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1、高级财务管理主讲教师 梅 君 博士第五讲第五讲 债券投资债券投资一、基本理论一、基本理论 v 固定收入证券是在特定时间支付预定现金流 的金融资产,包括政府债券、企业债券、金融债 券、次级债券、可转化公司债券、短期融资券等 。 v 在利率相对稳定的情况下，其风险主要体现 为信用风险，到期收益率是衡量债券价值最重要 指标。 v 在利率波动较大情况下，债券价格会发生剧 烈波动，投资者往往会选择在到期前出售债券。1、固定收入证券的概念v 固定收入证券价格是其未来现金流的现值之 和，一方面依赖预期未来的现金流，另一方面依 赖于贴现利率。 v 债券的收益包括两个方面：未来定期收到的 票面利息的数量及其再投
2、资收益；债券价格变动 所产生的资本收益。 v 当期收益率：当年利息收入与购买价格之比 v 到期收益率：考虑了现金流的时间价值 v 持有期收益率：持有期间利息收入加资本损益 与购买价格之比 2、固定收入证券的定价v 通过预测市场利率得出预期收益率，其关键在 于通过分析影响市场利率的因素来预期利率走势 v 在假定价格是围绕价值上下波动的基础上，研 究国债价格在不同价位上的波动，及走向概率 v 将国债作为一种金融资产，其价格运动服从于 某种随机过程，因此可以运用金融工程进行国债定 价 v 固定收入证券市场价值等于未来期望现金流的 贴现值，因此市场价格确定核心要素在于贴现因子 的选择 3、固定收入债券
3、的定价基本思路v 久期（持续期）是美国学者佛里得里克麦考 利于1938年提出的衡量债券投资时间长度的指 标。它对债券的到期时间进行加权平均，权重等 于各期现金流的现值占全部债券现金流现值的比 例。久期实际表示投资者收回初始投资所需要的 实际时间。 v 投资管理者可以通过调整资产负债结构使得 资产和负债的久期匹配以规避利率风险，也可以 有意制造久期的不匹配以获得资本利得。 4、债券的持续期（久期）v 债券的竞争性招标发行，是由发行主体根据发 行债券的期限、筹集资金的用途、对市场资金松紧 程度等情况判断，明确招标方式与中标原则，面向 债券承销团发行债券。标的可以是价格、利率、价 差、数量、期限等。
4、 v 美国式招标：其最大特点是中标者的价格（或 利率、时间等） 存在着多个价位。在发行总量内 按价位排序，按投标人实际价格中标。 v 荷兰式招标：最大特点是价格或利率是统一的 ，在发行总量内按价位排序，以最低价为统一价 5、债券的招标发行与投标二、中国债券品种二、中国债券品种 v 政府债券分为国债和地方政府债券,在我国目 前只有国债； v 它是政府为募集资金，凭借其信誉按照一定 程序向投资者出具的承诺在一定时期支付利息 和到期偿还本金的一种格式化的债权债务凭证 。 v 主要特点：资源购买；安全性好；变现能力 强；享受免税待遇；收益稳定。 1、政府债券(我国只有国债)v 金融债是由银行和非银行金
5、融机构为筹措资 金而发行的债务凭证。金融机构发行金融债券， 有利于对资产和负债进行科学管理 v 与公司债权比，安全性高； v 与银行存款比，盈利性高。2、金融债v 公司债券是企业为筹措资金而发行的债权债务 契约。 v 主要特征：风险比较大；收益率比较高；优于 股票持有人获得利息和清算资产。3、公司债（或称企业债）v 次级债券金融机构为补充资本而发行的债券凭证；可以有条 件流通 v 次级债权金融机构为补充资本而发行的债权凭证；基本不可 以流通 v 主要特征：期限较长；收益率较高；优于股票受偿；在一般债 权之后；流动性较差。4、次级债v统计数据显示，目前共有12家商业银行累计发行 次级债1521亿
