好坏和成本高低的影响。 第二，利息在税前利润中列支，有抵减所得税的效应,相当于企业得到了少交一部分所得税的好处。 实际负担的债务利息=利息费用*（1-所得税税率） 第三，发生一定的筹资费用。,（1）长期借款成本 Kl长期借款成本率 Il长期借款年利息额 T企业所得税税率 L长期借款本金 Fl长期借款筹资费用率 Rl借款年利率,例1：某公司欲从银行取得一笔借款1000万元，手续费率为0.1%，年利率为5%，期限为3年，每年结息一次，到期一次还本，公司所得税税率为25%，这笔
4、借款的资本成本率是多少？,考虑如下三个问题： 筹资费用较小时，长期借款资本成本率？（ ）幻灯片 10 在的基础上，当借款附加补偿性余额时，长期借款的资本成本率又将如何？幻灯片 11 当借款每年结息M次时，资本成本率又将如何？幻灯片 12,例2：若上例中不考虑借款的手续费，则这笔借款的资本成本率为？,例3：若该公司欲借款1000万元，年利率为5%，期限为3年，每年结息一次，到期一次还本，银行要求补偿性余额为20%，公司所得税税率为25%，则这笔借款的资本成本率为？ 在有补偿性余额的情况下，企业可动用的借款筹资额应扣除补偿性余额。,例4：若该公司借款1000万元，年利率为5%，期限为3年，每季结息
5、一次，到期一次还本，公司所得税税率为25%，则这笔借款的资本成本率为多少？,（2）债券成本 注意： 发行债券的筹资费用一般较高，应当考虑 。 债券利息允许在缴纳所得税前支付，公司可享受税上利益 在不考虑资金时间价值的情况下：,Kb债券资本成本率,Ib债券年利息,B债券发行额,Fb债券筹资费用率,例5：某公司拟等价发行面值为1000元，期限为5年，票面利率为8%的债券，每年结息一次，发行费用为发行价格的5%，公司所得税税率为25%，则该批债券的资本成本率为？ 若溢价100元发行，资本成本率为多少？ 若折价50元发行，资本成本率又为多少？,考虑货币时间价值： 先利用债券估价模型测算债券的税前资本成
6、本率 债券面额； n债券期数 P0 -债券筹资净额，即债券发行价格扣除发行费用 ； Rb 债券投资的必要报酬率，即债券的税前资本成本率 t付息次数； 再测算债券的税后资本成本率,n,例6:A公司准备以溢价150元发行面额1000元,票面利率10%,期限5年的债券一批.每年结息一次.平均每张债券的发行费用16元.公司所得税率33%.该债券的资本成本率为多少? 解:考虑货币的时间价值时:,3.股权资本成本率的测算,股权资本包括普通股、优先股和留存收益，其资金成本包括用资费用和筹资费用两方面。发行普通股和优先股的筹资费用与发行企业债券相似，但是用资费用却有很大的差别，体现在： 其一，企业债券的利息是
7、确定的，而普通股股利由企业的经营业绩而确定。 其二，股利是用税后利润支付，企业不能得到抵减所得税的好处。,（1）普通股的资本成本 股利贴现模型(估价法）,例6：某公司拟发行一批普通股，发行价格为12元/股，每股发行费用为1元，预定每年分派现金股利每股1.2元，其资本成本率为多少？,例7：某公司准备增发普通股，每股发行价格为15元，发行费用为1.5元，预定第一年分派现金股利每股1.5元，以后每年股利增长4%，其资本成本率为？,资本资产定价模型 风险溢价模型 （债券投资报酬率加股票投资风险报酬率）,（2）优先股资本成本率,Kp优先股成本,Dp优先股年股利,Pp优先股筹资额,Fp优先股筹资费用率,（
8、3）留用利润的资本成本,留用利润是否有资本成本？ 应当如何测算留用利润的资本成本 ？,三、综合资本成本率的测算,式中：Kw综合资本成本率 Kj第j种个别资本成本率 Wj第j种资本比例,资本价值基础的选择： （1）按帐面价值确定比例：以资本的账面价值作为计价基础确定资本的比例； （2）按市场价值确定比例：以资本的市场价值作为计价基础计算比例，通常以一段时期证券的平均价值作为证券的价值； （3） 按目标价值确定比例：以资产的未来目标市场价值确定资本的比例。,四、边际资本成本率的测算 边际资本成本率规划 第一步，确定目标资本结构。 第二步，测算各种资本的成本率。 第三步，计算筹资总额分界点。（即筹资
9、突破点）并确定相应的筹资范围。 其计算公式为：,第四步，确定新的筹资总额范围，计算边际资金成本,第二节 杠杆利益与风险,营业杠杆 财务杠杆 联合杠杆,一、营业杠杆利益与风险,（一）原理： (1)营业杠杆的概念：营业杠杆是指企业对经营活动产生的固定成本的利用程度，当企业的销售收入发生变化时，这种变化会通过支点（固定成本）最终会引起企业经营活动成果（息税前利润）的变化。,税息前利润,销售收入,营业杠杆,（2）营业杠杆利益分析。营业杠杆利益是指在扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。,（3）营业风险分析:营业风险也称经营风险，是指与企业经营相关的风险，尤其是指利用营业
