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1、偏好、信念、信息 与证券价格,张圣平 副教授 经济学博士,2018/12/6,光华管理学院,2,偏好、信念、信息与证券价格,一、不确定条件下的理性行为 二、知识、高阶知识和共同知识 三、共同知识假定与证券市场 均衡分析框架之演进 四、行为金融学研究的有效视角,2018/12/6,光华管理学院,3,一、不确定条件下的理性行为,期望效用最大化： 凸现偏好、信念、信息的重要性,2018/12/6,光华管理学院,4,一、不确定条件下的理性行为,证券均衡价格的形成,信 息,先 验 信 念,风 险 偏 好,后 验 信 念,期望效 用函数,个 体 选 择,证券市 场价格,最大化,均衡,价格反映信息,2018
2、/12/6,光华管理学院,5,二、知识、高阶知识和共同知识,知识的共享和知识的传播层次 (每个人知道)m 那件事是真的 高阶知识与高阶信念 共同知识 信念更新: 贝叶斯理性 共同知识假定是不确定性条件下理性推理的逻辑前提 一种理论、一个结论的成立与否往往取决于某些事件（信息）的共同知识性。,2018/12/6,光华管理学院,6,二、知识、高阶知识和共同知识,“白帽红帽之谜” 从前，有个邪恶的国王想用虐待狂式的方式赦免一批犯人。他在犯人不知道颜色的情况下，给每位犯人戴了一顶帽子。实际上有两顶红帽子，其他均为白帽子。国王当众宣布：“你们当中至少有一个人的帽子是红色的，允许你们每天放风一次，不准相互
3、交流、不准看自己戴的帽子，否则以处死论。如果谁正确地判断出自己所戴帽子的颜色，他就可以获大赦而得到自由，但若说错了颜色，格杀勿论。”,2018/12/6,光华管理学院,7,二、知识、高阶知识和共同知识, 不确定条件下的推理需要“确定”的逻辑起点。 关于某件事的信息，自己知道是一回事，而别人知道你知道或你知道别人知道又是另一回事。,2018/12/6,光华管理学院,8,三 共同知识假定与证券市场均衡分析框架之演进,传统的瓦尔拉斯均衡框架不适于分析证券价格的形成： 不传递其他交易者的私人信息 不能使证券市场出清 原因：“竞争市场、信息非对称”是共同知识 理性视野的“狭窄”：需要拓展视野、提高理性,
4、2018/12/6,光华管理学院,9,三 共同知识假定与证券市场均衡分析框架之演进,竞争性理性预期均衡 证券市场均衡价格是私人信息的“充分统计量”。理性预期均衡是人们更好地理解有效市场提供了微观理论基础。 Grossman-Stiglitz悖论：如果市场是有效的，价格已经充分反映了私人信息，个体就有“搭便车”的动机，不搜集信息；但如果多数人不搜集信息，市场价格就没有什么私人信息可反映。 原因：“竞争性市场”是共同知识,2018/12/6,光华管理学院,10,三 共同知识假定与证券市场均衡分析框架之演进,完全竞争框架下的有效市场理论导致悖论： Grossman-Stiglitz Paradox
5、引进 noise traders 在博弈论框架下研究金融市场：金融市场微观结构理论 经典金融经济学需要关注的因素： 交易者信念的同质性： 均衡状态下，投资者均持有市场组合，份额的多少取决于相对风险厌恶程度。 “无交易现象” 集体理性与个体理性： 理性地理解问题的好视角,S. J. Grossman,J. E. Stiglitz,2018/12/6,光华管理学院,11,四、行为金融学研究的有效视角,Handbook of the Economics of Finance, Edited by G.M. Constantinides, M. Harris and R. Stulz Elsevier
6、 Science 2003 Chapter 18 A SURVEY OF BEHAVIORAL FINANCE NICHOLAS BARBERIS，University of Chicago RICHARD THALER，University of Chicago,2018/12/6,光华管理学院,12,四、行为金融学研究的有效视角,Rationality means two things： when they receive new information, agents update their beliefs correctly, in the manner described by B
7、ayes law. given their beliefs, agents make choices that are normatively acceptable, in the sense that they are consistent with Savages notion of Subjective Expected Utility (SEU). Behavioral finance is a new approach to financial markets that has emerged, at least in part, in response to the difficu
8、lties faced by the traditional paradigm. In broad terms, it argues that some financial phenomena can be better understood using models in which some agents are not fully rational. More specifically, it analyzes what happens when we relax one, or both, of the two tenets that underlie individual ratio
9、nality.,2018/12/6,光华管理学院,13,四、行为金融学研究的有效视角,One of the biggest successes of behavioral finance is a series of theoretical papers showing that in an economy where rational and irrational traders interact, irrationality can have a substantial and long-lived impact on prices. “limits to arbitrage” Psych
10、ology: beliefs and preferences,2018/12/6,光华管理学院,14,四、行为金融学研究的有效视角,Beliefs 过度自信 Overconfidence: Optimism and wishful thinking Anchoring: people “anchor” too much on the initial value. 可利用性(Availability) 信息串流(Informational Cascades) 代表性(Representativeness) Preferences 前景理论(Prospect theory): Tversky an
11、d Kahneman 模糊厌恶(Ambiguity aversion) 情景依赖(Framing) 从众行为(Herd behavior): 心态,2018/12/6,光华管理学院,15,集体现象或个体行为？如何判断其理性或非理性？从众行为是否有一般意义上的“本质特征”？,从 众 行 为,短时间内的聚集现象：“英雄所见略同”或“从众行为”,集体：,个体：,行为的：从众心理,理性的：,“委托代理”：基于声誉、相对业绩 “信息串流”：基于信息的信念更新 “信誉引导”：少数多数 “投机从众”：短期业绩限制 “收入外部性”：银行挤兑,“模仿”是从众的“本质特征”,从众行为 Herd behavior,
