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1、同学们好！同学们好！（1 1）找到适合自己的位置）找到适合自己的位置给别人留有余地给别人留有余地（2 2）用自己的冷静）用自己的冷静让别人安静让别人安静（3 3）不为宠辱所动）不为宠辱所动不为得失所拘不为得失所拘人际关系三部曲人际关系三部曲第十一章第十一章 资本结构决策资本结构决策第一节第一节 财务结构与资本结构财务结构与资本结构 第二节第二节 MMMM理论理论第三节第三节 其它资本结构理论其它资本结构理论31-131-1本章学习目标：本章学习目标：1 1掌握掌握资本结构的概念及其资本结构的概念及其MMMM理论理论； 2 2了解权衡模型和新优序融资理论。了解权衡模型和新优序融资理论。理解关键词
2、：理解关键词：31-231-2结构结构 财务结构、资本结构、最佳资本结构、财务结构、资本结构、最佳资本结构、 目标资本结构目标资本结构 MMMM理论、权衡模型、新优序融资理论理论、权衡模型、新优序融资理论 财务拮据成本财务拮据成本本章重要名词本章重要名词 31-331-3 影响资本结构决策的主要因素有哪些？影响资本结构决策的主要因素有哪些？ 有所得税与无所得税情况下的有所得税与无所得税情况下的MMMM理论理论 有何区别？有何区别？ 企业价值与其资本结构有何关系？企业价值与其资本结构有何关系？ 本章重要问题本章重要问题 31-431-4第一节第一节 财务结构与资本结构财务结构与资本结构一、财务结
3、构与资本结构的关系一、财务结构与资本结构的关系 二、资本结构决策的目的二、资本结构决策的目的 三、影响资本结构决策的因素三、影响资本结构决策的因素31-531-5一、财务结构与资本结构的关系一、财务结构与资本结构的关系 1 1、财务结构与资本结构、财务结构与资本结构31-631-6财财 务务 结结 构构公司资金来源公司资金来源流动负债流动负债长期负债长期负债股东权益股东权益留存收益留存收益资资 本本 结结 构构2 2、目标资本结构目标资本结构：是指能使公司的资本：是指能使公司的资本 成本达到最小的资本结构。成本达到最小的资本结构。 负债比率与资本成本的关系：负债比率与资本成本的关系：31-73
4、1-7负债比率负债比率资本成本资本成本图示：负债比率与资本成本的关系图示：负债比率与资本成本的关系目标资本结构目标资本结构权益成本权益成本加权平均成本加权平均成本债务成本债务成本二、资本结构决策的目的二、资本结构决策的目的 1 1、有效使用资金来源；、有效使用资金来源； 2 2、使公司的资本成本达到最低水平；、使公司的资本成本达到最低水平； 3 3、确定合理的财务杠杆水平；、确定合理的财务杠杆水平； 4 4、使企业价值最大化；、使企业价值最大化； 5 5、是融资决策和投资决策的基础。、是融资决策和投资决策的基础。31-831-8三、影响资本结构决策的因素三、影响资本结构决策的因素 1 1、经营
5、风险（收入、现金流量等）；、经营风险（收入、现金流量等）； 2 2、代理成本；、代理成本； 3 3、信息不对称；、信息不对称； 4 4、融资环境；、融资环境； 5 5、投资环境。、投资环境。31-931-9第二节第二节 MM MM 理论理论一、一、MMMM理论理论 二、无所得税时的二、无所得税时的MMMM理论理论 三、有所得税时的三、有所得税时的MMMM理论理论31-1031-10一、一、MMMM理论理论 1 1、MM MM 理论理论：是指由美国经济学家莫迪：是指由美国经济学家莫迪 格莱尼（格莱尼（MModiglianiodigliani）和米勒（）和米勒（MMilleriller） 关于资本
