资产证券化在我国的发展、现状及前瞻

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1、资产证券化在我国的发展、现状及前瞻一、引言资产证券化最早创设于 20 世纪 70 年代的美国，短短 40 年时间里便成为金融市场中 主流的直接融资工具。究其核心技术，莫过于“真实出售”和内部的信用增级，通过将流动 性欠佳但能产生稳定现金流的基础资产分离为无风险和高风险高收益的两类现金流，两者 分别满足了低、高两类风险偏好的投资者，优化了资产端和资金端的对接效率。虽然我国债券市场发展的时间不长，但是，资产证券化却是债券市场发展中不可或 缺的重要环节，一方面，在当前国内经济促转型、调结构的大背景下，市场中各参与主体 仍有较大的融资需求，如何满足融资需要又分散风险，需要广泛的利用金融创新，发挥各 种

2、金融工具的优势。另一方面，资产证券化凭借其标准化、透明化、专业化、公平化的基 本特征，可以有效的发挥金融市场的风险识别功能，实现“阳光化”信贷出表，优化金融资 源配置。因此，资产证券化将是我国金融创新的重要方向之一，对推动实体经济发展，维 护金融体系稳定将起到关键作用。二、国内资产证券化发展历程我国的资产证券化发展起步较晚，从整个市场规模来看，从诞生到现在主要经历了 以下几个阶段：第一，从 1996xx 年处于萌芽阶段，发行规模较小，大多采取了离岸证券 化的形式，基本上不涉及境内机构。第二，从 xxxx 年处于试点发展阶段，资产证券化发 行数量和规模较快速增长，市场机构和监管部门对资产证券化都

3、进行了广泛研究和讨论， 人民银行、银监会等十部委分别在 xx 年 3 月、xx 年 9 月组成信贷资产证券化试点工作协 调小组；第三，从 20162016 年处于停滞阶段，受美国金融危机影响，出于宏观审慎和控 制风险的考虑，中国监管当局停止了对资产证券化产品的审批发行。第四，从 2016 年至今 处于支持发展阶段，随着监管当局的政策放松，陆续的利好政策公布，中国资产证券化重 整旗鼓，被视为盘活存量资产、加速资金周转以及调整中国经济结构的重要金融创新工具。三、国内资产证券化发展现状市场概况在我国市场中资产证券化产品主要有三种类型，分别为银监会主管的信贷资产证券 化产品、证监会主管的企业资产证券化

4、产品和交易商协会主管的资产支持票据，由于监管 机构的不同，这三类产品在市场中也被简称为银监会主管 ABS、证监会主管 ABS 和 ABN。在三种产品中，资产支持票据由于并未设立特殊目的载体，因此不属于严格意义上 的资产证券化，从产品归类上，更接近于特定资产受益权增信的中期票据。2016 年以来，我国资产证券化产品发行数量和规模巨幅增加。2016 年内截至 2016 年 8 月 14 日，我国市场中共计发行包括信贷资产证券化、证券公司专项资产管理计划和资 产支持票据在内的资产证券化产品总额为 1544 亿元，仅 2016 年近 8 个月的发行额便已超 过了历史自 xx 年以来的发行总额。其中，如

5、表 1 所示，最早发展的信贷资产证券化债券规 模最大，总计发行亿元，占比%；证券公司专项资产证券化债券累计发行规模达亿元，占 比%；资产支持票据的规模仅为 142 亿元，市场占比仅为%。1、信贷资产证券化产品信贷资产证券化是指将金融机构为借款人发放的贷款作为基础资产而进行的证券化， 由中国人民银行和银监会负责审批和监管，发起人主要包括商业银行、金融公司、资产管 理公司和汽车贷款公司。我国信贷资产证券化试点于 xx 年开启，在 xx 年因全球金融危机 影响，我国资产证券化业务受到监管部门的全面叫停，信贷资产证券化业务也陷入了停滞 阶段。直到 2016 年 9 月 7 日，国家开发银行通过簿记建档

6、、集中配售发行了亿元的“2016 年第一期开元信贷资产支持债券”，标志着我国信贷资产证券化业务的正式重启。经过多年发展，信贷资产证券化产品的发行规模日益扩大，基础资产的范围领域也不断拓宽，目前 已经涵盖了包括个人住房抵押贷款、个人信用卡贷款、个人汽车抵押贷款、中小企业贷款、 一般企业贷款和不良贷款等多类型、多层次的基础信贷资产。2、企业资产证券化产品企业资产证券化产品是指证券公司通过其内部资产管理部门设立的专项资产管理计 划，以专项资产管理计划作为一个特殊目的载体，然后由 SPV 主动向原始权益人购买可证 券化的基础资产，将该单项资产或多项资产汇成资产池，以资产池产生稳定的现金流为支 持，以计

7、划管理人的身份向投资者发行资产支持收益凭证，最后用资产池产生的现金流来 偿还所发行的有价证券。国内首单证券公司企业证券化业务开始于 xx 年 8 月中金公司推出 “联通收益计划”专项计划。xx 到 2016 年暂停四年后，2016 年 8 月，远东租赁 2 期专项资 金管理计划发行，标志着证券公司企业资产证券化业务的重启。截止目前，市场上共发行 了的券商专项资产管理计划发行规模总额为亿元，是市场中的第二大主体。3、资产支持票据资产支持票据是由银行间市场交易商协会负责审批和监管，非金融机构以基础资产 所产生的现金流为还款支持，在银行间市场发行的一种债务融资工具，简称 ABN。ABN 的基础资产与

