利率市场化的国际借鉴与经验研究

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1、利率市场化的国际借鉴与经验研究【摘要】 本文通过对美国、韩国、智利三个有代表性的利率市场化改革国家的考查分析，得出利率市场化改革的基本经验，即宏观经济环境、金融市场的发展与深化、金融监管、资本账户的开放、中小金融机构的承受能力、改革方式的选择等与利率市场化的成功与否密切相关，中国必须根据渐进式原则，积极创造利率市场化的外部条件，加快商业银行的改革步伐，强化金融监管，加快发展和完善金融市场，有步骤的放开资本账户，建立存款保险制度，才能稳步推进利率市场化改革，进而实现利率市场化。 关键词：利率市场化、国际经验、时机、建议 一、 美国、韩国、智利利率市场化考查 （一）、三国利率市场化改革时机 利率市

2、场化是一柄双刃剑，它有着较强的约束条件，在条件成熟时放开利率，能对宏观经济发展起着良好的作用，反之，如果条件不具备时放开利率，则对宏观经济起着负面作用。美国、韩国与智利在利率市场化改革时机的选择、把握上，各有不同的特点，改革前，三国在市场基础、宏观经济的稳定性、通货膨胀、金融深化、监管保障、资本账户开放顺序等方面表现出了较大的差异性，而且在改革方式的选择上也不同，由此导致的后果也不同。 1、 市场基础 美国、韩国在实行利率市场化改革以前，已经是市场经济体制国家，其市场基础比较好，各微观经济实体能对利率的变化作出灵敏的反映，而智利的利率市场化改革是在市场主体改革没有到位的情况下实施的，并企图以此

3、为突破口摆脱困境，但在上个世纪七十年代末期取消存贷款利率上限和允许银行在资本市场上自由竞争后，造成了严重的宏观经济不稳定，大量金融机构的呆账和坏账大幅度增加，使其银行体系变得越来越脆弱，国民经济陷入了前所未有的危机。 2、 宏观经济增长 美国、韩国在实行利率市场化前的宏观经济环境比较稳定，突出表现在两国的GDP增长比较稳定，没有大起大落现象。特别是上个世纪八十年代中期至后期，韩国的宏观经济条件不断得到改善，市场价格稳定，经常项目盈余，企业的流动性状况明显改善，这既有利率管制放松的推动作用，同时又产生反作用，加快了利率市场化的进程。而智利在实行利率化改革的前五年，GDP增长极不稳定，表现出了大起

4、大落的特征。（见下图） 2、通货膨胀 从美国的情况看，在实行利率市场化的前五年，美国的物价一直呈下降趋势，反映通货膨胀的GDP缩减指数也呈平稳下滑态势。到废除Q条例的1986年，美国的GDP缩减指数只有2.23，反映出美国在实行利率市场化前的物价比较平稳。韩国在实行利率市场化前五年的物价总起来也比较平稳，整体趋势也呈下降态势，但在前二至三年物价的平均涨幅要高于美国3-4个百分点，当年则缩小至1个点以内，反映通货膨胀的GDP缩减指数也呈平稳下滑态势。而智利在改革前五年的物价变动则呈大幅上涨趋势，反映通货膨胀的GDP缩减指数由改革前五年的40.69上升至改革当年的3334。（具体见表1） 表1 三

5、国GDP缩减指数变动情况 单位： 改革前5年 改革前4年 改革前3年 改革前2年 改革前1年 改革当年 美国 9.33 6.19 3.96 3.72 3.20 2.23 韩国 7.63 7.06 7.66 7.12 3.89 3.15 智利 40.69 18.26 85.54 414.01 665.54 3334 3、 金融深化程度 一国利率改革的成败与该国的金融深化程度密切相关，只有金融深化程度达到一定水平，才能为利率市场改革提供风险规避的港湾。一般情况下，金融深化率以M2占GDP的比重进行衡量。美国在实行利率市场化前五年的金融深化程度比较高，并表现出相对平稳的增长趋势；韩国利率市场化前也表

