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1、 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa第三节 资本结构理论资本结构是指企业各种长期资本来源的构成和比例关系。一、资本结构的MM理论（一）MM理论的假设前提1.经营风险可以用息前税前利润的方差来衡量，具有相同经营风险的公司称为风险同类（homogeneous risk class）。2.投资者等市场参与者对公司未来的收益与风险的预期是相同的（homogeneous expectations）。3.完美资本市场（perfect capital markets），即在股票与债券 进行交易的市场中没有交易成本，且个人与机构投
2、资者的借款利率与公司相同。4.借债无风险。即公司或个人投资者的所有债务利率均为无风险利率，与债务数量无关。5.全部现金流是永续的。即公司息前税前利润具有永续的零增长特征，债券也是永续的。（二）无企业所得税条件下的MM理论基本观点 企业的资本结构与企业价值无关，企业加权平均资本成本与其资本结构无关。命题表达式 Ue0WACLKEBITVI 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa相关结论1.有负债企业的价值V L=无负债企业的价值V U。2.有负债企业的加权平均资本成本=经营风险等级相同的无负债企业的权益资本成本,即： U
3、e0WACK基本观点 有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。表达式 dUeUeUeL KEDK风 险 溢 价K命题相关结论(1)有负债企业的权益资本成本无负债企业的权益资本成本 风险溢价(2)风险溢价与以市值计算的财务杠杆(债务/权益)成正比例。用图10-3来表述无企业所得税情况下的MM理论。图10-3 无企业所得税条件下MM的命题和命题【提示】不存在最优资本结构，筹资决策无关紧要。（三）有企业所得税条件下的MM理论基本观点随着企业负债比例提高，企业价值也随之提高，在理论上全部融资来源于负债时，企业价值达到最大。表达式 DTVUL命题相关结论 有负债企业的价值VL具有相同风险等级的
4、无负债企业的价值VU债务利息抵税收益的现值。命题 基本观点 有负债企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa而增加。表达式 EDT1KKdUeUeL 相关结论(1)有债务企业的权益资本成本 相同风险等级的无负债企业的权益资本成本 以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬(2)风险报酬取决于企业的债务比例以及所得税税率。有税条件下的MM理论两个命题如图10-4所示。图10-4 考虑企业所得税条件下MM的命题和命题【例题15多选题 】下列关于 MM理论的说法中，正确的有（ ）。（2011
5、年）A.在不考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构无关，仅取决于企业经营风险的大小B.在不考虑企业所得税的情况下，有负债企业的权益成本随负债比例的增加而增加C.在考虑企业所得税的情况下，企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而增加D.一个有负债企业在有企业所得税情况下的权益资本成本要比无企业所得税情况下的权益资本成本高【答案】AB 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa【解析】无企业所得税条件下的MM理论认为：企业的资本结构与企业价值无关，企业加 权平均资本成本与其资本结构无关
6、，有 负债 企业的权益资本成本随着财务杠杆的提高而增加。选项 AB正确；有企业所得税条件下的MM理论认为：企业加权平均资本成本的高低与资本结构有关，随负债比例的增加而降低，所以C错误；有负债企业的权益资本成本比无税时的要小。所以D错误。【例题16单选题 】根据有税的 MM理论，当企业负债比例提高 时，（ ）。（2013年）A.债务资本成本上升B.加权平均资本成本上升C.加权平均资本成本不变D.股权资本成本上升【答案】D【解析】根据有税的MM理论，当企业负债比例提高时，债务资本成本不变，加 权资本成本下降，但股权资本成本会上升。有债务企业 的权益成本等于相同风险等级的无负债企业的权益资本成本加上
