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1、2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,1,投资学第九讲 基本面分析1,厦门大学金融系副教授 陈善昂博士 ,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,2,教材与参考资料,教材第9章。 博迪等投资学第17章。 朱宝宪投资学第8-9章。,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,3,基本面分析,基本面分析(Fundamental Analysis)就是诸如分析预期收益等价值决定因素的方法,其中公司股利和盈利预测是它的核心内容.当然,由于公司的未来业绩与宏观经济因素相关,因此,基本面分析自然包括公司所处的商业环境. 宏观经济分析 行业分析 公司财务报表分析,2019/2/21,厦门大学金融系
2、 陈善昂,4,尽管各国都会受全球经济的影响,但影响程度肯定是不一样的. 政治风险(Political risk) 其他因素 -贸易政策中的保护主义 -资本的自由流动问题 -一国劳动力的水平 -汇率风险(Exchange rate risk) -Stock returns,全球经济,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,5,国内宏观经济,所有企业都在宏观经济这个大环境中运行.宏观经济是决定投资业绩的重要因素. 股价相对于盈利率的具体比例取决于诸如利率、风险、通货膨胀率及其他一些变量. 一般认为股价与公司一年盈利比值,即市盈率(股价/盈利)在10-20倍的价位较合理.尽管盈利乘数方法不是很精
3、确,但宏观市场和公司累积收益也有与其相同的变化趋势. 预测宏观市场表现,第一步就是要从整体经济的评估人手.宏观经济的非凡预测能力能带来辉煌的投资业绩.但是,仅仅能正确地预测若是不够的,为了能赚取非常规收益,你必须比你的竞争者预测得更准确.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,6,Gross domestic product, GDP 失业率(Unemployment rates) 利率与通货膨胀率(Interest rates & inflation) 预算赤字(budget deficit) 消费心理(Consumer sentiment),宏观经济统计指标,2019/2/21,厦门
4、大学金融系 陈善昂,7,财政政策(Fiscal Policy) 政府的支出与税收行为,是重要的需求管理政策. 可能是刺激或减缓经济发展的最直接方式(“棒子”说,萧条经济学特别强调财政政策的重要性).但政策的拟定和实施是异常复杂与缓慢的. 对财政政策净影响进行归纳总结的一个普遍方法是,考察政府预算的收入与支出之间的差额,即是赤字还是盈余.巨额的赤字意味着政府支出大大超过了它从税收中得到的收入,于是其净效果就是对产品或劳务需求的促进(通过政府支出)超过了对产品需求或劳务需求的压制(通过税收).因此,巨额赤字会刺激经济.,政府政策,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,8,货币政策(Monet
5、ary Policy) -通过控制货币供应量而影响宏观经济的政策,是另一种主要的需求冲击政策. 财政政策尽管影响直接,但实施复杂;而货币政策层易于实施与操作,但对经济的影响却并不那么直接(即Initial & feedback effects,或“绳子说”). Tools of monetary policy Open market operations Discount rate Reserve requirements,政府政策 (contd),2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,10,需求冲击 (Demand Shocks)可能影响到产品或劳务需求的事件. 减税(Tax rate
6、 cut) 增加货币供应量 增加政府支出(government spending) 增加对外出口需求 供给冲击(Supply shock)-可能引起生产能力或成本变化的事件. 石油价格变化 一国劳动力教育水平的变化,需求冲击与供给冲击,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,11,经济周期 波峰(Peak) 波谷(Trough) Industry relationship to business cycles.当经济处于经济周期的不同阶段时,不同行业之间可能会表现出相互各异的业绩. 周期敏感型行业(Cyclical industries):如汽车,洗衣机等. 防守型行业(Defensive
7、 industries):如食品生产商,医疗设备生产商和公用事业单位等.,经济周期 (Business Cycles),2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,12,经济周期与资产组合,在资产组合理论中曾提出系统风险的概念;周期敏感型行业和防守型行业的分类非常符合上述概念. 周期敏感型行业中的公司拥有高值.防守型公司具有低值. 如果你对经济周期各阶段的预测能比别人更准确,更可靠,那么你所做的就只需在你对经济持乐观态度时,选择周期敏感型行业,而在对经济持悲观态度时选择投资防守型公司. 不幸的是,确定经济何时处于波谷或波峰并不是很容易的事.通常人们要在几个月过后才意识到萧条期已经开始或者结束.
