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1、价格上调带来增长机会价格上调带来增长机会 供水供气行业2006年中期投资策略 招商证券研究发展中心 王旭东 二零零六年六月q供水：1、水价上调并不会大幅提升盈利良好水厂之利润率。2、水价上调对上市公司的好处是间接的，体现在项目扩 张机会上。q供气：1、天然消费量在一次能源中的比例将从3%提升至不低于 8%的水平 。2、国内天然气价格相对国际市场、相对其它能源有上升 空间。核心观点：核心观点：q水资源紧张-主要涨 水资源费。q电价、折旧、人工工资 的上涨，企业成本上升 。q居民收入稳定上升，水 价随收入增长而增长。水务水务价格上调增加扩张机会价格上调增加扩张机会 图1 水价与中国人均可支配收入比
2、较资料来源：水星网、中经数据网、招商证券q国内水价基本呈现（西 ）北高（东）南低之势 ，。缺水地区未来水价 可能高达7元（含排水 费）。水务水务价格上调增加扩张机会价格上调增加扩张机会 资料来源：资料来源 水星网、招商研发中心 图1 部分大城市居民用水价格统计（元/吨）（2005年）q（排）污水费基本与经 济发达程度成正比，目 前全国平均约0.30元的 污水费过低。q（排）污水处理的成本 不低于0.60元/立方米 。水务水务价格上调增加扩张机会价格上调增加扩张机会 图2 部分省会城市、直辖市居民排水价格统计（2005年） 资料来源：资料来源 水星网、招商研发中心 表1 国外水价情况 资料来源：
3、彭博、招商研发中心 q国际平均水价大于20元/吨，与居民收入比在3-5% ，而目前国内水价为1.50元/，与居民收入比不到1% 。q水资源费的上涨会构成主要的水价上涨部分，水资源费 的上涨部分上市公司并不能收取。q政府的政策是6-12的净资产回报率，达到这个回报率 水平的水厂，再上涨水价有一定的难度（居民听证会） 。水价上调应该有合理的业绩增长预期水价上调应该有合理的业绩增长预期q水价上涨环境宽松，利于上市公司推动政府迟早启动涨价 （原合同有约定）。 受益公司：首创股份、创业环保等。q原先收益率低甚至亏损的（制、排）水厂收益水平提高， 成为可收购兼并的对象，增加扩张的机会。受益公司：首创股份、
4、南海发展、原水股份、创业环保等。q成本成本节约，利润调配（水厂建设、咨询和运营管理） 利润调配，适当突破国家规定的6-12%净资产收益率的限 制。受益公司：首创股份、创业环保等。水价上调对上市公司的好处是间接的水价上调对上市公司的好处是间接的图3 全国省、直辖市或自治区自来水厂数量统计资料来源：水星网摘自中国城镇供水协会城市供水统计年鉴q全国共有水厂1731座，还不包括污水厂和大量待建污 水厂，制水尤其是污水处理行业扩张、整合市场较大 。表2 国内及部分 国际水务行业 上市公司 资料来源： 彭博、招商证券 qPB接近，但PE略高于国际市场，原因是国内上 市公司ROE偏低。提高管理效率、扩张价格
5、上调 可使国内ROE提高，以与国际水务企业从PE水平 上也接轨。q南海发展-推荐（维持） 1、自来水业务受惠部分镇区价格上调和扩张将继续收购南海区北江两岸的水厂，收购完后价格将从原0.55元左右水平调 整至南海区1.1元左右的价格水平。2、污水业务-受惠项目扩张05年半年开始的污水业务进展良好，有继续扩张能力。3、垃圾发电业务-长期增长点“绿电公司”建设规模为日处理垃圾2200吨，总投资为7.91亿元，公司保持 5170的控股比例。垃圾处理费从原一期项目的50元/吨提高到95元/吨（不包括灰渣处理和飞灰 处理），预计最早08年下半年起垃圾处理业务明显增长。4、盈利预测为：06、07、08年：0