7、以市值计算的债务与权益比例成比例的风险报酬。二、资本结构的其他理论（一）权衡理论观点强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企业价值最大化时的最佳资本结构。此时所确定的债务比率是债务抵税收益的边际价值等于增加的财务困境成本的现值。表达式 VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）【提示】财务困境成本包括直接成本和间接成本。直接成本：企业因破产、进行清算或重组所发生的法律费用和管理费用等。间接成本：企业资信状况恶化以及持续经营能力下降而导致的企业价值损失。 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa（
8、二）代理理论观点 债务代理成本与收益的权衡。表达式 VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本）-PV（债务的代理成本）+PV（债务的代理收益）1.代理成本债务的代理成本既可以表现为因过度投资使经理和股东收益而发生债权人价值向股东转移，也可以表 现为因投资不足问题而发生股东为避免价值损失而放弃给债权人带来的价值增值。过度投资问题 投资不足问题含义是指因企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象。是指因企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象。发生情形（1）当企业经理与股东之间存在利益冲突时，经理的自利行为产生的过度投资
9、问题；（2）在企业遭遇财务困境时，即使投资了净现值为负的投资项目，股东仍可能从企业的高风险投资中获利。股东有动机投资于净现值为负的高风险项目，并伴随着风险从股东向债权人的转移。发生在企业陷入财务困境且有比例较高的债务时（即企业具有风险债务），股东如果预见采纳新投资项目会以牺牲自身利益为代价补偿了债权人，股东就缺乏积极性选择该项目进行投资。2.代理收益债务的代理收益将有利于减少企业的价值损失或增加企业价值，具体表现为债权人保护条款引入、对经 理提升企业业绩的激励措施以及对经理随意支配现金流浪费企业资源的约束等。 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址：
10、微信公众号：gaoduncpa（三）优序融资理论基本观点：是当企业存在融资需求时，首先选择内源融资，其次会选择债务融资，最后 选择股权融资。【提示】遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。在需要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。【例题17单选题 】甲公司目前存在融 资需求。如果采用优序融资理论，管理层应当选择的融资顺序是（ ）。(2012年)A.内部留存收益、公开增发新股、 发行公司债券、发 行可转换债券B.内部留存收益、公开增发新股、 发行可转换债券、发行公司债券C.内部留存收益、发行公司债券、 发行可转换债券、公开增发新股D.内部
11、留存收益、发行可转换债券、 发行公司债券、公开增发新股【答案】C【解析】优序融资理论遵循先内源融资后外源融资的基本顺序。在需要外源融资时，按照风险程度的差异，优先考虑债权融资（先普通债券后可转换债券），不足时再考虑权益融资。 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa【例题18多选题 】下列关于 资本结构理论的表述中，正确的有（ ）。（2010年）A.根据MM理论，当存在企业所得税时，企 业负债比例越高，企业价值越大B.根据权衡理论，平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本是确定最优资本结构的基础C.根据代理理论，当负债程度较
12、高的企业陷入财务困境时，股东通常会选择投资净现值为正的项目D.根据优序融资理论，当存在外部融资需求时，企 业倾向于债务融资而不是股权融资【答案】ABD【解析】按照有税的MM理论，有负债企业的价值等于具有相同风险等级的无负债企业的价值加上债务利息抵税收益的现值，因此负债越多企业价值越大，选项A正确；权衡理论就是强调在平衡债务利息的抵税收益与财务困境成本的基础上，实现企 业价值最大化时的最佳资本结构， 选项B正确；根据代理理论，在企 业陷入财务困境时，更容易引起 过度投资问题与投资不足问题，导致发生债务代理成本，过度投资是指企业采用不盈利项目或高风险项目而产生的损害股东以及债权人的利益并降低企业价值的现象，投资不足问题是指企业放弃净现值为正的投资项目而使债权人利益受损并进而降低企业价值的现象，所以选项C错误；根据优序融资理论，当企业存在融资需求时，首先是 选择内源融资，其次会 选择债务融资，最后选择股权融资 ，所以 选项D正确。随堂练习【提示】点击上面的“ 随堂练习 ”即进入相关的试卷。 高顿财经CPA培训中心高顿财经CPA培训中心电话：400-600-8011 网址： 微信公众号：gaoduncpa
