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1、1-1公司财务 Corporate Finance1-2第三部分 折现现金流量估价 第7章 利率和债券估价 第8章 股票估价第7-8章第7章 利率和债券估价7.1 债券和债券估价 7.2 债券的其他特点 7.3 债券评级 7.4 一些不同类型的债券 7.5 债券市场 7.6 通货膨胀和利率 7.7 债券收益率的决定因素 快速阅读怎样为债券定价？为什么债券的价格会要波动？什么是债券评级，为什么是债券评级很重要？通货膨胀是如何对利率产生影响的？什么是利率的期限结构？哪些因素会影响到债券的必要收益率？WHAT IS BOND?You are the investorThe company (or g
2、overnment) is borrowing the moneyA bond is a contract between two parties: one is the investor (you) and the other is a company or a government agency (like a municipal bond)7.1 债券与债券估价债券是借款人和资金出借人就以下事项达成一致的一种 法定协议：面值（face value or par value)是发行人对债券持有人在债券到期后应偿还的本金数额，也 是企业向债券持有人按期支付利息的计算依据。票面利率（A cou
3、pon interest rate）指债券利息与债券面值的比率。利息的支付方式（Coupon payments）利息支付的时间。可以是到期一次支付，或1年、半年或者3 个月支付一次。到期日（maturity）偿还债券本金的期限或日期。到期收益率（yield to maturity）则是指市场对于一份债 券所要求的利率（贴现率）。也被简称为债券的收益 率。债券和股票的定价首要原则：金融证券的价值 = 预期未来现金流量的现值 定价债券和股票，我们需要： 估计未来现金流量： 数量（多少） 时间（何时） 以适当的贴现率对未来现金流量进行贴现：贴现率应该与证券的风险相适应。因此，债券的价值是由其利息和本
4、金的现值所决定 的。而利率与现值（例如债券的价值）是呈反向变动 的。7.1 债券与债券估价在前面的章节，我们学习了如何计算多期现金流或年金 的现值，债券的估价方法与此相同。估值公式：Notice that： r = 每期的贴现率 该贴现率又被称为到期收益率（The Yield to Maturity, YTM） ，简称为债券的收益率，衡量债券现金流的资本成本，是债 券风险的反映。 例：债券估价假定一种美国政府债券的票面利率为6.375%，将于 2013年12月到期。该债券的面值为$1,000.利息支付为半年一次（每年6月30日和12月31日）按6.375% 的票面年利率，每期支付利息应为$31
5、.875.该债券从2009年1月1日开始的现金流量规模和发生时间 为：例：债券估价2009年1月1日，投资者所要求的到期收益率为5%。则债券的当前价值为：例：债券估价现在假定到期收益率为11%.。债券价格会如何变化呢？注意区分债券的票面利率和到期收益率（YTM ）。票面利率用来计算需要偿付的利息到期收益率（YTM）是使债券的利息和本金的现值等于债 券的价格的贴现率，是债务现金流的资本成本。 800100011001200130000.010.020.030.040.050.060.070.080.090.1 折现率债券估价6 3/8当YTM 票面利率时，债券折价交易债券价值与收益率（利率风险）
6、票面利率（Coupon interest rate）指债券利息与债券面值的比率。是指发行债券时规定应付的 并直接印刷在债券票面上的利率。市场利率（Market interest rate）市场利率是指由资金市场上供求关系决定的利率。市场利率 因受到资金市场上的供求变化而经常变化。能够及时反映短期市场利率的指标有银行间同业拆借利率、 国债回购利率等。是市场资金借贷成本的真实反映。债券价值与收益率（利率风险）债券价格与市场利率（贴现率）呈负相关关系。市场利 率上升（或下降），债券价格下降（或上升）。如果票面利率 = 市场利率，债券价格 = 面值（平价债券 ）。如果票面利率 市场利率，债券价格 面值
7、（溢价债券 ）。由市场利率波动导致债券价格变化的风险称为利率风 险。在其他条件相同的情况下，当市场利率（贴现率）变动 时，到期期限较长的债券比到期期限较短的债券具有较 高的相对价格变动（即利率风险越大）。在其他条件相同的情况下，当市场利率（贴现率）变动 时， 票面利率较低的债券比票面利率较高的债券具有较 高的相对价格变动（即利率风险越大）。债券价值与收益率（利率风险）到期日与债券价格波动C假设两种债券的其他条件相同，相对折现 率的变动，长期债券价值的波动水平更高折现率债券价值面值短期债券长期债券票面利率与债券价格假设两种债券其他条件相同，相对折 现率的变化，票面利息低的债券比票 面利息高的债券
8、具有更大的价值波 动。折现率债券价值票面利息高票面利息低面值C计算到期收益率到期收益率是隐含在当前债券价格中的利率。如果没有专门的财务计算器，求解到期收益率需要 用到试算测误法，类似于求解年金问题中的 r。如果有专门的财务计算器，输入 N, PV, PMT, 和FV, 尤其要注意正负符号问题 。每年计息时的YTM假定有一种15年期、年息10%的债券，面值$1,000 ，目前价格为 $928.09。该债券的到期收益率比10%高还是低？N = 15; PV = -928.09; FV = 1,000; PMT = 100可求出YTM = 11%。每半年计息时的YTM假定有一种年息10%、每半年付息