6、结构（财务杠杆效应）研究的关于资本结构（财务杠杆效应）研究的 理论理论资本成本、公司财务和投资理资本成本、公司财务和投资理 论。论。 2 2、MMMM理论的基本假设理论的基本假设- -无摩擦市场无摩擦市场 （1 1）无所得税；）无所得税； （2 2）经营风险可用）经营风险可用 EBITEBIT衡量，且经营风险相衡量，且经营风险相 同的企业风险等级相同；同的企业风险等级相同；31-1131-11（3 3）所有目前和潜在的投资者对公司未来的）所有目前和潜在的投资者对公司未来的 EBITEBIT估计都相同，且为零增长估计都相同，且为零增长； （4 4）股票和债券在完全的效率市场上交易；）股票和债券在
7、完全的效率市场上交易； （5 5）公司资本结构只有股票和债券组成，且总）公司资本结构只有股票和债券组成，且总 的账面价值保持不变，即改变财务杠杆可通过的账面价值保持不变，即改变财务杠杆可通过 发行股票偿还债务，或发行债券回购股票；发行股票偿还债务，或发行债券回购股票； （6 6）所有债务都是无风险债务，即债务利率为）所有债务都是无风险债务，即债务利率为 无风险利率且不会因债务增减而改变。无风险利率且不会因债务增减而改变。31-1231-12二、无所得税时的二、无所得税时的MMMM理论理论 1 1、无所得税时两个、无所得税时两个MMMM命题：命题： 命题命题I I 企业价值等于经营收益的资本化：
8、企业价值等于经营收益的资本化：V VL L= = V VU U= = EBIT / KEBIT / Ka a= = EBIT / KEBIT / KSUSU 命题命题II II 企业有负债时的股权成本为：企业有负债时的股权成本为：K KSLSL = = K KSUSU+ + ( (K KSUSU K Kd d ) () (B/SB/S) )其中：其中：V VL L为有负债时的企业价值，为有负债时的企业价值， V VU U为无负债时的为无负债时的 企业价值，企业价值， K Ka a为有负债时企业的加权平均资本成为有负债时企业的加权平均资本成 本，本，K KSUSU为无负债时企业的股权资本成本，为
9、无负债时企业的股权资本成本，K KSLSL为有为有 负债时的股权资本成本，负债时的股权资本成本，K Kd d为债务资本成本，为债务资本成本，B/S B/S 为负债股权比。为负债股权比。31-1331-132 2、无所得税下、无所得税下MMMM理论的要点：理论的要点：（1 1）企业价值与资本结构无关；）企业价值与资本结构无关； （2 2）加权平均资本成本与资本结构无关；）加权平均资本成本与资本结构无关； （3 3）财务杠杆不影响企业价值；）财务杠杆不影响企业价值； （4 4）有负债时的加权平均资本成本等于无负）有负债时的加权平均资本成本等于无负 债时的股权成本；债时的股权成本； （5 5）有负债
10、时的股权成本与资本结构有关。）有负债时的股权成本与资本结构有关。31-1431-14三、有所得税时的三、有所得税时的MMMM理论理论 1 1、有所得税时两个、有所得税时两个MMMM命题：命题： 命题命题I I 有负债时的企业价值等于无负债时有负债时的企业价值等于无负债时 的企业价值加上纳税节省价值：的企业价值加上纳税节省价值：V VL L= = V VU U+ +TBTBV VU U= = EBITEBIT (1 (1- -T T) ) / K / KSU SU 命题命题II II 企业有负债时的股权成本为：企业有负债时的股权成本为：K KSLSL= = K KSUSU+ + ( (K KSU
11、SU K Kd d ) (1) (1- -T T) ) ( (B/SB/S) )。31-1531-152 2、有所得税时、有所得税时MMMM理论的要点：理论的要点：（1 1）有负债时企业价值）有负债时企业价值大于大于无负债时价值；无负债时价值； （2 2）资本结构为）资本结构为100%100%债务时企业价值最大；债务时企业价值最大； （3 3）此时财务杠杆会影响企业价值；）此时财务杠杆会影响企业价值； （4 4）有负债时的加权平均资本成本）有负债时的加权平均资本成本大于大于无负无负 债时的股权成本。债时的股权成本。31-1631-163 3、两种情况下、两种情况下MMMM理论的比较理论的比较：
