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1、证券投资分析,第二章 有价证券的投资价值分析,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析2,第一节 债券的投资价值分析,一、影响债券投资价值的因素 1、影响债券投资价值的内部因素 债券的期限；一般而言，期限越长，利率越高 债券的票面利率； 债券的提前赎回条款； 税收待遇；有无免税待遇 债券的流动性； 债券的信用级别。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析3,2、影响债券投资价值的外部因素 基础利率。基础利率一般指无风险证券的利率。短期政府债券的利率可作参考，也可参考银行存款利率。 市场利率。市场利率是投资债券的机会成本
2、其他因素：通货膨胀及汇率风险等。 通货膨胀的存在可能使投资者从债券中实现的收益不足以抵补购买力贬值的损失。 投资于外币债券时，汇率变化会使投资者的未来本币收入受到贬值损失。因此，外币债券的到期收益率较高，内在价值降低。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析4,二、债券价值的计算公式,1、假设条件 为简单起见，假定债券不存在信用风险，并且不考虑通货膨胀对债券收益的影响，从而对债券的估价可以集中于时间的影响上。 2、货币的终值和现值 终值(future value)是一系列现金流在末期的价值； FV=PV(1+r)n 现值(present value)是一笔
3、现金或现金流在今天的价值，将各期的现金流折合成现值的计算，成为“折现”和“贴现”(discount)。 PV=FV/(1+r)n 或 货币终值的计算。设当前一项投资的期限为n期，每期利率为r，那么n期末的终值为： Pn=P0(1+r)n 复利计算； Pn=P0(1+rn) 单利计算 现值的计算。 P0=Pn/(1+r)n 复利计算； P0=Pn/(1+rn) 单利计算.,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析5,复利的惊人威力,“有一则关于24美元买下一个岛的故事：1626年，荷属美洲新尼德兰省总督Peteruit花了大约24美元从印第安人手中买下了曼哈顿
4、岛，似乎他占了大便宜。但实际上，如果当时的印第安人拿着这24美元去投资，按照11%（美国近70年股市的平均投资收益率）的投资收益计算，到2000年，这24美元将变成238万亿美元，远远高于曼哈顿岛的价值2.5万亿!” 或许有人觉得几百年的时间太遥远，对于实际投资来说并不现实，那么还有一个就在我们身边的“拿铁原则”：假设一杯拿铁25元，很多人每天爱喝一杯，一年就花掉9125元；如果拿每天省下的钱，每月定期投资年回报率8%的组合，那么30年后能长成112.5万元的巨款!,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析6,3、一次还本付息债券的定价公式,如果一次还本付息
5、债券按单利计算，则其价值决定公式为： 式中：PV债券的内在价值； M债券的票面价值； i债券的票面利率； n剩余时期数； r必要的收益率。 如果一次还本付息债券按复利计算则，期价值决定公式为： 注意：贴现债券也可按此公式计算，不同的只是把贴现债券的面值作为到期的本利和而已。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析7,4、附息债券的定价公式,按期付息债券的预期货币收入有两个来源：到期日前定期获得的利息和到期后的面额。 于是债券价值计算公式为： 式中：PV债券的内在价值； C每年支付的利息； M债券的票面价值； i债券的票面利率； n剩余时期数； r必要的收益
6、率； t第t次。 如果每半年付息一次，则债券价值为：,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析8,三、债券收益率的计算,1、直接收益率。 指债券的年利息收入与买入价格的比率。 计算公式为：Y=C/P100% 式中：Y当前收益率； P债券价格； C每年利息收入。 直接收益率可以跟银行存款利率比较，经常跟一年期定期存款利率作比较。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析9,2、内部到期收益率,指把未来现金流量的总现值等于债券当前市场价格（买入价格P）的贴现率。 计算公式为： 式中：P债券价格； C每年利息收入； M到期价值(
7、面值)； n时期数(年数)； Y内部到期收益率。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析10,到期收益率的作用：是指导选购债券的标准 单一债券选择：与期望收益率或必要收益率比较 如果Y必要收益率, 买进 如果Y必要收益率, 放弃 如果Y=必要收益率, 两可。 多个债券之间比较：到期收益率比内在价值有更直观的说服力。因为，内在价值是一个绝对指标，只能与市场价格进行比较； 而到期收益率是一个相对指标、是比率，所以，到期收益率有更直观的说服力可以对不同的债券进行横向比较，从中选择收益率较高的债券。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章
8、证券价值分析11,3、持有期收益率,指从买入债券到卖出债券期间所获得的年平均收益与买入债券价格的比率。 计算公式为： 式中：Y持有期收益率； C每年利息收入； P1债券卖出价格； P2债券买入价格； N持有年限。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析12,到期收益率和持有期收益率之间的关系,到期收益率是对债券整个有效期内平均回报率的一个描述 持有期收益率是对任何持有期间收入占该时间区间期初价格的百分比的一个描述,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析13,4、赎回收益率,可赎回债券是指允许发行人在债券到期前按一个约定
