股利政策和其他支付政策

《股利政策和其他支付政策》由会员分享，可在线阅读，更多相关《股利政策和其他支付政策（33页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、 第18章 股利政策和其他支付政策本章概要 18.1 股利的不同种类 18.2 发放现金股利的标志程序 18.3 基准案例：股利无关论 18.4 税收、发行成本与股利 18.7 赞成高股利政策的现实因素 18.8 现实问题的解决 18.9 我们了解和不了解的股利政策何谓股利政策？三选一的决策 股利政策：公司净利润应该向股东支付的 比率是多少。 公司要在 1.不发放股利； 2.发放低股利； 3.发放高股利三个选项中选择其一。18.1 股利的不同种类 现金股利 股票股利（股票拆细与股票股利颇为相似 ）18.2 发放现金股利的标准程 序月日星期四月日星期三月日星期五月日星期一股利宣布日除息日股权登记

2、日股利支付日股利宣布日：董事会宣布发放股利的日期。除息日：在这一天，股票将不再含有股利，卖者仍可享受股利。根据 NYSE规则，除息日通常指股权登记日的前两个交易日股权登记日：宣布的股利只分配给在这一天拥有公司股票的股东。股利支付日：股利支票邮寄给登记在册股东的日期。日期图31 股利发放的程序18.2 发放现金股利的标准程 序在既无税收又无交易成本的理想世界里，股票价格 下跌额应等于股利额股票价格 （p+1)美元股票价格 p美元除息日除息后股价下降 美元-t -2-10+1+2图32 除息日前后的股票价格行为（美元现金股利，理想世界）18.3 基准案例：股利无关论的 解释 例：Bristol公司

3、是一家已开业10年的全权益公 司。现任财务经理知道公司将在一年后解散。在 时间0，经理能够非常准确地预测现金流量。经理 了解到公司将会马上收到一笔10 000美元的现金 流量，此外在下一年度还会收到10 000美元的现金流量。他们确信Bristol公司没 有其他的正净现值项目可资利用。18.3 基准案例：股利无关论的解 释 现行股利政策：股利等于现金流量。公司价值： Div0和Div1是支付的现金股 利 rs是折现率 假设rs =10%，则公司价值为：如果外发股票数量为1000股，则每股的价值为：V0 Div11+rsDiv0 +19 090.91美元10 000美元1.110 000 美元

4、+19.09美元 10美元1.110美元+18.3 基准案例：股利无关论的解 释 备选股利政策：首期股利大于现金流量老股东获得的股利：这样，每股股利的现值为：19.09美元 8.90美元1.1美元11美元 +18.3 基准案例：股利无关论的解 释 无差别股利政策 MM建立了以下假设：、既无税收，又无交易费用，任何投资者都不可能通 过其自身交易影响操作市场价格。、所有投资者对于未来投资、利润和股利具有相同的 信念。、公司的投资政策事前已经确定，不会随着股利政策 的改变而改变。18.3 基准案例：股利无关论的解 释时间股利（美元）1 1001 000001股利（美元）时间 00 111 0008

5、900股利（美元）时间10 00000 1备选股利政策：新股东在时间0付出 1000美元，在时间1收 到1100 美元现行股利政策：老股东在时间0和时 间1均收到10 000 美 元的股利备选股利政策：老股东在时间0多收 1000美元股利，在时 间1少收1100 美元股 利。图183 现行和备选股利政策18.3 基准案例：股利无关论的解 释 通过以下两句话来测试你对股利政策的理解程度 ： 、股利是相关的； 如果其他时间的股利维持不变，投资者在某一时点必定更喜欢 高股利，股票价格将上升； 可以通过提高生产效率、强化产品营销之类的管理手段实现。 、股利政策是无关的。 股利政策只是某一时间的股利与另

