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1、宏观经济和商业周期彭文生 SAC执业证书编号：S0080511010001 边泉水 SAC执业证书编号：S0080511070001二一二年 十一月2 2n第一章 经济短周期:见底企稳n第二章 经济长周期:增长放缓，结构改善n第三章 金融发展：结构变化目录3 3一、经济短周期：见底企稳短周期：温柔的拐弯4资料来源：CEIC、中金公司研究部 4基建平衡房地产投资放缓5资料来源：CEIC、中金公司研究部 5外需疲弱，但QE3推出后有改善6资料来源：Wind、中金公司研究部 67明年美国经济预计将维持温和复苏私人消费将更加改善明年美国经济仍是温和复苏的态势资料来源：Haver Analytics、中
2、金公司研究部资料来源：Haver Analytics、中金公司研究部n预计今明两年美国经济增速分别为2.2%和1.8%；n基准情形下明年经济1季度见底，2季度开始反弹，下半年增长提速；n经济中体量最大的私人消费增速预计较今年更加改善，主要驱动力量来自于收入维持增长，居民财富继续回复，债 务负担趋势下降。8通胀预期仍维持稳定前两轮QE未大幅推高通胀QE3 将贯穿2013 年，短期内不会推高美国通胀资料来源：Haver Analytics、中金公司研究部资料来源：Haver Analytics、中金公司研究部n就业情况在明年年底前都难以显著好转，我们判断QE3 可能延续明年全年；n近期整体通胀上行
3、，主要是受短期因素影响，包括能源价格回升，以及前期干旱导致食品价格上涨；nQE3实施后，通胀预期仍较为稳定；n从历史经验来看，前两轮QE没有推高美国通胀。美国10年期break-even通胀预期（单位：%） 9日益临近的财政悬崖是美国经济短期内的最大风险资料来源：CBO、中金公司研究部 n财政悬崖指的是除非国会改变现有法律，否则2013年美国将面临6550亿美元（约为GDP的4%）的财政紧缩；n国会预算办公室预测，如果悬崖情形发生，2013年4季度同比增长为-0.5%，2013年4季度失业率将高达9.1%；n如果悬崖情形得以避免，则美国经济明年底将增长1.7%，失业率将在8.0%左右。10受财
4、政悬崖影响财政项目紧缩力度估计资料来源：CBO、Tax Policy Center、中金公司研究部 n我们预计财政紧缩实际发生的金额可能为财政悬崖的1/3，即2000亿美元左右；n财政悬崖发生，短期内亦有补救措施，因此我们不认为明年美国经济会真的陷入衰退，但不确定性损害经济、困扰市场。11欧债局势最新进展：不确定性进一步下降n西班牙：离申请援助更近一步 10月16日西班牙财政部官员首次公开表示，该国正在考虑向欧洲稳定机制（ ESM）申请一个预防性授信额度（precautionary credit line）。 9月底西班牙公布的2013年财政紧缩计划力度基本已满足OMT前提条件中财政 紧缩方面
5、的要求。n希腊：下一轮贷款有望11月发放 10月17日，欧盟委员会、欧洲央行和国际货币基金组织（IMF）表示，与向希 腊发放下一笔救助贷款相关的多数核心问题都已得到解决，预计将在“未来几 天”同希腊签署协议，为下笔贷款的发放创造条件。n意大利、西班牙已经基本完成今年的债券发行计划 10月15-18日，意大利发行4年期国债募资180亿欧元，创欧洲市场上单一债券 发行最高融资额，满足了年底前大部分融资需求，未来两月该国将减少债券发 行。 截至10月18日，今年西班牙已发行811亿欧元中长期国债，占2012年发行目 标的94%。n本月欧盟峰会就欧元区银行业监管机制的时间表达成协议，将在2012 年底
6、前完成银行监管机制的法律准备工作，但仍缺细节。12两次压力测试估计的资金缺口损失主要来自与房地产相关的贷款西班牙银行重组计划更新：如期进行资料来源：Oliver Wyman、中金公司研究部资料来源：Oliver Wyman、中金公司研究部n9月压力测试结果显示，风险情形下西班牙银行系统的资金缺口为573亿欧元（税前）。在接受测试的14家银行中 ，有7家能够抵御风险情形的冲击，无需注资；有4家需要注资但测试之前就已经在政府管理之下；其余3家银行 资金缺口为120亿，这3家银行将在10月决定是否需要政府援助还是可以从私人部门筹资。总资金缺口低于1000 亿的援助计划上限，符合市场预期。预计10月底
7、开始，西班牙银行重组计划将如期进行。13欧元区PMI制造业指数虽仍在50以下，但 已经连续两个月上升预计4季度开始脆弱的复苏焦点重回经济基本面：预计欧元区4季度开始脆弱复苏资料来源：Markit、中金公司研究部资料来源：Eurostat、中金公司研究部n欧元区9月PMI制造业指数已经上升至46.1。虽然仍在收缩区间，但已经连续两个月上升。n预计欧元区将从4季度开始脆弱复苏，今明两年GDP增速分别为-0.4%和0.2%。14欧元区分化加深，德国仍是火车头，意 西拖后腿预计明年上半年意大利和西班牙GDP仍 将负增长欧元区增长继续分化资料来源：Eurostat、中金公司研究部资料来源：Eurosta
8、t、中金公司研究部 注：从2012Q3开始为预测值。工业品价格缓中趋稳，去库存压力下降15资料来源：CEIC、中金公司研究部 15CPI通胀压力轻16资料来源：Wind、中金公司研究部 16M2增速超预期17资料来源：CEIC、中金公司研究部 17当前融资条件仍然偏紧18资料来源：CEIC、中金公司研究部 18明年房地产投资增速有望低位企稳 19资料来源：CEIC、中金公司研究部 192020二、经济长周期：增长放缓，结构改善2121资料来源：CEIC、中金公司研究部 经济增长趋势性放缓2222人口结构驱动全球经济大周期资料来源：联合国人口统计数据库、美国人口普查局、中金公司研究部中国人口结构
9、的独特性232323资料来源：Haver Analytics、CEIC、中金公司研究部2424资料来源：CEIC、中金公司研究部增长结构改善：消费率上升、投资率下降2525资料来源：Wind、中金公司研究部 高储蓄率推动投资需求房地产泡沫是最大风险资料来源：联合国数据库，CEIC，标普公司，中金公司研究部 注：生产者指25-64岁人口，净消费者指25岁以下、64岁以上人口；实际地价用CPI平减中国人口结结构与房地产产价格美国人口结结构与房地产产价格日本人口结结构与房地产产价格262727三、金融发展：结构变化2828资料来源：CEIC、中金公司研究部 货币的长周期：货币增长趋势性放缓货币长周期
10、拐点已至29资料来源：Wind、中金公司研究部 29政府和私人部门之间外汇资产配置失衡30资料来源：CEIC、中金公司研究部 30人民币双向波动，接近均衡31资料来源：CEIC、中金公司研究部 31银行惜贷32资料来源：Wind、中金公司研究部 32金融脱媒：直接融资占比稳步增加33资料来源：Wind、中金公司研究部 33改革应对挑战3434谢 谢！法律声明一般声明本评论由中国国际金融有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本评论中的信息均来源于我们认为可靠 的已公开资料，但中国国际金融有限公司及其关联机构（以下统称“中金公司”）对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本评
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