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1、第 八 章 现代证券投资理论,教学目的与要求通过本章学习，掌握有效市场理论；掌握股票、债券收益的构成及其收益率的计算；掌握证券投资风险的概念、种类及衡量方法；理解风险与收益的关系；理解投资组合理论和资本资产定价理论。 教学重点和难点股票和债券收益率的计算，证券投资风险的概念和种类，有效市场理论、投资组合理论和资本资产定价理论等是本章重点，而债券收益率的计算和风险的衡量、资本资产定价理论是其难点。 教学时间安排本章安排 学时。 教学内容,第一节 有效资本市场理论,1965年，Eugene Fama在其博士论文中提出了有效市场假说理论 （Efficient market hypothesis，EM
2、H）。,有效资本市场假设,有效资本市场假设理论认为：在一个有效的资本市场上，有关某个资本品的全部信息都能够迅速、完整和准确地被某个关注它的投资者所得到，进而该资本品的购买者能够根据这些信息明确地判断出该资本品的价值，从而以符合价值的价格购买该资本品。,在有效资本市场上，资本品在某一时点的价格都已经充分反映了该资本品的全部信息，从而使每一资本品的真实价值通过价格得到体现，与此同时，社会的资本也在追逐价值的过程中得到有效配置。只要市场充分反映了现有的全部信息，市场价格代表着证券的真实价值，这样的市场就是有效市场。,有效市场的前提条件,信息公开的有效性 信息从被公开到被接收的有效性 信息接收者对所获
3、得信息作出判断的有效性 信息接收者依照其判断实施投资的有效性,强式有效市场,信息源,完全公开,信息传输,信息公开,无传输渗漏,信息解读,完全解读,信息反馈,无时滞反馈,证券价格,证券的价格反映了所有即时信息所包含的价值。,半强式有效市场,信息源,不完全公开,信息传输,信息公开,无传输渗漏,信息解读,完全解读,信息反馈,无时滞反馈,证券价格,极少数人控制着内幕信息，而大部分只能获得公开信息。,弱式有效市场,信息源,不完全公开,信息传输,信息公开,无传输渗漏,信息解读,不完全解读,信息反馈,无时滞反馈,证券价格,极少数人控制着内幕信息，且部分投资者不能解读全部的公开信息。,无效市场,信息源,不完全
4、公开,信息传输,信息公开,传输渗漏,信息解读,不完全解读,信息反馈,反馈时滞,证券价格,存在内幕信息，信息传输发生渗漏，解读信息有误差，反馈信息不及时。,第二节 证券投资收益,一、 股票投资收益股票投资收益是指投资者从购入股票开始到出售股票为止整个持有期间的收入，它由股息收入、资本损益组成。,1、股息红利,（1）现金股息 （2）股票股息 （3）财产股息 （4）负债股息 （5）建业股息,2、资本损益上市股票具有流动性，投资者可以在股票市场上出售持有的股票收回投资，赚取盈利，也可以利用股票价格的波动赚取差价收入。股票买入价与卖出价之间的差额就是资本损益，或称资本利得。,二、股票收益率,1、股利收益
5、率。又称获利率，指股份公司以现金形式派发股息与股票市场价格的比率。该收益率可用于计算已得的股利收益率，也可用于预测未来可能的股利收益率。如果投资者以某一市场价格购入股票，在持有期间得到公司派发的现金股息，可用本期每股股息与股票买入价计算，这种已得的股利收益率对长期持有股票的股东特别有意义。,其中：D为现金股息，P0为股票买入价。 例：某投资者以20元一股的价格买入X公司股票，持有半年后分得现金股息1.80元，则：股利收益率（1.80/20）100%=9%,2、持有期收益率,指投资者持有股票期间的股息收入与买卖价差占股票买入价格的比率。股票没有到期日，投资者持有股票的时间短则几天，长则数年，持有
