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1、公司价值的估值模型,2011年5月,交通汽车金融部,一、公司价值的估算的会计假设：,会计主体及财务价值假设 会计主体则强调上市公司的会计活动的空间范围,它是按照正确处理所有者等其他经济组织与上市公司本身的经济关系的要求而设立的。 记账原则，按照中国的会计准则和国际通用的会计准则实施，记账单位为人民币元。 持续经营假设 持续经营假设的基本含义是,上市公司会计方法的选择应以上市公司在可预见的未来将以它现实的形式并按既定的目标持续不断地经营下去为假设。通俗地讲,就是上市公司在可预见的将来不会面临破产、清算。对此,企业会计准则的表述是:“会计核算应当以上市公司持续、正常的生产经营活动为前提”。 会计分
2、期假设 会计分期假设的含义是,上市公司在持续经营过程中所发生的各种经济业务可以归属于人为地划分的各个期间。这种因会计的需要而划分的期间称为会计期间,会计期间通常是按月、季和年来划分。 货币计量假设 货币计量假设的基本含义是,只有能用货币反映的经济活动,才能纳入到会计系统中来。这意味着:第一,会计所计量和反映的,只是上市公司能用货币计量的方面;第二,不同实物形态的资产需用货币作为统一计量单位,才能据以进行会计处理,揭示上市公司的财务状况。货币计量假设使得上市公司对大量复杂的经济业务进行统一汇总、计量成为可能。,1、会计假设的影响 现行的四条基本财务假设会计主体、持续经营、会计分期、货币计量。 最
3、终形成于20世纪60年代,是与当时的工业时代的会计环境相适应的会计核算体系。,客观性原则 企业会计准则对客观性原则的表述是:“会计核算应当以实际发生的经济业务为依据,如实反映财务状况和经营成果”。 我们认为,客观性原则有两层含义:一是可验证性,二是会计人员对某些会计事项的估计判断合法、合规、合理。 可比性原则 企业会计准则对可比性原则的表述是:“会计核算应当按照规定的会计处理方法进行,会计指标应当口径一致、相互可比。” 一贯性原则 企业会计准则对一贯性原则的表述是:“会计处理方法前后各期应当一致,不得随意变更。 及时性原则 企业会计准则对及时性原则的表述是:“会计核算应当及时进行”。我们认为,
4、及时性原则有两方面的含义:一是在上市公司的经济活动发生以后,会计人员应对其进行及时的会计处理,将其纳入会计系统;二是在会计期间结束以后,应能及时地编制财务报告,使有关利害相关者能够及时地了解上市公司财务状况的最新发展变化情况。 权责发生制原则 权责发生制原则也称应计制原则,其基本含义是,凡属于本会计期间的收入和费用,不论其款项是否收付,均应作为本期的收入和费用处理;凡不属于本期的收入和费用,即使其款项已在本期收取或付出,也不作为本期的收入和费用处理。,一、公司价值的估算的经济假设：,1、财务管理的假设 按照企业会计准则和上市公司会计准则，确定财务核算体系。,1、现金流折现流程,2009年1月1
5、日,2014年12月31日,2010年1月1日部分现金存量,未来15年净现金流量(除偿债后)现值,2010-2014年各年度净现金流量 (扣除偿债成本后),终值现值,以股本成本折现,终值=2014年净现金流x终值乘数,+,+,=,公司资产净值,=,每股资产净值,以股本成本折现,发行在外的普通股股数,现金流折现法优点：,1、现金流清晰； 2、适应性广； 3、不受未来企业债务的影响。 公司未来几年产生的利润和现金流的假设，决定了公司股权的价值,对汽车经销商一类企业的估值，我们采用未来现金流折现的方法，可以更有利于挖掘和更为突出地体现公司的价值！,2、现金流折现模式之一不变增长模型,公式,实际利率
