公司理财学 全套课件（下）

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1、,第6章 资本结构决策（I） 基本概念和方法,本章教学内容,6.1 资本成本,6.2 杠杆原理,6.3 最优资本结构的确定,2,6.1 资本成本,无论公司采用何种筹资方式，都不可能无偿使用所筹措的资金。企业只有建立起资本成本的观念，才能正确地进行筹资与投资决策，合理地安排资本结构,3,6.1.1 资本成本的概念和作用,资本成本（资金成本）的概念 在一定时期内，企业为了筹集和使用资金而付出的代价 广义：企业全部资金的成本 狭义：企业筹集和使用长期资金（包括长期负债和权益资本）的成本 对公司来讲：资本成本是使用资金的代价 对投资者来讲：资本成本是资金所有者预期的（或要求的）收益率 注意的问题： 资

2、本成本是投资的机会成本 企业的资本成本是变化的 资本成本是企业的税后成本,4,6.1.1 资本成本的概念和作用,资本成本的构成 用资费用 企业在生产经营、投资过程中因使用资金而支付的代价 资本成本的主要构成部分 属于变动性费用 因用资数量的多少和用资时间的长短而变动 筹资费用 企业在筹措资金的过程中为获取资金而支付的费用 属于固定性费用 在筹集资金时一次支付的，可视为筹资数额的一项扣除,5,6.1.1 资本成本的概念和作用,资本成本的作用 资本成本是拟定筹资方案的依据 最佳筹资方案是实现使综合资本成本最低的各种筹资方式的最优组合 资本成本是评价投资方案的经济标准 资本成本是一个投资方案必须达到

3、的最低报酬率 资本成本的表示方法,K：资本成本，以百分率表示 D：用资费用 P：筹资数额 F：筹资费用 f：筹资费用率，即筹资费用与筹资数额的比率，,6,6.1.2 个别资本成本,债务资本成本 长期借款成本 用资费用：使用资金所支付的利息，利息费用在所得税前列支，具有抵税作用 筹资费用：取得长期借款时所支付的手续费等,Kl：长期借款的资本成本 Il：长期借款的年利息 L：长期借款筹资总额 TC：公司的所得税税率 fl：长期借款筹资费率,如果长期借款的手续费很低，则公式中的fl可以忽略不计,rl：借款的利息率,7,6.1.2 个别资本成本,债务资本成本 长期债券成本 债券成本的计算与长期借款类似

4、，应以税后的债务成本为依据计算，但债券的筹资费用一般较高,Kb：债券的成本 Pb：债券的发行价格 fb：债券的筹资费率 I：每年的利息支付 TC：公司的所得税税率 n：债券的期限 M：债券的面值,当n很大时，可以忽略等式右边的第二项，将债券的偿付现金流量看作是利息支付的永续现金流量，得到简化公式,8,6.1.2 个别资本成本,权益资本成本 优先股成本 企业发行优先股，既要支付筹资费用，又要定期支付股利 优先股的股利是从税后利润中支付的，没有抵税的作用 优先股成本通常要高于债券成本 企业破产时，优先股股东的求偿权位于债权人之后，优先股股东的风险大于债券持有人的风险，而且优先股股利要从税后利润中支

5、付，不存在减税利益,Kp：优先股成本 Dp：优先股每年的股利 Pp：优先股的发行价格 fp：优先股筹资费率,9,6.1.2 个别资本成本,权益资本成本 普通股成本 普通股的用资费用（股利）不是固定的，要根据企业经营业绩的好坏及股利政策而定，计算较为复杂 普通股成本的计算模型 股利贴现模型 零增长股利的股票固定增长股票,Ks：普通股成本 Ps：普通股发行价格 fs：普通股筹资费率 Ds：固定股利支付额,D1：第1年的股利 g：固定的股利增长率,10,6.1.2 个别资本成本,权益资本成本 普通股成本的计算模型（续） 资本资产定价模型（CAPM模型）风险溢价法,Ks：普通股成本 Rf：无风险报酬