6、期收益率就是反映投资者在一定的持有期内的全部股息收入和资本利得占投资本金的比率。,其中：D为现金股息；P0为股票买入价；P1为股票卖出价。,例：上例中投资者分得现金股息两个月后将股票以23.20元的市价出售，则：,三、债券投资收益,债券投资收益包括两个方面：一是债券的利息收益，二是资本损益。1、债息。债券的利息收益取决于债券的票面利率和付息方式。2、资本损益。是指债券买入价与卖出价或买入价与到期偿还额之间的差额。投资者可以在债券到期时将持有的债券兑现或是利用债券市场价格的变动低买高卖，从中获得资本收益，当然也可能遭受资本损失。,四、债券收益率 1、认购者收益率。反映认购者从买入债券到债券期满兑
7、现时的收益率。公式为：,例：某投资者于2006年10月1日购入1张1年期票面额100元的企业债券，票面利率为10%，到期日为2007年10月1日，购入价98元，则：,2、最终收益率。投资者在债券交易市场上购买债券到债券期满兑现时的收益率。其计算有单利和复利之分。 单利公式(一次还本付息)为：,某债券面额100元，票面年利率6.1%，10年期，一次还本付息，剩余年数5年，购入价格为95元，求最终收益率（单利计算）。,复利公式 (分期付息),例：某投资者在债券挂牌期间，在二级市场上以买入价980元购进票面额1000元的10年期附息票债券，每年付息一次，息票率11%，利息再投资收益率12%，持有3年
8、后到期，其复利最终收益率为：,3、持有期收益率。反映投资者在买进与卖出期间的收益水平。,某企业债券为息票债券，一年付息一次，券面金额为1 000元，5年期，票面年利率为8。投资者A以980元的发行价买入，持有一年半以后又以l 002元的价格卖出，其持有期收益率为多少?,分期付息（一年一次）,分期付息（一年一次）,一次还本付息,某企业债券为到期一次还本付息债券，券面金额为1 000元，5年期，票面年利率为8。投资者A以980元的发行价买入，持有一年半以后又以l 042元的价格卖出，其持有期收益率为多少?,一次还本付息的计算,4、贴现债券最终收益率。有单利和复利之分。一般情况下,期限在1年以内的贴
9、现债券的最终收益率用 单利计算,其公式为：,复利(期限超过1年)公式为：,第三节 证券投资风险,一、证券投资风险的涵义 （一）证券投资风险的概念与特征证券投资风险，是指在证券投资活动中预期收益变动的可能性或预期收益的不确定性。 证券投资风险的特征： 1、不确定性 2、不利性 3、客观性 4、相对性 5、风险与收益的对称性,（二）风险与收益的关系,在证券市场上存在着四种风险与收益组合而成的投资机会：一是高风险与低收益；二是低风险与高收益；三是高风险与高收益；四是低风险与低收益。,风险,高风险高收益,高风险低收益,低风险低收益,低风险高收益,收益,风险与收益的关系用公式表示,预期收益率无风险利率风
10、险补偿率,二、证券投资风险的类型,（一）系统性风险,是指由于政治、经济及社会环境的变动而影响证券市场上所有证券的风险。它包括政策风险、周期性波动风险、利率风险、购买力风险以及自然因素导致的社会风险等，这类风险的共同特点是：它们的影响不是作用于某一种证券，而是对整个证券市场发生作用，导致证券市场上所有证券出现风险。这种风险无法通过投资多样化的方法加以回避与消除，故又称为不可分散风险。,1、政策风险,是指政府有关证券市场的政策发生重大变化或是有重要的举措、法规出台，引起证券市场的波动，从而给投资者带来的风险。,2、周期性波动风险,是指证券市场行情周期变动引起的风险。这种行情变动不是指证券价格的日常
11、波动和中级波动，而是长期趋势的改变。,3、利率风险,是指市场利率变动引起证券投资收益变动的风险。利率与证券价格呈反方向变化。利率风险对不同证券的影响是不相同的。,4、购买力风险,也称通货膨胀风险是由于通货膨胀、货币贬值给投资者带来实际收益水平下降的风险。实际收益率名义收益率通货膨胀率,（二）非系统性风险,是指由于市场、行业以及企业本身等因素影响个别企业证券的风险。它包括信用风险、经营风险和财务风险等，这是由单一因素造成的，只影响某一证券收益的风险。这种风险可以通过投资多样化的方法加以回避与消除，故又称为可分散风险。,1、信用风险,又称违约风险。指证券发行人在证券到期时无法还本付息而使投资者遭受
