创新私募：股票市场中性策略1 敬请参看文末免责条款创新私募：股票市场中性策略一、股票市场中性对冲基金的概念股票市场中性对冲基金，是指通过同时构建多头和空头头寸中性化市场风险，以期望获得绝对收益的一类对冲基金而与股票多空仓策略不同，股票市场中性对冲基金要求投资组合的Beta 值近似为零股票市场中性对冲基金的运作过程较为复杂，基金经理必须构建严谨的投资组合风险对冲模型进行估算，以保证其多头头寸和空头头寸的风险敞口相等二、国内股票市场对冲基金的现状据好买基金研究中心不完全统计，国内明显采取市场中性策略的私募有民森与朱雀这几只基金均是以“因子分析法”进行选股，随后做空股指期货来对冲系统性风险民森的几只市场中性基金选股的范围仅限于沪深300 的指标股， 选股完全依照模型，并且每只股票的占比都是非常低在对冲方面，民森采用的是β 完全对冲的方式朱雀的市场中性基金则由中欧国际工商学院的会计学教授丁远负责投资运作朱雀的策略主要是通过财务指标的数量化方式来进行，并且对被选股票的财务报表进行甄别来构建股票现货组合朱雀也利用股指期货来对冲股票现货全部组合的市值，从而对冲系统性风险，和民森做法不同的是，朱雀采用的是等市值对冲而非Beta 完全对冲，在持有的股票现货组合β不为 1 的情况下，朱雀的对冲策略仍然会暴露出部分市场风险。
从这几只市场中性基金的运作情况看，基本做到了与股市的低相关性，但赚取的绝对收益也较少民森投资的 3 只市场中性产品均没有跑赢银行定期存款，朱雀的市场中性产品目前仍存在小幅亏损好买基金研究中心私募基金专题报告研究员：孙文迪好买总机： 021-58870011 2011年 12月 13 日创新私募：股票市场中性策略2 敬请参看文末免责条款市场中性私募基金的业绩表现（非结构化）基金名称最新净值近 1 月近 3 月近 6 月成立以来绝对收益率相对收益率绝对收益率相对收益率绝对收益率相对收益率绝对收益率相对收益率民晟 A 号1.0069 -0.91% 5.54% -1.58% 9.85% 0.25% 16.24% 0.59% 23.15% 民晟 B 号1.0066 -0.90% 5.55% -1.57% 9.86% 0.23% 16.22% 0.57% 23.13% 民晟 C 号1.0068 -0.91% 5.54% -1.58% 9.85% 0.25% 16.24% 0.59% 23.15% 朱雀丁远指数中性99.21 -0.67% 4.93% -2.01% 6.79% -0.58% 13.79% -0.79% 23.08% 平均表现-0.85% 5.39% -1.68% 9.09% 0.04% 15.62% 0.24% 23.13% 数据来源：好买基金研究中心；数据截止日2011 年 11 月 30日三、主要投资策略运作股票市场中性策略的基金经理认为，传统的单向做多策略由于暴露在较大的系统性风险中，只能够获得相对收益，而无法获得稳定的绝对收益。
市场中性策略通过在做多一部分股票的同时，做空另一部分股票或股指期货，从而将市场的系统性风险（Beta）降低到接近零的水平，基金绝对收益的获取完全依靠Alpha由于构建中性的投资组合需要涉及大量的计算，股票市场中性对冲基金通常需要借助复杂的计算机程序，来保证投资组合的Beta 中性股票市场中性对冲基金获得绝对收益的关键在于基金经理的选股能力在海外，相对于采用传统价值投资策略的基金经理，运作市场中性策略的基金经理需要考虑更多的方面，他们不仅需要甄别出价值被低估的潜力股，也需要挑选公司财务状况较差或价值被高估的，可以被用来卖空的股票而在国内，由于股票的卖空仍然存在诸多限制，国内的股票市场中性对冲基金多数仅仅是采用做空股指期货来对冲系统性风险股票市场中性对冲基金多数使用“因子分析法”进行选股，将宏观经济、行业特点、财务指标甚至价格走势特征，抽象成一个个细分的“因子”，通过对这些“因子”的综合分析来做投资决策四、全球股票市场中性对冲基金的风险收益特征全球股票市场中性对冲基金与传统投资工具之间并没有稳定的相关关系统计显示， 股票市场中性对冲基金的收益率与基准股票指数相关性较小可见股票市场中性对冲基金是机构投资者极好的分散化投资工具。
全球股票市场中性对冲基金与主要指数相关系数相关性股票市场中性标准普尔 500 指数道琼斯世界指数对冲基金指数0.30 0.55 0.57 标准普尔 500 指数0.29 1 0.96 道琼斯世界指数0.29 0.96 1 数据来源： Hedge index；好买基金研究中心；统计时间1994 年 1 月-2011 年 10 月全球股票市场中性对冲基金的波动性小于主要基准指数，但在2008 年的金融危机中，股票市场中性对冲基创新私募：股票市场中性策略3 敬请参看文末免责条款金经历了一次较大幅度的下跌，导致最差月份，此策略类别的平均收益率为-40.45%综合来看，由于2008 年金融危机大跌的影响，股票市场中性对冲基金的风险收益特征差于标准普尔500 指数，但仍好于道琼斯世界指数全球股票市场中性对冲基金收益及风险特征统计数字股票市场中性标准普尔500 