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1、第八章 住房抵押贷款证券化u第一节 住房抵押贷款证券化概述 u第二节 住房抵押贷款证券化基本理论 u第三节 住房抵押贷款证券化操作实践第一节 住房抵押贷款证券化概述一、住房抵押贷款证券化的内涵住房抵押贷款证券化是房地产抵押贷款债权证券化的主要品种。它是指银 行等金融机构在信贷资产流动性缺乏的情况下，将其持有的住房抵押贷款债权进行 结构性重组，形成抵押贷款资产池，经政府或私人机构担保和信用增级后，在资本 市场上发行和销售由抵押贷款组合支持的证券的过程。第一节 住房抵押贷款证券化概述住房抵押贷款这种信贷资产最适合作为证券化的基础资产，基本特点是：（1）住房抵押贷款预期的现金流收入稳定、违约率低，是
2、银行等金融机构的优质 资产；（2）住房抵押贷款的历史资料、信用记录完整。是较早开办的抵押贷款业务并保 持了相对稳定的坏账统计记录，从而有利于预测未来类似损失；（3）作为证券化基础资产的是通过组合抵押贷款形成的资产池，其中包含的抵押 贷款相当分散、而且在性质上相同，具有相似的偿还与到期日。第一节 住房抵押贷款证券化概述二、住房抵押贷款证券化的特征 1、住房抵押贷款证券化实现了传统的金融机构中介信用和市场信用的结合。金融 机构利用市场信用，通过直接向证券市场投资者发行证券的方式，将那些贷款期 限较长、流动性差的抵押贷款转化为证券市场可流通的证券，缓解了金融机构发 放抵押贷款时存在的“短存长贷”及信
3、贷资产利率期限结构不合理问题。 2、住房抵押贷款证券化实现了从企业整体信用向特定资产信用的转化。在住房抵 押贷款证券化的过程中，由于采取了“破产隔离”技术，住房抵押贷款证券化的 基础资产与金融机构的其他资产以及金融机构本身的破产实现了有效隔离。因此 ，住房抵押贷款证券化投资者的收益只与作为证券化基础资产的信用有关。投资 收益高低只受到基础资产现存和预期的现金流量的影响。第一节 住房抵押贷款证券化概述二、住房抵押贷款证券化的特征3、住房抵押贷款证券化采用了复杂的信用增级技术传统的房地产融资中所采用的担保、抵押等都是原始的信用增级形式。与 传统融资方式相比，住房抵押贷款证券化采用的信用增级形式更为
4、复杂和多样。一 般包括证券化发起人（抵押贷款银行）提供的信用增级、发行人提供的信用增级、 第三方提供的信用增级及证券化信用自我增强等形式。 第一节 住房抵押贷款证券化概述三、住房抵押贷款证券化与其他融资方式的区别 （一）住房抵押贷款证券化与房地产股票和债券的区别 1、两者的信用基础不同住房抵押贷款证券化的信用基础是证券化发起人的某些特定资产，而房地 产股票和债券则以房地产企业的整体信用为基础。住房抵押贷款证券化的现金流收 入来源于特定的证券化基础资产，而房地产股票和债券的现金流则来源于整个房地 产企业。 2、对追索权的规定不相同在规范、严格意义上的住房抵押贷款证券化运行中，由于证券化发起人实
5、现了证券化基础资产的“真实出售”。因此，当投资者不能按期获得本息偿付时， 对发起人的资产不再具有追索权。第一节 住房抵押贷款证券化概述（二）住房抵押贷款证券化与项目融资的区别 1、资金来源不同项目融资中的资金主要来源于提供项目贷款的一家或多家银行等特定不变 的金融机构。而住房抵押贷款证券化过程中，购买抵押支持证券，向贷款发放银行 提供资金的是金融市场不确定的广大机构投资者和个人投资者。 2、风险隔离的目的不同在项目融资中，项目的未来收益是不确定的，风险主要在于项目本身。对 项目实行风险隔离的目的实际是保护项目发起人的利益。而在住房抵押贷款证券化 过程中，除基础资产以外的其他风险主要存在于发起人
6、自身的信用上，因此，风险 隔离的目的主要是保护证券投资者的利益。 第一节 住房抵押贷款证券化概述四、住房抵押贷款证券化的意义（一）住房抵押贷款证券化的宏观经济意义住房抵押贷款证券化的产生和发展形成了住房抵押贷款一级市场和二级市 场的联动，健全和完善了住房金融体系。抵押贷款二级市场的发展有效缓解了一级 市场的流动性困难，进一步促进了一级市场的规范。在住房抵押贷款证券化的整个 流程中，各个环节都由最擅长该业务的机构操作，通过金融分工，充分发挥各专业 机构的相对优势，有效提高了住房金融效率。创造了分散风险和避险的机制，增强 了整个住房金融体系的安全性。 第一节 住房抵押贷款证券化概述（二）住房抵押贷
