期权与期货市场

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1、期权市场与期货市场,期权市场,期权市场的发展背景 期权的概述 期权市场结构 期权的策略 看涨期权与看跌期权的平价关系 类似期权的证券,期权概述,期权的特性 期权的要素：施权价、施权日、标的资产、期权费 期权的购买者与出售者的权力与义务 期权的内在价值 期权与股票投资 其他期权,期权的特性,1.期权合约的含义在规定日期(或之前)按协议价格买卖某约定资产的权利,而非义务.例:若期权买方购一笔黄金合约,打算6个月后按298美元/盎司卖 100盎司,6个月后,金价跌到280美元,期权方选择执行合约,按298美 元卖出黄金,若金价320美元/盎司,则选择放弃执行,直接现价售金. 2.期权合约的分类 (1

2、)买权与卖权 看涨期权(买权):期权买方按执行价买期权合约中约定资产的权利.看跌期权(卖权):期权买方按执行价卖期权合约中约定资产的权利.看跌期权价值=行权价-市场价 看涨期权的价值=市场价-行权价 正价值是实值期权(价内期权),负价值是虚值期权(价外期权)(2)欧式期权与美式期权:欧式仅在到期日执行,美式在到期日前执行.,期权的特性（续） 3.担保期权与无担保期权,（1）担保期权:立权人以资产担保期权持有者执行期权能够履约 担保买权:买权赋予期权持有人购某股票权,而立权人确有足够股票满足期权执行的需要,或握有第三方(银行)提供的财务担保. 补:立权人开立买权时,持另一份资产相同但执行价略低的

3、买权抵补. 例 合约1:B购买A开立的一份X股票买权,执行价40元,A无X公司股票合约2:A购买C开立的一份X股票买权,执行价38元,C有X公司股票若X股票现价40元,B将执行买权,A就会执行C开立的买权 问题:未考虑A购期权的费用,因A持有的买权执行价低于A开立的买权执行价,故A要支付的期权费高于A开立期权时获取的期权费. 担保卖权:卖权的立权人需有足够保证金以支付卖权持有者执行期权. 补:立权人开立卖权时,持另一份资产相同但执行价略高的卖权抵补. （2）无担保期权:立权人既不担保,又无抵补措施的期权 交易所应要立权人交初始保证金,若资产价逼近执行价要追加保证金.,案例:期权让他20万变40

4、0万,当初银行工作人员向陈先生推荐外汇期权业务，想帮他把外汇从 单一的存款中拿出一部分投资。陈先生没有一下拒绝银行人士提议， 而是虚心请教何谓“期权”，原来期权是在缴纳一定期权费基础上享 有丰厚期权收益，风险仅是期权费。03年12月他得知一个即将交房 成熟小区要以3万元/平方米拍卖商铺时，邻街的一个老商铺正以2万 元/平方米不到出售，面对商铺720万总价，他对老板说他愿意买这个 商铺，但付款要到04年8月，他愿以20万元获得购买这个商铺的权力， 无论到期是否付款，老板都可没收这20万，但老板须保证04年8月前 如果他愿意的话只能卖给他，不能卖给别人，老板想想反正没风险， 还白拿20万，当初自己

5、是400万买的就同意了。随后，陈先生开始招 商，一个月不到就有人愿意加80万买下，可他没有出手，毕竟离交 款还有一段时间，随对面新小区住户入住，商铺越来越走俏，04年7 月陈先生终于找到满意的下家，对方愿意出1100万买下商铺。于是 提前1个月，他给上家交了剩下的700万，自己赚了400万。该例中老 板开立的是欧式买跌期权，担保品是商铺，20万元是期权费。,看涨期权的内在价值,一个施权价为X,标的资产为S的买入期权对买方来说:当SX时，期权持有者执行期权，获利S-X；当 SX时，放弃期权，内在价值为0. 看涨期权卖方出售期权，收到期权费，来抵偿当执行价格可能低于资产市价时他仍需履约的损失，当

