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1、投资学 第9章,资本资产定价模型(CAPM),内容回顾,前面我们重点考察了单个证券及证券组合的收益与风险的测度及其简化模型，并讨论了投资者如何按自己的偏好去选择最佳投资组合。 这些分析和模型都是规范性（normative）的它指明了投资者应该如何去行动，寻找最优投资组合。其基本思路是： 首先估计出所考虑证券的期望收益率、方差、协方差（用因素模型可简少参数的估计量） ； 寻找有效边界（引入无风险资产的情况下有效边界为线性） ； 确定效用无差异曲线； 根据无差异曲线和有效边界的切点条件确定最优证券组合。,CAL(资本配置线）? CML（资本市场线）? 资本市场线为资本配置线，它由货币市场工具（一般
2、为短期国债）和市场投资组合构建而成。资本市场线是资本配置线的一个有趣特例。在资本资产定价模型的简单形式中，市场投资组合M是有效边界与资本市场线的切点。如下图所示。,资本市场线（CML）,A,无风险报酬率 （时间价格）,风险报酬率 （风险价格）,o,B,M,CML的实质就是在允许无风险借贷下的新的有效边界，它反映了当资本市场达到均衡时，投资者将资金在市场组合M和无风险资产之间进行分配，从而得到所有有效组合的预期收益和风险的关系。位于CML上的组合提供了最高单位的风险回报率。CML指出了用标准差表示的有效投资组合的风险与回报率之间的关系是一种线性关系。,CML,资本资产定价模型（CAPM）,引言
3、CML揭示了在资本市场均衡状态下，有效投资组合的期望收益率与风险之间的关系，其中风险是以有效投资组合的标准差来度量的； CML方程描述了有效投资组合如何按其风险的大小均衡地被定价的； 由于只有有效投资组合位于资本市场线上，单个证券或无效组合分散位于资本市场线下方，因此资本市场线提供的定价关系不适合单个证券及无效组合。 对于单个证券及无效组合，需要寻找适合它们的定价关系。CAPM就是寻求任一证券或无效组合的收益与风险之间关系的模型。,6,资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）是由美国Stanford大学教授夏普等人在马克维茨的证券投资组合理论基础上提
4、出的一种证券投资理论。 CAPM是现代金融学的奠基石，它解决了所有的人按照组合理论投资下，资产的收益与风险的问题。 作用：对潜在投资项目估计收益率；对不在市场交易的资产同样做出合理的估价。,7,IF： 完全竞争市场 投资周期相同 标的限于金融市场上公开交易的资产 无摩擦环境 投资者符合Markovitz理性 同质预期(homogeneous expectations),9.1 模型综述,8,THEN： 所有投资者按市场组合M来配置资产 资本市场线(CML)与有效前沿相切于M点 市场组合的风险溢价与市场风险和个人投资者的平均风险厌恶程度成比例单个资产的风险溢价与市场组合M的风险溢价是成比例的，且
5、比例为,9.1 模型综述,9.1.5 证券市场线（Security market line）,9,单只股票的期望收益与贝塔的关系,斜率等于多少？,10,的性质,11,计算实例：实际操作中，如要计算某证券的预期收益率，则应首先获得以下三个数据：无风险利率，市场资产组合预期收益率，以及该证券的值。 假定无风险利率是3%，市场资产组合预期收益率是8%，值为1.1，则该证券的预期收益率为？,可见，值可替代方差作为测定风险的指标。,12,CAPM的理论意义,决定个别证券或投资组合的预期收益率及系统风险，是证券估价和资产组合业绩评估的基础 ； 用来评价证券的相对吸引力 ； 用以指导投资者的证券组合： 消极
6、的投资组合。选择一种或几种无风险证券与风险证券构成组合； 积极的投资组合。投资者必须充分考虑证券实际价格是否被高估或低估，从而选择有吸引力的证券构建证券组合。同时还应根据市场的趋势调整资产组合。 当预测到市场价格呈上升趋势时，可增加高值证券的持有量； 当市场价格呈下降趋势时，则应减少高值证券的持有量。,证券均衡定价,SML为我们提供了一种方便地判断证券是否合理定价的标准。 “合理定价”的证券一定位于SML上 ； “错误定价”的证券则分布在SML上方或下方。证券实际期望收益率与均衡期望收益率之间的差额称为证券的值。 根据值的正负及大小，可以判断证券是否定价合理以及定价偏离的程度。 0，证券定价偏
7、低； 0，证券定价偏高； 的绝对值越大，证券定价越不合理。,证券均衡定价,案例 市场期望收益率为14%，股票A的为1.2,短期国库券利率为6%。根据CAPM该股票的期望收益率为6+1.2（146）15.6%。 如果投资者估计股票A的收益率为17%，则意味着1.4%。,14,15.6,17,16,注 意,SML给出的是期望形式下的风险与收益的关系，若预期收益高于证券市场线给出的的收益，则应该看多该证券，反之则看空。 证券实际期望收益与正常期望收益之间的差，称为阿尔法()。 SML只是表明我们期望高贝塔的证券会获得较高的收益，并不是说高贝塔的证券总能在任何时候都能获得较高的收益，如果这样高贝塔证券就不是高风险了。若当前证券的实际收益已经高于证券市场线的收益则应该看空该证券，反之则看多。 当然，从长期来看，高贝塔证券将取得较高的平均收益率期望回报的意义。,
