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1、专业学位硕士论文开题报告书专业学位硕士论文开题报告书 论文题目我国证券投资基金管理费与业绩报酬激励研究以中欧精选基金为例 一、论文选题根据和意义一、论文选题根据和意义 (一)选题背景(一)选题背景 我国证券投资基金法对基金管理人在基金管理费用方面的忠实义务未 作规定。同样对基金管理费的提取比例及方式亦未涉及,只是在第37条笼统地规 定作为基金管理人报酬的管理费的提取、支付方式与比例,应当按照国家有关规 定执行并在基金契约中明确,证券投资基金管理暂行办法对此也未作规定。 实践中,基金管理费率通常是由基金管理人与托管人在订立基金契约时确定,实际 上是由基金管理人单独决定的,并不存在类似于美国共同基
2、金董事会那样的机构 可以通过公司法来对基金管理费率进行监控。此外,我国现行基金法规对基 金持有人的派生诉讼的权利未作规定,对基金管理费的司法约束力亦较弱。 在1.5%的固定管理费率下,基金管理公司无论业绩好坏一样赚钱,特别是2008 年金融危机以来,整个证券市场环境不好,基金亏损严重,但基金管理公司仍旧提取 高额管理费。这样的单一高固定费率造成两个后果:一方面,对基金管理人而言,管 理费失去了约束和激励的作用,在一定程度上妨碍了他们提升服务质量和管理水 平;另一方面,对基金持有人而言,由于无法通过管理费的变动来约束或者激励基金 管理人的行为,从而使基金管理人在实际上凌驾于基金持有人之上,不利于
3、维护基 金持有人利益。 针对这些情况,本文以中欧精选基金为例,对在固定管理费率与浮动管理 费(业绩报酬)双重体制下运行的公募基金进行分析。从理论的角度对固定管 理费率与业绩报酬进行对比,隐性激励和显性激励的对比、维护投资人利益、 可能导致的过度投机等方面进行研究。本文旨在探索两种模式的兼容并茂,从 而有助于推动基金行业持续健康的发展。 (二)研究意义(二)研究意义 由于传统的激励理论与方法已经难以适应基金经理激励问题研究的需要, 所以迫切需要结合基金业的特点,对传统的将经理人激励方式重点定义为薪酬 、股权、期权的研究思路进行新的拓展。本文将要分析的主要基金经理激励方 式包括:基金管理费与基金经
4、理直接利益相关的激励方式;职业声誉隐性和长 期激励方式;相对业绩排序证券投资基金业特有的锦标赛激励制度。同时,对 基金经理激励问题的分析需要结合证券投资组合理论与行为金融理论,与一般 企业经理人激励问题相比,对基金经理激励问题往往需要从学科交叉的角度进 行分析。所以对基金经理激励问题的研究,拓展了激励研究的理论与方法,无 疑有利于丰富和完善公司治理理论。 就其本质而言,证券投资基金体现的是双重的委托-代理关系。基金持有人 作为委托人将基金的控制权委托给基金管理公司,基金管理公司作为委托人, 再将基金使用权委托给证券投资基金经理。基金经理作为基金运作的核心人物 ,在很大程度上决定着基金业绩。但通
5、过前面的分析发现,当前中国基金管理 公司治理结构不规范导致了权力制衡机制弱化,难以有效防范基金经理的“道德 风险”,而政府监管体系和行业自律组织的不健全也导致了对基金经理行为缺乏 有效的监督。 在制衡和监督机制功能弱化的情况下,激励机制凸显其重要价值。根据委 托-代理理论,只要代理人不能完全承担行为的全部结果,其“败德行为”就不可 避免。而且基金经理与其委托人包括基金持有人和基金管理公司所追求的目标 是不一致的,所以必然导致代理问题的产生,而激励约束机制则是防范基金经 理“道德风险”的核心。对正处于发展初期的中国基金业,基金经理激励方式是 否健全和有效对于投资者利益保护、基金经理成长乃至中国基