6、S-X C时，出售者就会亏损。当 SX时,期权不被执行，卖方净得一笔出售期权的期权费。,举例,有一2003年3月21日到期的微软看涨期权，执行价格为30美元，期权费为0.75美元，到期前， 当S30美元，期权自动失效. 当S30美元，期权被执行，如S=31.5美元，净收入=31.5- 30=1.5美元，利润=1.5-0.75=0.75 无论如何，只要到期日S30，执行期权就是最佳选择。,看涨期权的内在价值,一个执行价为100美元IBM的股票看涨期权到期值如下：IBM的股价： 90 100 110 120 130期权的价值: 0 0 10 20 30 买方的净收益： -14 -14 -4 6 1

7、6 对卖方的价值： 0 0 -10 -20 -30 卖方的净收益： 14 14 4 -6 -16,看跌期权的内在价值,看跌期权买方的收益:一个施权价为X,标的资产为S的卖出期权对买方来说:当S X时，期权持有者执行期权，获利X-S；当 S X时，放弃期权，内在价值为0. 看跌期权卖方出售期权，收到期权费，来抵偿当执行价格可能高于资产市价时他仍需履约的损失，当 X- SC时，出售者就会亏损。当 S X时,期权不被执行，卖方净得一笔出售期权的期权费。,看跌期权的内在价值,一个执行价为100美元IBM的股票看跌期权到期值如下：IBM的股价： 90 100 110 120 130期权的价值: 10 0

8、 0 0 0 ( X-S)买方的净收益： -4 -14 -14 -14 -14( X-S-P) 对卖方的价值： -10 0 0 0 0 卖方的净收益： 4 14 14 14 14,期权与股票投资,例如：六个月的看涨期权执行价格为100美元，期权价格为10美元，6个月到期利率为3%，假如有一笔资金10000美元， 6个月不支付红利，有三种投资策略：策略A: 购买股票100股策略B: 购买1000份看涨期权策略C: 购买100份看涨期权，剩下9000投资于6个月期的短期国库券，赚取3%的利息。,三种策略的收益,股票价格 资产组合 95 100 105 110 115 120 资产组合A9500 1

9、0000 10500 11000 11500 12000资产组合B: 0 0 5000 10000 15000 20000 资产组合C: 9270 9270 9770 10270 10770 11270,三种策略的收益率（%）,股票价格 资产组合 95 100 105 110 115 120 资产组合A - 5 0 5.0 10.0 15.0 20.0资产组合B: -100 -100 -50 0.0 50.0 100.0 资产组合C: -7.3 -7.3 -2.3 2.7 7.7 12.7,期权的特性,第一是杠杆作用：比较B与A的收益率，股价低于初始估价100元后，组合B的收益率为-100%,

10、当股价高于100元后，随着股票收益率缓慢增长，期权收益率急剧增长。如股价从115到120时，4.3%的增幅至期权收益率从50%到100%。放大股票投资。 期权的潜在保险功能。资产组合C的最低收益率为-7.3%，而理论上股票收益率最低为-100%。当然保险是有代价的，当业绩良好时，资产组合C的收益率不如A的投资收益好。,期权投资策略,单一期权策略：买看涨期权和卖看跌期权（牛市策略）、卖看涨期权和买看跌期权（熊市策略） 保护性看跌期权：假如你想投资股票，却不愿意承担超过一定水平的潜在风险。可考虑既投资股票，又购买该股票的看跌期权。 抛补性看涨期权:买股票的同时卖出它的看涨期权。 对敲：同时买进具有

11、相同执行价格与到期时间的同一种股票的看涨期权与看跌期权。,保护性看跌期权 -投资股票+买该股票看跌期权,X,S,保护性看跌期权,假定执行价格X=100美元，到期时股票市场价格为S=97美元，投资组合总价值为100美元，如股价S=104美元，于是期权失去价值，最后股票价值为104美元。 保护性看跌期权提供了防止股价下跌的保证，限制了损失，是一种资产组合保险。保护成本是一旦股价上升，购买期权会减少利润。,S,X,抛补性看涨期权 -买股票+卖出看涨期权,抛补性看涨期权,当股价大于X 时，总价值达到最大值 X。本质上出售看涨期权，意味着卖出高于 X部分的要求权，而获得了初始的期权价格。 对机构投资者来

