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1、量化投资研究方法金融工程首席分析师胡浩2010.08目录2n量化投资研究的定位 n量化投资：仓位与情绪监控n量化投资：行业配置与行业轮动n量化投资：大小盘风格轮动监测n量化投资：驱动因子及量化选股n量化投资：事件驱动交易1.1 量化投资的思想就在你身边大类资产配置 行业轮动 风格轮动 量化选股策略 交易策略资产配置交易执行风险管理事件驱动 相对价值 中性策略 多空策略 高频交易 一级资产 行业配置 组合模拟 组合构建 组合优化 程序化交易 市场风险 组合风险 风险预警 量化投资的思想无处不在量化策略n量化投资强调纪律性、系统性和大概率事件n打个比方，漏斗Vs.筷子31.2 定位：一张复杂的图表
2、卖方买方横向数据整合平台数量金融软件数量化投 资金融衍生品数量选股策略交易策略投资组合产品数量金融软件产品金融工程产品数量选股策略数量金融软件产品金融 工程股票池/组合建议投资决策委员会投资组合产品客户（投资者）买方 机构宏观 数据行业 数据公司 数据市场 数据数据提供商研究报告/投资建议策略研究宏观 研究行业公司 研究卖方 研究4目录5n量化投资研究的定位n量化投资：仓位与情绪监控n量化投资：行业配置与行业轮动n量化投资：大小盘风格轮动监测n量化投资：驱动因子及量化选股n量化投资：事件驱动交易2.1 中信证券基金仓位监测方法介绍n可以分为净值收益估计和净值波动率估计两种方法n实际：股票S、债
3、券B、现金C；假设：忽略现金部分，股票仓位a，则债券仓位1-a基金净值 收益估计法n股票仓位a，则n债券仓位1-a基金净值 波动估计法震荡市线形趋势不明显时效果不好， 此时波动率估计效果更好n确定估计方法之后最为重要的就是确定不同资产的收益，尤其是股票头寸n指数替代法、基金重仓股替代法、风格重仓指数替代法等n净变动更值得关注n股票S、债券B价格变动幅度不同导致仓位自然变化；基金主动调整组合导致仓位变动， 我们称为净变动。（增仓行为：增加股票头寸/减少债券或者现金头寸应对赎回；减仓行 为：卖出股票/申购资金没有转化成相应股票头寸）62.2 基金仓位估计误差控制在正负1%中信基金仓位监测所跟踪基金
4、数量与分类数据来源：中信证券数量化投资分析系统保本型偏债型中信证券基金仓位精度分析n总体来看，基金仓位估计存在正负1%的误差；由于采用了更加适用的 模型，07年2季度以后跟踪误差出现显著下降72.3 仓位峰谷值与仓位趋势判断全部样本基金与股票型样本基金历史仓位测算走势数据来源：中信证券数量化投资分析系统仓位的谷值与峰值可以帮助我们判断趋势的反转。82.4 情绪影响投资决策，导致投资行为偏差n投资者并非完全理性，受制于情绪波动心理因素在投资决策和市场演绎中起着重要作用情绪的大幅度波动导致认知偏差和情绪偏差，从而放大乐观或者悲观的情绪投资者情绪也是产生一些金融“异象”的原因之一n投资者行为存在各种
5、各样的偏差过度自信过度反应与反应不足损失厌恶与处置效应从众心理与羊群心理暴富心理与新股炒作安全心理与低价股效应洛杉机时报市场情绪周期92.5 建立投资者情绪监控指标体系，拟合成情绪指数项目代理变量名称变量描述市场整体类指标 P/E市场整体市盈率P/B市场整体市净率TURNOVER市场整体换手率市场结构类指标 ADV/DEC市场上涨家数比下跌家数ARMS上涨家数比上涨家数成交量比下跌家数比下跌家数成交量High/Low市场创新高家数比创新低家数SML小盘股相对大盘股的超额收益率IPO系列指标 NIPO股票首发上市家数RIPO股票上市首日涨幅封闭式基金折价率CEFD市场封闭式基金折价率资金流动指标