6、元，计入资本的次级债约占发债银 行全部资本的五分之一。其中，国有商业银行共 发行次级债1000亿元，股份制商业银行共发行次 级债491亿元，城市商业银行共发行次级债30亿 元。 v建设银行、中国银行等都发行了次级债。泰康人 寿保险公司等也发行了次级债。中国工商银行近 期发行单笔350亿元次级债。4、次级债v 公司发行的在一定条件下可以转换为公司股票 的债券凭证。 v 债券性质 v 股权性质5、可转换公司债v可转换债券集股票和债券的双重优势于一体的特 点，已成为各国资本市场不可或缺的重要组成部 分。在国际资本市场,全球可转换债券市场现已占 到所有股本融资的25%。 v 1992年我国深圳宝安集团
7、在国内证券市场公开 发行了国内第一只可转债,1997年3月25日国务院 证券委员会发布了可转换公司债券管理暂行办 法,国内可转债发行正式启动。 5、可转换公司债v短期融资券，是指企业依照相关办法规定的条件 和程序在银行间债券市场发行和交易并约定在一 定期限内还本付息的有价证券 。 v融资券的期限最长不超过365天。发行融资券的企 业可在上述最长期限内自主确定每期融资券的期 限。 传今年发行余额在1500亿元以上。 v短期融资券利率较低。比如，1年期短期融资券的 利率只有2.6%，大约只有银行对企业一般性经营 资金贷款利率50%左右。目前银行的1年期贷款利 率在对基准贷款利率作10%的下浮之后是
8、4.7%。6、短期融资券三、中国债券市场三、中国债券市场 v 国债发行v 其他债券 发行1、一级市场（发行市场）v 交易所市场 v 银行间市场 v 场外交易 2、二级市场（交易市场）参考资料: 2004债券市场市 场场 成 员员v 现券交易 v 债券回购 v 交易所债券回购中的问题 及保险公司的教训 3、交易所市场参考资料:上海证券交易所债券交易情况参考资料:国债市场成交量与回报率2004市 场场 成 员员v开放式回购（买断式）与原来的封闭式回购相比 ，主要在于用于回购的债券归属权发生改变，可 以在回购期间运用。 v一是可以加大市场流动性； v二是形成了做空机制。 3、交易所市场v 1997年
9、6月，商业银行全部退出交易所市场， 进入银行间债券市场进行交易。 v 根据规定，商业银行可以使用在中央国债登记 结算公司托管的国债等进行债券回购和现券买卖 。 v 中央银行先后颁布了相关规则。 v 1999年又开始准许部分证券公司和基金公司进 入银行间市场。4、银行间市场v 自年以来，我国银行间债券市场发展迅 速，可交易债券存量大幅度增加，成交量迅速增长 。同时，市场参与者类型不断丰富，数量也不断增 加。 v截至年末，银行间债券市场交易主体从市 场启动之初的家商业银行总行，增加到 家机构投资者。商业银行家（含境内外资 银行家）、信用社家； v证券公司家、保险机构家、基金家 ；一般企事业机构家。
10、 4、银行间市场v 现券交易v 债券回购v 买断式回购v 业务创新（融券交易）4、银行间市场远期交易本质上属于现货交易，是现货交易在时 间上的延伸。期货交易与远期交易的相似之处是 两者均为买卖双方约定于未来某一特定时间以约 定价格买入或卖出一定数量的商品。 期货交易与远期交易的区别是： (1)合约不同。期货合约是期货交易所统一制定 的标准化合约；远期合同是交易双方协商达成的 非标准化合同； 4、银行间市场(2)履约方式不同。期货交易有实物交割与对冲 平仓两种履约方式；远期交易履约方式是实物交 割或背书转让； (3)信用风险不同。期货交易中，交易者的交易 由交易所进行履约担保，没有信用风险；远期交 易有较高的信用风险。 (4)保证金制度不同。期货交易有特定的保证金 制度；远期交易由交易双方商定是否收取或收取 多少保证金。4、银行间市场v 机构场外交易机构间协议交易 v 个人柜台交易银行柜台交易5、场外交易
