基本面研究方法简介

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1、基本面研究方法简介中投证券行业分析师中投证券行业分析师 中国建银投资证券有限责任公司研究所中国建银投资证券有限责任公司研究所目录目录 1.证券分析流派2.估值3.宏观分析4.行业分析5.公司分析6.一点补充：阅读研究报告的注意事项分析流派简要比较分析流派对对待市场场 的态态度所使用数据的 性质质所使用判断的 本质质特征投资规资规 模适用 性特征 基本分析流派市场场永远远 是错错的只使用市场场外 数据所作判断只具 肯定意义义适合战战略规规模 的投资资技术术分析流派市场场永远远 是对对的只使用市场场内 数据所作判断只具 否定意义义适合战术规战术规 模 的投资资心理分析流派市场时对场时对 时错时错兼

2、用市场场内外 数据可以肯定也可 以否定无严严格规规模限 制学术术分析流派不置可否兼用市场场内外 数据只做假设设，不 作判断适合战战略规规模 投资资研究基本面研究的应用和局限性基本面研究的应用和局限性 结果最重要尊重各种研究分析方法，寻找对自己行之有 效的方法技术分析的优点在于择时, 短期更有效基本分析的优点在于选股，长期有意义2.2.估值估值价格围绕价值上下波动我们的工作就是发现价值估值绝对估值 DCF，RNAV相对估值 PE PB PS PC绝对估值绝对估值 DCF-1DCF-1Discounted Cash Flow 现金流折现未来一定期限内所产生的现金流折现PV=CF1/(1+k)+CF

3、2/(1+k)2+CFn/(1+k)n- 1 净现金流/分红（自由现金流替代股利，更科 学、不易受人为影响）绝对估值绝对估值 DCF-2DCF-2方法完美，理论严谨但是有前提条件:1)大体能计算出预测期的现金流量2)折现率基本稳定（十年期国债利率）3)没有大的通胀 绝对估值绝对估值 DCF-3DCF-3有很强的局限性：现金流CF比较难确定（净利润/净现金流/现金红利 ）折现率k波动大（常用10年期国债利率）(WACC)永续增长率g也很难确定应用价值：有参考价值：特别是测极值，对大资金，长期投资 有用敏感性分析，用来测变动因素绝对估值绝对估值 4 4 DDM（Dividend discount

4、model /股利折现 模型) 0增长模型：V=D0/k不变增长模型:V=D1/(k-g)=D0(1+g)/ (k-g)二阶段股利增长模型三阶段股利增长模型多阶段股利增长模型绝对估值绝对估值RNAVRNAVRevaluated Net Assets Value 重估净资产地产：物业面积*市场均价净负债矿产：可开采储量*市场均价净负债（这个对于测极值是有意义的，比如中石油）相对估值PE总市值的概念PE:分清盈利的可持续性非经常性损益/经常性损益PE低有低的道理,不受市场追捧，估值修复不 容易关于高送转 （总市值，流动性偏好，绝对低 价偏好）相对估值PE价值与成长静态PE/动态PE成长的方式(内延

5、与外生）内延成长的构成量（总容量/份额/扩产/核心竞争力）价毛利率提升规模效益所得税率的变化少数股东权益的变化 相对估值2总市值的概念PB的适用：银行、钢铁重置的概念PS的适用：充分竞争行业，同类公司比较PC的适用：现金的占比/负债状况PD的适用：分红的持续性估值的局限估值的局限价格围绕价值上下波动价值是个很宽的带（域）价值本身也是动态的价格向价值回归需要时间 目录目录1.证券分析流派2.估值3.宏观分析4.行业分析5.公司分析6.一点补充：阅读研究报告的注意事项3.宏观分析经济指标：先行性指标：对将来经济状况提供预示性信 息；同步性指标：基本上与总体经济活动的转变 同步；滞后性指标：一般滞后