6、NAAA股帐户净增加数n数据来源及频率n数据来源：Wind，中信数量化投资分析系统，中登等；周频率nA股净开户数历史较短，以前四类指标为主102.6 采用主成份法拟合情绪指数，形成可持续更新n标准化处 理n选择主成 份变量n滚动计算， 头尾相连成 指数n采用主成份法，提取第一和第二主成份n第一主成份，称之为“投资者情绪水平指数”n第二主成份，称之为“投资者情绪变动指数”n主成份拟合步骤n周频率数据；标准化n数据来源及频率n数据来源：Wind，中信数量化投资分析系统，中登等；周频率nA股净开户数历史较短，以前四类指标为主112.7 情绪指数的多种应用n投资者情绪水平指数在2之间波动n可以提前12
7、月预测股市的大顶和大底n投资者情绪变动指数衡量投资者情绪的变动幅度n历史经验表明，当情绪变动指数的值突破5时（其值一般在1.46，5.69之间波动） ，后续铁定出现一个跌幅超过6的调整。当情绪指数从负值上升到3附近时，后续可能 出现调整，调整幅度在历史经验上不一，或不超过1，或达到5。投资者情绪水平指数Vs.中标A股综合指数投资者情绪水平指数Vs.未来一周涨跌幅数据来源：中信证券数量化投资分析系统数据来源：中信证券数量化投资分析系统12目录13n量化投资研究的定位n量化投资：仓位与情绪监控n量化投资：行业配置与行业轮动n量化投资：大小盘风格轮动监测n量化投资：驱动因子及量化选股n量化投资：事件
8、驱动交易3.1 行业比较的自上而下VS自下而上Bottom-UpTop-DownnPortfolionAsset AllocationnSecurities SelectionnRisknManagementnA股市场行业结构n股改前后发生很大变化n产业转型与整合n大量市场外存量资产上市3.2 从多个角度入手分析A股市场行业轮动规律nA股市场具有独特的投资时钟和行业轮动特征n行业间的高度联动n行业轮动快速切换 行业配置结果长期短期中期动量反转业绩驱动估值回复中信行业证监会nGICS周期 非周期 上/中/下游行业分类153.3 行业选择：业绩驱动+估值回复+动量反转n结果回溯：n66.7%的月份
9、配对 66%以上行业。n长期看能配好 57.8%的行业。n超配情况：n08年11月耐用消 费/能源/原材料n09年4月金融地产 /能源n09年7月消费（零 售、医药、半导 体、传媒）n09年8月食品医药 、健康设备、软 件服务、公用事 业定量组合的历史配置情况数据来源：中信证券数量化投资分析系统3.4 主要基于业绩驱动和估值回复进行中期行业配置数据来源：中信证券数量化投资分析系统2009年4月30日行业配置策略不同行业超配/低配情况（按GICS行业划分）n根据财务数据披露节奏季度调整历史成功概率58.9%173.5 积极利用动量反转把握短期行业轮动数据来源：中信证券数量化投资分析系统持有期和观
10、测期均为一个月的动量反转效应nA股市场行业动量反转效应分析短期动量效应显著：持有期和观察期均为一个月的动量效应最显著中期反转效应存在：持有期和观察期均为六个月的反转效应更明显定量行业模型建议短期超配行业数据来源：中信证券数量化投资分析系统18目录19n量化投资研究的定位n量化投资：仓位与情绪监控n量化投资：行业配置与行业轮动n量化投资：大小盘风格轮动监测n量化投资：驱动因子及量化选股n量化投资：事件驱动交易4.1 确定大小盘轮动指标体系，计算月度风格指针大小盘风格轮动判断指标体系指标名称指标解释指标应用技术指标12月的RSI（以大小盘指数的 比值为对象）当RSI高于80，超买，利于大盘股；低于
11、20，超卖，利于小盘股波动性上证指数的波动率（滚动100 日计算并年化）波动率增大时，风险担忧扩大，不利于小盘股盈利状况工业增加值当工业增加值显著回升时，大盘股方被关注通货膨胀CPI上升的通涨带来货币紧缩，此时，大盘股表现相对更好一些。货币环境M1增速银根收紧更不利于小盘股流动比率（M1/M2）下降的M1/M2更不利于小盘股短期利率（3个月）贷款成本下降时，对于小盘股更有利n风格指针的值通过加权计算各项指标而得到计算公式：大于5时，意味着投资风格倾向于大盘股；小于5时，意味着投资风格倾向于小盘股204.2 通过风格指针的值判断风格轮动趋势小盘股/大盘股Vs.月度规模风格轮动指标（1996年至今