6、Rm：资本市场的平均报酬率 ：公司股票的贝塔系数,Kb：债务成本 RPs：股东比债权人承担更大风险所要求的风险溢价,11,6.1.2 个别资本成本,权益资本成本 留存收益成本 留存收益是公司税后利润中被留在公司内部用于未来发展而未作为股利发放给股东的那部分收益 留存收益的成本相当于没有筹资费用的普通股的成本 固定股利股利以固定比率g增长,Kr：留存收益成本 Ps：普通股发行价格 Ds：固定股利支付额,D1：第1年的股利 g：固定的股利增长率,12,6.1.2 个别资本成本,权益资本成本 普通股与留存收益都属于所有者权益，股利的支付不固定。企业破产后，股东的求偿权位于最后，与其他投资者相比，普通

7、股股东所承担的风险最大，因此普通股成本与留存收益的资本成本最高,13,6.1.3 综合资本成本,综合资本成本的概念 企业同时通过多种渠道、采用多种方式筹措长期资本，而不同筹资方式下资本成本各不相同 综合资本成本，是以各种资本占全部资本的比例数为权重，对个别资本成本进行加权平均计算的，故又称之为加权平均资本成本（Weighted Average Cost of Capital，WACC） 综合资本成本是确定最佳资本结构的依据,KW：综合资本成本 Wi：第i种资本占全部资本的比例 Ki：第i种资本的成本,14,6.1.3 综合资本成本,影响综合资本成本的因素 个别资本成本的影响因素 总体经济环境

8、总体经济环境变化的影响，反映在无风险报酬率上 证券市场条件 影响证券投资的风险 融资规模 计算权重的不同方法 以账面价值为基础的资本权重 以市场价值为基础的资本权重 以目标价值为基础的资本权重,15,综合资本成本的计算举例,某公司各种长期资本的账面价值、市场价值和目标价值以及个别资本成本的资料如下表所示。分别以账面价值比重、市场价值比重和目标价值比重为权重计算该公司的综合资本成本。,公司的资本成本及资本结构,16,综合资本成本的计算举例,解析过程 按账面价值计算的综合资本成本为：按市场价值计算的综合资本成本为：按目标价值计算的综合资本成本为：,17,6.1.4 边际资本成本,企业各种资金的成本

9、，是随时间的推移或筹资条件的变化而不断变化的，当筹集的资金超过一定限度时，原来的资本成本就会增加 企业为了扩大生产规模，常常需要追加筹资，在追加筹资时需要知道筹资额在什么数额上会引起资本成本的变化，这就需要计算边际资本成本 边际资本成本（Marginal Cost of Capital，MCC）定义为每增加一个单位的筹资金额所增加的成本 在原有资金的基础上，追加筹资在某一范围内，其资本成本仍保持原有资本结构的平均资本水平 当某种新增资金突破某一限度时，边际资本成本将会提高,18,边际资本成本的计算举例,某公司目前拥有长期资本10,000万元，其中长期借款2,500万元，长期债券2,000万元，

10、普通股5,500万元。公司为了扩大生产规模，现需要追加筹资。按目前的资本结构计算追加筹资的边际资本成本。 解析过程 第一步，确定目标资本结构 应根据原有的资本结构和目标资本结构的差距，确定追加筹资的资本结构。题目中公司目前的资本结构即为目标资本结构，计算目标资本结构如下：长期借款： 长期债券： 普通股：,19,边际资本成本的计算举例,解析过程（续） 第二步，测算各种筹资方式的资本成本及其分界点,个别资本成本及其分界点,20,边际资本成本的计算举例,解析过程（续） 第三步，计算筹资突破点 筹资突破点是指在保持其资本结构不变的条件下可以筹集到的资金总额。也就是说，在筹资突破点以内，资本成本不会改变

11、；一旦超过了筹资突破点，即使保持原有的资本结构，资本成本也会增加,21,边际资本成本的计算举例,解析过程（续） 第三步，计算筹资突破点（续）,筹资突破点计算表,22,边际资本成本的计算举例,解析过程（续） 第四步，计算边际资本成本,边际资本成本计算表,23,边际资本成本的计算举例,24,6.2 杠杆原理,在经济生活中，某些固定费用可起到杠杆支点的作用，当某一财务变量以较小的幅度发生改变时，另一变量会大幅变动 了解杠杆原理的目的是能够利用杠杆提高经济效益，努力降低风险,25,6.2.1 经营风险和经营杠杆,经营风险 经营风险是指企业因经营上的原因而导致利润波动的风险，也可以理解为生产经营上的不确

