中国风险投资融资渠道研究（二）_1

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1、从本学科出发，应着重选对国民经济具有一定实用价值和理论意义的课题。课题具有先进性，便于研究生提出新见解，特别是博士生必须有创新性的成果中国风险投资融资渠道研究（二）三、养老基金 1991年，国务院颁布了关于 企业 职工养老保险制度改革的决定确立了养老保险基金由企业、个人、国家三方共同负担及基金筹集实行“部分累积”的模式。1993年在中共中央十四届三中全会通过的关于建立 社会 主义市场 经济 体制若干 问题 的决定中又进一步明确规定：“城镇职工养老和医疗保险金由单位和个人共同负担，实行社会统筹和个人帐户相结合”。因此，我国的养老基金成立于1991年，但真正意义上的建立应该是1993年。 目前 ，

2、我国的养老保险有三个层次，社会基本养老保险基金、补充养老保险基金和商业养老保险基金。他们各自在基金运营机构、运营原则方面存在差别。据统计，1998年，我国有万企业职工参加社会基本养老保险基金，全国基本养老保险基金收入1459亿元，比上年增加%.支出亿元，比上年增加%，期末滚存结余亿元。比上年减少了%. 目前，我国保险基金的投资多规定只能投资于国债或直接存款于银行，使这部分资金实际上未能真正进人市场，造成了极大的资金浪费与低效率运行。也证明其机制不健全。与此同时，养老保险基金的管理费偏高，据不完全统计，各地社保局从养老保险金中提取的管理费率从2%-6%不等，平均水平4%.收取的这部分管理费并没有

3、用于对投资于各种 金融 工具的资产进行内部管理，也没有用于对雇佣外部的基金管理人进行监督。相比投资的增值与银行的利息可能还不够社保局提取的管理费！所以，养老基金面临长期的增值与保值的巨大压力。 养老基金进入风险投资市场的必要性和可行性如下： 1）市场化运作能够解决养老保险基金投资效益不佳的问题 社会基本养老保险和补充养老保险是退休职工的养命钱，必须实现保值增值，以保障人民生活基本水平。各地的社会保险局仅作为行政管理机构存在，无法承担起养老保险资金 按市场 规律 运作以实现保值增值的任务。据有关资料统计，1991年1996年养老基金的支出增长速度平均高出收入增长速度 %，少数地区已出现赤字。由于

4、养老基金大多投资于国债或直接以银行存款的形式存在，随着银行利息的多次下调，加之有的部门对养老基金管理不善，使原本就有的风险人为地加大了，有些地区违规操作，挪用、挤占养老保险金，使之处在高风险状态。只有把养老基金的管理纳人市场化轨道，通过委托基金管理公司具体运作、社保局对养老金的外部基金管理人进行监督这类管理模式才能改善这种现状。 以上海为例：上海市养老保险基金的增值运营仍有待进一步完善。上海市城镇养老保险办法规定：养老保险基金必须在保证正常支付和安全的前提下增值运营，不得进行回收期长、风险大或者投机性的投资。按此规定，养老基金很难进入风险投资基金。 ） 市场化运作还能够加快解决养老基金的名义帐

5、户问题 所谓名义帐户是指目前为职工建立的个人帐户只是一种记帐手段，记录养老保险缴费，加上在政府确定利率下的应得利息情况。目前，这些帐户实际上并没有积累资金，是“名义”的或空的帐户，因为在现行体制下， 中国 城镇职工的养老保险采取社会统筹与个人帐户相结合模式，对制度变革后新参加工作的职工实行新政策；对于1999年前业已退休的职工，采取 老人老办法，即：他们应当享有的基本养老金照发。对于1999年前己经工作，但要到1999年后才退休的职工，则实行所谓的中人中办法，也就是说，他们1999年起也要照章缴纳基本养老保险费，并按对付 “新人”的办法， 计算 他们退休后的基本养老金。但由于他们在1999年前

