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1、公司治理中的行为财务学,Randall Morck 在NBER上的论文 行为财务学 公司治理 独立董事 非执行主席,什么是公司治理?,公司治理 如何解决分散的投资者的集体行动问题及如何协调公司的各种关系人的利益冲突。 其目标是：透明、公平、负责。,什么是公司治理？,公司治理问题的起因：对公司控制方面的差异分散的所有权 公司的各种关系人的利益冲突产生投资者之间的集体行动问题公司治理是关于如何解决分散的投资者的集体行动问题,五种可选的机制,所有权和控制权的部分集中； 敌意收购和代理表决； 董事会代表和集中控制权； 协调管理者利益； 对执行总裁的受托责任有明确规定，辅之以法律诉讼来阻止有损投资者利益
2、的公司决策或是对于以前发生的损害投资者利益的行为寻求赔偿。,在多数国家受欢迎的是大股东对所有权和控制权的部分集中。 两个明显的不利之处：(1) 可能出现大股东与管理者串通损害小投资者的利益， (2) 二级市场流动性降低。公司法有效限制大股东的权力。 董事会是协调股东行动的主要机制。但人们广泛认为董事会效率极低。,为什么目前公司治理如此突出？,1) 过去二十年来世界范围的私有化浪潮， 2) 养老金改革及私人储蓄的增长， 3) 八十年代的收购风潮， 4) 解除管制及综合化的资本市场， 5) 1998年的东亚经济危机使得新兴市场的公司治理成为人们注意的焦点， 6) 近期出现的一系列美国公司丑闻及失败
3、的案例，这些问题早已存在但在90年代后期的牛市中并未暴露出来。,典型的或第一类代理问题,某人根据契约应该为另一人的利益服务，但事实上却没有做到，而是为自己的利益服务。 股东与管理者 股东与债权人 大股东与小股东,第二类代理问题,盲从或董事默许 本应独立行动的个人受到他人的影响。 近期出现的许多公司治理方面的丑闻都存在着盲目忠诚的现象。 这或许是造成董事会效率极低的原因之一。,第二类代理问题,Enron，Worldcom，Hollinger， CAO 等公司的职员和董事本来应该发现问题、寻求解答、并提出预警信号，但没人这样做 社会心理学认为忠诚根植于人们的行为中。存在着天生的服从权威的心理学倾向
4、。,Milgram实验,Stanley Milgram 1961所做的第一个社会心理学实验 装在盒子里的电源开关，分别标明15伏、30伏等等直到450伏 不同电压也标明了从轻度到严重的危险性 研究惩罚在学习和记忆中的作用,Milgram实验,从盒子引出的电线连到一名专业演员身体的各个部位。当真正的实验对象按下电源开关，演员则摹仿不断增强的电击的痛楚。 真正的实验对象是以广告吸引来的新港州的居民，他们参加心理学实验可以得到现金酬劳。,Milgram实验,Milgram原打算在美德两国作比较实验。 Milgram起初以为大多数美国人会很快退出实验，但事实并非如此。 实验在耶鲁大学的学生、新港州和辛
5、辛那提州的普通居民中间多次重复进行。实验结果本质上是相同的。 实验结果与公司职员和董事对于执行总裁的盲目忠诚（甚至在有明显迹象表明总裁的决策是错误的情况下仍然盲从）是极为吻合的。,变更的实验,不同意见的同伴 权威意见互相矛盾 没有权威的情况 对公司治理的意义 独立董事 非执行主席 使人们认识到他们的行为偏差，有助于其改正错误并趋向于适当的行为。,经验证据,Higgs报告和Sarbanes Oxley法案 有关独立董事和非执行主席的证据无法令人满意。 可能的原因 真正独立的董事很少存在 克服盲从并不容易,公司治理为何如此重要?,“公司治理是创造财富的支柱，是公司财务的一个基本方面” 好的公司治理