12、）n风格指针在大趋势走向上判断准确Hit Ratio达到近60%据此调整投资组合，超越全市场约80%21目录22n量化投资研究的定位n量化投资：仓位与情绪监控n量化投资：行业配置与行业轮动n量化投资：大小盘风格轮动监测n量化投资：驱动因子及量化选股n量化投资：事件驱动交易5.1 投资收益可以分解为市场因子、情绪因子、规模因子等n多因素模型：除市场因子外，规模、价值、动能等因子对业绩均有贡献n典型的因素模型nFama三因素模型 包含动量的四因素模型nTwo Factor ：The Little Book that Beats The MarketnEarning Yield(Modified)/
13、Return on Capital(Modified)nBarra模型 59-FactornVanguards 70-Factor Model市场因子情绪因子基本因子宏观因子235.2 通过量化因子监控体系洞悉A股演绎路径n经过三次修改和完善形成目前的监控体系n已跟踪六大类共24个因子从99年以来市场表现，正在覆盖更多因子因子分类成长因子价值因子盈利因子动量因子风险因子规模因子成长型价值型绩优型大中小盘GARP/VAM风格划分PE PB PS EV/EBIDTAEPS增长 净利润增长 营业利润增长 利润总额增长销售净利率 ROE ROA ROIC1 M Price 3 M Price 6 M
14、Price 12 M Price3M Beta 6M Beta 3M Vol 6M Vol财务杠杆 利息覆盖倍数 资金动量 盈余动量 成交动量 预测EPS增长 毛利率 期间费用率 PCF 总股本持股集中度 流通股本 245.3 最新体系综合考虑因子收益率和模型稳定性L/S Accumulative PerformanceDifference of L/H PostAlpha Prob.Accumulative Excess ReturnRanked Information Coefficients(IC)Avg. Return Volatility Sharp Ratio Hit Ratio
15、DurationIRs ICsAvg. Prob. T-Testing255.4 长期表现：估值/成长/风险因子贡献显著股市场长期驱动因素表现对比数据来源：中信证券数量化投资分析系统长期： 估值/成长/风险 轮动：规模 阶段：盈利 其他：动量进一步分大盘和 小盘进行细化研 究265.5 不同因子表现存在周期性275.6 量化个股精选模型之一：GARP选股策略研究nGARP策略意味着所有的股票都值得投资？nGARP策略可以取代价值策略和成长策略？n价值和成长会发生轮动，不同市场环境具有不同表现nGARP策略兼顾成长与价值，可以平滑不同市场阶段表现更具持续性n价值/成长策略更加注重基本面分析，分析
16、其内在价值，成长性nGARP策略更加适合量化投资价值GARP成长价格低贵成长高低UnattractiveGARPValueGrowth285.7 GARP选股策略研究：量化流程295.8 寻找适合国内市场的一种模型设定：指标设定n价值成长矩阵n数据来源：n财务指标和价格数据来自中信 证券数量化分析系统n预测数据来自一致预期成长 指标预测 EPS增长率上年销售 净利率净利润增长率 （上一期） ROE （上一期） ROE标准差 （过去8期）价值 指标预测 P/E 预测 P/E/G 历史市净率 P/B历史市销率 P/S 历史 EV/EBITDA财务财务指标标哪种组组合月度收益高PB低PBPS低PSPEG低PEGROE高ROEEPS增长高EPS增长依单一财务指标高低构造组合表现数据来源：中信证券研究部整理305.9 寻找适合国内市场的一种模型设定：打分方法n打分方法n排序按秩打分：排名越靠前得分越高，排名越靠后得分越低（打分不考虑行业差异）n五个价值指标和
