海润影视借壳申科股份案例分析

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1、1 A 股掀起影视传媒借壳上市潮以海润影视借壳申科股份上市为例前言在近一年时间里， A 股市场发生了二十几宗涉及影视类资产的并购重组，在二十几宗影视并购事件中,其中三起构成借壳上市，分别为长城影视借壳江苏宏宝（002071.SZ ）、印纪传媒借壳高金食品（ 002143.SZ ）以及海润影视借壳申科股份（002633.SZ ） 。对于未上市的传媒公司而言， 与排队去挤 IPO“独木桥”相比，借壳上市是更为快捷的方式。由于有些传统行业遇到了发展的瓶颈，急需寻求一些新的增长点， 而影视传媒类行业目前属于新兴高速发展的行业，很多公司看好这个行业。 公司股东、 投资者或中介机构， 为了能够实现利益最大

2、化而需要讲述一个资本故事来引起投资者的关注和兴趣，文化传媒类行业作为新兴轻资产企业正好符合，借壳上市对于他们来说是一条与资本市场对接的快捷通道。因此，我们以海润影视制作有限公司（以下简称“海润影视”）借壳申科滑动轴承股份有限公司（以下简称“申科股份”）上市为例进行研究分析。一、借壳上市相关方简介海润影视成立于 2001 年 4 月，注册资金 7759 万元，目前囊括了影视策划、制作、营销、广告 (电视剧植入 )、经纪等多种娱乐业务，并拥有孙俪、甘婷婷、赵丽颖等众多签约演员。 制作发行的代表作品有 永不瞑目、 玉观音、拿什么拯救你，我的爱人、一米阳光、亮剑等。截至 2013 年末，海润影视总资产

3、为13.985 亿元，净资产为7.587 亿元，其 2011 年度至 2013 年度分别实现营业收入3.58 亿元、 3.58 亿元和 6.24 亿元，净利润分别为 2574.93 万元、 2079.36 万元和 13066.30 万元。而申科股份，公司主营轴承及部套件，是典型的浙江家族制造型民营企业。2011 年底在中小板上市，受行业低迷影响，2013 年业绩首亏， 2014 年一季度继续亏 370 万， 再看公司规模，总股本 1.5 亿股，按停牌前收盘价 9.29 元测算，市值 13.9 亿。二、海润影视选择借壳上市的原因分析一、看好内地影视市场。海润影视原来IPO 的初衷并非 A 股市场

4、，海润影视早在 2010 年就已开始筹备上市，本有望于2011 年在香港上市，后因香港股2 市低迷而推迟上市计划。海润影视觉得香港资本市场情况不太好，所以转回A股市场。鉴于海润影视主要业务及管理团队均在中国境内，内地市场增长潜力巨大，但内地影视作品在香港市场的影响力有限，内地影视公司尚未被香港资本市场普遍看好，公司在对国内外资本市场进行慎重考虑后，决定放弃境外上市计划。二、借壳上市时间成本低。由于大量的IPO 企业排队，现在证监会暂停接受 IPO 申报材料，海润影视选择借壳，免除了IPO 排队等候之苦，借壳上市不用路演和询价，与新股IPO 的发售流程相比，优势更明显。对借壳重组企业来说，从上市

5、公司推出重组预案，到最后获批完成，一般仅需1 年时间，更快者半年即可完成重组，相比现在IPO 动辄就需要 2 年，耗时较短。加之，借壳重组又往往是“你情我愿”，成功率相对更高。三、海润影视借壳上市方案根据方案，申科股份拟将除募集资金余额以外的全部资产和负债作为拟置出资产，整体作价为44463.96 万元。其中，拟置出资产中等值2.94 亿元的资产和负债与刘燕铭等50 名交易对方所持海润影视100% 股权的等值部分进行置换，剩余部分价值 15063.96万元将全部出售给何全波， 后者以现金方式向申科股份支付。拟置入资产与拟置换资产之间的差额部分，由公司向刘燕铭等50 名交易对方发行股份购买。 经

6、交易双方协商确定， 拟置入资产海润影视100% 股权作价为25.22 亿元，扣除 2.94 亿元的置换部分，剩余差额部分22.28 亿元由公司发行股份购买，发行价格为8.28 元/股，合计发行数量为26912.64 万股。交易完成后，刘燕铭将持有9950.46 万股上市公司股份，持股比例为23.74% ，申科股份原实际控制人何全波及何建东父子合计持股比例将降至19.70% ，刘燕铭将成为公司新的控股股东及实际控制人。本次交易方案图示如下：3 四、海润影视借壳上市要点分析一、境外融资架构的拆除2010 年 1 月，海润影视实际控制人开始建立搭设公司相关境外上市、返程投资的VIE 架构。海润影视境

