房地产行业：城镇化＋租赁市场共创地产时代新机遇－2018年中期投资策略报告

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1、 城镇化+租赁市场共创地产时代新机遇 核心观点: 政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块 进行论述。2018 年 3 月国务院总理李克强在政府工作报告中将房地 产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行重点论述，重申 “房住不炒”总基调，要求“继续实行差别化调控” 、 “建立健全长 效机制” ，基本延续了十九大报告、中央政治局会议、中央经济工 作会议等的精神，体现了政策的稳定性和连续性。 我国商品房当前处于低库存阶段。我国商品房去库存约需 3.6 年。 我们利用 1997-2018 各年商品房累计库存面积除以销售面积计算去 化周期。由此得出，我国商品房去库存约需 3.6 年

2、，其中住宅去库 存约需 1.8 年，尽管去化周期仍高于 6-18 个月的合理区间，相比于 历史最高值 4.8 年，已经呈现出显著降低。 我国的城市群发展处于初级阶段。我们认为，位于国家级城市群中 的二线城市或中心城市将是未来新的增长点。一方面与周围地区相 比，这些地区具有更为优渥的经济基础条件，在城市群发展初期能 够吸引周边大量劳动力流入，从而带来经济的进一步发展；另一方 面这些城市比非城市群中的二线城市在与其他城市的关系上更紧密， 经济协作的能力更高，能够创造出更高的经济效率。 租赁市场鼓励政策频出，各企业纷纷入局。2015 年 1 月住建部首次 提出培育住房租赁市场，随后 16 年国务院办

3、公厅再次强调此事， 最后在 2017 年住建部等提出首先关注人口净流入的大中城市的住 房租赁市场。为支持租赁住房建设，政府加大了租赁地块的供应， 降低了土地获得成本。北京租赁地块供应量大且区位较好。2018 年 上海租赁地块出让溢价率为 0。国内长租公寓市场正在兴起，各类 企业纷纷布局长租公寓，并且融资渠道逐渐多样化。 投资建议。我们建议从以下几个 方面来重点把握公司的投资机会： 1、城镇化加速及城市群、都市 圈融合带来的投资机会：京津冀 都市圈的荣盛发展、华夏幸福； 2、租赁市场政策的不断加快推出， 推荐世联行；3、在二线城市布局 较多，受益于二线城市城镇化带 来的需求释放的一二线龙头公司

4、万科 A、保利地产、招商蛇口、 新城控股、阳光城。 重点公司盈利预测与估值（股价为 7 月 2 日） 房地产行业 推荐 维持评级 分析师 潘玮 房地产行业分析师 ：（8610）6656 8212 ： 执业证书编号： S0130511070002 2018 年中期投资策略报告 房地产行业 2018年7月3日 行业深度研究报告/房地产行业 相对沪深 300 表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河房地产】房地产行业深度报告 城镇化的新风口：需求旺盛，机 不可失 【银河房地产】房地产租赁市场专题 报告：江上潮观，洪波涌起 股票代码 股票简称 股价/元 EPS/ 元 PE PB 投资评级

5、 2017A 2018E 2019E 2017A 2018E 2019E 000002.SZ 万科 A 22.80 2.54 3.23 4.03 9.0 7.1 5.7 1.8 推荐 600048.SH 保利地产 11.01 1.32 1.68 2.09 8.3 6.5 5.3 1.2 推荐 002285.SZ 世联行 6.05 0.49 0.60 0.75 12.3 10.1 8.0 3.1 推荐 600340.SH 华夏幸福 23.75 2.83 3.94 5.11 8.4 6.0 4.6 1.9 推荐 001979.SZ 招商蛇口 17.65 1.55 1.95 2.42 11.4 9.

