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1、摘要【债转股政策力度超预期 权威机构解析万亿元级股 权盛宴】近日，国务院印发了关于市场化银行债权转 股权的指导意见，这被视为我国防范和化解企业债务风险的重要文件，也是推进供给侧结构 性改革的重要举措。(证券日报)近日，国务院印发了关 于市场化银行债权转股权的指导意见，这被视为我国防范和化解企业债务风险的重要文件 ，也是推进供给侧结构性改革的重要举措。同时，中国 人民银行明确表态将为债转股的推行营造松紧适度的货币环境，财政部也指出将制定配套政策营 造良好的外部环境。由此可见，国务院、中国人民银 行、财政部等多部门打出“组合拳”，债转股的政策力度超预期。受此影响，海德股份、信达地 产、中钢国际、陕
2、国投A、风范股份等个股连续飙升，形 成了当前市场新的主题投资机会。那么，随着债转股方案的正式落地，将会对当前我国资本市场 产生怎样深刻的影响？投资者又该如何把握投资机遇， 分享改革红利呢？带着这些备受关注的热点问题，证券日报市场研究中心以专题报道的形式 ，结合权威机构的研究成果对债转股进行深度解析，供 广大投资者参考。债转股规模或超万亿元，热点扩散助推指数反弹10月10日，国务院发布关于 积极稳妥降低企业杠杆率的意见以及关于市场化银 行债权转股权的指导意见，由此新一轮债转股大幕正式拉开。在供给侧改革深入推进的特 殊时期，分析人士预计本轮债转股有望激活万亿元规模 市场，而在短短几个交易日内，相关
3、龙头股的连续大涨，也显示市场对于本轮债转股政策的认可 和期待。市场化最受关注在此前同样面临经济增速下行 压力的背景下，1999年我国曾推出债转股，且取得了显著的效果，成功使得企业盈利能力提 高，全社会负债率下降，但非市场化的操作方式加上政 府财政的隐形担保，也使得通过债转股改善的企业经营能力难以维持，不少扭亏企业在随后几年 中再次出现亏损现象。此次，关于市场化银行债权转 股权的指导意见在吸取了1999年债转股的经验后，明确指出“充分发挥市场在资源配置中 的决定性作用，建立债转股的对象企业市场化选择、价 格市场化定价、资金市场化筹集、股权市场化退出等长效机制，政府不强制企业、银行及其他机 构参与
4、债转股，不搞拉郎配。”同时强调“明确政府责 任范围，政府不承担损失的兜底责任。”而分析人士也表示，本轮债转股将计划实施债转股的对 象转变为发展前景较好，具有可行的改革计划和脱困安 排，主要生产装备、产品、能力符合国家产业发展方向，信用状况较好的优质企业，对于“僵尸 企业”等坚决“拒之门外”，将选择选交给市场，这无 疑将极大地减少债转股企业快速“返困”窘境的出现，同时在积极的政策配合下，推动供给侧改 革的超预期进行。规模或超万亿元在供给侧改革持续推 进，去产能加速进行的背景下，我国钢铁、煤炭等传统行业的供需状况在今年已获得明显改善， 但庞大的负债仍成为企业脱困的“一座大山”，而企业 经营状况的悬
5、而未决，也加大了银行潜在的风险。有数据统计，当前我国钢铁煤炭行业的总负债 规模约为8万亿元，有息债务存量规模为4.3万亿元。分析 人士预计，参考上一轮债转股比例在30%左右的经验，本轮在采取市场化的操作手段后，预 计债转股比例或低于30%，在未来两年到三年的时间总规 模仍将达到万亿元。事实上，在近期已有多家企业债转股落地，继中钢集团债务重组方 案正式获得批准后，近期武钢集团以及云锡集团的相关 方案也已获确认，新一轮债转股已快速展开。而分析人士表示，上述3个企业的债转股方案有较大 差别，体现了本轮债转股“一企一策”的特征，而具有 针对性的方案对于企业经营持续改善无疑构成更强的利好作用。概念股获追