7、外融资结构的搭建为：海润影视于2012 年 1 月通过香港联交所聆讯， 获得在联交所主板上市相关豁免条件的批复。 鉴于海润影视主要业务及管理团队均在中国境内，内地市场增长潜力巨大， 但内地影视作品在香港市场的影响力有限，内地影视公司尚未被香港资本市场普遍看好， 公司在对国内外资本市场进行慎重考虑后，决定放弃境外上市计划。2012 年 9 月，海润影视废止了该VIE 架构，并启动了相关结构拆除及相关公司的注销程序，境外融资架构终止后的股权结构图：开曼公司100% 香港公司海南 WFOE 江苏 WFOE 境外海润影视协议控制境内刘燕铭赵智江等28 个自然人启 明 投 资 等21 个机构36.79%

8、 27.48% 35.55% 海润影视置入资产申科股份何 全 波 父 子 等 全 体上市公司股东置出资产发行股份4 二、正确选择上市公司“壳”标的在 IPO 暂停的大环境下，借壳上市虽然时效性较强，但难度其实也很高，甚至有些要求比 IPO 更高。优秀的壳资源本身就很少， 对于买壳公司来说，壳资源市值越低、股本越小，借壳后持股比例就越容易较高，而且增值扩股的空间也相对越大。纵观近一年来三个借壳案例，无论是江苏宏宝、高金食品、申科股份，均为传统行业的小市值上市公司。 申科股份总股本1.5 亿股，按停牌时 9.29 元/ 股计算市值仅 13.9 亿元；江苏宏宝公布长城影视借壳时总市值仅为11 亿元，

9、高金食品公布重组方案时市值也仅为14 亿元。传统行业的小公司一直是A 股的主要壳资源。从规模上看，小规模上市公司盘子较小， 被借壳后摊薄不明显； 然而又因为处于传统行业， 存在业绩增长压力，很容易成为借壳标的。而申科股份是一家以滑动轴承生产制造为主营业务的企业，属于装备制造业。2012 年以来，受全球经济持续疲软，中国经济增长放缓影响，滑动轴承及部件套件国内外需求量下降，价格竞争激烈，公司折旧、人工等制造成本上升，利息支出成本增加，造成公司近两年利润大幅下滑。2012 年和 2013 年，本公司归属于上市公司股东的净利润分别为636.20 万元和 -2,854.09 万元。海润影视通过借申科股

10、份的“壳”上市可以实现同A 股资本市场的对接，并可进一步拓宽融资渠道， 为加快业务发展及提高核心竞争力提供充沛资金，更有助于充分发挥其在电视剧制作发行方面的竞争优势，做大经营规模并增强盈利能力，同时也有助于实现上市公司股东利益最大化。三、置入资产增值率高， 实现承诺净利润存不确定性刘燕铭赵智江等28 位自然人苏州启明投资等21家机构36.97% 27.48% 35.55% 海润影视5 根据评估报告 ，海润影视资产评估值为25.22 亿万元，较账面价值增值19.44 亿元，增值率为 336.08% 。海润影视资产评估增值率较高主要由于海润影视属于影视传媒行业，具有“轻资产”的特点，其固定资产投入

11、相对较小，账面值不高，而企业的主要价值除了固定资产、 营运资金等有形资源之外， 其评估也考虑了企业业务网络、管理技术、人才团队、品牌优势等重要的无形资源。同时，交易对方中刘燕铭等人承诺，海润影视2014 年、2015 年及 2016年三个年度合并报表归属于母公司所有者的净利润分别不低于1.80 亿元、 2.40亿元和 2.91 亿元。否则，交易对方将对以上盈利承诺未实现数，按照当期累积净利润计算应补偿股份数与当期累积扣非净利润计算应补偿股份数孰高的原则进行股份补偿。根据公开数据显示， 2013 年华谊兄弟的净利润为6.6 亿元，而光线传媒的净利润也仅超 3 亿元，目前影视行业在中国尚存在项目性

12、风险，业绩并不稳定，重组后能否持续实现业绩的高增长仍需时间证明。结语目前，由于借壳上市是一种非常流行的融资方法，尤其在影视传媒的上市过程中作用非常突出。相比IPO 之下，影视传媒借壳上市具有手续简单、时间短和重组收益较大的优势，不用等较长时间的IPO 排队，但同时，借壳上市也存在着壳资源稀缺、融资额度小及财务风险较大、高业绩对赌等缺点。但随着 IPO 注册制的逐渐完善及退市制度的实施，IPO 方式相对于借壳上市的优势会日益明显， 而优质壳资源的缺乏， 融资额度无法满足经营需要，财务风险的居高不下会使得借壳上市变得困难。因此，多只影视传媒公司借壳上市只是在我国资本市场不发达， 不完善情况下特殊时期的一个产物，影视传媒借壳上市风潮也将会慢慢退去。