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1、金融远期、期货和互换第七章本章学习目标 了解金融远期、期货和互换的概念及特点 掌握远期合约和期货合约的定价 了解期货价格和远期价格，期货价格和现 货价格之间的关系 掌握利率互换和货币互换的设计和安排本章框架u 金融远期和期货概述 u 远期和期货的定价 u 金融互换 金融远期合约概述 金融远期合约 (Forward Contracts) ：是指双方约定 在 未来的某一确定时间，按确定的价格买卖一 定数量的金融资产的协定。 多方(Long Position)（未来买入）空方(Short Position)（未来卖出）交割价格 (Delivery Price)远期合约是适应规避现货交易风险的需要而产
2、生 的。 金融远期合约概述 特点 非标准化合约 场外市场交易优点灵活性较大流动性较差市场效率低违约风险较高缺点金融远期合约概述 种类 （1）远期利率协议 （2）远期外汇合约 （3）远期股票合约 （1）远期利率协议远期利率协议 (Forward Rate Agreements，简称 FRA) 是买卖双方同意从未来某一商定的时期 开始在某一特定时期内按协议利率借贷一笔 数额确定、以具体货币表示的名义本金的协 议。规避利率上升（下降）的风险 远期利率协议n重要术语n交易流程 合同金额（contract amount） 合同货币(contract currency) 交易日(dealing date)
3、 结算日(settlement date) 确定日(fixing date) 到期日(maturity date) 合同期(contract period) 合同利率(contract rate) 参照利率(reference rate) 结算金(settlement sum)2007年10月5日，星 期五，1*4、名义金 额为100万美元、合 同利率4.75%1个月4个月确定参照利率 ，通常为伦敦 银行同业拆放 利率名义借贷开 始的日期， 交易一方向 另一方支付 结算金远期利率协议n结算金的计算：在远期利率协议下，如果参照利率超过合同利率， 那么卖方就要支付买方一笔结算金，以补偿买方在实 际
4、借款中因利率上升而造成的损失。 合同金额合同期天数参照利率 合同利率，或 称远期利率远期利率协议n远期利率 (Forward Interest Rate)定义：现在时刻的将来一定期限的利率。由一系列即 期利率决定的。tTT*即期利 率为r适用于每年计 一次复利即期利率为r*t时刻的T*-T 期间的远期 利率金额A以利率R投资n年每年计m次复利m趋于无穷大时连续复 利的利 率与连续复利 等价的每年 计m次复利 的利率n 连续复利：当即期利率和远期利率所用的利率均为连续 复利时，即期利率和远期利率的关系可表示 为 ：远期利率协议n功能通过固定将来实际交付的利率而避免了利率变动风 险 给银行提供了一
5、种管理利率风险而无须改变其资产 负债结构的有效工具 简便、灵活、不需支付保证金等优点 存在信用风险和流动性风险，但这种风险又是有限 的 远期外汇合约 远期外汇合约 (Forward Exchange Contracts) 是 指双方约定在将来某一时间按约定的远期汇 率买卖一定金额的某种外汇的合约。 直接远期外汇合约 （outright forward foreign exchange contracts） 远期外汇综合协议(synthetic agreement for forward exchange, SAFE)远期外汇综合协议 远期汇率 (Forward Exchange Rate) 是
6、指两种货币在 未来某一日期交割的买卖价格。 远期汇率的报价方法：报出直接远期汇率报出远期差价 远期差价是指远期汇率与即期汇率的差额。升水平价贴水加减规则 ： 前小后大往 上加，前大 后小往下减 。远期外汇综合协议 远期外汇综合协议是指双方约定买方在结算日按照合 同中规定的结算日直接远期汇率用第二货币向卖方买 入一定名义金额的原货币 (Primary Currency)，然后在到 期日再按合同中规定的到期日直接远期汇率把一定名 义金额原货币出售给卖方的协议。此处所有汇率指用第二货币表示的一单位原货币的汇 率。如，美元/人民币汇率中，第二货币指人民币， 原货币指美元。 远期外汇综合协议实际上是名义
7、上的远期对远期掉期 交易。 远期外汇综合协议是对未来远期差价进行保值或投机 而签订的远期协议。 远期外汇综合协议 远期外汇综合协议与远期利率协议的最大区别在 于：前者的保值或投机目标是两种货币间的利率 差以及由此决定的远期差价，后者的目标则是一 国利率的绝对水平。 但两者也有很多相似之处： 标价方式都是mn，其中m表示合同签订日到 结算日的时间，n表示合同签订日至到期日的时间 。 两者都有五个时点，即合同签订日、起算日、 确定日、结算日、到期日，而且有关规定均相同 。 名义本金均不交换。 T*TK*K FR* FR买方在此日，按合同 规定汇率K用第二货 币（人民币）买入一 定名义金额的原货币
8、（买美元）买方按合同规定汇率K* ，把一定名义原货币卖 出（卖美元），即买入 第二货币远期外汇综合协议 根据计算结算金的方法不同，我们可以把 远期外汇综合协议分为很多种，其中最常 见的有两种： 汇率协议 远期外汇协议结算金结算金到期日原货币（美 元）名义金额结算日原货币 名义金额结算日，第二货币 期限为结算日至到 期日无风险利率第二货币表 示，大于零 ，卖方支付 给买方远期股票合约 远期股票合约 (Equity forwards) 是指在将 来某一特定日期按特定价格交付一定数 量单个股票或一揽子股票的协议。金融期货合约概述 定义 金融期货合约 (Futures Contracts) 是指协议双