指数道琼斯世界指数平均每月收益0.48% 0.73% 0.47% 最佳月份收益3.66% 10.93% 11.77% 最差月份收益-40.45% -16.79% -19.96% 平均月标准差3.02% 4.55% 4.66% 平均年标准差10.46% 15.76% 16.14% 夏普比率0.18 0.29 0.07 数据来源： Hedge index；好买基金研究中心；统计时间1994 年 1 月-2011 年 10 月金融危机导致股票市场中性对冲基金平均出现超过40%的单月大跌，大跌主要有三个方面的原因：一方面是市场极度恐慌氛围下，一些对冲基金为了应付流动性危机，只能退出市场， 导致市场失效， 价格出现较大扭曲，价格的扭曲又使得对冲基金出现更大的亏损，杠杆运作的股票市场中性对冲基金为了能够偿付保证金，只能清仓投资组合，引起整个市场的恶性循环；另一方面，美国政府在金融危机中临时出台卖空禁令，卖空禁令的出台使得金融类股票短期出现急剧反弹，多家禁令出台前卖空金融类股票的市场中性对冲基金无法在快速波动的市场中平仓，从而导致一批对冲基金破产；此外，麦道夫骗局被揭穿，由于麦道夫的投资公司被归为市场中性策略一类，并且规模巨大，麦道夫投资公司的破产，使得市场中性策略的平均收益出现较大的下滑。
全球股票市场中性对冲基金收益曲线图-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2007年1月2007年4月2007年7月2007年10月2008年1月2008年4月2008年7月2008年10月2009年1月2009年4月2009年7月2009年10月2010年1月2010年4月2010年7月2010年10月2011年1月2011年4月2011年7月2011年10月股票市场中性标准普尔 500指数数据来源： IFSL；好买基金研究中心；统计时间2007 年 1 月-2011 年 10 月五、全球股票市场中性策略与其他策略的比较创新私募：股票市场中性策略4 敬请参看文末免责条款在各种策略类型的对冲基金中，股票市场中性对冲基金的平均年化收益率，在各投资策略类别中处于较低水平，表现仅略好于股票卖空策略对冲基金各投资策略的年化收益率7.55%-3.51%7.61%5.13%9.40%5.23%12.22%9.42%6%7.97%-5%-2%1%4%7%10%13%可转换套利股票卖空新兴市场股票市场中性事件驱动固定收益套利全球宏观股票多空仓管理期货多重策略数据来源： IFSL；好买基金研究中心；统计时间1994 年 1 月-2011 年 10 月从考虑风险因素之后的夏普比率上分析，股票市场中性对冲基金的夏普比率，在各投资策略类别中也处于较低水平，表现也仅略好于股票卖空策略。
对冲基金各投资策略的夏普比率0.62-0.390.29 0.180.970.350.910.620.240.88-0.6-0.4-0.200.20.40.60.811.2可转换套利股票卖空新兴市场股票市场中性 事件驱动固定收益套利全球宏观股票多空仓管理期货多重策略数据来源： IFSL；好买基金研究中心；统计时间1994 年 1 月-2011 年 10 月六、股票市场中性对冲基金的投资要点创新私募：股票市场中性策略5 敬请参看文末免责条款海外历史数据表明，平稳的市场环境，如震荡盘整、震荡盘升、震荡盘跌的情形下，股票市场中性策略会有较好的表现而在市场出现非理性的大起大落时，股价更易脱离其价值本身，中性策略就反而抑制了收益尤其是在快速地恐慌性暴跌的市场中，股票价格受到极度扭曲，股票市场中性策略短期内可能会出现大幅亏损因此如果遭遇股票市场剧烈的非理性下跌，投资者需要密切关注这类对冲基金的表现，以免承担过高的资金损失另一方面， 由于股票市场中性对冲基金与主要基准指数相关性较低，投资者在投资股票市场中性对冲基金时，可以同时投资于其他策略类别的对冲基金，以构建投资组合，从而平滑收益曲线的波动率，在获取平均回报率的同时，降低投资风险。
创新私募：股票市场中性策略6 敬请参看文末免责条款免责条款：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，好买基金研究中心力求可靠，但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证，获得报告的人士据此做出投资决策，应自行承担投资风险本报告不对特定基金产品的价值和收益作出实质性判断和保证，亦不表明投资没有风险本报告不构成针对个人的投资建议，也没有考虑个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本报告仅向特定客户及伙伴传送，任何引用、转载以及向第三方传播的行为请预先通知好买，并请在引用、转载以及向第三方传播中注明出处好买基金研究中心联系： (021) 5887 0011 好买基金网： 办公地址：上海市浦东南路1118 号鄂尔多斯国际大厦6 楼、 9 楼，邮编200120 。