6、金业健康发展都 有着重要而深远的影响。而就目前来看,国内对基金治理问题的系统研究才刚 刚起步,而进一步针对基金经理激励问题的深入研究更是不多见。所以本研究 从一个全新、更为全面的视角,运用理论研究与实证研究相结合的方法,通过 深入剖析激励方式对基金经理投资行为的影响来检验现行激励方式的有效性, 探寻导致激励作用扭曲的关键因素,在此基础上提出改革方案,具有十分重要 的现实意义。 二、国内外研究文献综述二、国内外研究文献综述 (一)国外研究文献综述(一)国外研究文献综述 许多学者认为合理的管理费激励将会鼓励基金管理人更加努力的工作,从 而提高基金业绩。Cairns, Patrick(2015) 对
7、投资者能积极支付给投资管理公司 基金管理费提出了投资见解,他指出在过去的几年中,投资者过多的审查资产 管理公司收取的基金管理费,因为一方面越来越多的投资者意识到他们所付出 的资金为资产管理公司创造了价值,另一方面资产管理公司的管理者也已经认 识到很有必要证明自己得到的回报是他们努力的结果。不过,经过大量的研究 这个积极性都只有集中在被支付费用和其产生的收益的关系上,在争论的主动 方与被动方的也证明了这一点。 Pierpaolo Pattitoni( 2015 )在对基于融资和投资决策题的基金管理费的研究 指出应该重点放在不同的薪酬结构为房地产基金管理公司,并评估是否支付管 理费。在调查后他发现
8、无论是产生净资产价值(NAV)或资产总值(GAV), 相对于那些所产生的错误的激励机制,它们都是基金的市场价值支付的业绩表 现费。比较NAV和相对影响GAV为基础的收费,随着时间的推移使用过多的计 量经济模型,支付GAV为基础的收费管理公司开始以更高的杠杆来管理的其资 产的膨胀,最后提出带动杠杆和过度投资下降作为基金的成熟的方法。这还可 以指导投资决策。 (二)国内研究文献综述(二)国内研究文献综述 我国学者分别从基金激励契约设计、中国证券投资基金制度、法律制度和 发达国家的投资基金方面进行了研究。 基金激励契约设计。王良 (2015)等认为固定管理费率制度在目前证券市场 不景气的现状下已严重
9、影响了中国基金产业的健康发展。并对基于固定费率+激 励制度+风险分担机制的基金管理费收取契约模式进行了探讨。文中将基金管理 费分成基金日常运营费用、业绩报酬两部分分别结算,前者可直接计提,后者则参 照业绩比较基准进行确定,且两部分费用依照风险共担系数由基金投资人与基金 管理人共同承担。该契约模型在市场不景气的情况下可有效解决双方的利益冲 突,并可应对基金管理人的道德风险问题。业绩报酬与日常运营费用分别计算使 得基金管理人有积极性降低基金的日常运营成本并使成本费用内部化,基金管理 人也尽其可能的运作基金以减少赔偿支付。风险共担机制的引入使得基金管理 人尽量保持风险规避的投资策略,减少了基金管理人
10、迎合基金投资人的风险偏好 而独自承担基金运营的预期风险损失。 中国证券投资基金制度方面。衣循循(2014)认为中国证券投资基金的制度是 有问题的。他运用了新制度经济学的原理和方法建立了一个分析框架,即分析中 国证券投资基金制度、制度结构、制度环境、制度安排及制度创新,然后对中国 证券投资基金制度建设提出建议。首先,他从一般意义上对证券投资基金制度进 行分析,并分析了其制度环境及其制度安排。认为证券投资基金是一种集合投资 制度,其本质是集合资金信托。证券投资基金制度的产生和发展离不开一定的制 度环境,在此基础上,证券投资基金形成相应的制度安排,包括宏观管理制度和微观 制度安排。其次还重点对中国证
11、券投资基金制度展开分析,分析中国证券投资基 金的制度环境,分析其宏观管理制度安排及其微观制度安排,并分析其制度变迁及 制度创新。认为中国证券投资基金制度环境不佳,对基金的发展产生了一定不良 的影响。在宏观管理制度上,中国证券投资基金实行审批制,对基金行政干预过多 ;证券投资基金运作管理制度上,存在一定的缺陷,导致证券投资基金在运作中产 生了许多的问题,如关联交易的问题、信息披露的问题等。在微观制度安排上,中 国一直实行的契约型、封闭式、公募基金制度存在一定的制度缺陷,开始发展的 开放式、私募基金制度面临诸多问题有待解决。 部分学者从法律角度研究基金管理费问题。李燕燕(2014) 证券投资基金作