10、杠杆而导致营业利润下降的风险。由于营业杠杆的作用，当销售额下降时，营业利润下降得更快，从而给企业带来营业风险。,（二）营业杠杆系数 DOL营业杠杆系数 EBIT基期税息前利润 S销售收入 EBIT税息前利润变动额 S销售收入变动额 Q销售量 P单价 V变动成本 F固定成本（不包括利息）,推导简化：,某企业产品销量为4000件，单位产品售价为100元，销售总额为400000元，固定成本总额为80000元，单位产品变动成本为60元，变动成本率为60%，其营业杠杆系数为： DOL=4000*（100-60）/4000*（100-60）-80000 =2 说明：当企业销售增长1倍时，息税前利润将增长2
11、倍，而当企业销售下降1倍时，息税前利润将下降2倍。,（三）影响营业杠杆利益与风险的因素 1.产品供求的变化 2.产品售价的变化 3.单位产品变动成本的变动 4.固定成本总额的变动,二、财务杠杆利益与风险,（一）原理： （1）概念：财务杠杆是指企业对筹资活动所产生的固定财务费用的利用程度，当企业的息税前利润发生变化时，这种变化会通过支点即固定财务费用最终引起企业净利润的变化。,财务杠杆,税息前利润,税后利润,（2）财务杠杆利益，也称融资杠杆利益，是指利用债务筹资这个杠杆而给股权资本带来的额外收益。在企业资本结构一定的条件下，企业从息税前利润中支付的债务利息是相对固定的，当息税前利润增多时，每一元
12、息税前利润所负担的债务利息就会相应地降低，扣除所得税后可分配给企业所有者的利润就会增加，从而给企业所有者带来额外的收益。,（3）财务风险也称融资风险或筹资风险，是指企业在经营活动中与筹资相关的风险，尤其是指在财务活动中利用财务杠杆可能导致股权资本所有者收益下降的风险，甚至可能导致企业破产的风险。由于财务杠杆的作用，当息税前利润下降时，税后利润下降得更快，从而给企业带来财务风险。,（二）财务杠杆系数 DFL财务杠杆系数 EPS普通股每股利润变动额 EPS基期普通股每股利润 I利息 T所得税率,某企业全部长期资本为7500万元，债务资本比例为0.4，债务年利率为8%，公司所得税税率为25%，息税前
13、利润为800万元，其财务杠杆系数测算如下。 DFL=800/800-7500*0.4*8%=1.43 说明：当息税前利润增长1倍时，普通股每股收益将增长1.43倍，反之，当息税前利润下降1倍时，普通股每股收益将下降1.43倍。,（三）影响财务杠杆利益与风险的因素 1.资本规模的变动 2.资本结构的变动 3.债务利率的变动 4.息税前利润的变动,三、联合杠杆利益与风险,联合杠杆指企业对固定成本和固定财务费用的综合利用程度，即企业的主营业务收入通过经营杠杆支点和财务杠杆支点的传递，使得企业的经营成果相对主营业务收入的变化有一个更大的变化。变化程度的大小取决于两个杠杆支点的共同作用。,联合杠杆系数=
14、营业杠杆系数 财务杠杆系数,综上分析，企业管理层如何在上述经营杠杆（或财务杠杆）上寻找一个支点位置O，就转化为确定合适的固定资产投资规模（或债务筹资规模），使企业的经营杠杆或财务杠杆的利益和风险达到企业可接受的程度。,第三节 资本结构决策,一、资本结构概述 1.概念：资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。 广义的资本结构：全部资本的价值构成及比例关系。 狭义的资本结构：各种长期资本价值构成及比例关系。,2.种类 资本的属性结构：企业不同属性资本价值构成及其比例关系。 资本的期限结构：不同期限资本的价值构成及其比例关系。 资本结构的价值基础：按资本的计价基础不同，可分为资本的账面价值结
15、构、资本的市场价值结构和资本的目标价值结构。,3. 意义 （1）合理安排债权资本比例可以降低企业的综合资本成本率。 （2）合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆收益。 （3）合理安排债权资本比例可以增加公司价值。,二、资本结构决策因素的定性分析 1. 企业财务目标的影响分析 2.投资者动机的影响分析 3. 债权人态度的影响分析 4. 经营者行为的影响分析（对风险、控制权的偏好） 5. 企业财务状况和发展能力的影响分析 6. 税收政策的影响分析 7. 资本结构的行业差别分析,三、资本结构的决策方法 资本结构决策：即确定最佳资本结构，所谓最佳资本结构是指在适当财务风险的条件下，使预期的综合资本成本率
16、最低，同时，企业的价值最大的资本结构。 确定企业最佳资本结构，可采用的方法有资本成本比较法、每股利润分析法、公司价值比较法。,1.资本成本比较法 初始资本结构决策 测算各方案加权平均资本成本率,ABC公司在初创时需资本总额为5000万元，有如下三个筹资组合方案可供选择，有关资料经测算列入下表。,追加资本结构决策 计算各追加筹资方案的加权边际资本成本率 新结构下综合资本成本率,ABC拟追加融资1000万元，现有两个追加筹资方案可供选择，有关资料经测算整理后列入下表。,评价：资本成本比较法以资本成本率最低为决策标准，没有具体测算财务风险因素，其决策目标实质上是利润最大化而不是公司价值最大化，一般适用于资本规模较小，资本结构较为简单的非股份制企业。,练习题 某公司原有普通股资金800万元,债券资金800万元.公司普通股市价为10元/股.上次每股股利为1元.股