9、一次，面值 $1,000、20年期，现在的交易价格为 $1,197.93。该债券的到期收益率比10%高还是低？每半年的利息支付应为多少？一共涉及多少个计息期？N = 40; PV = -1,197.93; PMT = 50; FV = 1,000; 利率为 4% (这是否就是YTM?)YTM = 4%*2 = 8%当期收益率与到期收益率当期收益率 = 年利息 / 债券价格到期收益率 = 当期收益率 + 资本利得报酬率例：某种债券票面利率为10%，每半年付利息一次 ， 面值为$1,000，20年期，交易价格为$1,197.93当期收益率 = 100 / 1197.93 = .0835 = 8.3
10、5%假定YTM保持不变，则1年后的价格为$1,193.68资本利得报酬率 = (1193.68 1197.93) / 1197.93 = -0.0035 = -0.35%YTM = 8.35 - 0.35 = 8%，与前述YTM相同。债券定价理论无论票面利率为多少，只要风险（及到期日）相似 ，债券的到期收益率或贴现率就很接近。如果知道一种债券的价格，就可估算其到期收益率 （YTM），然后用该到期收益率（YTM）信息来 为其他债券估价。这种方法还推广应用于对债券之外的其他资产进行 估价。债务和权益的差别债务不代表公司所有权无投票权利息属于经营成本，可以 在税前列支如果公司没有偿还债务， 债权人对
11、公司的资产就有 合法的索取权过多的债务会导致财务危 机和破产权益代表公司所有权有投票权派发给股东的股利不是经 营成本，且不能抵税权益的增加不会导致财务 危机7-22债券合约（The Bond Indenture）公司（借款人）和债权人之间的书面协议，通常包 括了下列条款：债券的基本术语债券的发行总额对作为担保的财产的描述偿还安排赎回条款具体的保护性约定债券分类Bond Classifications记名式和不记名式（Registered vs. Bearer Forms ）担保Security质押Collateral 以证券（如债券和股票）作为偿还负 债的担保。抵押Mortgage 以借款人的
12、不动产作为担保，通常为 土地或建筑物。信用债券Debentures 无担保债券票据Notes 指到期期限小于或等于10年的无担保债 券。优先权Seniority指的是优于其他借款人的权利7-24债券评级 投资级高等级穆迪（Moody）的 Aaa 和标准普尔（ S&P） AAA 支付能力特别强Moody的Aa 和 S&P的AA 支付能力 强中等级Moody的 A和S&P的A 支付能力强 ，但随环境改变可能会受到影响Moody的 Baa和S&P的BBB 支付能 力比较强，但若环境发生不利改变， 会影响公司的支付能力债券评级 投机级低等级Moody的 Ba 和 BS&P的 BB 和 B就支付能力来说
13、被认为是投机级别 的。很低等级Moody的 C S&P的 C 和 D偿债能力高度不确定，而且，在多 数情况下，可能已经有应付未付的 本金和利息累积，已经出现违约迹 象了。7-271. Government Bonds 政府债券2. Zero Coupon Bonds 零息债券3. Floating-Rate Bonds 浮动利率债券4. Catastrophe (Cat) Bonds 灾难债券5. Income Bonds 收益债券6. Convertible Bond 可转换债券7. Put Bond 退回债券8. Sukuk 伊斯兰债券 债券种类政府债券与公司债券国库券（Treasury
14、Securities）是一种联邦政府债务短期国库券（T-bills） 是一种到期日短于1年的纯贴现债 券中期国库券（T-notes） 是一种到期日在1至10年之间的带 息债券长期国库券（T-bonds） 是一种到期时间在10年以上的带 息债券市政债券（Municipal Securities）是一种由州政府或当地政府所发行的债务具有不同的违约风险，可按类似于公司债的办法进行评级投资这类债券的利息可免联邦税税后收益率某公司（应税）债券的收益率为8%，而市政债券的 收益率为6%.如果你的适用税率为40%，你会选哪种债券进行投资 ？8%(1 - 0.4) = 4.8%投资公司债券的税后收益率为4.8
15、%，而投资市政债券 的收益率为 6%。在什么样的税率水平下，这两种债券对你来说是无 差别的？8%(1 T) = 6%T = 25%零息券不进行定期的利息支付 (票面利率为 0%)全部的到期收益率来自购买价格与债券面值之 差不可能以高于面值的价格出售有时被称为零息券，高折价券或原始折价发行 券（OIDs）一些短期国库券就是典型的零息券例子。浮动利率债券Floating-Rate Bonds债券的票面利率通常与某些利率指数联系在一起，是可 调整的。Examples 通货膨胀挂钩债券（inflation-linked Treasuries）价格风险较小 由于票面利率是浮动的，与到期收益率之间不会有很大偏 差。 票面利率是有上限和下限的，意味着票面利息受限于一 个最大值和一个最小值。 7-31其他类型的债券灾难债券Disaster bonds收益债券Income bonds可转换债券Convertible bonds退回债券Put bonds一份债券中可以增添许多其他规定，许多债券也 同时包括多条规定。认识这些规定对债券收益率 的影响很重要。7-32伊斯兰债券Sukuk伊斯兰债券是为了遵从伊斯兰法律和文化传统而创 造的债券。 伊斯兰法律不允许索要或支付利息大部分伊斯兰债券都是被购买持有到到期，其流动 性很差。7-337.5 债券市场通常由经纪商通过电子网络进行场外交