6、一时间股利的权衡； 某一时间股利的减少并不会影响所有股利的现值。18.3 基准案例：股利无关论的解 释 股利政策与投资决策讨论表明通过发行新股来增加股利既无益于也无 害于股东。同样，通过回购股票来减少股利既无 益于也无害于股东。我们认为：公司任何时候都不应该放弃净现值大于零的项 目，以提高股利或用于支付首次股利。18.4 税收、发行成本与股利没有充现金支付股利 的公司 没有充足现金支付股利 的公司首先考虑没有充足现金并 且业主只有一人的公司，这是 最简单的一种情形。如果公司 决定发放100美元的股利，则必 须筹集资金。为此，它可选择 发行股票或债券。为简化起见 ，我们假设业主发行股票给自 己，

7、自己提供现金给公司。这 一交易如图185所示。股利（100美元）无税收公 司来自发行 股票的现金（100美元）业 主18.4 税收、发行成本与股利没有充现金支付股利的 公司 接下来，我们假设股利要 按30%的个人所得税纳税。 发行股票时，企业仍然能 收到100美元现金，但是， 100美元股利却不能全部回 流给业主。相反，由于股 利要征税，业主仅能够得 到70美元税后净股利，因 而，金融学者普遍认为， 在有个人所得税的情况下 不应通过发行股票来发放 股利。30%个人所得税率公 司股利（100美元）来自发行 股票的现金（100美元）业 主（70美元） 税收 （30美元） 拥有充足现金支付股利的公司

8、 假设一家公司在投资所有净现值大于零的项目和 预留了最低限度的现金余额后仍有100万美元现 金。公司面临以下几种股利方案的选择：、加大资本预算项目的投资。企业不应投资npv为负的项目、收购其他公司。通常会失败、购买金融资产。大多数公司偏爱投资金融性资产4、回购股票股东偏爱股票回购18.4 税收、发行成本与股利自由现金流量假说 有大量自由现金流量的公司中，代理成本 较高。 自由现金流量高的公司更有可能进行错误收购 公司支付股利，减少了自由现金流量，减 弱管理者寻求浪费行为的能力，有益于股 东。 债务同样减少自由现金流量，因为公司必 须进行利息和本金的支付。因此从权益到 债务的转移会提高公司价值。

9、18.4 税收、发行成本与股利 例：Regional电力公司拥有1 000美元剩余 现金。公司既可以将这些剩余现金保留在 公司，并去投资收益率为10的国库券， 也可以股利的形式发放给股东。股东同样 可以投资相同收益率的国库券。假设公司 所得税率为34%，个人所得税率为28%。各 种策略下，五年后股东分别能到多少现金 呢？18.4 税收、发行成本与股利 如果现在发放股利，股东将收到1 000美元 (1- 0.28) 720美元税后现金。因股东税后收益率为7.2%，因此他 们在五年后收到的现金为：720美元（1.072)51 019.181美元 如果Regional电力公司保留现金并将其投资于国库

10、券，五 年后将获得1 000美元（1.066)51376.53美元。那么 ，股东五年后得到的税后现金为：1376.53美元(1-0.28)=991.10美元由此可见，如果公司立即发放股利，股东将得到较多的现 金。18.4 税收、发行成本与股利 此例表明，当公司拥有剩余现金时，股利 支付率取决于公司所得税率和个人所得税 率的高低。如果个人所得税率高于公司所得税率，公司会 倾向于降低股利支付率；如果个人所得税率低于公司所得税率，公司则 倾向于将剩余现金作为股利发放给股东。18.4 税收、发行成本与股利 奇怪的是，按照税法规定，投资股票比投 资债券对公司更为有利。因为当公司投资 于其他股票的比例少于

11、20%时，其收到的股 利的70%可以免征所得税。如果Regional电 力公司将1 000美元现金投资于一年期、收 益率为10%的优先股，则100美元股利中只 有30美元需要缴纳所得税。公司应纳税为 ：30美元0.341 000美元0.100.30.3410.20美 元18.4 税收、发行成本与股利 因此， Regional电力公司一年后将得到的现金为：1 000 美元1.11 000 美元0.100.300.34= 1 000 美元1+0.10(1-0.300.34)= 1 100 美元 - 10.20 美元 = 1089.80 美元 Regional公司的实际税率为0.30.34=10.2