7、款证券化的微观经济意义 1、对发起人（即住房抵押贷款债权银行）的意义：（1）住房抵押贷款证券化将使商业银行和储蓄机构扩大业务范围、拓宽收入来源 ，增强其在金融市场的竞争能力。（2）住房抵押贷款证券化能方便商业银行和储蓄机构进行资产负债管理，更好满 足监管机构对资本充足率的要求。（3）住房抵押贷款证券化将从根本上解决商业银行和储蓄机构在发放抵押贷款时 面临的利率期限结构不合理问题，有效转移贷款风险。通过在二级市场将住房抵押 贷款出售变现，将彻底打破一级市场固有的流动性约束。第一节 住房抵押贷款证券化概述2、住房抵押贷款证券化对投资者的意义：住房抵押贷款证券化为投资者提供了信 用等级较高、流动性较
8、强、收益较高的证券。抵押支持证券的收益率高于国债收益 率和银行存款利率，在美国两者的差额一般为3%左右。抵押支持证券的期限较长、 衍生品种较多、收益率高和风险低等特点为投资者提供了多样化的投资选择，迎合 了不同投资实力、投资偏好和风险承受能力的投资者的不同需要。 3、住房抵押贷款证券化对中介机构的意义：住房抵押贷款证券化的中介机构主要 包括信用增级机构、信用评级机构、证券承销商、服务商、会计事务所等。住房抵 押贷款证券化可以充分发挥上述机构的比较优势，产生相应的规模经济收益。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论一、住房抵押贷款证券化的运作模式1、 表内模式所谓表内模式，是指作为证券化基础资产的住
9、房抵押贷款保留在证券化发 起人的资产负债表内，证券化的发起人仍然拥有这部分资产的所有权。目前德国和加拿大的证券化采取该模式。按表内模式运作时，证券化发起 人本身就是抵押支持证券的发行人，两者同为商业银行。因此，在此模式下，并不 存在真正意义上的特设目的载体SPV。由此可见，表内模式的实质是作为证券化发 起人的商业银行以住房抵押贷款为担保，在资本市场发行证券进行融资的行为。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论一、住房抵押贷款证券化的运作模式2、表外模式表外模式要求证券化的发起人“真实出售”其作为证券化基础资产的住房 抵押贷款，并将证券化基础资产从发起人的资产负债表中移出。然后，专门为实施 证券化而
10、设立的特设目的载体SPV通过购买住房抵押贷款，拥有基础资产的所有权 ，并以此为基础发行抵押支持证券。目前，以美国为代表的绝大多数国家采用该模式进行证券化。在此模式下 ，SPV作为独立于证券化发起人的法人实体，成为抵押支持证券的发行人，实现了 证券化发起人和发行人的分离。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论一、住房抵押贷款证券化的运作模式2、表外模式表外模式实现了基础资产的“真实出售”，从而有效转移了发起人与住房 抵押贷款相关的信用风险和市场风险。同时通过“真实出售”和对SPV采取特殊构造，可以使抵押支持证券的投资 者远离证券化发起人和发行人的破产风险，真正实现“破产隔离”，有效保护投资 者的利益
11、。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论二、住房抵押贷款证券化的主要参与者1、发起人发起人是提供住房抵押贷款的金融机构，也称原始权益人，是证券化基础资产 的原所有者。发起人的职责是选择拟证券化的住房抵押贷款，对其进行组合，然后 将其出售或作为住房抵押贷款证券化的担保品。2、服务人服务人通常是证券化的发起人或由其设立的附属公司。服务人的职责是收取到 期的住房抵押贷款的本金和利息，并负责追收那些过期的抵押贷款，还负责向受托 人及投资者提供与基础资产相关的基本信息。二、住房抵押贷款证券化的主要参与者3、发行人发行人也称特设目的载体SPV（Special Purpose Vehicle） 。它是指购买发起
