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1、,金融经济学,讲授：郭文旌 南京财经大学金融学院 （),第1讲 金融经济学的起源和发展,什么是金融经济学？ 早期的金融经济学 现代金融经济学 金融经济学的发展趋势,现代金融经济学(Financial Economics)产生于20世纪50年代,但是直到90年代才真正成为一门独立的学科。1990年诺贝尔经济学奖授予了三位金融经济学家,这表明金融经济学作为一门学科具有重要的地位。迄今为止,要弄清金融经济学的内涵和外延仍然很困难。金融经济学是金融学的微观经济学。1、加拿大金融学教授泊依达斯（Geoffrey Poitras）指出：金融经济学是金融学和经济学的现代联姻。,什么是金融经济学？,2、威克皮
2、帝尔（Wikipedia）大辞典的描述是：金融经济学是经济学的分支学科，专门研究包括股票市场等资本市场的运行和公司融资等。 3、英国金融学家亨乐利帝姆生（Elroy Dimson）认为：金融经济学是一门以研究资本市场为主的经济学的分支。 4、布莱恩克特尔（Brian kettell）在金融经济学一书的前言中指出:“我们将金融经济学定义为经济学、金融学和投资管理学中涉及金融市场的那些方面(它)主要关心投资者在不确定性市场中建立投资组合时如何建立所需要的确定资产价格的模型。” 这表明,Brian Kettell是从金融市场如何确定资产价格这个角度来认识金融经济学的。,本书定义： 金融经济学是以经济
3、学原理研究金融资产定价以及交易主体和公司的金融决策的科学。,金融经济学的架构：,金融经济学,金融资产定价,公司财务决策,投融资决策,股利决策,战略决策,基础证券 与 衍生证券 定价,投资 决策,风险 管理,市场 微观 结构,公司 治理,市场效率,早期的金融经济学,泊依达斯的金融经济学早期历史，1478-1776：从商业算术到年金和股票认定金融经济学起源于1478年-特里维商业算术复利算术法 1738年贝努利发表题为“关于风险衡量的新理论”首次提出期望效用和风险衡量的思路和方法成功解释了“圣彼得堡悖论” 1900年贝切利尔的博士论文“投机理论”随机方法Black-Scholes期权定价公式 19
4、30年欧文费雪的利率理论，推导了著名的“分离定理”和定量的货币理论，发明无差异曲线 1938年威廉姆斯出版的投资价值理论第一次证明股票价格是由股利现值来决定的。,现代金融经济学,1952年马科维兹（Markowtz）在JF上发表了题为投资组合的选择，标志着现代金融理论的开端。 同年亚塞罗伊在计量经济学杂志上发表了安全第一与资产持有，同样解决了马科维兹的投资组合选择问题。 1958年托宾（James Tobin）将货币因素加入马科维兹的理论中，得到了著名的“两基金分离定理”。 1958年莫迪里安尼（Franco Modigliani）和米勒(Merton H.Miller)发表了“资本成本、公司
5、理财与投资理论”提出了著名的“MM定理”。,1964年夏普（Sharp）在JF上发表了“资本资产价格：一个风险条件下的市场均衡理论”，提出了著名的资本资产定价理论，即CAPM。 1976年罗斯（Ross）提出了“套利定价理论”，即APT。 1973年布莱克-斯科尔斯 (Black and Sholes)发表了“期权和公司债务定价”，首次给出了具有解析解的欧式股票期权的（无套利）定价公式。 1976年考克斯和罗斯（Cox and Ross）提出了风险中性期权定价方法。 1976年詹森和麦克林（Jensen and Meckling）发表“公司理论：经理行为、代理成本与股权结构”，提出了委托代理理
6、论，是现代公司治理理论的开端。 1965年尤金法马提出有效市场假说这一理论。,金融经济学的发展趋势,金融市场异象: 规模效应 股息率效应 市盈率效应 季节性效应 收益逆转金融市场异象的产生推动着金融经济学的进一 步发展。,行为金融学： 20世纪80年代卡尼曼和特维尔斯基(Kanneman and Richard Thaler）创立行为金融学。 Lintner认为行为金融学是研究如何解释信息和如何根据信息做出决策的学问。 Hsee认为行为金融学是行为科学、心理学和认知科学成果与金融相结合而成的一门学科，其主要研究方法是根据心理学实验提出的投资者决策时的心理特征假设，来研究投资者的决策行为。 行为
7、金融学的基础理论： 前景理论：决策参考点、厌恶损失、非贝叶斯法则预测、框架效应、处置效应,套利限制：执行成本、发掘套利机会成本、套利风险（基本面风险，噪声交易者风险）公司治理： 股东与管理层之间的代理关系1976年詹森和麦克林首次运用现代研究方法将 这一问题模型化，提出公司风险 承担者通过监督活动和限制经理开支把代理成本降到最低程度。1979年汤森第一次尝试以最优契约的方式解决股东与经理人之间的利益冲突，如股票期权、董事会结构等。,大股东与小股东之间的代理关系1997年Shleifer and Vishny指出大股东对小股东存在利益侵占。1999年Laporta对世界最富裕的27个国家的公司治
8、理分析发现，35%的公司属于家族式控制。公司董事会内部董事之间的代理关系1986年Mace发现，董事会时常被经理层“俘获”。,分形市场假说: 埃德加E彼得斯（Edgar E. Peters）（1991，1994）首次提出了分形市场假说(Fractal Market Hypothesis，英文简称为FMH)，从非线性的观点出发，提出了更符合实际的资本市场基本假设分形市场假说。 分形市场假说认为：资本市场是由大量的不同投资起点的投资者组成的，信息对各种不同投资者的交易时间有着不同的影响，在每日、周或月时段内的交易未必是均匀，而且投资者的理性是有限的，未必按照理性预期的方式行事。在对信息的反应上，有