12、损失的风险。债券、优先股和普通股都可能有信用风险，但程度有所不同。,2、经营风险,指公司的决策人员与管理人员在经营管理过程中出现失误而导致公司盈利水平变化而产生的风险。,3、财务风险,是指公司财务结构不合理、融资不当而导致投资者预期收益下降的风险。,三、证券投资风险的衡量,（一）单一证券投资风险的衡量1、期望收益率,2、标准差,用标准差可以作为衡量风险大小的尺度。标准差大的证券其风险大，标准差小的证券其风险也小。,3、变异系数,变异系数是投资期望收益（率）的标准差与期望收益（率）之比，用来比较投资的相对风险。其公式为：变异系数越大相对风险就越大。,分别计算A、B证券的期望收益率、标准差和标准差
13、系数。,（二）证券组合投资风险的 衡量,1、证券组合投资的期望收益率是该证券组合中的各种不同证券期望收益率的加权平均数。 其计算公式为：,2、证券组合投资的风险,证券组合投资的期望收益率是由各个证券期望收益率加权平均而得。但是，证券组合投资的风险（p）并不是各个证券标准差的加权平均数。证券投资组合理论研究表明，证券组合投资风险一般要小于单独投资某一证券的风险。,证券组合中的风险并不等于各证券收益标准差的加权平均。这是因为，一个证券组合的风险，不仅取决于组合中各构成证券个别的风险，也决定于它们之间的相关程度。证券组合投资风险的计算公式为：,两种证券组合的标准差,股票A期望收益率为10%，标准差为
14、20%。股票B期望收益率为15%，标准差为28%。股票A与B相关系数为0.5。若A、B在组合中各占30%和70%，试计算组合AB的期望收益率和标准差。,完全负相关的两种证券及组合,完全正相关的两种证券及组合,不完全相关的两种证券及组合,部分结论,（1）当各有价证券收益率完全负相关（即r=-1），投资分散化完全可以消除证券组合投资的非系统风险；（2）当各有价证券收益率完全正相关（即r=+1），投资分散化不能消除证券组合投资的非系统风险；（3）在不同有价证券上的投资多元化虽可在一定程度上降低投资非系统风险，但并不能完全消除投资非系统风险。,3、证券组合投资风险与证券数目的分析,证券投资组合理论研究
15、显示，证券组合投资的风险与其证券数目呈非线性反比关系。如果证券组合中只有一种证券，组合的标准差就是该证券的标准差；随着证券组合中证券数目的增加，组合的标准差数值将逐渐减少并趋近于某一极限值。通过合理的完全多元化的证券组合（n约为20种以上证券），可以将来自特定公司的非系统性风险消除，但与市场波动相关的系统性风险则无法通过投资多元化来消除。,（三）系数,是用来测定一种证券的收益随整个证券市场平均收益水平变化程度的指标，也即反映了一种证券收益相对于整个市场平均收益水平的变动性或波动性。 值表示某证券（证券组合）的收益率随市场平均收益率波动的变动幅度，从而说明其风险程度，某证券（证券组合）的值越大，
16、说明其系统性风险越大。,单一证券值的计算公式为：,某公司股票的收益率与市场股票的平均收益率的有关资料如下,第四节,资产组合理论 与资本资产定价模型,概述,现代投资理论的产生以1952年3月Harry.M.Markowitz发表的投资组合选择为标志 1962年，Willian Sharpe对资产组合模型进行简化，提出了资本资产定价模型（Capital asset pricing model， CAPM） 1976年，Stephen Ross提出了替代CAPM的套利定价模型（Arbitrage pricing theory，APT）。 上述的几个理论均假设市场是有效的。人们对市场能够按照定价理论的问题也发生了兴趣，1965年，Eugene Fama在其博士论文中提出了有效市场假说（Efficient market hypothesis，EMH）,资产组合理论,基本假设（1）投资者仅仅以期望收益率和方差（标准差）来评价资产组合（Portfolio）（2）投资者是不知足的和风险厌恶的，即投资者是理性的。（3）投资者的投资为单一投资期，多期投资是单期投资的不断重复。（4）投资者希望持有有效资产组合。,