6、捧在相关政策出台 不足一周的时间里，债转股相关概念股已实现大幅上 涨。其中，海德股份上周累计涨幅高达43.69%，信达地产、风帆股份等期间累计涨幅也均超20%， 闽东电力、中国国际、天津普林、秦川机床、哈尔斯、 杭齿前进、重庆燃气、浙江东方、陕国投A、重庆水务、长航凤凰、中国一重、泰达股份 等概念股期间累计涨幅则均超10%，概念股集体大涨，债 转股在A股市场的热度可见一斑。对此，分析人士表示，该主题整体的大幅上涨，体现出 投资者对于市场化债转股推行的看好，而目前市场主要 热点仍集中在参股AMC或实施债转股的相关上市公司，后市有望由个股行情逐步向板块行情演 变，从而为四季度A股市场走强构成有力支
7、撑。AMC相关 公司海德股份以43.69%领涨作为债转股方案的重要参与主体，AMC(金融资产管理公司) 将分享债转股方案相关收益，在承接不良资产方面，是 连接银行和企业的重要通道。资本市场上，海德股份无疑是近期受益债转股的资产管理类 相关公司中的领头羊。该股国庆节后一周的累计涨幅达 到43.69%，最新收盘价为43.35元。消息面上，公司10月12日公告显示，下属子公司海 德资管收到中国银监会下发的关于公布地方资产管理公 司名单的通知，自通知印发之日起，金融企业可以向海德资产管理有限公司批量转让不良 资产。公司作为房地产行业正全面向资管行业转型，公 司2016年中报披露显示，经反复研究、论证，
8、将通过全资设立的海德资产管理有限公司(注册 资本10亿元)开展不良资产管理业务，实现公司的战略转 型，并通过向间接控股股东永泰控股非公开发行股票募集资金48亿元，增强公司资本实力 ，更好的支持海德资管的发展。而下半年以来，公司更 是加快在资产管理领域的布局，公司9月10日公告显示，海德资管拟投资设立杭州海渡投资管 理有限公司，注册资本1000万元，申请私募基金管理人 资格，以发起、管理不良资产基金的方式对外开展业务。另外，同日还发布公告称，海德 资管与上海瑞威签订合作协议，就不动产领域的不 良资产管理项目开展深度合作，并共同组建有限合伙制的私募投资基金，基金规模预计为2亿元。 除海德股份外，信
9、达地产国庆节后累计涨幅也达到 21.49%，表现居前，公司股价的异动正是与控股股东主营不良资产管理相关，受益债转股， 公司控股股东信达投资为信达资产下属公司。总体来看 ，分析人士表示，受益债转股相关金融资产管理公司主要分为两大类：第一类是现有资产管理公 司的持股公司，债转股的推行可能对这些公司股价产生 催化。上世纪90年代，为化解金融风险并促进银行业改革，我国成立了四大资产管理公司，当 前四大资产管理公司已成为很多公司的前十大股东。第 二类，新设资产管理公司。部分地方上市公司将因资产注入而成为金控公司，参与处置地方债务 ，此举有望对相关上市公司股价形成一定的催化作用。 除上述个股外，近期市场表
10、现居前的资产管理概念类上市公司还有：秦川机床、杭齿前进、陕国 投A、中国一重等。周期性行业钢铁煤炭有望率先受益平 安证券表示，本轮债转股目标企业主要是产能过剩企业。产能利用率是国际范围内较为通用的 判断标准。2015年我国粗钢产能12亿吨，产能利用率降 到67%以下；煤矿产量36.95亿吨，产能利用率65%，钢铁煤炭行业已经严重产能过 剩，有望成为本轮债转股主要受益行业。钢铁方面，时 隔17年后，债转股重启在钢铁行业率先拉开帷幕，中钢集团作为首个实施债转股的集团， 其相关上市公司中钢国际，近期股价表现十分突出，国 庆节后一周累计涨幅达到18.66%，最新收盘价为17.04元。目前中钢重组方案尚
11、未正式公开 ，但据报道，此前各方达成一致的总体方案是，经德勤 审计后，中钢集团金融机构的债务规模在600亿元左右，其中留债规模近300亿元，转股规 模近300亿元。留债部分，中钢需付息，不过利率较低， 在3%左右。对于该股，申万宏源表示，由于大股东债务问题，公司以前被列为银行 的关注类企业，融资受到一定限制，集团债转股方案这 次正式获批，将大幅改善公司的融资能力，有利于加速业务开展。此外，海通证券也表示，公司 估值相对较低，在3D打印、环保、债转股及PPP等多重利 好催化下。业绩将迎来拐点，短期目标价19.72元。除中钢集团外，钢铁行业中武钢集团的 债转股也在积极推进中，据悉，日前建设银行与武