9、 方同意在约定的将来某个日期按约定的条 件(包括价格、交割地点、交割方式) 买入 或卖出一定标准数量的某种金融工具的标 准化协议。 期货价格(Futures Price) 。 金融期货合约概述 特点 期货合约均在交易所进行,违约风险小可在交割日之前采取对冲交易以结束其期 货头寸 (即平仓)，而无须进行最后的实物 交割 标准化合约 期货交易是每天进行结算，买卖双方在交 易之前都必须在经纪公司开立专门的保证 金账户 金融期货合约概述 种类 利率期货（标的资产价格依赖于利率水平的期 货合约）股价指数期货(标的物是股价指数)外汇期货(标的物是外汇)期货合约和远期合约的比较标准化程度不同 交易场所不同
10、违约风险不同 价格确定方式不同 履约方式不同 合约双方关系不同 结算方式不同 金融期货合约概述 期货市场的功能转移价格风险的功能价格发现功能 远期价格和远期价值 远期价格指的是远期合约中标的物的远期价格 ，它是跟标的物的现货价格紧密相联的。 远期价值则是指远期合约本身的价值，它是由 远期实际价格与远期理论价格的差距决定的。 合约签署时，若交割价格等于远期理论价格， 则此时的合约价值为零。而随时间推移，远期 理论价格可能改变，原有合约的价值就不再为 零。期货价格与远期价格的关系 当标的资产价格与利率呈正相关时，期货 价格高于远期价格。 当标的资产价格与利率呈负相关性时，远 期价格就会高于期货价格
11、。 现实中，由于远期和期货价格与利率的相 关性很低，且盯市带来的收益很小，大多 数情形下，可假定远期价格和期货价格相 等。基本假设 基本假设： 1没有交易费用和税收。 2能以相同的无风险利率自由借贷。 3远期合约没有违约风险。 4允许现货卖空行为。 5理论价格是在没有套利机会下的均衡价格。 6期货合约的保证金账户支付同样的无风险利 率。 基本符号：T；t；S；ST；K；f；F；r。T：远期和期货合约的到期时间 ，单位为年t：现在的时间S：标的资产 在时间 t时的价格ST：标的资产 在时间 T时的价格（t时未知）K：远期合约中的交割价格f: 远期合约多头在时刻t的价值F：t时刻远期合约和期货合约
12、中标的资产 的远期理论价格和期货理论价格，简称远 期价格和期货价格r：T时刻到期的以连续 复利计算的t时刻的 无风险 利率无收益资产远期合约的定价 无收益资产是指在到期日前不产生现金 流的资产，如贴现债券。 (一) 无套利定价法 基本思路：构建两种投资组合，让其终 值相等，则其现值一定相等；否则的话 ，就可以进行套利（卖出现值高的组合 ，买入现值低的组合，持有到期）。这 样，我们就可根据两种组合现值相等的 关系求出远期价格。 无收益资产远期合约的定价 构建如下两种组合： 组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为 的现 金； 组合B：一单位标的资产。 在T时刻，两种组合都等于一单位标的资产。由此我
13、 们可以断定，这两种组合在t时刻的价值相等。即： 一单位无收益资产远期合 约多头可由一单位标的资 产多头和 单位无 风险负债组成。无收益资产远期合约的定价(二) 现货远期平价定理 令合约价值为零，即f=0，则： 这就是无收益资产的现货远期平价定理， 或称现货期货平价定理。 该式表明，对于无收益资产而言，远期价格 等于其标的资产现货价格的终值。无收益资产远期合约的定价(三) 远期价格的期限结构 描述不同期限远期价格之间的关系。 消去S， 根据公式 ，我们得到不同期 限远期价格之间的关系：支付已知现金收益资产 远期合约的定价 支付已知现金收益的资产是指在到期前会产生 完全可预测的现金流的资产。 如
14、附息债券和支付已知现金红利的股票。 黄金、白银等贵金属本身不产生收益，但需要 花费一定的存储成本，存储成本可看成是负收 益。 我们令已知现金收益的现值为I，对黄、白银 来说，I为负值。支付已知现金收益资产 远期合约的定价 构建如下两个组合： 组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为 的 现金; 组合B：一单位标的证券加上利率为无风险利率、期 限为从现在到现金收益派发日 、本金为I 的负债。 在t时刻，这两个组合的价值应相等，即： 支付已知现金收益资产 远期合约的定价 现货远期平价公式 根据F的定义，我们可从公式 (7.16) 中求得： 该式表明，支付已知现金收益资产的远期价格等 于标的证券现货价
15、格与已知现金收益现值差额的 终值。支付已知收益率资产 远期合约定价 支付已知收益率的资产是指在到期前将产生与该资产 现货价格成一定比率的收益的资产。 外汇是这类资产的典型代表，其收益率就是该外汇发 行国的无风险利率。 股价指数也可近似地看作是支付已知收益率的资产。 远期利率协议和远期外汇综合协议也可看作是支付已 知收益率资产的远期合约。支付已知收益率资产远期合约定价 构造两个组合： 组合A：一份远期合约多头加上一笔数额为 的 现金； 组合B： 单位证券并且所有收入都再投资于该证 券，其中q为该资产按连续复利计算的已知收益率。 在t时刻：支付已知收益率资产 远期合约定价 现货远期平价公式： 该式表明，支付已知收益率资产的远期价 格等于按无风险利率与已知收益率之差计 算的现货价格在T时刻的终值。期货价格与现货价格的关系 期货价格和现在现货价格的关系期货价格和预期现货价格的关系 期货价格和现在现货价格的关系 可以用基差 (Basis) 来描述。 基差=现货价格期货价格当标的资 产没有收 益，或已 知现金流 很小或已 知收益率 小于无风 险利率时当已知现