12、31-1731-17债务债务资本成本资本成本K KS SK Ka a K Kd d图示：财务杠杆效应：图示：财务杠杆效应：MMMM模型模型债务债务资本成本资本成本K KS SK Ka a K Kd d(1(1- -T T) )债务债务企业价值企业价值V VL L、V VU U债务债务企业价值企业价值V VL LTBTBV VU U左：无所得税时左：无所得税时右：有所得税时右：有所得税时第三节第三节 其他资本结构理论其他资本结构理论一、权衡模型一、权衡模型 二、新优序融资理论（自学）二、新优序融资理论（自学） 三、信号模型理论（自学）三、信号模型理论（自学）31-1831-18二、权衡模型二、权
13、衡模型 1 1、财务拮据成本财务拮据成本：是指因财务拮据而存：是指因财务拮据而存 在的破产风险所带来的成本。在的破产风险所带来的成本。 财务拮据成本主要包括：财务拮据成本主要包括： （1 1）企业所有者和债权人之间的利益冲突常）企业所有者和债权人之间的利益冲突常 常会推迟资产清算，从而导致存货和固定资常会推迟资产清算，从而导致存货和固定资 产的破损和过时；产的破损和过时； （2 2）律师费、诉讼费和其它行政支出；）律师费、诉讼费和其它行政支出； （3 3）影响企业正常经营；）影响企业正常经营； （4 4）客户和供应商通常采用）客户和供应商通常采用“ “躲避躲避” ”政策。政策。 31-1931
14、-192 2、权衡模型权衡模型：有负债时的企业价值应当：有负债时的企业价值应当 在减税收益与财务拮据成本和代理成本在减税收益与财务拮据成本和代理成本 之间权衡的资本结构理论。即：之间权衡的资本结构理论。即：V VL L= =V VU U+ +TBTB拮据成本现值拮据成本现值- -代理成本现代理成本现 值值31-2031-20负债负债企业价值企业价值V VL L图示：权衡模型与图示：权衡模型与MMMM模型比较模型比较最佳资本结构最佳资本结构MMMM模型模型权衡模型权衡模型最大最大 价值价值V VU U3 3、最佳资本结构最佳资本结构：是指在该资本结构的：是指在该资本结构的 基础上，如果继续增加负
15、债，则增加基础上，如果继续增加负债，则增加 的减税收益将的减税收益将小于小于增加的财务拮据和增加的财务拮据和 代理成本。代理成本。 即当增加的减税收益将即当增加的减税收益将等于等于增加的财务拮增加的财务拮 据和代理成本时的资本结构就是最佳资本据和代理成本时的资本结构就是最佳资本 结构；结构； 最佳资本结构点有：最佳资本结构点有： 成本成本 / / B B = = T T ，即成，即成 本对负债的导数等于税率（如下图）。本对负债的导数等于税率（如下图）。31-2131-21负债负债收益、成本收益、成本图示：最佳资本结构图示：最佳资本结构最佳资本结构最佳资本结构节税收益节税收益财务拮据和代理成本财务拮据和代理成本31-2231-22一、计算题： 例11.1 公司有负债200万元，利息率8%，股权 成本为18%，股利支付率100%，无所得税， 预计EBIT为70万元。要求： （1）请计算公司的价值； （2）请计算该公司的加权平均资本成本。典型例题典型例题31-2331-23例11.2 如果公司全部为股权融资，股权成本为 14%；如为混合融资，则借入债务200万元， 利息率8%。所得税率30%，EBIT为70万元。 请根据MM理论计算： （1）两种资本结构下的公司价值； （2）混合融资时的股权价值和股权成本； （3）两种资本结构下的加权平均资本成本。31-2531-25二、多项选