6、.42元、0.50元、0.57元。 水务重点公司水务重点公司1 1q首创股份-推荐（维持）1、受惠全国性水价上调，06、07年首创股份的主要工作是与各地政府沟通 涨水价，0水价上调完成后，加上水损率的降低，各地水务公司利润增长速 度会略高一些。 2、继续项目扩张一季度秦皇岛首创正式运营，供水能力39万立方米/日；签署了山东临沂污水处理项目，其处理能力为10万立方米/日。签署了污水处理服务协议(2006年)，改变了京城水务原有的补贴收入模式，从二季度起该公司将纳入合并报表范围。3、盈利预测为：06、07、08年：0.23元、0.25元、0.27元。 水务重点公司水务重点公司2 2q原水股份-推荐
7、（维持）1、价格上调利于公司置换水厂置换入的闵行自来水公司的盈利能力好于市北、市南自来水公司。在水价上调的大背景下，06年上海水价上调可能较大，据了解：上海市北自来水公司则有望通过最多出让50%产权的方式与外资合作，而市南自来水公司可能与原水股份进的原水资产一步进行资产置换。2、盈利预测为：06、07、08年：0.23元、0.25元、0.27元。 水务重点公司水务重点公司3 3q天然气在一次能源中的比例将大幅提高 。供气供气天然气消费量、价格呈长期上升趋势天然气消费量、价格呈长期上升趋势 图4 天然气在一次能源中的占比资料来源：招商证券 图5 中国的天然气消费结构 资料来源 央视国际网站 (2
8、006年02月09日)、招商研发中心图6 中国天然气产量和需求 资料来源：产业预测、阿瑟德里特公司（ADL）等 q天然气在国内的供需缺口逐年加大 。表（图）3 天然气与其他能源市场价格及单位热值比较表资料来源：招商证券 q除煤之外，天然气对 轻油、重油、人工煤 气和液化石油气（ LPG）有从较强至强 替代性 。图7 北美天然气（加拿大埃科）价格走势 资料来源 慧聪网 q虽然国际天然气价格近期有所调整，但国内天然气价格 仍有进一步上涨需要，才可能进一步进口得更多的国际 天然气。q1立方LNG有9500大卡=37700BTU/立方=0.0377MMBTU/立方 。所以国际报价6美元/BTU*0.0
9、377MMBTU/立方=1.8元/立 方。图8 广州地区液化气价格走势资料来源 慧聪网 q目前国内LPG价格在5100 元/吨即76元/瓶。q目前陕西、上海、深圳 等地都对工业用天然气 作出了价格调整（涨幅 在15-30%），部分城市 民用气价格也开始考虑 调整。未来天然气价格 将进一步上涨，但短期 内政府仍需对出厂价格 进行监管，天然气定价 机制有待进一步完善。q天然气产业链是由生产、管道运输、分销、零售、天然气 终端利用五个环节组成，不同公司在不同环节的垄断或竞 争属性决定着该公司的利润率。在天然气消费量和价格未 来的同步上升趋势中，处在天然气类产业链不同位置的公 司将不同程度的受益。q广
10、汇股份（600256）将因为处在天然气产业链的上端而受 益于价格上涨；大众公用（600635）处在产业链中游，上海有西气东输、海气上岸的国家的重点气源保障，不断活跃的业务也将使 该公司受益。 天然气公司、燃气公司将不同程度受益天然气公司、燃气公司将不同程度受益表4 国内及部分国际水务行业上市公司 qPB接近，但PE高于国际市场，原因是国内上市公司ROE偏 低。提高管理效率、扩张价格上调可使国内ROE提高，以 实现与国际燃气公司从PE水平上也接轨。广汇股份-推荐（维持） 1、一期：受惠价格长期上调预期。2、二期：公告好于预期。二期处理能力400万立方米/日，高于原先300立方米/日的预期。二期工
11、程建设期计划从2006年下半年2009年底全面建成投产。08年中期起产生利润贡献。3、新桥将通过“Greenway Energy Limited” 并获得天然气公司24.99%的股权和（五年后）进一步行权至67%的期权。5、公司与新桥的合作方式可能仍有一定变数，尚未最后确定。6、“广厦房网”50%股权的退出可能会在二季度，对利润有一定负面影响。7、一季度实现美居销售2226万元，毛利79%，商铺销售继续成为美居园的主要利润贡献来源。经调研，美居二期尚余400亩左右的地，可能会进行住宅开发，对中短期利润贡献有正面影响。8、盈利预测为：06、07、08年：0.30元、0.33元、0.51元。 。 供气子行业重点公司供气子行业重点公司q供水供气重点公司。谢谢大家! 欢迎交流！