6、于国民经济的变化。国务院信息中心宏观经济监测指标目录目录1.证券分析流派2.估值3.宏观分析4.行业分析5.公司分析6.一点补充：阅读研究报告的注意事项4.行业分析4.1行业分类4.2行业环境分析4.3行业特性分析价值链分析行业5力模型分析行业集中度分析行业发展驱动因素分析行业关键成功要素（CSF）分析行业空间与增长率分析4.4行业动态分析4.1行业分类（分类本身就代表着对行业的基本理解）按经济结构行业的市场结构按经济周期与行业分析按行业生命周期分析行业因素对证券价格的影响4.1行业分类国民经济分类：一产：农林牧渔二产：采掘（资源），制造，公用事业，建筑（制造业很宽泛） 三产：商业零售，餐饮旅

7、游，运输物流，邮电通信，金融，地产 ，传媒文化，医疗上游/中游/下游完全竞争/垄断竞争/寡头垄断/完全垄断增长型/周期型/防守型幼稚期/成长期/成熟期/衰退期投资相关类/消费相关类各类行业概貌（简化版）（总量和结构） 行业总量 行业结构和企业分布 行业中的主要领域 上市公司的代表性各类行业概貌（简化版） 主要的产品和技术水平 行业价值链 行业的增值过程，重点关注链段上增值幅度最大的节点 企业在行业结构和价值量上的分布 各节点上企业的数量、增值空间、进入退出壁垒高低4.2行业环境分析相关环境分析主要对企业所处的经济、政策 、法律等方面的变化对行业所造成的影响作 研究壁垒分析重点是与行业/行业相关

8、的某一特定因素 变化所带来的机会与威胁4.2行业环境分析行业在国民经济中的地位 占GDP的比重 是否具有战略核心价值（军工，能源） 未来的增长空间（医药，文化，新能源） 国家对行业的政策 扶持/一般/限制 有没有明确的产业政策（产业振兴规划）国家七大新兴产业领域：节能环保、新兴信息 产业、生物产业、新能源、新能源汽车、高端装 备制造业和新材料。 行业对外资进入的政策（鼓励/限制）及外资进 入状况 鼓励/限制 行业全球化的程度以及全球市场状况4.3行业特性(定性分析)行业特性，商业模式核心竞争力（壁垒）主因素和辅助因素（最核心的影响要素）变动因素（股价上涨的驱动因素）可持续性4. 3行业特征与竞

9、争特点 行业竞争的关键因素 根据需求分析：质量、价格、服务 根据技术水平分析 价值链上的需求特点 上游企业对下游企业的影响 需求发展趋势 需求的新特点技术、消费习惯 需求总量的变动 需求结构变化不同领域、链段上的企业差 别很大行业特征与竞争特点2 竞争形势分析（波特五力分析模型） 各链段企业面临的竞争形势 主要核心竞争力的体现 技术 产品 管理 成本控制 市场开拓 主要竞争要素的归属（核心竞争力掌握在何种企 业之手）4.3行业特性分析 行业价值链分析 行业5力模型分析 行业集中度分析 行业发展驱动因素分析 行业关键成功要素（CSF）分析 行业空间与增长率分析4.3.1行业价值链分析行业价值链分

10、析是将行业价值链各环节展开后对其 利润区分布及战略控制点作深入分析企业应将其价值链向高利润区进行延伸以获取更高 的盈利能力而战略控制点是指能对整个行业产生重大影响的关 键环节(如，电脑行业的芯片)，如果可能的话，企 业应将其经营范围覆盖战略控制点，或与之结成战 略同盟，以此来巩固其在业内的优势地位 4.3.1行业价值链分析分析方法(以彩电为例)注释 行业价值链分析是将行业价值链各环节展开后对其利润区分布及战略控制点作深入分析 企业应将其价值链向高利润区进行延伸以获取更高的盈利能力 而战略控制点是指能对整个行业产生重大影响的关键环节(如，电脑行业的芯片)，如果可能的话，企业应将其经营范围覆盖战略

11、控制点，或与之结成战略同盟，以此来巩固其在业内的优势地位行业价值链零 部 件利润率战略控制点?%12整机生产整机销售售后服务3?% ?%?%?%?%4.3.2波特五力分析模型潜在进入者行业竞争对手购买者替代品供应商新进入者的威胁供方议价能力买方议价能力替代品的威胁现有公司间的竞争4.3.2波特五力分析模型决定进入壁垒强弱的主要因素：规模经济技术专长的多少品牌的强弱顾客转变成本是否资本密集获得分销渠道的难易成本优势的坚固程度现有厂家的行为特点4.3.2波特五力分析模型决定行业内部竞争程度的主要因素:行业增长速度固定成本/附加价值能力利用率产品差异程度品牌认知度转换成本行业份额的集中与平衡信息复杂