6、现出比较平稳的增长态势，但金融深化程度要低于美国；而智利利率市场化前的资金市场规模比较小，金融深化率一直低于20，反映出该国的金融深化程度较低。（见表2） 表2 三国金融深化率变动情况 单位： 改革前5年 改革前4年 改革前3年 改革前2年 改革前1年 改革当年 美国 57.81 61.67 62.94 62.62 64.29 66.86 韩国 36.63 37.56 37.94 38.04 39.7 42.12 智利 12.1 17.35 21.72 16.85 8.68 9.12 4、 利率市场化方式 三国家利率市场化改革的方式各不相同，美国、韩国都采取了渐进式的改革策略，都是用了十几年的

7、探索，在发展过程中有步骤、有计划地从管制到放松管制再到完全放开，其中韩国的利率市场化进程还经历了两次反复，因此，它们的利率市场化是一个渐进式的过程，而智利的开放模式则不相同，采取的是激进式改革方案，利率市场化比较迅速，是直接放开。 5、 金融监管 在利率市场化改革前的1980年3月，美国政府就制订了存款机构放松管制的货币控制法，1982年又颁布了加恩圣杰曼存款机构法，详细地制定了废除和修正Q条例的步骤，因此，一开始美国就把利率市场化纳入了法制化的轨道，而且美国、韩国建立了严格有效的监管体系，从而为利率市场化改革提供了有效的保障。而智利利率市场化改革之所以失败的很大一个原因就是金融监管体系出了问

8、题，利率自由化在其不具备良好金融监管条件下，出现了高利率，这又引发国内储蓄结构变动使资金无序流动，市场秩序混乱，银行竞争的焦点集中在利率上，由此使部分金融机构清偿能力减弱，对金融体系安全构成了重大威胁。 6、 资本账户开放顺序 智利于1976年完成银行私有化，1977年利率市场化，1979年放开资本账户。由于资本账户放开过早，外资大量流入，“从1979年6月至1982年6月的3年中，外资流入翻了两番，对国内造成了严重冲击，比索大约升值了25，但到1981年后期，外资流入量已大幅减少，再加上公众缺乏信心，比索贬值已成共识。1982年6月，智利政府不得不宣布比索大幅度贬值，贬值幅度达18。此后比索

9、一直处于贬值状态，到1983年时，比索已贬值99。”7、利率市场化的后果 美国和韩国在利率市场化进程中比较稳健，特别是韩国表现出了极大稳定操作性，利率市场化历程比较长，速度比较慢，利率市场化的效果在一个较长时期逐步得到释放，从而使宏观经济运行、资金市场发展及金融深化等在利率彻底放开后所受到的影响趋于减弱，利率市场化的效果相对较好。如“韩国利率市场化后五年金融深化率平均值高于前五年平均值的72，同时资金市场规模迅速扩大，通货膨胀率也降至改革后四年的1.35；美国的通货膨胀率前后三年平均变动幅度只有5，放开后五年，GDP增长率的平均值为4.5，比开放前五年增长率平均值增长了42.41”。而智利从1

10、9741976年，其国内金融自由化改革几乎全部完成,尽管在改革后的短期内取得一定成效，但利率放开后，由于金融监管不力，银行制度设计上存在缺陷等原因，使智利利率市场化陷入困境，“金融深化程度仍然在20以下，通货膨胀率居高不下，银行体系破产，智利政府不得不出面对之进行挽救，重新将银行收归政府账下，利率也不得不被重新管制，利率市场化改革宣告失败”。 二、国际利率市场化改革的基本经验 （一）、市场经济主体改革是否到位是利率市场化的前提。 “利率市场化要求产权必须是单纯的经济性质的权利。在利率市场中，要求作为交易运动内容的产权必须是单纯或纯粹经济性质的权利，必须是可交易的法权，而不是超经济性质的特权”。

11、市场价格机制配置金融资源的基本功能方式是通过价格在利益上的刺激，在信息上引导分散的交易主体的行为逐渐与社会变化的供求矛盾相适应。这种功能的实现，其前提条件是交易主体的产权界定明确，权利和责任严格统一，这种统一性越强，交易主体对市场价格的反应越敏锐，其分散的行为才越可能收敛于供求均衡的位置；否则，权利与责任不明确，价格变化对交易主体便没有强有力的约束，因为其责任可以转移，其利益也得不到相应保证，交易主体既无动力也无必要对价格变化作出反应，市场无以对其硬约束，由这样的交易主体交易形成的价格程序必然脱离供求运动要求，甚至根本不反映真实的供求矛盾。因而，市场价格有序，即反映供求矛盾，“根本在于决定交易

