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1、第七章国际资本流动与货币危机International Capital Movement & Currency Crises教学要点 国际资本流动概述 国际中长期资本流动与债务危机 投资机资本流动与货币危机国际资本流动及其在B/P的反映国际资本流动是指资本从一个国家或地区移动 到另一个国家或地区。国际资本流动的结果反映在一国的国际收支平 衡表的“资本与金融账户”中：国际资本流动及其在B/P的反映当资本流入时，表示 （1）本国在外国的资产减少； （2）外国对本国的负债减少； （3）本国对外国的负债增加； （4）外国在本国的资产增加。当资本资本流出时，表示 （1）本国对外国的负债减少； （2）外国
2、在本国的资产减少； （3）本国在外国的资产增加； （4）外国对本国的负债增加长期资本流动的类型 长期资本流动是指期限在1年以上,甚至不规定到期期限的资本的 跨国流动. 1. 直接投资(FDI) 创办新企业 收购国外企业的股权达到一定比例以上(IMF在1993年颁布的第五版中规定,购买国外企业10%以上的股权即 被认定为直接投资) 投资者用在国外企业投资所获利润对该企业进行再投资 2. 证券投资或间接投资 国际债券市场上购买中长期债券 国际股票市场上购买外国公司股票 3. 国际贷款 政府贷款 国际金融机构贷款 国际银行贷款和出口信贷 短期资本流动的类型短期资本流动是指期限在1年以下的资本的跨国流
3、动 1. 短期证券投资与贷款 2. 保值性资本流动 3. 投机性资本流动 4. 贸易资金融通 短期资本流动的特点 杠杆交易 套利、避险、投机是主要原因 发达的国际金融市场提供流动性 受心理因素影响大 容易引发金融危机国际资本流动的动因（一）国际资本流动的原因 1.资本输入国对资金的需求发展中国家对国际资本的大量需求，成为国际资本流动的重要原动力。 2.资金供给方对高回报率的追求国际资本流动是一种生产要素在国际间的转移，与国际贸易类似，国际间的要素 报酬差异将造成生产要素在国际间的流动。国与国之间利率的差异导致资本在国与国之间的流动。如果一国的资本相对丰 裕，则该国作为资本报酬的利率就会较国外利
4、率低，由此资本就会由该国流 向他国。 3.资金供给方风险防范和分散投资的要求要素报酬差异只能说明资本从低利率国流向高利率国的单向流动，而现实中，资 本在多数国家之间是相互或双项流动的。 投资者除了关心投资收益外，也注重投资收益的稳定性。证券投资国际分散 化将更利于改善风险管理和提高收益。外债的定义A、国际上：在任何给定的时刻，一国居民欠非居民的已使用而尚未清偿的具有契约性偿还义务的全部债务。要点（1）居民与非居民之间的债务；（2）具有契约性偿还 义务的债务；（3）一个时点的外债余额；（4）包括以外币表示的债务和以本币表示的债务 B、中国：我国境内的机关、团体、企业、事业单位、金融机构或者其他机
5、构对我国境外的国际金融组织、外国政府、金 融机构、企业或者其他机构用外国货币承担的具有契约性偿 还义务的全部债务。外债风险判断指标1.偿债率=当年外债还本付息额/当年外汇收入它是分析、衡量外债规模和一个国家偿债能力大小的 重要指标，国际上通常认为偿债率保持在20%左右 为宜，25%为警戒线。 世界银行专家建议，中国的偿债率应以15%为安全线2.债务率=外债余额/当年外汇收入它反映一国对外举债能力的状况。国际上通常认为 债务率不应超过100%。 世界银行专家建议，中国的债务率应以75%为安全线外债风险判断指标3.负债率=外债余额/GNP负债率通常被用于考察一国对外债务与整个国民经济 发展状况的关