6、1 7.3 2.0 推荐 资料来源：WIND,中国银河证券研究院 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 投资概要： 驱动因素、关键假设及主要预测： 1、空间集聚和人力资本的扩张以及政策红利实际上是中国城镇化加速和房地产快速发展的驱动因素。研究发 现，城镇化带来的住房需求是推高城市住房价格的重要原因。其中， “人才”也就是所谓的“高人力资本”人口在城 市中集聚，这群人往往具有高水平收入与高稳定预期，选择在城市购房、定居的可能性较高，是住房的“刚性需求” ， 同时这部分人的生活需求会吸引更多外来务工人员，从而进一步加快了城市化。 2、对于租赁市场而言，政策是最关键的驱动

7、因素：中央提出“房住不炒”的房地产政策基调，各地政府积极 出台房地产调控政策，从培育供应主体、鼓励租赁消费、完善相关法律等方面全方位倡导租赁住房市场的发展。短期 %-8.00 -3.00 % 2.00 % %7.00 %12.00 17.00 % 22.00 % 17-12 18-01 18-01 18-02 18-02 18-03 18-03 18-04 18-04 沪深300房地产(中信) 行业深度研究报告/房地产行业 政策与建立长效机制的长期目标紧密结合，在租赁住房需求将持续增长的前提下，我们预计未来租赁住房市场将迎来 一个快速发展期。 3、城镇人口增加带来了住房需求释放，经测算规模可观

8、。根据国家人口发展规划（2016 2030 年） 规定， 2020 年全国总人口达到 14.2 亿人左右，2017 年末全国大陆总人口 139008 万人，我们以线性增长来平均分配每年的 人口增长状况，以城镇户籍人口来计算每年需求的释放，未来三年每年将释放需求 6 亿左右平方米。不考虑租金的增 长，我们预计流动人口带来的租金规模大约为 1.19 万亿元，加上落户的毕业三年以内的高校毕业生后总计约 1.3 万亿 元。 我们与市场不同的观点： 市场普遍认为现阶段城镇化建设对一二线房地产市场的促进作用并不明显，并且租赁市场规模较小、需求不足。 但我们注意到，未来城镇化发展尚存在较大的上升空间，并且城

9、市群规划、二线城市人才吸引政策的出台、产城融合 等新措施将进一步推动房地产市场发展，预计未来城市群中的二线城市或中心城市将受益城镇化建设进程的进一步推 进。进一步的，由流动人口、高校毕业生测算的我国租赁市场已达万亿规模，而相对于国外成熟的住房市场而言，我 国的租赁住房市场还有很大的发展空间。 估值与投资建议： 我们建议从以下几个方面来重点把握公司的投资机会：1、城镇化加速及城市群、都市圈融合带来的投 资机会：京津冀都市圈的荣盛发展、华夏幸福；2、租赁市场政策的不断加快推出，推荐世联行；3、在二 线城市布局较多，受益于二线城市城镇化带来的需求释放的一二线龙头公司万科 A、保利地产、招商蛇口、 新

10、城控股、阳光城。 股价表现的催化剂：城市群规划及人才新政出台； 租赁政策支持力度加大。 主要风险因素：租赁市场发展及城镇化进程不及 预期风险；房价大幅下跌风险；棚改货币化不及 预期风险。 目 录 行业深度研究报告/房地产行业 一、 “房住不炒+精准调控+长效机制”将成今后几年主基调 1 （一） “房住不炒”弱化地产行业投资属性，回归居住属性 2 （二）“精准调控”抑制投机，楼市调控不会出现实质松动 2 （三）“长效机制”关键是完善住房供应体系，租购并举 3 （四）房产税立法先行，预计最快 2022 年开始征收 4 二、 “去库存”告一段落，需求持续增加，供给稳 定 . 5 （一）商品房“去库存

11、”效果显著，住宅用地去库存能力强 5 1、商品房库存总量进入低库存阶段 5 2、住宅类库存占比逾四成，库存压力在三四线城市集中，改善型住宅或将面临更大去化压力 . 8 （二）真实需求持续增加，有效需求有待释放，多因素影响短期需求 9 1、住房存量稳定增长，每年新增需求约5 亿平 9 2、商品房成交或迎量价齐升，宏观经济预期乐观，需谨防流动性风险 . 15 （三）供给稳定，房企基本面向好，新一轮供给侧改革开启 19 1、房地产投资上行，新开工增幅收窄，拿地热度理性增长，地价及溢价率走低 . 19 2、房企基本面向好，两极分化加剧 21 3、房地产行业开启新一轮供给侧改革 23 （四）基本面小结.

