惠誉给予玖龙纸业'bbb-'评级；评级展望稳定

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1、惠誉给予玖龙纸业惠誉给予玖龙纸业BBB-评级；评级展望稳定评级；评级展望稳定惠誉评级-香港/东京/新加坡-2008年4月14日：惠誉评级今日给予中国的玖龙纸业（控股）有限公司（玖龙纸业）长期外币发行人违约评级BBB- (BBB减)。评级展望稳定。 评级受到公司强有力市场地位的支持： 玖龙纸业是中国最大的箱板原纸产品生产商， 在这个高度分散和资本密集型的行业中，玖龙纸业市场份额达20%。玖龙纸业还得益于中国2006至2010年期间箱板原纸消费量10%的预计年复合增长率，而全球同期预计年复合增长率为3.5%。此外， 国家发展与改革委员会颁布的 造纸产业发展政策 ， 使得监管环境更为有利，加速了行业

2、整合，帮助玖龙纸业这样严格遵守环保法规的企业巩固其市场地位。2007年，约300万吨/年的纸张和箱板原纸产能已估计被关闭，占到2006年至2010年期间应关闭总产能的46%。 评级还反映了该公司在中国箱板原纸制造行业13年的过往业绩， 以及成本效率因素由于规模经济效应，并且公司拥有通过使用自有设备控制成本的能力，玖龙纸业的利润率（2007年EBITDA利润率为24%）高于同业水平。 然而， 评级受到原材料价格上涨和供应风险的限制， 尤其是考虑到中国箱板原纸产能积聚以及美国方面存货偏紧的状况。原材料，如再生纸，约占公司主营业务成本（COGs）的80%。玖龙纸业通过扩大上游项目/业务、签订长期供应

3、合同以及在国内寻求供货商（目前国内再生纸供应量有所增加）等方式确保长期原材料的供应，从而抵消原材料的风险。但是惠誉注意到，近期内原材料价格仍可能居高不下。2007年6月之前，玖龙纸业一直通过每月重设销售价格来传导原材料价格的上涨。惠誉注意到，一旦原材料价格大幅上涨，而玖龙纸业无法及时将原材料价格的上涨传导至消费者时，其利润率可能会面临压力。 本次评级还受玖龙纸业激进的资本支出项目的限制， 公司的资本支出一直是， 并且预计仍将依靠债务融资。 自2003年以外， 玖龙纸业斥资人民币137亿元将产能提高至2007年6月底的450万吨/年，增幅为350%。虽然在高使用率下，扩张带来了盈利和运营现金流的

4、增加，但是由于资本支出的规模巨大，玖龙纸业的自由现金流一直是负数。这种趋势在短期内无法改变，原因是公司计划在2008至2010财年期间再投资约140亿元人民币，将产能进一步扩大至1,065万吨/年，提升业务的垂直一体化程度。公司将根据对市场状况的评估，适度灵活掌握资本支出的时点。 2007财年底，公司按调整后净债务/EBITAR （扣除利息，税收，营运租赁，折舊和摊消前的收益）计算的财务杠杆为2.2倍，鉴于公司运营资本需求上升和业务扩张，近期内该比率可能进一步上升并保持在2倍以上。玖龙纸业的流动性水平适中，截至2007年12月31日拥有现金9.54亿元人民币，而短期债务为22亿元人民币。但是惠

5、誉注意到，截至2007年12月31日止，玖龙纸业拥有未使用的承诺信贷额度59亿元，可用于支持其短期流动性需求。 评级展望稳定反映了惠誉的预期， 即公司的信用指标将与BBB级别内的同类公司大致持平。财务杠杆（按调整后净债务/EBITDAR计算）持续低于2倍可能导致正面的评级行动。相反， 财务杠杆持续高于3倍则是负面的评级驱动因素。虽然惠誉注意到至今为止关联方交易均属正常交易， 并且预计近期内仍将如此， 但是任何影响到玖龙纸业信用水平的交易都可能导致负面的评级行动。 玖龙纸业是中国最大的箱板原纸产品生产商。截至2007年6月底的一个财务年度里，玖龙纸业实现收入98亿元人民币，EBITDA23亿元人

6、民币，净利润20亿元人民币。截至2007年6月30日，张茵女士（公司董事长）和刘名中先生（副董事长兼首席执行官，张女士之丈夫）持有玖龙纸业72.33%的股份。 联系人：龙秀慧，香港，+852 2263 9914 /；Frederic Gits，东京，+81 3 3288 2992/；苏璐，香港，+852 2263 9941/。 公共关系：林莉莎，新加坡，电话：+65 6796 7214。 有关惠誉的评级定义和评级使用条款，请参见惠誉网站, 。已出版的评级结果、评级标准和评级方法亦可随时参见上述网站。惠誉的行为准则、保密协定、利益冲突协议、防火墙协议、合规政策和其他相关政策，请参见网站“行为准则”部分。