12、说，出售出售抛补性看涨期权已成为常用的投资策略。比如大量所谓基金管理人，很乐意通过卖出部分或全部股票的看涨期权，赚取期权价格收入。 例养老基金拥有1000股A公司股票，其现价为100元，如果基金管理人打算股票上升到110元将其卖出，而市场上执行价格为110元，有效期60天看涨期权价格为5元，于是卖出10份期权合约（每份100股），可得到5000元的收入。弥补股票价格大于110元损失部分。,X-S,S-X,对敲 同时买进具有相同执行价格与到期时间的同一种股票的看涨期权与看跌期权,对敲,对预期股价有大幅度升降，但不知哪个方向变动的投资者来说，对敲是一种有用的策略。 对敲策略最糟糕的是股票价格没有变

13、化。如S=X,那么看涨期权与看跌期权都毫无价值的失效了。 对敲实际对赌的是价格的波动性，购买者认为股价波动高于实际波动，相反，出售者认为股价波动没有那么大，他们收到期权费，并且希望股价在期权失效前不发生变化。,巴林银行事件,1995年2月，具有230多年历史、在世界一千家银行中按核心资本排名489位的英国巴林银行倒闭，在国际金融界引起了强烈震动。原因是该行在新家坡的期货公司因交易形成巨亏。 买入日经225指数期货亏和日本政府债券的空头期货合约损，由于关西大地震股市下跌，债券价格上升。 日经225期货期权交易。大量卖出鞍马式选择权，即相同执行价格下卖出1张看涨期权，同时卖出1张看跌期权，以获取期

14、权权利金支付大量追加保证金。由于日经225指数出现大跌，里森作为鞍马式选择权的卖出方出现了严重亏损，其期权头寸累计账面亏损达到184亿日元。,案例：中航油场外石油期权巨亏40亿,中航油是新加坡注册的中国航空油料集团的海外子公司，成立初期，曾一度濒临破产，在总裁陈久霖带领下扭亏，净资产从97年21.9万美元到03年超过1亿美元，01年在新加坡挂牌上市。04年l1月30日爆5.5亿美元巨亏，其在OTC(场外交易)市场卖出大量石油看涨期权，希望“以小博大”，建立海外石油帝国。公司03年开始涉足场外期权，卖出200万桶看涨期权盈利5500万美元，04年卖出看涨期权200万桶，但“市” 与愿违，油价一路

15、上涨，3月出现580万美元亏损，需要追加保证金，公司选择最直接且最危险的筹资途径-卖出更多期权， 用获得的期权费填补保证金窟窿，越赌越亏，越亏越赌，直到10月卖出5200万桶看涨期权，油价每涨1美元，须追加5200万美元，账面亏损达1.8亿美元，10月10日资金困难不得不向母公司呈报交易和账面亏损，下旬油价狂飙至每桶55美元以上，11月遭逼仓至崩溃，12月亏损5.54亿美元，而公司净资产不过1. 45 亿美元，被迫向法庭申请破产保护。,案例:东航期油巨亏事件,08年11月14日东航航油套保损失47亿的消息像一颗炸弹：东航要 破产了！要ST了！由于东航签的是对赌看涨期权，因而燃油价越跌， 东航浮

16、亏越多。 有消息称去年油价上涨时东航套保获利颇丰，将套保额度由10%到 36%(国航50%)，国际上并无航空煤油期货品种，东航是通过场外市 场询价办法与高盛等投行签订了一揽子与原油价格甚至汇率、利率 挂钩的复杂性结构产品，且这种结构产品通常内含价格封顶但不保 底的期权，从而在价格暴跌时容易导致意想不到的亏损。东航赌若 油价上涨，买方会付一定金额给东航，但油价大幅下跌撕开了他们 的风险窗口。在油价飙升时投行唱高到200美元，东航只好参与航油 套期保值对冲油价上涨风险，几乎没有想到油价回跌到50美元，一 是公司对油价单边看多，二是公司单单买入一个买权会产生期权费， 为省去期权费，又选择卖出卖权组合，可见保值转向投机是根源。 若油价继续走低东航净资产将为负，10月31日东航仅剩11亿净资产。,