9、的价格赎回已发行的债券。 赎回收益率计算公式如下： 式中：y可赎回收益率； C每年利息收入； n直到第一个赎回日的年数； M赎回价格；,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析14,四、债券转让价格的近似计算,1、贴现债券的转让价格,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析15,2、一次还本付息债券的转让价格,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析16,3、附息债券的转让价格,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析17,第二节 股票的投资价值分析,
10、一、影响股票投资价值的因素 1、内部因素 公司净资产：决定股票投资价值的基准 公司盈利水平：股价一般与盈利同向变化 公司股利政策：一般情况下，股价与股利成正比 股份分割：“拆股”、“拆细”，往往会刺激股价上升 增资和减资：减资多因经营不善，增资的影响则不尽相同 公司资产重组：常引起股价大幅波动，但是还要看是否有利于公司的长远发展。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析18,2、影响股票投资价值的外部因素,宏观经济因素。宏观经济走向：经济周期、通货变动、国际经济形势等；宏观经济政策：货币政策、财政政策、收入分配政策、对证券市场的监管政策等。 行业因素。行业
11、发展状况、行业结构、国家产业政策等 市场因素。从众心理、恐慌心理、群体疯狂症等,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析19,二、股票内在价值的计算,1、现金流贴现模型 式中：V股票起初的内在价值； Dtt时期末以现金形式表示的每股股利； r必要收益率。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析20,2、零增长模型,公式 假定股息增长率为0，即股息固定，未来的股息按照一个固定数量支付。 那么股票的内置价值为： 因为r0，按照无穷级数的性质，有： 于是，零增长模型的计算公式为：,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证
12、券投资分析第二章 证券价值分析21,内部收益率 零增长模型也可以用于计算投资于零增长证券的内部收益率 用证券价格P代替V，用内部收益率k代替r，则有： 转换有： 应用：如果内部收益率必要收益率，则该股票被低估了。 注意：一般用于计算优先股的价值,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析22,3、不变增长模型,公式 股息以一个固定的比率g增长（设增长率为g） t时期的股息为： 将Dt带入现金流贴现模型中，有： 运用数学中无穷级数的性质，如果rg，有： 于是得： 由于，D1=D0(1+g)，所以有：,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章
13、 证券价值分析23,内部收益率 用股票的市场价格P代替V，再用内部收益率k代替r，有： 变形可得：,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析24,在可增长模型（multiple growth model）中，股利在某一特定时期内（从现在到T的时期内）没有特定的模式可以观测或者说其变动比率是需要逐年预测的，并不遵循严格的等比关系。 过了这一特定时期后，股利的变动将遵循不变增长原则。这样，股利现金流量就被分为两部分，将两部分现金流现值加总，即为股票的内在价值：,4、可变增长模型,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析25,公
14、司的发展阶段分为初创阶段、成长阶段和成熟阶段 通常按照公司的发展阶段，分为三元增长模型 计算公式：,5、多元增长模型（股利非持续增长的股票 ）,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析26,在现实环境下，股票往往不是永久持有，而是有限期持有，因此，在有限期持有情况下，股票内在价值可以在现金流贴现模型的基础上进行修正，评估模型为： 或,6、有限期持有股价评估模型,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析27,三、市盈率股价法,市盈率（price-to-earnings ratio，PER）又称本益比，它是每股价格与每股收益(
15、earnings per share，EPS)之间的比率，其计算公式为： 市盈率分为静态市盈率和动态市盈率两种，计算公式分别如下： 市盈率=静态P/E=当前股价/现实每股收益 市盈率=动态P/E=当前股价/预期每股收益 如果能够分别估计出市盈率和每股收益，就可以有上面的 公式估算出股票的价格，这种方法及“市盈率估计法”： 每股价格=市盈率每股收益 可比市盈率的选择：市场平均市盈率、行业平均市盈率、同类公司平均市盈率 注意：不同行业、不同生命周期的企业之间可比性低，不同国家、不同市场之间的市盈率也没有可比性。,2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析28,市场
16、平均市盈率与股市泡沫,一般来说，市场平均市盈率的高低表示股价相对高低，能够部分说明股市泡沫的大小，但市盈率不是股市泡沫的唯一表现 通常的做法是将市场平均市盈率与某一个可比市盈率比较，如美国股市的历史平均市盈率或所谓的理论市盈率 理论市盈率：P/E=V/E=1/r 贴现率的选择，一般选择银行一年期储蓄存款利率，或同期国债利率 考虑风险溢价，因为股票风险高于债券与储蓄存款风险，所以，可以适当上调贴现率。 考虑成长性，总体来讲经济在不断增长，如果考虑一个增长率g，则P/E=V/E=(1+g)/(r-g),2019年1月25日星期五,经贸系 胡 鹏,证券投资分析第二章 证券价值分析29,三、市净率估价法,市净率(Price to