12、定性带来的风险 影响企业经营风险的因素 产品需求 产品售价 产品成本 企业调整价格的能力 固定成本在产品成本中的比例 固定成本在企业全部成本所占的比例较大时，单位产品分摊的固定成本就越多，若产量发生变动，单位产品分摊的固定成本会随之变动，导致企业未来的经营收益发生较大的变动，经营风险也就越大；反之，企业的经营风险越小,26,6.2.1 经营风险和经营杠杆,经营杠杆 由于固定成本的存在，销售量或销售额的较小变动就会引起息税前利润较大的变动 经营杠杆收益 企业可以通过增加销售量从而降低单位产品分摊的固定成本额，以此来较大幅度地提高息税前利润 经营杠杆风险 由于企业固定成本的存在，企业销售量较小幅度

13、的下降也会引起息税前利润较大幅度地下滑,27,6.2.1 经营风险和经营杠杆,经营杠杆 固定成本相对较高的公司，其经营杠杆也相对较高，息税前利润对销售量（额）的变动也更加敏感 经营杠杆本身不是企业经营风险的来源 经营风险是由企业生产经营中的不确定因素引起的，而经营杠杆只是起到了放大这些不确定因素对息税前利润的影响程度。也就是说，经营杠杆只显示了一种潜在的收益或风险，只有在销售和产品成本发生变动从而带来经营收益或经营风险的前提下，才会由于经营杠杆的存在，放大这种收益或风险,28,6.2.1 经营风险和经营杠杆,经营杠杆 经营杠杆系数（Degree of Operating Leverage，DO

14、L） 经营杠杆系数是企业息税前利润的变动率相对于销售量或销售额变动率的比率 经营杠杆系数反映了经营杠杆的作用程度，可以用来估计经营杠杆收益的大小和经营杠杆风险的高低,DOL：经营杠杆系数 EBIT：基期的息税前利润：息税前利润变动额 Q：基期的销售量：表示销售量变动额 S：基期的销售额：表示销售额的变动额,29,6.2.1 经营风险和经营杠杆,经营杠杆 经营杠杆系数（Degree of Operating Leverage，DOL） 经营杠杆系数的公式变换,定义变量： P单位销售价格；v单位变动成本；Q销售量； S销售收入=PQ；VC变动成本=vQ；FC固定成本,销售收入与相应的变动成本之间的

15、差额，叫作边际贡献,30,经营杠杆系数的计算举例,某公司生产某产品的固定成本为60万元，变动成本率为40%，试计算当公司的销售额为400万元、200万元和100万元时的经营杠杆系数。 解析过程 当公司的销售额为400万元时，其经营杠杆系数为：当公司的销售额为200万元时，其经营杠杆系数为：当公司的销售额为100万元时，其经营杠杆系数为：,31,经营杠杆系数的计算举例,对计算结果的进一步解释 在固定成本不变的时候，经营杠杆系数的含义是销售额变化所引起利润变化的幅度 例如，DOL1表明其销售额在400万元时，销售额的变动会引起息税前利润1.33倍的变动；DOL2表明其销售额在200万元时，销售额的

16、变动会引起息税前利润2倍的变动；DOL3表明在销售额为100万元时，边际贡献刚好可以抵偿固定成本，企业处于盈亏平衡状态，经营杠杆系数趋于无穷大，经营风险非常高，此时销售额稍有减少就会导致企业亏损 在固定成本不变的时候，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险越小；反之，销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也就越大,32,6.2.2 财务风险和财务杠杆,财务风险 财务风险是指企业在经营活动中与筹资有关的风险，尤其指负债经营可能导致企业因资不抵债而破产的风险 由于债务利息是固定不变的，当债务资本比率较高时，投资者将负担比较多的债务成本，加大财务风险 如果债务比率很低，虽然风险小，但是没有充分利用债务利息的税收抵减作用 需要合理安排债务资本比率,33,6.2.2 财务风险和财务杠杆,财务杠杆 财务杠杆是指由于固定性利息费用的存在，企业运用债务资本使得普通股每股收益的变动幅度大于息税前利润的变动幅度 财务杠杆与经营杠杆的区别 财务杠杆更具有可控性 企业的经营杠杆往往由企业所属的行业特点和企业经营的客观需要所决定，企业一般无法随意作出选择。但企业可以根据实际需要选择适当的负债水平 财务杠杆与经营杠杆在放大企业利润波动中所处的环节不同 经营杠杆放大了销售量或销售额变动对息税前利润的影响 财务杠杆在经营杠杆对息税前利润放大的基础上，进一步放大普通股每股收益的变动,