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1、案例2 顺势增长的宏观经济和结构性通货膨胀： 2004年股票市场主要影响因素分析摘要： 一、 2004年宏观经济：顺势增长，加速无望。1、2002年以后中国经济步入新的上升周期，其主要的拉 动力量是投资和出口。投资的主要资金来源是国家财政、 国债和外商投资。2、2004年经济增长预测：2003年中期开始的银根紧缩， 财政政策在投资方向上的转型，令2004年经济增长速度不 可能大干快上。2004年投资、出口都可能出现较大回落。 3、2004年以及以后，民间消费、民间投资的增长是决定 经济增长的主要力量。 二、美元弱势和货币供应量高速增长：结构性通货膨胀 三、8%的经济增长和3%以下的结构性通货膨
2、胀将导致股 票市场尤其是房地产股票有1015%的升值可能。一、2002年以后中国经济步入一个新的上升周期 中国改革开放以来，在93年以前经历了一个长达13年的 快速增长。从93年以后，为消除经济增长的泡沫，调整经 济增长的结构，进行了5年的宏观调控。98年开始实施扩 张性财政政策进行反周期调控，2001年加入WTO，净出 口、FDI大幅增长，城镇居民消费也开始快速增长。最终 的结果是，2002年以后，GDP逐季增长，宏观经济步入一 个新的上升周期。 结论：经济的新一轮扩张周期始于2002年。二、始于2002年的经济增长周期有两大拉动力量：投资 和出口1固定资产投资投资出现加速增长。2003年前
3、10个月，国有及其他经济类型投资30467亿元，增长 30.2%，为8年来同期历史最高水平，成为拉动今年经济增长的主要 动力。与1985年、1992年、1993年等经济过热年份接近。今年前三 季度固定资产投资对GDP的贡献率由上年的36%上升到43.4%，提 高了7.4个百分点；同时，消费需求对GDP的贡献率由上年同期的 52.1%下降到41.3%，下降了3.8个百分点；净出口对GDP的贡献率 约为10.1%，远低于上年23%的水平。三、国内消费是2004年及以后经济增长的亮点 1、城市居民消费升级换代的趋势将持续。 城市居民消费在改革开放以后经历了三个阶段：基本生 活用品、千元级家电、万元级
4、房、车。从98年以后，居民 储蓄率一直居高不下，消费对经济的拉动作用持续不振。 部分原因是社会保证体系不健全，居民消费迟疑，以及物 价持续下跌，居民有强烈持币观望现象，但我们认为，经 历了千元级消费之后，城镇居民必须要用3、5年甚至更长 时间的积蓄，才有能力进行万元级消费。目前万元级消费 在大中城市已经拉开序幕，这个趋势将持续1020年，成 为经济增长的持续动力。 2、通货膨胀的预期有利于促进消费。 连年货币发行量高企、居民储蓄水平居高不下，民间积 蓄了大量的消费需求，如果有契机引发，则消费增长有望 突破目前10%左右的水平，成为拉动经济的重要动力。 3、农民收入提高，消费水平将提高。 改革开
5、放20多年来，农民收入的增长速度却呈现出阶 段性先高后低的趋势。从1978年到2000年，按不变价格计 算，农民人均纯收入年均增长7.43%。分阶段来看，1978- 1984年，农民人均纯收入年均增长17.7%，1985-1988年为4.9%， 1989-1991年为1.9%，1992-2000年为4.6%。1997-2000年农民人 均纯收入增幅连续年下降，分别比上年减少4.4、0.3、0.5、1.7个 百分点。这种状况直接导致了农村消费大大落后于城镇。 2003年年尾，农产品价格的上扬有多种因素，其中农产品 连年减产以及需求增长是比较重要的因素，我们分析，农 产品价格见了大底，未来将涨多跌
6、少 。本届政府十分强 调三农问题，在税费减免等方面，部分省份已经有了明显 的动作，这是直接增加农民收入的举措。此外，从农民收 入结构上看，增幅主要来自于外出打工收入，随着民营经 济发展、农村城市化进程，越来越多农民将转化为产业工 人，因此，农民收入有可能出现较大幅度增长。 四、基于通货膨胀预期下资产价格的重估 1、经济增长、货币供应量的超额增长必然导致资产价 格的上升：2001年以来信贷和货币投放的增长速度明显超 过经济增长速度，如下表显示。超量的货币投放在国内形 成了货币短距离空转，对房地产、股票为代表的资产价格 有明显的上升冲击。 2、美元弱势格局下石油、贵金属等原材料价格上涨导 致成本推
7、动型通货膨胀。美元弱势有几方面的因素：美国经济增长的主要推动 力量是国内消费，但美国百姓的消费率已经高达70%，日 本、欧洲只有50%，因此，消费再度增长力量有限，暂时 还看不到有什么新的技术增长带动美国新经济再度蓬勃增 长；高居不下的财政赤字（预计2004年将占GDP5%）和 贸易赤字短期内难以改变；低利率政策面临左右两难的抉 择（利率低难以吸引足够的国际资本流入美国，利率高不 利刺激国内消费和投资）。对美国来说，通货紧缩的危害远远大于通货膨胀，种 种困境下，美元继续走弱已是必然。从2002年开始，美元 对全球主要货币已经贬值1520%，预计还需要再贬值 15%左右才能达成一个相对的平衡。根
8、据中金公司的一份报告，今年全球原材料价格的上 涨，与石油价格有70%以上的相关度。如果美元继续弱势 ，石油、铜等战略原料、工业原料以及黄金等贵金属的价 格将继续上涨。从而形成成本推动型通货膨胀。 10月以后，以粮、棉、油为代表的国内农产品价格上升 ，也是一股推动通货膨胀的力量。我们认为，农产品的产 量、库存已经连续几年下降，价格周期已经到了低点，即 使不大幅上升，明年也不会有下降。结论：2004年原材料价格将持续攀升3、为了抵消美元贬值、人民币升值的压力，消 化金融系统呆坏帐，给经济带来一定的润滑剂，官 方乐于见到或制造一定程度的、温和的通货膨胀。 但由于工业品的产能仍然巨大，多数工业品仍然是 供大于求，大规模、整体性通货膨胀难以出现。结论：2004年将有结构性通货膨胀，这种预期 非常有利于股票、房地产价格的上行。宏观经济和 通货膨胀对股票市场的影响：结合上述两方面的分 析，我们认为经济的持续增长和企业利润的提高将 提升蓝筹股价格1020%，通货膨胀预期以及3% 以下的实际通涨水平将提升所有股票的市场价格5 10%不等。因此，反映在指数层面上应该有10 15%的升值。