12、条件(价格)的交易主体的产权界定，明确权利与责任，这是保证市场竞争和自律的根本”，智利的教训极好地证明了这一点。 （二）宏观环境的稳定是利率市场化能否顺利进行和成功的关键 美国在实行利率市场化前后，宏观经济表现出了相对的稳定性，而韩国的经验更说明了宏观环境的稳定是利率市场化能否顺利进行和成功的关键。由于利率是国民经济的“枢纽价格”，对宏观经济有牵一发而动全身的作用。因此，利率市场化对客观的政治经济环境有着严格的要求，韩国的利率市场化采取了极其谨慎的步伐，利率市场化曾因宏观经济一度恶化而停止，最终又因宏观经济的改善而完成利率市场化改革。智利由于不慎重的利率自由化恶化了宏观经济环境，利率放开后，由

13、于缺乏有效的金融监管，出现超高利率，汇率剧烈波动，外汇过度流入，通货膨胀难以有效遏制等问题的出现更加恶化了宏观经济环境，利率自由化作为解决问题的手段却又成了引发问题的触发机制，最终以失败而告终。 （三）金融市场的发展和金融深化程度是进行利率市场化改革的基础 利率市场化必须有完善的金融市场，只有金融市场的发育和完善，才能为多种金融工具提供可能和机会，一方面可以分流中介机构的资金，对其形成压力，迫使其参与市场竞争，有利于银行效率和市场竞争能力的提高，为利率市场化打好基础；另一方面，也为中介机构开辟了更多的融资渠道，有利于分散银行风险，使利率放开后对银行冲击不大。美国、韩国等国家利率自由化的一个突出

14、特点是在健全的市场主体下，通过培育资本市场、货币市场和保险市场，创造更多的金融工具，首先在非信贷市场上放开利率，然后逐步将存贷款利率管制放开，实现利率由市场供求自由决定。而智利的利率市场化是在金融市场发育程度极低的背景下进行的，金融深化率还不到20，市场没有多少货币资产工具供人们挑选，市场没有吸纳利率自由化产生的波动能力，当政府缺乏对银行间竞争控制和引导机制时，利率自由化的结果是银行间竞争主要集中在利率方面，从而形成高利率，高利率反过来又加剧了价格竞争，市场风险过度集中而得不到释放，而最终导致失败。 （四）利率市场化改革方式的选择至关重要 利率市场化的方式有两种，即激进式和渐进式。激进式的利率

15、市场化改革可以在短期内迅速解除利率管制带来的扭曲，但极易导致经济的剧烈波动，造成的损害需要较长时间的修复。渐进式可以避免经济的大幅波动。美国、韩国的渐进式改革实践都获得了不同程度的成功，而智利激进式的改革实践则失败了。这其中有各国不同的制度因素环境，也有对改革的选择模式问题。根据IMF和世界银行专家的观点，“只有同时满足宏观经济稳定和金融监管充分有效这两个条件时，该国才能迅速实现利率市场化（仅是必要条件而非充分条件），否则必须有一个创造条件的过程”。 （五）有效的金融监管是利率市场化的重要保障 利率由管制转变为自由化，这是急剧的市场变革，其震荡性是深远的，也是巨大的。金融领域的风险具有集中性和广泛性的特点，如果失控将会带来连锁反应，对社会经济运行产生消极影响。因此，为了保证这一转变的顺利进行，需要政府在放开利率前就要建立一套适宜而谨慎的金融监管制度，制定高质量的监管标准，进行严格而有效的监管，评估银行风险。这对利率放开后金融体系成功地发挥作用至关重要。“它的最大好处是可以弥补政策设计中的不足，缓和短期内释放出的冲击波，保证改革的平稳进行”。美国、韩国因为建立了一套有效而严格的监管体系，利率市场化后，引起的社会震动较小，从而保证了改革的顺利进行。而智利等拉美金融危机的经典案例深刻地反映了金融监管不