6、没有缴费，于是，出现了一个制度转型中的隐性债务问题。隐性债务的解决 理论 上讲绝对不能利用现在为新人建立的个人养老帐户上业已积累起来的养老保险资金，来支付老人养老金和“中人”部分养老金，但在实际的操作上企业与在职职工向个人帐户的缴费的大部分已经转移用于支付现在退休职工的退休金了。 而合理的市场化运作可以提高养老基金的回报率。按照美国的经验，风险投资的年回报率为20%30%，远高于目前国内的银行存款利率及年国债利率。这样，一方面社会基本养老保险基金回报率的提高为尽快解决名义帐户问题增加了一种渠道。另一方面，补充养老保险基金及商业养老保险基金如果通过基金管理公司进行市场化运作，从而提高个人帐户中的

7、利息回报，那么人们将会把补充养老保险基金及商业养老保险基金作为一种可以选择的投资增值和保值方案。即将部分个人储蓄转化为投资。更为重要的是，补充养老保险基金及商业养老保险基金的增加最终会减轻国家对社会基本养老保险基金负担。 ）养老保险基金的特性决定了其适于进人基金市场 养老保险金与其他资金相比具有：经历时间长的特点，基本养老保险与补充养老保险均采用定期交付的 方法 ，寿险投保人或者趸缴，或者均衡缴纳保费，这些方式前期所缴费用一般要经过相当长的时间才被用于给付。即保费收取与给付之间存在时间差，由此沉淀下大量资金，形成规模差，再加上其一般流动性小，较稳定，适于作长期投资。 风险投资基金与其他投资基金

8、一样，将众多的社会闲置资金聚集起来，由一流的投资专家进行管理，通过投资评估、分段投资、股权设计、退出协议、增值服务、组合投资、联合投资等一系列方法来降低或分散投资风险，实现收益最大化。其所具有的专家经营、投资组合、分散风险、降低成本等优点使得风险投资基金较好地实现了评价投资工具优劣的三种基本标准 盈利性、安全性、流动性。 总之，通过比较 研究 ，我个人认为，中国的养老保险基金尽管成立时间不长，但是既然从实收实付制转向了基金制，就必然要面临一个基金的市场化运作问题。虽然当前我国的养老保险基金刚刚经历了从地方统筹及行业统筹并存过渡到地方统筹的单一格局，而且许多地方还存在收缴软约束的问题。但时，由于

9、1996年以来国家的多次降息，养老保险基金按现有的投资规定限制是无法做到增值，甚至连保值目标也无法达到。为此，在建设具有中国特色的风险投资体系时，就必须按照国际上的成功经验解决养老保险基金入市的问题。 在具体的投资领域方面，必须规定将社会养老保险基金的一定比例仍投资于国债或作为银行存款，这一比例初期宜定高些，如80%，随着时机成熟，可降低，但不可低于50%60% ，以防范不测。剩余部分可以灵活投资，如股票、债券、风险投资基金等。参照国外的经验，投资风险投资的比例宜控制在5%左右。 在实际的进入方式上，可委托基金管理公司代管的方式。即由社会保险局进行招标，通过竞标将社会养老保险金分散委托给几家乃

10、至十几家基金管理公司进行管理，通过竞争，提高安全性及效益。养老基金进入市场，尤其是进入投资基金市场，将为基金市场既带来大量相对稳定的资金，又引入具有长期投资需求的机构投资者。 在具体的法规操作上，应在证券投资基金管理暂行办法的基础上早日出台关于风险投资基金的管理办法，加快投资基金的建立。前期可以像美国首先放宽公司养老基金投资范围的限制一样，先期放宽补充养老保险金投资范围的限制。通过实际操作，最终为社会养老保险金的入市完善法规，积累经验。在允许养老保险基金入市时，政府职能的重点不是规定那些可以进入，那些不可以进入。我认为，政府的主要职能应放在进入的比例及如何判断基金管理人是否是按照“审慎人”的原