6、系，该比率的高低反映该国国民生产 总值对外债负担的能力。国际上通常认为该比率应 保持在10-20%为宜。 4.短期外债比率=短期债务/外债余额因为，合理的外债期限结构有利于在时间上根据国情 对还债资金进行调剂，以降低债务风险。 国际上通行的短期债务占全部外债比率的警戒线为 25%，中国以不超过20%为宜。中国外债风险指标年份偿债率债务率负债率短期外债比率19908.791.613.519918.591.914.919927.187.914.4199310.296.513.919949.178.017.119957.672.415.219966.067.714.212.119977.363.21
7、4.513.9199810.970.415.211.9199911.369.515.310.020009.252.113.59.020017.556.814.729.720027.946.113.631.420043.1934.913.645.63国际金融危机国际金融体系越来越频繁地发生着危机：金本位制崩溃（1920s） 华尔街危机和经济大萧条（1929-39） 美元违约（1971）和全球通胀（1970s） 拉美债务危机（1980s） 全球股市危机（1987） 日本金融危机（19912003） 欧洲汇率机制危机（199293） 墨西哥金融危机（199495）国际金融危机国际金融体系越来越频繁地
8、发生着危机： 亚洲金融危机（199799） 俄罗斯金融危机和LTCM危机（1998） 巴西货币危机（1999） 美国D倒闭和财务丑闻（20002003） 阿根廷危机（2001） 新的第三世界债务危机（中东、东欧、非洲）投机性资本流动一、投资性资本的界定： 俗称“游资”，是指那些没有固定投资领域、为追逐高额利润而在各 市场间频繁移动的资本。二、投资性资本的特征： 高风险性、高杠杆性、高流动性 三、投资性资本的交易准则： 卖空那些他们认为价格将要下降的资产，买空那些价格将要上升的 资产。在该项资产价格下降（或上升）时，再以较低（高）的价 格买入（卖出）那些资产，从中获利案例：1998年量子基金、老
9、虎基金等国际投机资 本在香港的“演出”1998年89月，国际投机者在香港货币市场大量借入港元，然后在外汇市场 抛售远期港元。同时，大量卖出香港的股票指数期货。这种“双向操盘”的做 法是要保证其至少在一个市场上获利： 如果要维持港元与美元联系汇率的稳定，必然要加息，这样会打击 股市，使股票价格下跌，于是，他们可以在股票市场上获利； 如果放弃稳定港元，大量的港元卖盘会造成港元汇率下跌，他们可 以在外汇市场上获利； 如果港元汇率的剧烈波动引起其他投资者恐慌性地退出香港市场，那么，港 元汇率下跌将伴随着股市下跌，投机者可以两头获利。 投机者这样预测的依据是：在东南亚金融风暴中，香港周边国家纷纷放弃了
10、钉住汇率制度，货币汇率都有较大下降，市场上存在着港元贬值的预期；在 这之前，泰国等政府维持本币汇率稳定的努力最终以挫败告终，不 会贸然入市支持港元。 现实情况是：选择了高调进入股市，支持股价，市场对港府的干预 行为表现出了一定的信心，没有出现大规模的资本撤离，于是，港元的汇率 保持了稳定，同时股市未跌反升。 货币危机的概念Currency crisis,又称国际收支危机 广义： 一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度（15%-20%） 狭义： 固定汇率制度下，市场参与者对一国固定汇率失去信心的情况下，通过外汇市场进行抛售等操作导致该国固定汇率制度崩溃、外汇市场持续动荡的带有危机性质的事件。货币
11、危机发生机制 三种方法1.股市上抛空-投机攻击-利率上升-股市下跌-股市 购入2.投机攻击-利率上升-股市下跌-股市购入-投机退 却-利率下调-股价上升-股市抛售3.抛空股指期货合约-投机攻击-利率上升-股市下跌- -股指期货合约下跌-平仓股指期货合约。货币危机的传导 一、贸易流动及竞争力效应这一途径将货币危机可能传递到以下两类国家：一类是与危机国在出口市场存在 竞争的国家。另一类是出口市场主要集中于危机国的国家。 贸易流动与竞争力效应，造成这些国家国际收支恶化，市场上出现对这些国家货 币贬值的预期，可能形成对这些国家的投机冲击。 二、“唤醒效应”指投资者受到货币危机的震动，开始重新评价投资国