12、汉钢 铁(集团)公司共同设立的武汉武钢转型发展基金出资到位，基金规模120亿元，以支持武 钢集团降低资产负债率与转型升级。煤炭方面，中信建 投表示，债转股主要是针对过剩产能行业龙头企业，其特征是规模大、债务率高、经营水平 较高，根据上述标准，煤炭行业中的冀中能源、阳泉煤 业、山西焦煤、中煤能源等多个集团率先实施债转股概率高，可持续关注相关上市公司。除钢 铁、煤炭行业外，有色也成为公认的债转股受益行业之 一，目前云南锡业集团已经开始债转股，可关注相关上市公司锡业股份；公司10月13日在互动平台 上回应：控股股东云南锡业集团获建行23亿元的债转股 属实。但是目前正式协议还尚未签署。银行债转股改善行
13、业资产质量预期市场普遍认为， 债转股促进银行加快不良风险的暴露和处置力度，有利 于在今年不良生产边际放缓的基础上进一步改善市场对银行资产质量的预期，并提升银行估值。 虽然短期看债转股需要银行当期确认损失并补提拨备， 这可能会影响当期利润，但利润并不是当前决定银行估值的核心因素，风险预期才是影响估值的 关键。此外，债转股也为银行增加不良资产的回收率提 供可能。个股选择上，申万宏源表示，预计债转股的市场化因子将有助于银行化解信用风险上行 ，具有积极意义。板块当前市盈率约6.45倍，市净率约 0.92倍，基于息差压力趋缓、资产质量边际改善逻辑，继续看好板块配置价值。现阶段 仍是行业业绩底部，维持行业
14、“中性”评级。首推招商 银行、平安银行、北京银行、兴业银行，关注弹性较大且增速领先的南京银行、宁波银行。从国 庆节后银行股市场表现来看，除近期上市的次新股外， 华夏银行、北京银行、兴业银行、宁波银行和招商银行等个股表现较为居前，均实现不同程度上 涨，期间累计涨幅分别为：1.99%、0.88%、0.75%、 0.70%和0.56%。在上述市场表现居前的银行股中，北京银行在新华联举 牌消息面的影响下，其后市表现或值得进一步关注。公 司2016年10月14日公告显示，截至2016年10月12日下午收盘，新华联控股合计持有本行 股票76489.59万股，占总股本的5.03%。在未来12个月内 ，将根据
15、证券市场整体状况、并结合北京银行的发展及其股票价格情 况等因素，拟继续增持不少于0.01%的北京银行股份。新 华联控股看好本行长期发展前景，希望通过股权增持，长期持有本行股份，获取上市公司 股权增值带来的收益，并不谋求对本行的控制权。国金 证券市场化推进成为主基调10月10日，国务院正式公布关于市场化银行债权转股权的指导 意见，债转股细则方案正式落地。与1999年债转股不 同，本轮债转股的基调是市场化推进。从五个方面来看：1。企业选择：明文禁止僵尸企业等 非优质企业进行债转股。2。持股机构：债转股持股机构 范围比1999年债转股更广。社会资本参与、股权基金持股成为新看点。3。定价：各方协 商，
16、市场化定价、减少政府干预。4。资金来源：鼓励社 会资本参与、政府不兜底。5。股权退出：多元化股权转让方式。债转股对抗债务周期的关 键在于债转股后提高企业经营效率。债转股可以通过效 率和总量两个方面对企业实际经营产生影响：1。效率上：债转股后，优化企业经营管理机制，提 高企业经营效率。2。总量上：债转股减轻企业负担，有 助于企业增加投资，扩大规模。当前形势下，通过债转股减轻企业债务负担，对拉动企业投 资增长的效果有限。原因是当前中国经济正处于结构转 型期，企业经营环境不容乐观。此外，陷入债务困境的企业多处于顺周期行业和产能过剩行业， 减轻债务负担对拉动这些企业的投资增长效果也有限。 因此，债转股对抗债务周期的关键在于提高企业经营效率，债转股后引入真正的战略投资者，优 化企业经营管理机制。债转股对市场影响主要体现在三 个方面：1。有助于化解银行不良贷款风险，减轻企业债务负担，降低企业债务风险，有利于修 复风险预期；2。在去产能进程中，具有区域定价权以及 产品竞争优势的龙头企业，将成为受益对象，如钢铁煤炭等周期性行业龙头股，中钢国际、长 航凤凰等；3。利好(地