11、则在操作，即我们所讲的是否“赎职”即可。 四、产业投资 从近阶段中国风险投资的实践来看，产业投资将是除政府投资之外的主要的风险投资资金来源。表2-1为部分产业投资组成的风险投资机构统计。而在表2-13中的部分风险投资机构中已有产业投资的成分。 表2-1我国目前由产业投资组成的风险投资机构 风险投资机构 创立时间 资本金 风险资本来源 北京太平洋优联风险技术创业有限公司 亿美元 北京市优联 科技 发展 公司、美国太平洋技术风险基金 广东省科技风险投资有限公司 1992亿元 广东省科技创业投资公司、广东华侨信托投资公司、广东粤财信托投资公司 北京科技风险投资股份有限公司 1998亿元 中青旅股份有

12、限公司、北京国际信托投资公司、北京国际电力开发投资公司等 北京高新技术产业投资股份有限公司 亿元 北京综合投资公司、国家开发投资公司首钢集团、北京国有资产经营公司、清华同方股份有限公司 上大巴士科技成果转化基金 199- 上海巴士股份有限公司、上海大学 上海兰生-上科高科技发展有限公司 亿元 兰生股份、上海 科学 院 深圳高科技风险投资基金 1991亿美元 深业集团、境外私募 杭州复星创业投资有限公司 亿元 上海复星高科有限公司 在政府对风险投资的大力宣传与资金推动下，企业对风险投资的认识有了很大的提高，企业参与风险投资的积极性大大提高。仅以XX年2月以来的不完全统计为例： 年2月 据上海市工

13、商局统计，目前上海的投资企业已达1231户，其中公有制企业占%；外商投资企业占%；私营企业占%.统计资料显示，随着市府对上海城市功能的重新定位及扶持高科技产业发展政策的出台，一个利用资本进行风险投资的市场也在上海迅速形成。去年，经工商行政管理机关注册登记新开办的投资型企业就达到287户，占目前投资型企业总数的%，可见发展势头之猛。从投资型企业的发展轨迹来看，大多数是通过产品生产的实体企业发展而来。投资型企业在发展中呈现出资本实力雄厚的特点，统计资料还显示，公有制的投资型企业户平均注册资本为5005万元，是其他类型企业户平均注册资本的倍，最大一家公司的注册资本达25亿元人民币。私营投资型企业的户

14、平均注册资本也高出其他类型私营企业近10倍，户均641万元。外商投资型企业户平均注册资本为699万美元，高出其他类型外商投资企业户均注册资本倍。 .000年3月 上海川崎集团公司在“小企业贷款担保基金运营研讨会”上宣布出资5000万元成立小企业担保基金。 .000年4月 上海交大科技园设立亿元的创业投资基金。国内上市公司“杭州解百”在此建立XX万元基金来寻找新的经济增长点。同月，由上海创业投资有限公司与复旦大学共同投资1亿元成立“复旦创业投资基金”。 .000年5月 在中国科学院高新技术产业化大会上，许多风险投资公司直接上门“寻宝”，而诸如联想集团等一些从风险投资中收益非浅的企业也纷纷表示将加

15、入风险投资行业。 .000年5月 在美国NASDAQ上市的中华网通过其子公司完成对志杰科技的战略性投资。这是一种典型的风险投资形式。 比较国外公司资金在风险投资领域投资的特点，中国的产业资金在投资时应注意：首先，公司资金投资的领域应与公司的技术领域比较接近。其次，公司风险资本投资的主要目的是加强企业在行业中的核心竞争力。第三，公司风险资本宜投入早期的风险企业或者收购没有通过IPO方式退出的已有风险投资。在投资的操作时，公司资本可采取两种方式。一是利用公司资本直接投资于风险投资项目；二是投资于风险投资基金。在直接投资时，公司的投资可以用现金，但对上市的股份有限公司最佳的方法是用股票换股权。第四，上市公司开展风险投资只应使用自由资金，特别是在从事种子期投资和启动期企业投资时不能使用募股资金，更不能随意改变募股资金的投向用于风险投资。并应控制在风险投资领域的投资规模，加强对风险投资个环节中涉及到的投资风险建立有效的风险控制机制。同时，对投资领域的选择应结合自身的主营业务与未来发展规划，投资于有高增长前景、能够为上市公司提供未来的发展机遇、能够提高上市公司核心竞争力的项目。 五、个人投资 随着我国市场化取向的体制变革，金融逐步从传统计划的附属物转变为市场化资源配置的灵魂，在