12、的投资环境。通过唤醒效应 ，将货币危机可能传递到与危机国家经济结构和发展模式相似的国家。在“羊 群效应”的作用下，货币危机因此而扩展开去。 “羊群效应”-是指由于受其他投资者采取某种投资策略的影响而采取相同的投资 策略, 因而发生极端反应的一种市场行为。一般说来,羊群效应是指投资者在“ 群体压力”等情绪影响下采取的非理性行为。市场参与者之间的相互模仿是导 致市场整体供需剧烈波动的内在原因。 三、流动性效应 指危机国的偿债能力下降导致其债权国不能按期收回债务而陷入流动性不足的困 境。在金融市场一体化的情况下，部分金融机构的流动性不足会产生连锁反 应。当经济的流动性不足时，市场对这些国家的资产价值
13、的看法会变得不乐 观，当市场投资者决定减持这些资产时，资本流出可能引发货币危机。货币危机模型 第一代货币危机模型-克鲁格曼模型-经济基础变化带来的投机冲击导致货币危机 第二代货币危机模型-预期自致型模型-由心理预期带来的投机冲击导致货币危机 第三代货币危机模型-道德风险学-过渡依赖外债与“道德风险”的普遍存在导致货币危机克鲁格曼模型 克鲁格曼（Krugman）于1979年提出的货币危机模型是西方关 于货币危机的第一个比较成熟的模型。货币危机的发生是由于政府不合理的宏观政策引起的。投机性冲 击导致储备急剧下降为零是这种货币危机发生的一般过程。在 这一过程中，政府基本处于被动地位。紧缩性财政货币政
14、策是 防止危机发生的关键。 70年代以来墨西哥的三次货币危机、82年智利货币危机等，均属 于这种类型 浓厚的货币主义色彩-一国货币供给由央行的国内信贷与外汇 储备构成。 认为，外汇储备随着国内信贷的增长而持续流失，从而导致 原有的固定汇率在投机冲击下产生危机。 政府过度的扩张性财政货币政策导致经济基础恶化，引发对 固定汇率的投机冲击，这是爆发货币危机的最根本原因。案例：阿根廷货币危机（2001年）2001年年初以来，阿根廷金融形势不断恶化，终于在7月份爆发危机，证券 市场发生空前规模的动荡，主要股票指数和公共债券价格暴跌，国家风险指 数猛升1700点以上，资金大量外流，国际储备和银行储蓄严重下
15、降，政府财 政赤字早已突破原协议规定的指标。由于财政收入大幅下降，阿根廷政府实际上已无力偿付债务和支付政府工作 人员工资。2001年12月24日，政府宣布停止支付总值1320亿美元的债务，成 为世界上有史以来最大的倒债国。之后，其连锁反应一直不断，使整个拉丁美洲陷入金融动荡的旋涡之中，直 至乌拉圭、巴西告急最终震动全球。阿根廷政府被迫放弃了以美元为发行准备的货币局制度。乌拉圭央行也放弃 钉住美元的汇率制度。自第二次世界大战后阿根廷就是一个颇受货币危机困扰的国家，目前阿根廷 面临的主要经济问题是大量的外债和严重的经济衰退。克鲁格曼模型图示克鲁格曼模型特点 结论： 外汇储备随着国内信贷的增长而持续
16、流失，流失速度与信贷扩 张速度间保持一定比例。 起因：政府不合理的宏观政策 发生机制：储备急剧下降为零 防范机制：紧缩的财政政策 在相当长的时期内，国际上实际发生的货币危机大都属于这一类 型。 进入20世纪90年代以来，投机性资金流动对宏观经济的冲击越来 越大，往往在经济基本面还比较健康时，也会发生投机性冲击并进 而爆发货币危机。这种货币无法用传统观点来解释，需要对投机性 资金的运动机制作进一步考察。预期自致型模型 预期自致模型（expectations self-fulfilling model）货币危机的发生不是由于经济基 础恶化，而是由于贬值预期的自我实现所导致 的。 政府为抵御投机性冲击而持
