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1、抵押債務證券簡介 Collateralized Debt Obligation(CDO),林潔婉 標準普爾結構融資評級董事 (852) 2533-3522 diane_ July 7th, 2004,主要內容, 何謂CDO? 投資動機 CDO評等 合成型CDO的案例研究,何謂CDO?,債券 / 貸款,特殊目的機構,投資者,CDO是指以第三者債務作抵押而發行的債券。,何謂CDO?, CDO的主要類型: 現金流量型: 利用資產產生的現金流支付投資者的本息 市值型: 資產的市值受到監控。若市值下降,資產將會出售以償付投資者的本息 合成型: 資產是透過信用違約交換合約(CDS)加以指定,若指定的資產發
2、生違約, 由SPV 負責將損失金額支付予CDS交易對手方 混合型: 由上述CDO組合而成,投資動機,多樣化的投資工具 賺取孳息 獲取信用風險頭寸 風險管理 資產管理,CDO評等 合成型 CDO的案例研究,CDO的三個分析層面 結構分析 信用分析 法律分析,資產管理人 (被動管理型 vs. 積極管理型),發行人特殊目的 機構 (SPV),信用保障買方保薦人,CDS 對手方,如:投資銀行,保費,發債收入,信用保障的付款,由20 個企業或政府債權組成的的參考資產組合,抵押品,評等等別為AAA的美元 債券,信用聯繫票據 (CLN),投資者,CDO評等 合成型 CDO的案例研究,CDO評等合成型 CDO
3、的案例研究 (結構分析),交易對手評等及抵押品要求 交換合約對手方 存款銀行 / 代理人 / 託管人 抵押品 資產管理人評估(盡職調查) 投資策略 資產管理方面的經驗及關注重點 管理CDO的經驗 風險管理與內部控制 基礎設施 標準普爾的 “CDO Manager Focus”,CDO評等 合成型 CDO的案例研究 (信用分析), 標準普爾CDO Evaluator 採用 Monte Carlo 模擬法 資產池內的資產可包括企業或政府債權、ABS(資產保證證券)、以及CDO 違約機率 基於標普對 1981-1997年間發生的企業債務違約的研究結果 違約機率轉換矩陣:由信用評等和到期日決定 建立指
4、定資產組合的違約機率分佈 輸出 指定資產組合在其有效年期內的累積總債務違約率(即假設違約率 “SDR”),CDO評等 合成型 CDO的案例研究 (信用分析),CDO評等 合成型 CDO的案例研究 (信用分析), 標準普爾CDO Evaluator 易於理解和操作 最新版本CDO Evaluator 2.3 :資產池可包括企業及政府債權, ABS,以及CDO 可於標準普爾網站免費下載產品及流覽有關詳情 (),資料輸入,產業分布,評等分布,CDO評等 合成型 CDO的案例研究 (信用分析),CDO評等合成型 CDO的案例研究 (信用分析), 回收率 (WARR) 與發債人評等或債券評等無關 取決於
5、組合內資產的還款順位和註冊地 優先債券與次級債券的回收率不同 不同國家的回收率有所不同 根據信用違約交換合約的有關條款進行扣減:例如債券最低廉交付方法或債券重組類型等 受資產管理人的績效影響 資產管理人的經驗和專業知識影響資產回收率 “CDO Manager Focus”,CDO評等合成型 CDO的案例研究 (信用分析),資本結構 指定資產組合 = 1億美元 單一分券的合成型CDO 總假設違約率 (不考慮任何回收)AAA 18.00 加權平均回收率 “WARR”假定 25 回收率 = 75實際損失率 淨假設違約率(考慮回收率的因素)AAA 18.00假設違約率 75損失率 = 13.5在這結構
6、下, 若指定資產組合出現信用損失,信用保障買方最多將承擔其中的1,350萬美元 (1億美元 13.5%), 這數額稱為 “門檻損失”. 超過此數的信用損失將由債券持有人承擔。債券持有人的承擔以票據發行額為限 (如 1,000萬美元)。,CDO評等 合成型 CDO的案例研究 (法律分析), 法律分析 管轄法律 發債計畫及債券系列的交易文書 信用違約交換合約及 International Swaps and Derivatives Association (ISDA)檔 法律及稅務意見,參考資料,“Global Cash Flow and Synthetic CDO Criteria” (全球現金流量型 CDO及合成型CDO評等準則) 2002年3月 “ Criteria for rating Synthetic CDO Transactions” (合成型CDO評等準則) 2003年9月上述報告收錄於: 標準普爾產品 RatingsDirect() 標準普爾網站(),