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1、4-1长期证券的定价u 不同的价值概念 u 债券定价u 优先股定价u 普通股定价4-2不同的价值概念u清算价值与持续经营价值u账面价值与市场价值u市场价值与内在价值4-3清算价值与持续经营价 值u持续经营价值 ：公司作为一个正在持续运营的组织出售时所能获得的货币额；u我们在本章中所讨论的证券定价模型一般都 假设：公司是持续经营的公司，能为证券投资者提供正的现金流量；u清算价值 ：一项资产或一组资产（一个公司）从正在运营的组织中分离出来单独出 售所能获得的货币额；4-4公司价值等于公司内部单个资 产价值的合计数吗？ 4-5清算价值与持续经营价 值u与财务决策更相关的是资产的续营价值；u在资产清算
2、中，市场均衡已经被打破，清 算价格受到买主限制和期限限制，资产的清 算价值往往大大低于其续营价值； 4-6账面价值(2) 公司的帐面价值: 总资产减去 负债与优先股之和即净资产；uu帐面价值：帐面价值：(1) 资产的帐面价值: 资产的成本减去累 计折旧即资产净值; 4-7市场价值与内在价值uu内在价值内在价值 ：在考虑了影响价值的所 有因素后决定的证券的应有价值；uu市场价值市场价值 ：资产交易时的市场价格 ；4-8债券定价v重要术语v长期债券类型v长期债券定价v半年付息一次的债券定价4-94-10有关债券的重要术语1u 票面价值 (MV) 或称面值 face value、par value或
3、本金principal ：是指在债券到期日支付给 债权人的金额 ，在美国每张债券的票面价值通常是 $1,000； u债券： 一种在发行公司全部偿付之前，须定期 向持有者支付定额利息的证券.4-11有关债券的重要术语2u 贴现率贴现率 (资本化率) ：取决于债券的风险 ，该贴现率是由无风险利率和风险溢价组 成的；uu票面利率（息票率）：票面利率（息票率）： 是指债券上标明 的利率即年利息除以债券的票面价值；4-12债券的类型永久债券债券非零息债券有限到期日的债券零息债券半年付息一次的债券4-13决定资产价值的基本因素-P267图7-14-14永久债券永久债券（永久债券（Perpetual Bon
4、d） ：一种没有 到期日的债券， 它有无限的生命；(1 + kd)1(1 + kd)2(1 + kd)V =+ . +III= t=1(1 + kd)tIor I (PVIFA kd, )= I I / k kd d简化形式4-15永久债券示例vBond P 面值 $1,000 ，票面利率 8%. 投资 者要求的 报酬率 10%. 这张 永久债券永久债券的价值 是多少？I I = $1,000 ( 8%) = $80$80.k kd d= 10%10%.V V = I I / k kd dReduced Form= $80$80 / 10%10% = $800 $800.v这就是投资者愿意为该
5、债券支付的最高金额。若该永久债券的市场价格高于这一金额，则投资者就不愿意购买它；4-16非零息债券非零息债券（ non-zero coupon bondnon-zero coupon bond）：）： 有限到期日，利息是在每年年末支付；(1 + kd)1(1 + kd)2(1 + kd)n nV =+ . +II + MVI= n nt=1(1 + kd)tI= I (PVIFA kd, n n) + MV (PVIF kd, n n) (1 + kd)n n+MV4-17非零息债券示例Bond C 面值 $1,000 票面利率 8% ， 30 年. 投资者 要求的报酬率是 10%， 则该债券
6、的价值是多少?V= $80 (PVIFA10%, 30) + $1,000 (PVIF10%, 30) = $80 (9.427) + $1,000 (.057)Table IV Table II= $754.16 + $57.00 = $811.16.若投资者要求的报酬率是8%，或6%，债券的价值如 何变化呢？4-18零息债券零息债券zero coupon bond ：是一种不支付利息而以低于面值的价格出售的债券，它以价 格增值的形式作为投资者的报酬；(1 + kd)n nV =MV= MV (PVIFkd, n n) 4-19V V= $1,000 (PVIF10%, 30) = $1,0
7、00 (.057) = $57.00 $57.00若投资者能以若投资者能以5757美元的价格购买该债券，并在美元的价格购买该债券，并在3030年后以年后以10001000美元的价格被发行公司赎回，则该证券的初始投资将向投资美元的价格被发行公司赎回，则该证券的初始投资将向投资 者提供者提供10%10%的年报酬率；的年报酬率；零息债券示例Bond Z 面值 $1,000 ， 30 年. 投资者要 求的报酬率 10%. 该债券的价值是多少?4-20半年付息一次(1) k kd d/2 2(2) n n *2 2(3) I I /2 2大多数美国发行的债券每年支付两次 利息.修改债券的定价公式:4-2
8、1(1 + kd/2 2 ) 2 2*n n(1 + kd/2 2 )1半年付息一次非零息non-zero coupon bondnon-zero coupon bond 调整后的 公式：V =+ . +I / 2 2I / 2 2 + MV= 2 2*n nt=1(1 + kd /2 2 )tI / 2 2= I/2 2 (PVIFAkd /2 2 ,2 2*n n) + MV (PVIFkd /2 2 ,2 2*n n) (1 + kd /2 2 ) 2 2*n n+MVI / 2 2 (1 + kd/2 2 )24-22V V= $40 (PVIFA5%, 30) + $1,000 (P
