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1、第七讲 固 定 资 产 投 资 决 策 中国矿业大学管理学院 李强,引 言 1988年，福特汽车公司决定重新进入微型货车市场，再次向克莱斯勒公司发起新的挑战。在过去的十多年中，福特、通用以及一些日本汽车公司纷纷进入微型货车市场，企图撼倒克莱斯勒公司在这一市场的霸主地位，但克莱斯勒公司打败了所有的对手，继续占据着微型货车市场的主导地位。,从历史经验看，挑战冠军并非易事。福特公司此举的利害关系之大足以对其未来命运产生重大影响。为在微型货车市场上动摇克莱斯勒公司的统治地位，福特公司投入了15亿美元，其中5 000万美元用于图样设计、工艺技术修正及实施。福特公司终于在1994年推出了新款微型货车风之星
2、。,本章将介绍固定资产投资决策的准则与过程，即如何决定某个项目计划是接受还是拒绝？这一过程称为资本预算。其典型特征是在项目的开始阶段需要很大的投资支出，并要经历一段较长的时期。因此，如果一项资本预算决策失误，纠正它的代价可能非常昂贵。在进行项目的资本预算时，有多种评价方法，有些方法考虑资金的时间价值，也有的方法不考虑。,本章学习目标 1识别现金流，能计算项目的税后增量现金流； 2能够利用回收期法、净现值法、获利能力指数法和内部收益率法判断是否应该接受或拒绝一个新的项目计划； 3了解上述各种资本预算方法的优缺点； 4了解公司资本预算实务中资本预算方法运用的趋势及差异；,一、固定资产概述 1.固定
3、资产界定标准 a.使用寿命超过一个会计年度； b.生产商品、提供劳务、出租或经营管理而持有。,2.固定资产特点 （1）单项投资额大、建设周期长，回收速度慢。 （2）投资场所固定性和设备专用性（用途固定）。 （3）固定资产投资风险大，变现能力差。 （4）直接影响公司的生产经营成果和发展方向。 3.固定资产特点决定管理要求 （1）谨慎投资，充分论证固定资产投资决策分析。 （2）风险大尽快回收折旧政策的选择。 （3）用途应具有弹性。,二、固定资产投资决策基本理论问题 （一）投资项目的现金流问题 1.现金流出 （1）购置价款 （2）维护、修理费用 （3）垫支流动资金。 2.现金流入 （1）收回垫支流动
4、资金 （2）生产线收回的残值 （3）项目投产后各年的现金净流入量。理论界定为：,数量上=现金流入现金流出 =QPQV（QPQVdep）T =（QPQV）（1T）+depT （1） =（QPQVdep）（1T） +dep（1T）+depT =税后利润+折旧,3.确定投资项目的现金流量应注意的问题 （1）使用现金流而不是会计利润 一般投资项目决策可考虑不采取赊销方式进行决策。 （2）考虑增量现金流 （3）注意从现有产品转移的现金流 在每种情况下，应将公司作为一个整体来比较有和没有新项目的现金流状况，这才是新项目的增量现金流 （4）注意新项目的附带或连带的现金流入效果,（5）牢记沉没成本不是增量现金
5、流。 若接受此项目，此项现金流会发生吗？ 若拒绝此项目，此项现金流会发生吗？ 对第一问题肯定，对第二问题否定的现金流，才是增量现金流。 （6）勿忘机会成本。 （7）考虑相关的间接费用。 （8）忽略利息支付和融资的现金流。,（二）投资项目决策程序 1.估算投资项目现金流和风险。 2.确定资本成本水平。 3.计算项目现金流入现值和现金流出现值，并作出决策。,三、固定资产投资决策的经济评价方法 案例：某企业有四种相互排斥的方案，假定四个方案具有相同风险，则它们有相同的贴现率（贴现率为10%），四个方案的现金流情况如下：,单位：万元 年份 A B C D PVIF（10%）A（PV） C（PV） 0
6、-1500 -1500 -1500 -1500 -1500 -1500 1 150 0 150 300 0.909 136.35 136.35 2 1350 0 300 450 0.826 1115.1 247.8 3 150 450 450 750 0.751 112.65 337.95 4 -150 1050 600 750 0.683 -102.45 409.8 5 -600 1950 1875 900 0.621 -372.6 1164.8 请为企业决策应选择哪个方案?,（一）静态法（不考虑时间价值方法） 1.投资回收期法 收回原始投资所需的时间 （1）计算 各年现金流量相等情况。,总
7、投资300万 1 2 3 4 5 100万 100万 100万 100万 100万 各年现金流量不相等 案例： A B C D 2年 4年 4年 3年,另外若出现如下情况 总投资300万 1 2 3 4 5 100万 140万 120万 150万 180万,（2）决策准则：投资回收期越短，方案越优 例中，应选择A方案 （3）存在问题：没有考虑时间价值； 没有考虑回收期后的现金流。 （4）解决方法：计算贴现回收期（又称动态回收期） 指从贴现的现金净流入中收回项目初始投资所需要的年限。,2.资产收益率法（ROA法） 资产收益率把项目整个寿命期的期望现金流平均为年度现金流，再除以原始投资。 （1）计