6、= 名义利率 - 居民消费价格指数（CPI）,不变增长模型是假定未来支付的股利每年均按不变的增长率增长,这样贴现现金流公式变为(中间省略了数学推导): 上式中: 表示第零年支付的股利, 表示第一年支付的股利；g表示股利每年的增长率；k表示贴现率。,重要的的经济假设: 第一、公司的持续经营；第二、保持一定的增长速度。 例：江苏润东集团2009年资产报酬率为22，年增长率为12，贴现利息按照16%计算， D0代表第一年支付的股利，按照每股利润代替 D0 0.12元， D10.12（112）0.1344元， 则股权的内在价值为：,（元）,PE市盈率(price/earning,)，也称价格盈利比模型
7、 是某只股权的市价与其最近一期（或未来一期）的每股收益的比值，其单位是“倍”。,3、市盈率估价法,市盈率 =,当前每股市场价格,每股税后利润,以润东集团2009年相关数据为例，市盈率计算为： PE = 3.36元 / 1.189 = 2.83倍,P/E值股价/每股收益企业价值/企业净利 即：企业价值企业净利总额X市盈率,每股市场价格,每股净资产额,市净率=,（P/B）,市净率可作为价值投资选股标准,是一项衡量股价与净资产背离程度的指标,4、市净率估价法,市净率越小，股权的投资价值越高； 市净率越大，股权的投资价值越低。,（P/B）= 3.36 / 6.989 = 0.48,5. 净现金流折现法
8、,计算公式： 企业价值 i=1n n：第n年 Ci：第i年的净现金流量 r：折现率,6、 终值的计算,按复利计算的货币总额,按单利计算的货币总额,例：风险投资公司拟向润东集团投资500万元，根据企业的情况，对企业未来五年的销售收入、盈利和现金流量进行了预测，假定从第六年开始，以后各年的收益稳定，保持不变，按净现金流折现法，风险投资公司应占企业多少比例的股权？,在上述例子中，其他条件不变的情况下，年销售收入增加20和减少20二种情况对企业价值估值的影响。,例：巴菲特购买可口可乐公司股权的价值分析 1988年，巴菲特购买可口可乐公司股权时，公司的市盈率为15，比市场平均水平高30%。公司的净现金流
9、为8.28亿美元，美国30年国债的到期收益率为9%左右，1981-1988年，可口可乐公司的净现金流平均每年以17.8%的速度增长，假设可口可乐公司在以后10年中，每年净现金流以15%、12、10和5四种速度增长，测算公司所对应的的价值 。,例：在例子二中，按收益折现法，风险投资公司应占润东集团多少比例的股权？,以企业未来若干年的预期净利润和最后一年的企业价值的折现值为基础，计算企业的价值： i=1n Ii是第i年的净利润 Vn是预测最后一年的企业价值（期终值），即：预计的市盈率乘以最后一年的净利润 r是折现率,例：,一家创业企业向风险投资公司寻找500万元的初始投资，投资公司要求70的年平均
10、复利收益，预期投资5年，预计企业在第5年可产生1000万净利，则风险投资公司应占企业多少比例的股权？ 假设条件： 投资5年可实现退出。 5年后预计的市盈率为20。 投资目标年收益率达到70。,例：,EV/EBITDA倍数法 EV/EBITDA=企业价值/息税折旧摊销前利润 EBITDA=营业利润+折旧和摊销+利息,投资者对润东集团某四S店作价为600万元，准备投资400万，占企业股权比例40，分两期投入。 第一期投资200万，占股比25，在企业实现了约定的目标后，投资者再投资200万，占股比20。如果第一期投资后，企业未实现约定的目标，投资者有三种选择： 1) 放弃第二期增资。 2) 仍再投资
11、200万，但所占股比提高，即总投资400万后，所占股比升至45，投资前的企业作价调整至489万。 3) 保持约定的40%股比，但增资金额减少，即只需再增资126万，总投资为326万，投资前的企业作价调整至489万。,例,对赌协议是投资方与融资方在达成协议时，双方对于未来不确定情况的一种约定。对赌协议实际上就是期权的一种形式。,摩根士丹利等机构投资蒙牛约定的对赌协议 为了使预期增值的目标能够兑现，摩根士丹利等投资者与蒙牛管理层签署了基于业绩增长的对赌协议。双方约定，从2003年2006年，蒙牛乳业的复合年增长率不低于50%。若达不到，公司管理层将让渡给摩根士丹利约6000万7000万股的上市公司股份；如果业绩增长达到目标，摩根士丹利等机构就要拿出自己的相应股份奖励给蒙牛管理层。,