9、些人接受到信息马上就作出反应，然而大多数人会等着确认信息，并且不等到趋势已经十分明显就不作出反应。彼得斯从对资本市场的价格变化的正态性检验开始，应用R/S分析方法证实了资本市场上的资产价格或收益符合分数布朗运动或有偏的随机游动规律。并通过对资本市场时间序列的相空间重构，计算了资本市场的分形维和李雅普诺夫指数，从而完成了对资本市场的动力学分析。,汪昌云， 金融经济学，中国人民大学出版社 王江，金融经济学，中国人民大学出版社 Copeland and Weston, Ingersoll，Theory of Financial Decision Making Huang and Litzenberg
10、er，Foundation for Financial Economics Leroy and Werner，Principle of Financial Economics Jarrow， Finance Theory Cochrane，Asset Pricing Duffie，dynamic Asset Pricing Theory Merton，Continuous-time Finance,主要参考文献,相关杂志,国内： 1、管理科学学报； 2、系统工程学报； 3、系统工程理论与实践； 4、管理工程学报； 5、数量经济与技术经济； 6、中国管理科学； 7、系统管理学报； 8、经济研究；
11、 9、金融研究； 10、投资研究；,国外：1. Journal of Finance; 2. American Economics Review; 3. Journal of Portfolio Management; 4. Journal of Finance and Quantitative Analysis; 5. Review of Financial Economics; 6.Journal Political Economy; 7. Journal of Investing; 8. Finance and Stochastic; 9. Mathematical Finance; 1
12、0. Management Science; 11.Mathematical Methods of Operations Research.,思考题,什么是金融经济学？ 简述金融经济学的发展历程。金融经济学的发展分哪几个阶段？代表性理论是什么？,目的：研究个人和企业跨期的投资和消费 决策问题；思路： 鲁宾 逊经济有投资机会和允许借贷二者之一有投资机会和允许借贷，甚至有交易费,第2讲 确定性条件下的投资理论(一）,从简单到复杂,特点：经济体不存在生产性投资机会和金融性投资机会。A初始消费禀赋为 和 。 模型:求解该规划问题很容易得到：,2.1 鲁宾逊经济下的消费决策,0期,1期,2.2 仅存在生
13、产性投资机会下的投资消费决策,相关概念: (1) 边际替代率(MRS)其中ri表示主观的时间偏好率，MRS表示初期的消费减少1元，下期消费增加的量的相反值。在消费坐标系中，表示无差异曲线的切线斜率。,（2）投资（生产）机会集总投资的边际回报率随着总投资的增加而递减。生产函数满足（3）边际转换率（MRT）就是初期放弃1元消费，用这1元钱用来投资给第二期消费带来的增加量的相反值。MRT=-(1+Ri)=-f/xRi就是投资的收益率。,0期,1期,f(x),x,-f(x)/x,如何进行投资消费决策？ABX表示可能的投资机会集的边界，每一个点的斜率就是MRT，从右图可以看出，当MRS =MRT 时，决
14、策者达到的效用最大。 模型,x,不同个体选择比较：不同个体由于无差别曲线不同，所以选择的投资 可能不一样。如图，个体2的主观时间偏好低， 他选择多投资。,2.3 仅存在金融性投资机会下的投资消费决策,个体间可以以均衡利率r自由借贷，即存在所谓的资本市场。 均衡利率：是指使借贷市场出清的利率水平。 （1）资本市场线线上的每一点表示 初始财富为 的两期的不同消费策略。即w0= + (1+r)-1 或 =w1- (1+r) 这就是资本市场线的方程式。,(2) 最优投资消费决策初始禀赋的现值为,斜率=市场利率r,从右图可以看出，在初始 禀赋点A，MRS（1+r）,因此 可以通过借贷来提高效用，即沿着资
15、本市场线往左上移动，随着移动MRS随着增大，当ri=r时，即到达B点时，消费的效用最大，此时的消费决策（ ， ）最佳。,当然也可以通过求解数学规划模型来得到最优消费决策：关于市场出清问题，我们认为经济体存在众多个体，可不考虑出清条件，将市场出清条件下的某些均衡视为外生的。,2.4 同时存在生产性与金融性投资机会条件下的投资消费决策,可以分以下三个步骤来完成： （1）先选择生产投资因为投资的收益率比借贷利率r大。因此从A沿出发沿着投资机会边界可以到达D，此时MRS=MRT,（2）借款来继续投资此时，因为投资收益率仍然大于r, 因此借入些钱用于投资，借入多少，主要看MRT-（1+r），可到达B点。 （3）在新的资本市场线上进行借贷，选择最佳消费决策当主观时间偏好率=市场利率时，即C点，对应的消费策略（ ， ）为最佳消费决策。在以上决策过程中，投资和融资是分开来进行的，这就是Fisher分离定理： 投资和融资选择可以相互独立决定，也就是说，投资决策与融资决策相互分离。,（4） Fisher分离定理的应用经营权与控制权相分离：尽管各个股东的偏好各不相同，但是都会支持最优投资策略。代理人的最优投资决策，就是所有股东的决策。这是现代股份制公司产生的依据。股利政策的无关性：企业的股利政策与投资决策无关，因而企业价值与股利政策无关。,