9、VIF5%, 30) = $40 (15.373) + $1,000 (.231) Table IVTable IV Table IITable II = $614.92 + $231.00 = $845.92 $845.92半年付息一次示例Bond C 面值 $1,000 ，票面利率 8% 且半年付息一次，期限15年. 投资者要求的报酬率 10% . 该债券 的价值是多少?4-23课堂练习 P2914-24债券的到期收益率到期收益率（YTM）：债券按时价购买并一直持有至到期日所产生的期 望收益率；4-25计算报酬率（或收益率 ）1. 确定预期 现金流；2. 用市场价格 (P0) 替换内在价值
10、 (V) ；3. 解出使现金流现值等于市场价格的 市场 要求的报酬率； 计算报酬率（或收益率）的步骤4-26计算债券 YTM计算非零息债券的到期收益率 (YTM)P0 =n nt=1(1 + kd )tI= I (PVIFA kd , n n) + MV (PVIF kd , n n) (1 + kd )n n+MVkd = YTM4-27计算 YTM示例Julie Miller 想计算BW 发行在外的债券的 YTM ，BW 的债券的年利率为10% ，还有15 年到期。 该债券目前的市场价值 $1,250，则现在购买该债券 持有至到期的YTM?采用插值法；4-28YTM 计算(尝试 9%)$1
11、,250$1,250 = $100(PVIFA9%,15) + $1,000(PVIF9%, 15)$1,250$1,250 = $100(8.061) + $1,000(.275)$1,250$1,250 = $806.10 + $275.00=$1,081.10$1,081.10 贴现率太高贴现率太高! ! 4-29YTM 计算 (尝试7%)$1,250$1,250 = $100(PVIFA7%,15) + $1,000(PVIF7%, 15)$1,250$1,250 = $100(9.108) + $1,000(.362)$1,250$1,250 = $910.80 + $362.00=
12、$1,272.80$1,272.80 贴现率太低贴现率太低! ! 4-30.07$1,273.02IRR$1,250 $192.09$1,081X $23 .02$192YTM 计算 (插值)$23X=4-31.07$1,273.02IRR$1,250 $192.09$1,081X $23 .02$192YTM计算$23X=4-32.07$1273.02YTMYTM $1250$1250 $192.09$1081($23)(0.02)$192YTM 计算$23XX =X = .0024YTMYTM = .07 + .0024 = .0724 or 7.24%7.24%4-33【走进财务】4-3
13、4债券价格的变动（共6条）贴现债券贴现债券 - 市场要求报酬率大于票面利率 ；溢价债券溢价债券 - - 票面利率大于市场要求报酬率；平价债券平价债券 - -票面利率等于市场要求报酬率；4-35【走进财务】 假定某债券面额为1000元，10%票面利率，15年期， 当市场要求报酬率从10% 上升 到12%， 该债券的价格 如何变化?若下降到8%，价格又将如何变动？ 当市场要求报酬率从10% 上升 到12%，债券价格从 $1,000 下降 到$864.10；当市场要求报酬率从10%下降 到8%，债券价格从$1000 上升 到 $1171；4-36债券价格的变动市场利息率的变动与债 券价格的变动方向相
14、反；4-37到期日不同的两种债券面额为1000元，期限分别 为5年和15年，票面利率10%，假定市场要求报酬率 从10% 下降到 8%， 这两种债券的价格将如何变化?5年期债券价格从 $1,000 上升 到 $1,080.30 (+8.0%)；15年期债券价格从 $1,000 上升到 $1,171 (+17.1%)；【走进财务】4-385.债券期限对债券价格的影 响债券期限越长，则一定的市场预期报酬率的变 动所引起的债券价格变动就越大；原因：到期日越近，则在决定市场价格时，利 息支付的影响就越小，市场预期报酬率对市场价 格的影响就越小；4-39【走进财务】u假定Bond H 和Bond L 是
15、风险相同的15年期的两种债券，面 额为1000元，市场要求报酬率 10%，票面利率分别为 10% 和 8%. ，当市场要求报酬率下降到8% 时，债券价格如何变化？uBond H and L 在市场要求报酬率变化之前的价格分别为 $1,000 和$847.88；uBond H价格将从 $1,000 上升到 $1,171 (+17.1%)；Bond L 价格将从 $847.88 上升到 $1,000 (+17.9%)； 4-406.票面利率与价格变动的关 系若给定市场要求的报酬率的变动，则债券票 面利率越低，债券价格变动幅度越大；原因：投资者收回在低票面利率债券上的投 资的时点比收回在高票面利率债
16、券上的投资的 时点要晚；4-41半年付息一次债券的 YTMP0 =2n nt=1(1 + kd /2 )tI / 2= (I/2)(PVIFAkd/2, 2n n) + MV(PVIFkd /2 , 2n n)同样使用插值法计算 +MV 1 + (kd / 2)2 -1 = 实际的YTM(1 + kd /2 )2n nkd 为名义的YTM4-42【课堂练习】 4-43vv优先股优先股 ：是一种有固定股利的股票;v优先股在股利的支付和财产请求权上优 先于普通股；优先股定价4-44优先股定价这与永久年金公式相同!(1 + kP)1(1 + kP)2(1 + kP)V V =+ . +DPDPDP= t=1(1 + kP)tDPor