12、%，所以 ，五年后该公司得到的现金为：1 000 美元1+0.10 (10.30 0.34)5= 1 000 美元1+0.10 (10.1020) 5 = 1 537.21美元 如果这些现金全部作为股利发放出去，此时股东得到 的现金为：1 537.21 美元（1-0.28）= 1 106.79 美元现金股利与股票回购 公司可能会利用剩余的现金去回购自己的股票， 以此替代发放现金股利。 当避税很重要时，股票回购可能是股利政策有效 的替代品。 设想有家公司拥有300 000美元（每股3美元）的 剩余现金，目前正准备将这笔资金立即作为额外 股利发放给股东。公司预计发放股利后，年度利 润总额为450

13、000美元，即每股收益4.50美元（外 发股票数量为100 000股）。同类公司的市盈率为 6，因此，该公司股票的市场价格为27美元。有关 数据见表181：股票回购另外，公司也可以利用剩余现金去回购自 己的股票。假设回购价为每股30美元，公司回 购了10 000股，这样仍然发行在外的股票为90 000股。由于外发股票数量减少，每股收益将 升至5美元。市盈率仍为6。无论时发放股利还 是回购股票，公司面临的经营风险和财务风险 相同，因此，回购后股票市场价格将达到30美 元。有关数据见表181：股票回购本例说明了在完美市场里，公司是发放股利还是回购股 票的决策影响相同。这一结论与MM提出的负债融资与

14、股 权融资无关、股利与资本利得无关的理论非常相似。股票回购: EPS与市场价值的关系 在通俗财务出版物上通常会看到这样的论述：由 于每股收益（EPS）的提高，股票回购协议是有利的 。上例中股票回购与股利相比，EPS确实提高了：从 4.5美元提高到5美元，这主要是由于股票回购后，股 票数量减少了，EPS公式中的分母变小了的缘故。然而，财务出版物过于强调股票回购协议的EPS 数字。根据刚刚讨论的无关观点，EPS的提高并非有 利。当公司利用剩余现金回购股票时，在完美资本市 场上，发放股利和回购股票两种策略下的股东总价值 是完全相同的。股票回购:税收 上例说明在一个没有税收和交易成本的市场中， 回购股

15、票并不能增加继续持有股票股东的财富。然而 ，在目前税法下，股东常常还是更偏好股票回购。例如：每股1美元的股利按普通收入所得税率征 税，对于税收等级为28%的投资者，拥有100股股票就 得缴纳28美元得税金。如果回购100美元现有股票， 卖出股票的股东只须缴纳很少得税金。这主要是因为只有出售股票的利得才须征税。如 果股票的购买成本为60美元，卖出价为100美元，则 出售利得仅为40美元，此外，资本利得税率一般都低 于普通收入所得税率。假设资本利得税率为20%，则 资本利得税率额为20%40美元8美元股票回购:回购作为投资 很多公司回购其股票是因为它们相信回购是最好的投资 。当经理认为其股票价格暂时被低估时更是如此。此时， 他们可能认为：（1）非金融性资产的投资机会很少。（2）随着时间的推移，自己公司的股价会上涨。当股票价值被低估时回购自己股票的事实并不意味着 公司的经理是正确的：只有实证研究才能做出判断。股票 市场对股票回购公告的即时反应通常是积极的。最近的实 证研究表明，回购后股票价格的长期表现要好于没有回购 的同类公司。18.4 税收、发行成本与股利 税收问题小结MM认为在完美资本市场，股利政策时无关的 。然而，由于股利要按普通收入征税，因而 ，在个人所得税市场中，MM股利