8、证券公司企业贷款资产证券化相似，同时两者又均与信贷资产证券化的基础 资产存在较大差异。严格意义上讲，资产支持票据并不属于标准资产证券化产品，资产支 持票据的基础资产没有与发行人完全隔离，即业内所谓的“真实出售”，在基础资产现金流 不足的情况下，融资方应以自身的经营的收入作为还款来源，资产池和企业本身并没有实 现真正意义的隔离。资产支持票据在我国发展起步较晚，第一批非金融企业资产支持票据 于 2016 年 8 月 7 日在我国注册通过，这标志着我国资产支持票据业务的正式开闸。截止目 前，ABN 在市场共计发行亿元。从规模上来看，资产支持票据在我国资产证券化产品中占 比最小，产品本身尚未引起市场参

9、与者的广泛热情。 法律制度一直以来我国债券市场的监管存在“三龙治水”的格局，银监会、证监会和人民银行 三家机构负责市场的主要监管工作，产品的主要法律发挥也分别由三家管理机构制定。根 据我国资产证券化的三种监管情况分析，信贷资产证券化在国内发展最早，其法律制度框 架最为成熟，中国人民银行、银监会等监管部门制定颁布了多项部门规章，为我国信贷资 产证券化发展提供了稳定的制度保障。证券公司企业资产证券化产品长期以来一直由证监 会主管，如表 2 所示，2016 年 3 月，证监会发布证券公司资产证券化业务管理规定 ， 标志着证券公司资产证券化业务由试点业务开始转为常规业务。资产支持票据正式诞生于 201

10、6 年 8 月，银行间交易商协会发布的银行间债券市场非金融企业资产支持票据指引 是其纲领性的指导文件。总体来说，目前国内市场形成了商业银行、证券公司和信托为核 心，企业资产支持证券、信贷资产支持证券和资产支持票据为基础的综合制度体系。xx 年全球金融危机爆发，以合成型 CDO 为首的衍生资产证券化产品在危机过程中 起到了推波助澜的作用，传统金融监管不能有效应对资产证券化风险。国内监管部门广泛 吸取了金融危机的教训，总结了美欧市场的相关经验，对我国相关法律制度进行了更深入 的完善，首先，改善了证券化信用评级机制，引进强制双评级机制并鼓励投资人采用付费 模式，深入研究产品的市值风险；第二，提高相关

11、信息的披露程度，将标准、公开、透明， 作为资产证券化的重要发展方向；第三，审慎选择入池资产，采取中央统筹、逐步开放的 指导原则，有序的开放市场，保持监管层的有效控制力；第四，对发起人探索实施一定比 例的风险自留，利用资产证券化的风险分散特性，强制要求发起人持有最低的自留风险比 例，约束发行人的利益函数，降低产品的市场推广难度。四、国内资产证券化发展前瞻扩容基础资产范围基础资产范围扩容是资产证券化业务快速发展的保证。2016 年 5 月银监会下发的 关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知鼓励选择符合条件的国家重大基 础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方政府融资平台公司

12、贷款、 节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷 款等多元化信贷资产作为基础资产，有效的扩大了信贷资产证券化的基础资产范围。2016 年 3 月，上海证券交易所出台证券公司资产证券化业务管理规定第八条规定：“基础资 产可以是企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利，商业物业等 不动产财产，以及中国证监会认可的其他财产或财产权利”，信贷资产首次出现在企业资产 证券化业务的基础资产的范围内。随着已有品种的不断推出，监管层必然循序渐进的开放 基础资产，扩大资产端的供给力度。统一整合交易体系整合交易平台对于资产业务的快速发展具有极其重要的意义。目

13、前我国资产证券化 业务体系分为三大类别，对应监管分别隶属于三个独立的体系。寻找一个合适的方案将现 有的三种途径统一到一个平台，实现资产支持工具同时在银行间市场和交易所市场同时交 易，不但可以为产品提供更多的流动性，还可以提高操作的一致性和资本与资源的配置效 率。2016 年平安 1 号小微消费贷款专项计划同时在两大市场上市，标志着统一的交易体系 有望在不远的未来成为可能，交易体系统一整合有望进一步发展。加强非标业务监管资产证券化的良性发展离不开对非标业务的治理。自 2016 年以来，商业银行理财资 金直接或通过非银行金融机构、资产交易平台等间接投资于“非标准化债权资产”业务增长 迅速。商业银行

14、在非标业务开展中存在规避贷款管理、未及时隔离投资风险等诸多问题。 如表 3 所示，为了治理我国的非标业务，一行三会相继联手，2016 年 3 月，银监会发布 中国银监会关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知 ，明确限制理财资金非 标资产持比范围，约束非标业务发展；2016 年 5 月 16 日，央行及银监局、证监局、保监 局联合外汇局近日印发了关于规范金融机构同业业务的通知 ，通过约束买入返售业务、 限制同业存款业务，重创影子银行。无论是基于非标业务本身的高风险性，还是利率市场 化的客观要求，监管层对于非标业务的治理都将更为严格，为资产证券化业务的快速开展 提供强大的反向挤压效应。五、

15、总结近年来，资产证券化业务日益受到监管层的重视，被视为是“优化金融资源配置、用 好增量、盘活存量”的重要手段，对促进经济结构调整、支持实体经济发展具有重要的作用。 对资产证券化的市场参与者而言，资产证券化是一种全新的融资手段、一种高级的资产管 理方式、一种风险管理的新型工具。2016 年资产证券化业务在我国的爆炸式的增长并非偶 然，与其背后的政策变化相伴而行，随着基础资产扩容、交易平台统一整合、次级层最低 持有比例放开、试点业务常规化、评估审批时间缩短、双评级制度确立等一系列改革的进 一步深化，以及监管机构对于非标业务监管的力度不断加强，市场各参与主体均已经开始 意识到市场趋势的转变，根据政策指引进行相应的战略调整，资产证券化在中国市场中有 望迎来全新的快速发展时期。