8、对经济扩张也是如此.如在当时,任何人都很难说出经济到底是在加速发展呢,还是会逐步衰退.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,13,先行指标(Leading Indicators) 同步指标 (Coincident Indicators) 滞后指标 (Lagging Indicators ),经济指标指数,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,14,先行指标 (Leading Indicators),先行指标-那些在经济中预先上升或下降的经济指标. 1.生产工人(制造业)平均周工作时数 2.初次申请失业保险的人数 3.制造商的新订单(消费品与原材料行业) 4.零售业绩缓慢运送扩散指
9、数 5.非军事性资本品的订单数 6.地方当局允许开工的私人住宅单位数量 7.收益率曲线斜率，十年期同债利率减去联部基金利率 8.股票价格指数,S&P500 9.货币供给(M2) 10.消费者预期指数,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,15,同步指标 (Coincident Indicators),Coincident Indicators -indicators that tend to change directly with the economy. 1.非农业工资名册中的雇主人数 2.减去转移支付的个人收入 3.工业产量. 4.制造品与贸易销售额,2019/2/21,厦门大学金
10、融系 陈善昂,16,滞后指标 (Lagging Indicators ),Lagging Indicators - indicators that tend to follow the lag economic performance. 1.失业平均期限 2.贸易存货与销售比率 3.每单位产出劳动成本指数的变化 4.银行支付的平均优惠利率 5.现有工商贷款数量 6.现有消费分期付款信用与个人收入之比 7.劳务的消费品价格指数,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,17,对经济周期的敏感度.影响经济周期敏感度的因素: 销售额对经济周期的敏感度 营业杠杆度(Operating leverag
11、e) 融资杠杆度(Financial leverage) 行业生命周期(Industry life cycles),行业分析 (Industry Analysis),2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,18,不同行业的收益增长估计,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,19,行业的经济周期 -烟草行业与汽车行业的对比图示,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,20,行业的经济周期 -烟草行业与汽车行业的对比解释,烟草行业几乎不随经济周期的变化而变化;事实上,对烟草的需求根本不会受宏观经济的影响.因为烟草消费绝大部分是由习惯决定的. 但汽车生产具有极大的波动性.在经济衰退时期
12、,消费者可以千方百计地延长旧汽车的使用期,直至他们的收入升高后购买新车为止.上图中汽车产量最低的年份为1982年,而1982年经济正处于萧条期,当年的失业率高达9.5%.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,21,影响经济周期的敏感性因素,1.销售额对经济周期的敏感性.敏感性最低的是生活必需品行业,包括食品、药物和医疗服务以及烟草生产商,影视业等.相反,生产机器设备、钢铁、汽车和交通工具等厂家就具有很大的敏感性. 2.经营杠杆比率.反映了企业固定成本与可变成本之间的比例关系.如果可变成本相对较高,则它对经济环境的敏感性就比较低.而高固定成本公司的利润额对销售的敏感度要大得多,因为其成本
13、固定,不能抵消其收入的变动.因此,高固定成本的公司具有较高的经营杠杆比率,经济形势的任何细微波动都会对它们的盈利能力产生很大的影响. 3.融资杠杆度.使用债务的一个反映,债务的利息支付与销售额无关.投资者并不会总是对经济周期低敏感性的行业情有独钟.处于敏感性行业中的公司具有有高值的股票,因此风险会更大.尽管当经济萧条时它们下降得很厉害,但经济复苏时,它们却增长得很快.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,22,行业生命周期1,典型的行业生命周期包括四个阶段 -创业阶段.这时具有较高的发展速度 -成长阶段.其发展速度已经降低,但仍高于经济的整体发展速度. -成熟阶段.其发展速度与整体经济
14、一致 -衰退阶段.其发展速度已经慢于经济中的其他行业,或者已经慢慢萎缩.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,23,行业生命周期2,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,24,Stage Sales Growth Start-up Rapid & Increasing Consolidation Stable Maturity Slowing Relative Decline Minimal or Negative,Industry Life Cycles,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,25,创业阶段,任何一产业都是以一项新技术或一种新产品作为序幕的,如个人电脑(8
15、0年代),生物工程技术(90年代).在创业阶段,往往很难预测出哪家公司会最终成为行业的领导者.它们中有一些会极其成功,但其他公司却将饮恨市场.因此,这时在行业中选择特定公司进行投资风险很大. 但是在这个阶段中它们的销售额和净利润会急剧膨胀,因为此时市场中的新产品远未达到饱和.如,80年代一般家庭几乎没有VCD,因此,该产品的潜在市场就是所有观看电视的家庭.与此相反,像电冰箱这样的成熟产品,许多家庭都有了电冰箱,于是市场就只能由那些正在考虑购置新电冰箱家庭组成.显然,该市场的发展速度远比不上VCD的市场.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,26,成长阶段,当某个产品已经建立了较稳定的市
16、场,行业领导者就出现了.从创业中存活下来的公司一般都比较稳定,其市场份额也比较容易预测. 因此,这些公司的业绩和整个行业的业绩紧密联系在一起.尽管现在产品已进入市场并广泛使用,该行业仍具有比其他行业更高的发展速度.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,27,成熟阶段,在这个阶段,该产品的普及程度已经达到消费市场的所有有潜力的地点.如果该行业有进一步的发展,那么它可能只是因为经济整体在发展的缘故. 该产品会变得越来越标准化,厂商也不得不在基本价格水平上面临激烈的竞争.这会导致很低的边际利润,从而对净利润造成压力. 该阶段的公司有时被视为“现金牛“,因为它们有稳定的现金收入,但却几乎没有了再增长的可能.于是一般公司都是从该行业榨取现金流,而不会对其进行再投资.,2019/2/21,厦门大学金融系 陈善昂,28,衰退阶段,当一个行业步入了衰退阶段,它的发展速度就会低于经济的发展,或者它基本呈现“萎缩”的迹象.原因可能是由于产品过时,也可能是来自于新产品的入侵或低成本供应商的竞争. 生命周期的哪