12、人 的基础资产，并以此为基础发行抵押贷款支持证券的机构。（1）公司型SPV又称为特殊目的公司（ Special Purpose Company,SPC），是原始权益人 将基础资产真实销售给SPC，即将基础资产的所有权真实转让给SPC，SPC向投资者发行资 产支撑证券。（2）信托型SPV又称为特殊目的信托（ Special Purpose Trust,SPT），是原始权益人将 基础资产转让给作为受托人的SPV，成立信托关系，由SPV作为资产支撑证券的发行人发行 代表对基础资产享有权利的信托收益凭证。（3）有限合伙型SPV（Limited Partnership），它通常由一个以上的普通合伙人和一
13、个 以上的有限合伙人组成。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论二、住房抵押贷款证券化的主要参与者 4、信用增级机构信用增级机构通常可以分为内部信用增级机构（由住房抵押贷款证券化的 发起人）和外部信用增级机构（由独立于证券化发起人的第三方充当）。 5、投资银行负责向社会公众出售由其包销和代销的抵押支持证券，或者向特定投资者 私募发行证券。还可充当证券化发起人或发行人的融资顾问，提供证券化过程中的 咨询服务。 6、信用评级机构信用评级机构负责对抵押支持证券进行信用评级。信用评级机构对抵押支 持证券的评级具有权威性，是投资者进行有效投资决策的依据。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论二、住房抵押贷款证券
14、化的主要参与者7、受托管理人负责管理住房抵押贷款证券化基础资产的现金流，进行证券登记及向投资 者支付证券本金和利息等方面的工作。当服务人收到住房抵押贷款借款人偿还的本 金和利息后，必须立即存入受托管理人为之专门设立的账户，并由受托管理人向投 资者支付抵押支持证券的本金和利息。8、投资者投资者是指购买抵押支持证券的市场交易者。同其他证券投资一样，抵押 支持证券的投资者也包括机构投资者和散户（自然人）投资者。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论三、住房抵押贷款证券化运作流程 （一）资产出售资产出售是住房抵押贷款证券化发起人（商业银行）将证券化基础资产出 售给SPV的行为。商业银行根据自身所需融资规模
15、及资产负债管理的需要，在对现 有住房抵押贷款进行清理、估算和考核的基础上，将符合证券化要求的资产进行组 合，形成证券化的资产池（Asset Pool）。资产出售环节的关键是“出售”行为必须满足法律上“真实出售”的条件 ，以实现证券化资产与发起人的“破产隔离”。对 “真实出售”的判断主要考察 以下两个方面：发起人的资产负债表已经进行资产出售的账务处理；出售的资产一 般不再附加追索权。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论三、住房抵押贷款证券化运作流程 （二）信用增级内部信用增级一般由住房抵押贷款证券化的发起人实施。具体包括直接追 索权、超额担保及设计优先次级结构。直接追索权是指发起人承诺在抵押贷款的
16、借款人未能按期偿付应付的本金 和利息时，抵押支持证券的持有者可预期从发起人处获得债券本息支付的权力。直 接追索权分为部分追索权和完全追索权两类。超额担保是指抵押支持证券发行人SPV拥有的资产价值超过其通过发行证券 从投资者处获得的资金，实际是SPV延期支付购买抵押贷款价款的结果，即证券化 发起人并未获得其出售抵押贷款的全部资金。优先次级结构将发行证券分为A、B两类， A类属于优先证券，其持有者 对基础资产的现金流拥有第一优先权， B类证券的持有者拥有第二优先权，只享有 在A类证券持有者被支付后获得支付的权力。该结构实质是将本应支付给次级证券 持有者的本息作为支付优先证券持有者本息的保证。第二节 住房抵押贷款证券化基本理论三、住房抵押贷款证券化运作流程（二）信用增级外部信用增级由独立于发起人的第三方实施。一般包括第三方部分信用增 级和第三方全部信用增级两种形式，具体通过独立于抵押贷款放款银行的其他银行 提供担保或开设信用证来实现。外部信用增级如果采取部分信用增级形式，则可以部分减少信用风险损失 。如果采取全部信用增级形式，担保银行提供100%的信用证或100%的金融担保，就 可保证