12、 . 25 三、新型城镇化站 上风口 25 （一）从城市化 到城镇化：走中国特色新型城镇化道路 25 （二）我国城镇化发展水平：尚存在较大上升空间 26 1、总体发展速度较快，但较发达国家仍有较大差距 27 2、常住人口城镇化率与户籍人口城镇化率相差较大，均存在上升空间 . 28 行业深度研究报告/房地产行业 3、城镇化区域发展不均，重点区域具有较大机会 28 （三）城镇化是房地产行业发展的加速器 30 1、城镇化与房地产投资：加速房地产投资 30 2、城镇化与房地产销售：促进房地产销售面积增长 31 3、城镇化与房地产价格：实证检验城镇化率每提高1%，商品房的销售价格增加5.83% . 31

13、 （四）新型城镇化政策导向：城市群、人才吸引与“产城融合” 32 1、世界城市群建设经验：核心城市分工定位，构建交通网络 32 2、我国城市群建设：国家级城市群中的二线城市将是未来新的增长点 . 34 3、我国都市圈建设：京津冀、 沪宁杭、粤港澳竞相发展 36 4、人才引进创造房地产市场需求与机遇 38 5、 “产城融合”成为新的发力点，促进房地产行业发展 39 （五）总结展望：未来房地产看哪里？ 40 四、租赁市场畅享政策红利 . 40 （一）从“居者有其屋” 到“住有所居” 40 （二）需求端：存量可观，增量可期 41 1、住宅一级市场降温，租赁市场有待发育 41 2、租房者青睐小户型，流

14、动人口为需求 主力 43 （三）供给端：鼓励政策频出，各企业纷纷入局 49 1、政策总纲要全方位支持，土地供应利好 49 2、国内长租公寓市场正在兴起 51 3、各类企业纷纷布局长租公寓 52 3、资产证券化为未来融资重 要方向 53 （四）发达国家住房市场结构合理，体系完备 53 1、发达国家租售并举为常态 53 行业深度研究报告/房地产行业 2、美国、日本具有代表性的公寓运营公司 55 五、投资建议及重点推荐标的 . 56 （一）万科 A：国内龙头地位稳固 57 （二）保利地产：业务种类、地点全方位布局 58 （三）世联行：收入增长稳定，逐步聚焦房地产存量市场 60 （四）华夏幸福：产业新

15、城业务布局全国 61 （五）招商蛇口：土地多元化储备，销售逆流而上 62 （六）阳光城：全年销售有望实现 1400 亿目标 63 （七）新城控股：高周转带来高业绩 64 （八）荣盛发展：持续受益于三四线城市量价齐涨行情 65 六、风险提示 . 66 插 图 目 录 . 67 表 格 目 录 . 70 行业深度研究报告/房地产行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 一、 “房住不炒+精准调控+长效机制”将成今后几年主基调 楼市调控不断蔓延深化，效果显著。2017 年以来，楼市调控不断蔓延深化，并取得显著 成效。需求方面，热点一二线城市成交量大多明显下滑，2017 年商品房销

16、售面积同比增速降 至 7.7%，2018 年 1-4 月降至 1.3%；供给方面，土地供给规模不断增大，开发投资保持较快增 长，2017 年房地产开发投资同比增长 7%，2018 年 1-4 月份同比增长 10.3%；库存方面，普通 二线、三四线城市库存去化成效显著，2018 年 4 月末商品房待售面积降至 2014 年末以来的新 低；房价方面，主要城市房价过快上涨势头得到有效抑制，一线城市和部分热点二线城市房价 同比环比均下跌。 政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行论述。2018 年 3 月国务院总理李克强在政府工作报告中将房地产业放在“提高保障和改善民生水平”板块进行 重点论述，重申“房住不炒”总基调，要求“继续实行差别化调控” 、 “建立健全长效机制” ， 基本延续了十九大报告、中央政治局会议、中央经济工作会议等的精神，体现了政策的稳定性 和连续性。预计“房住不炒+精准调控+长效机制”将成