6、对公司的竞争力至关重要 最迎合股东利益的公司比管理者专制的公司取得的回报高8.5%。 (2003年1月11日经济学家, ) 较好的公司治理可以降低公司的资金成本 (2002 冬季麦肯锡季刊) 公司治理是吸引投资者的必要条件 公司治理可以成为腐败的有效克星,公司治理为何如此重要?,从亚洲的角度来探讨原因:90年代后期的亚洲金融危机 促使人们对这一区域的公司治理进行重新考虑: 对亚洲国家危机前的观念、政策、市场现实的重新思考-公众对于危机诱因的意识 国际货币基金组织、世行、亚行推行公司治理的努力 公司治理成为政府从公共政策应用和经济改革方面对付危机的重要部分,亚洲主要的公司治理问题,所有权和控制权
7、问题 家族公司占统治地位：所有权集中 关系人与公司关系的非正式性 法律法规问题 法律和经济传统的多样性 广泛的基础设施开发：资本、人力资本 亚洲国家危机后公司治理改进的主要因素 上市公司决策的透明度 管理者对股东负责 对小股东权益的保护,公司治理在亚洲的进展,香港 香港拥有以家族制占统治地位的公司治理体系。该体系经历了一系列渐进而有成效的改革。为什么？ 金融业优势 实力较强的银行和资本市场 金融业界的竞争和合作 银行法令、上市规则和收购条例 简单直接的破产程序 容易退出 会计和审计标准的改进 有效的监督和自我监督 经济规模小 非正式的信誉和关系机制,公司治理在亚洲的进展,新加坡 政府关联公司在
8、经济中发挥主导作用，相互持股十分普遍 透明度的问题 关联方交易，例如，星展银行有意购买大众钢铁股权，但大众钢铁的一名董事是星展银行的主席！ 金融管理局: 强有力的市场监管组织,公司治理在亚洲的进展,马来西亚 对董事的持续教育计划(CEP)和一直延续的强制提升计划(MAP)：上市公司的每一个董事每年须通过听课、讲课或是撰写文章等方式以获得48分,公司治理在亚洲的进展,日本 40家大公司已经采用来英美式的公司治理模式 东京证交所近来宣布了一系列措施，旨在改革落后的股东大会制度、增强信息披露的准确性，尤其是要求延长股东会的天数、对会议的及早通知、将有关信息以英文在网上公布等。,公司治理在亚洲的进展,
9、韩国问题：小股东保护和透明度 财团问题：最大的股东通过所有权的集中而对公司拥有控制权，以及交叉持股问题 公司决策及财务方面缺乏足够的公共信息 高负债率,公司治理在亚洲的进展,韩国 改革：国际货币基金组织提供有条件的援助，最终目的是通过向股东和公众投资者开放决策过程来重塑公司行为；允许机构投资者和外国投资者进入公司。 根据市场标准，鼓励更多的专业管理者 培育更市场化的经济，减少政府机构的影响及少数集团的统治,公司治理在亚洲的进展,韩国 例如：公平交易委员会(FTC) 调查6家最大的家族控制的财团的业务活动：SK、三星、LG、现代集团、现代汽车、现代重工，以判断拥有控制权的家族是否从事了损害其他股
10、东利益的非法交易。,公司治理在亚洲的进展,印尼 问题：国有企业的管理和治理，包括日益加快的私有化和竞争 改革: 政府采用了两项互相促进的措施: (1) 采纳主要的法律、法规、行政方面的改革，以清除对重组的障碍; (2) 建立不具强制性的原则系统，用以指导（但不是控制）债务人与债权人的谈判。,公司治理在亚洲的进展,印尼这一策略包括如下方面的措施：理顺法规体系、强调经营活动的透明度、增强公司内部人员对股东和执法者的责任感、增强执法机构的执法效率。这些措施对于加强市场自律、减少腐败、启动以私有经济带动的经济增长。,公司治理在亚洲的进展,泰国 问题：单一家族通过金字塔式的持股结构或交叉持股而获得并维持对公司的控制权。背离了一股一票的投票规则，使得控股的家族可以维持对公司的控制、家族内部交易、剥夺小股东的投票权从而剥夺小股东的权益。改革：为改进公司治理，证券交易委员会已经开始检讨会计准则和实践，以期与国际惯例接轨，这将强化所有上市公司的透明度和信息披露准则。,