12、度竞争者的背景退出成本4.3.2波特五力分析模型决定供应商力量大小的主要因素：所供应货品/服务的差别程度供应商变更成本是否存在替代品供应商的行业份额采购量对于供应商是否重要该供应货品/服务占总成本的比例该供应货品/服务对下游产品区别性的影响行业供应链上竖向一体化的趋势4.3.2波特五力分析模型决定买方力量大小的主要因素：讨价还价能力相对行业份额数量/转换成本/信息竖向一体化的能力替代产品价格敏感性采购总量产品差异性品牌对质量感受的影响买方的利润决策者的动机4.3.2波特五力分析模型决定替代威胁性的主要因素:替代品的价格转换成本4.3.2波特五力分析模型-举例进入壁垒 低（中）行业内竞争 激烈并

13、呈现强烈的地域特色替代威胁 低 中国的水泥企业大多紧密依 靠当地的矿产资源，而中国 的石灰石开采是一个极度分 散的行业，供应商的力量相 当有限 水泥的替代成品由于技术、工艺或成本的多方面 原因仍未被广泛接受 由于技术成熟度高、产品生命周期长、原料相对 易得、设备制造技术要求低、产品标准化程度高 等因素，低标号水泥制造制造的进入壁垒较低 优质水泥和特种水泥由于设备投资较高，技术工 艺要求严格，因此其进入壁垒相对较高 中国的水泥行业极度分散，2000年全国有7000多 家水泥厂，而排名前25位的厂家产量之和不到全 国总产量的10% 中国还未出现全国性的水泥企业，竞争的地域特 色浓厚 70%以上的竞

14、争主要集中在低标号产品，低端产 品的产能过剩，小厂林立，行业上很多不正当竞 争，行业总体效益低下 水泥行业的客户主要是混凝土 生产商、水泥制品生产商、建 筑承包商以及大型工程的采购 机构 由于水泥厂商的分散程度很高 ，产品的标准化程度高，客户 相对拥有较高的谈判力量供应商力量 低客户力量 高4.3.3集中度分析分析方法注释 行业集中度反映一个行业的整合程度， 如果集中度曲线上升迅速表明行业竞争 激烈，优势企业纷纷采用渠道扩张，降 价等方式来扩大行业，而稳定的集中度 曲线则表明行业竞争结构相对稳定，领 导厂家的优势地位业已建立 一般而言，处于集中度迅速上升中的行 业蕴含发展机会，此时加大行业投入

15、， 加快渠道建设往往能获取一定的成效 而处于集中度稳定中的行业机会不高， 企业扩张的努力会受到领先厂商的集体 抵制，此时细分化、差别化的发展策略 才能见效累计行业份额 19971998199920001996行业前10名行业前5名集中度曲线不同状态所蕴含的策略导向散点行业块状同质化行业团状异质化行业描述较低的行业集中度前三名和前十名的行 业集中度迅速上升前三名行业份额有所 下降，但前十名的行 业集中度继续上升集中度曲线地方品牌林立，缺乏行 业领导品牌强者恒强，行业呈寡 头垄断结构行业“黑马”，特色产 品，独特卖点，行业 细分化，各自分割解释区域行业扩张，渠道扩 张较强的行业投入，迅 速的销售扩张行业细分化，特色经 营，基于差别化消费 的特卖点诉求策略意义行业演进的三个阶段举例4.3.4驱动因素分析 产业驱动因素的区分稳定因素产业现实突变因素可变因素稳定因素:相对不变的因素,比 如人们指导消费的基本价值 观;市场容量等; 可变因素：比较活跃的因素, 比如新竞争者、新产品、工 艺过程改进；对产业演变的 作用是从局部价值链开始。 突变因素：往往和重大的事 件相联系，属于政策面、技 术重大变革、政治面的变化 ；波及产业整条价值链的影 响。稳定因素突变因素可变因素产业未来演变格局影响行业兴