12、 为社会投资者日益青睐的投资工具,为我国的经济、金融发展做出了重要贡献。 但是,证券投资基金在运行过程中,产生了不可避免的风险,给投资人造成了巨大的 损失,这里说的风险并不是基金市场的固有风险,而是监管部门确定的固定管理费 率所带来的风险。证券投资基金之所以受到广大投资人的青睐,是由于投资人只 需支付一定报酬即管理费给管理人,就可以获得全部的投资收益。但是近几年来, 关于基金管理费的争议越来越多,主要集中在两个方面:一方面,现行的基金管理 费收取模式造成了管理人旱涝保收,无论为投资人盈利或者亏损,管理人都可以获 得高额的管理费;另一个方面,这种固定管理费引发了管理人在基金运营中的道 德风险、不
13、规范操作等行为,严重侵犯了投资人的利益。总之,固定管理费收取模 式已经严重阻碍了基金业的健康稳定发展,越来越多的人呼吁改革现行的固定管 理费率,这也引发了笔者对管理费法律规制方面的思考。 在研究发达国家的投资基金方面,赵宇(2014)对美国证券投资基金发展进行 了研究,认为证券投资基金起源于英国,在基金出现之后的很长一段时间里英 国都占据了基金交易量的头把交椅。但是 20 世纪以来,随着证券投资基金的发 展,由于美国经济霸主地位的确立,经济的吸附效应越来越明显。证券投资基 金市场的重心和焦点,以及产品的创新方面全都逐步向美国转移。他主要介绍 美国证券投资基金的发展历程和成功因素,并从这两个方面
14、剖析美国整个的证 券投资基金的市场环境、法律制度和业务流程。这些不仅是对中国,而且对全 世界的证券投资基金业都会起到示范作用。 (三)国内外研究状况评述(三)国内外研究状况评述 从上述相关文献的研究成果可以看出,国外以美国为例的证券投资基金绝 大多数仍采用固定费率的模式收取管理费。而国内,在缺乏做空机制的市场条 件下,已经开始采取计提浮动管理费(业绩报酬) ,但是并非平等的采取风险共 担的模式,而只是单一改变收取的模式,依旧保证了管理人无论业绩好坏都可 以赚钱。专家学者们在肯定了国内基金创新的同时,也有许多专家学者提出异 议,认为业绩报酬会引起管理人过激投资,加剧信息不对称导致的道德风险。 三
15、、研究方案设计三、研究方案设计 (一)研究内容与目的(一)研究内容与目的 1.研究内容 本文的主要部分共分 5 个部分章。首先是绪论部分,主要是介绍课题的引 入、课题的研究意义、文献综述等。其次从中国的基金的发展历史和分类、基 金管理费实践情况,费用等进行了概述;第三通过建立模型对三种基金管理费 激励方案进行了比较研究。最后进行了实证研究。本文的结论在第四章。 2.研究目的 在上述认识的基础上,本文应用委托代理理论研究基金管理费问题。投资 基金体现了一种典型的委托代理关系。从资金来源和运用上看,投资基金的双 方当事人是基金经理人和基金投资者。基金投资者处于委托人地位,基金管理 人享有经营权,收
16、取管理费,处于代理人地位。基金管理费就是委托代理理论 中的激励费。 (二)主要研究方法(二)主要研究方法 首先,本文把证券投资基金管理费纳入委托代理模型的框架内进行讨论。 对于证券投资基金管理费的委托代理关系,从理论角度进行系统全面的分析和 论述。结合本文提出的三种管理费激励合同,针对我国证券投资基金的现状和 发展趋势,给出相应的结论和建议。其次,本文运用多元线性回归方法,对基 金管理费用与基金业绩、基金规模、基金风险等因素间的关系进行了实证分析。 (三)研究的重点、难点及创新点(三)研究的重点、难点及创新点 本文研究的重点是证券投资基金管理费的机制设计,以及不同的激励合同 对基金管理人和基金投资人的影响。难点在于分析证券投资基金管理费不同激 励合同的激励机理。 本文研究的创新点是系统地进行证券投资基金管理费的委托代理分析,揭 示了证券投资基金管理费的激励机理。利用委托代理模型,理清了基金管理人 和基金投资人的委托代理结构。设计了绝对业绩绩效、相对业绩绩效和差别绩 效十绝对业绩绩效+相对业绩绩效三种不同的激励合同,并比较了它们各自的优 缺点和使用范围。 四、四、论