8、算：,（2）决策准则：越大，方案越优（B方案最优） 问题： 为什么在计算累计现金流中要从0年开始？ 上述ROA与前面分析中所讲的两项指标（资产报酬率，资产利润率）有何区别？ 综上所述，上述两种方法存在没有考虑时间价值的问题。,（二）动态法（贴现分析技术方法） 1.净现值法（NPV法） （1）计算 0 1 2 3 4 5 n,决策点：是项目开始投资时点,第七讲 固 定 资 产 投 资 决 策 中国矿业大学管理学院 黄 国 良,（2）决策准则 单方案NPV0 可行，反之，不可行 经济含义： NPV0 表示 项目收益率贴现率（投资者期望报酬率） （项目机会成本率） 多方案，NPV越大，方案越优 案例
9、中BCD三方案可行，最优是C方案 注意：此方法优点，考虑时间价值，但若投资规模差异很大，可能产生失误。,2.现值指数法 （1）计算,（2）决策准则： 单方案现值指数1，方案可行，反之，方案不可行。 经济含义：现值指数1表示 项目收益率贴现率（投资者期望报酬率、项目机会成本率） 多方案评价中，现值指数越大，方案越优。 上述两种方法在规模差异较大的多方案决策中经常结合使用。其优点是考虑时间价值。,问题：贴现率如何选择？ 银行贷款利率 银行存款利率 国库券利率 项目资本成本率 投资期望报酬率（税后）,选择时应考虑的因素：项目资金的来源 若项目资金全部来自于负债应用负债税后利率贴现（负债资金成本率、项
10、目综合资金成本率） 若项目资金全部来自于权益资本应用权益资本成本率贴现（权益资金成本率、项目综合资金成本率）,项目资金来自于负债和权益资本结合 应用综合资本成本率来贴现 结论是：应用综合资本成本率贴现（即投资者期望报酬率）。 但企业权益资本成本率的确定很难，存在许多假定因素，理论上综合资本成本率也是投资的期望报酬率。包括：风险报酬率，无风险报酬率，通货膨胀补贴等 。,3.内部收益率法（又称内含报酬率） 指能够使方案未来净现值为零的贴现率。即,（1）计算方法：逐步测算法 先估计一个贴现率（i估） 若NPV i估0，所以应提高贴现率再测试； 若NPV i估0，应降低贴现率再测试。 in NPVn
11、0,什么是紧靠0？ 例子： i估 NPV i估 15% 400 16% 40 17% 20 18% -18 19% -78 20% -128,（2）决策准则： 单方案内部收益率企业综合资本成本率，方案可行，否则，方案不可行。 多方案择优，选内部收益率最大的方案 例中： A.200% C.22.8% B.20.9% D.25.4% 所以：B、C、D单方案可行，最优方案为D,小结： 方 法 最优方案 静态投资回收期法 A 动态投资回收期法 D 资产收益率法 B 净现值法 C 内部收益法 D 问题1：到底何种方案最优？,思路： 先排除未考虑时间价值二种方法。 净现值法和内部收益率为何矛盾？你认为何种
12、方法技术是正确的？ 注意问题：内部收益法技术问题剖析。 a.内部的收益率法和净现值法经常会出现矛盾。 b.矛盾产生的原因,第一，内部收益率法假定投资于项目的资金的机会成本（项目投资者的期望报酬率）是内部收益率。 A. 以200%贴现 NPVA=0 B. 以20.9%贴现 NPVB=0 C. 以22.8%贴现 NPVC=0 D. 以25.4%贴现 NPVD=0 而上述四大方案风险相同，机会成本率相同，贴现率也相同。 以不同贴现率贴现决策是造成上述案例矛盾的主要原因。,第二，只要项目现金流符号变化 2次，内部收益率将产生多个内部收益率。 例子： -6400元 0 1 2 40000元 40000元
13、,i1=25% i2=400% 假定资本成本率=10% 此项目是可行的。,净现值NPV=400000.909400000.8266400 =3080（元）0 不可行,结论：在互斥方案评价中，净现值法比内部收益法更优 上例中：最优方案应为方案C,四、不确定固定资产投资决策,由于固定资产投资方案涉及的时间比较长，在 未来各个时期内往往存在许多不确定因素，因而不 同程度的存在风险，需要通过一定方法对可能包含 的风险进行度量。 考虑了影响投资项目的不确定因素的投资决策 叫不确定性投资决策。 主要方法：期望值决策法、风险因素调整法、 决策树法、敏感性分析、蒙特卡洛模拟等。,风险因素调整法 为了考虑风险对
14、投资价值的影响，可以按照投资风险的大小适当调整折现率或现金流。 风险调整贴现率法 肯定当量法 1.风险调整贴现率法 是对净现值法中的分母贴现率进行调整，分子用风险现金流量。,分母贴现率如何调整？ 将与特定项目有关的风险报酬，加入到资本成本或企业要求达到的风险报酬中，构成按风险调整的贴现率 风险贴现率如何确定？方法： Kj= Rf +（ Rm Rf ）,2.肯定当量法 肯定当量法是先用一个系数把有风险的现金收支调整为无风险的现金收支，然后用无风险的贴现率去计算净现值。 它是调整净现值法的分子的方法。,各年无风险的现金流（肯定现金流）=各年肯定当量系数各年风险的现金流=XtAt,肯定当量系数，是指
15、不肯定的1元现金流量期望值相当于使投资者满意的肯定的金额的系数 肯定当量系数大小由风险大小确定。 标准离差系数 肯定当量系数 000007 1 008015 09 016023 08 024032 07 033042 06 043054 05 055070 04,问题：肯定当量系数和风险报酬率、无风险报酬率之间关系？ 肯定当量法要对每年的现金流量进行调整。远期现金流入调整幅度比近期现金流入调整幅度大。（难点是肯定当量系数确定）,五、固定资产投资决策方法的理性选择 （1）各种方法在投资决策中应用的变化趋势 50年代以前偏向非贴现现金流量方法； 5080年代，贴现分析评价方法已占主导地位； 目前大多数公司同时使用净现值法和内含收益率法，并把投资回
