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1、1 / 22研究报告零售业行业 国内最大实体龙头上市， 国内最大实体龙头上市， 模式创新引领行业发展模式创新引领行业发展报告要点 集团孕育多元业务，物业资产首次上市 万达集团包含商业地产、酒店、连锁百货及文化娱乐四大主业，2013 年资产规模达 3800 亿元，营业收入 1866 亿元。2014 年集团公司分步上市步伐显著加快，11 月底旗下万达院线 A 股 IPO 申请过汇，12 月底万达商业携旗下万达广场、万达城、万达酒店等物业资产登陆港交所。万达商业目前投资物业面积达1470 万平米，排名全球第二，物业销售合同收入排名中国第三，业务布局已经覆盖中国 29 个省份，在 112 个城市拥有
2、178 个物业项目，目前已完工的万达广场有 71 座。2013 年万达商业营业收入达 868 亿元，净利润为 249 亿元。 顺应需求变化，主导业态升级 作为商业物业开发及运营商，万达商业业态定位一直走在市场最前端：第一，根据市场格局变化，积极调整业务布局。公司以旧城改造切入市场，最早践行跨区域扩张， 率先提出多功能综合体定位， 持续践行体验型商业物业设计理念；第二，根据消费者需求变化，升级万达广场模块。02、03、06 年打造三代万达广场项目，无论从体量还是从业务模块，持续顺应且逐步领先消费者需求变化，未来基于城市文化旅游而打造的万达城将成为业务模块升级的再次践行。 招商融资创新，助力快速发
3、展 从 2002 年正式进军商业地产， 不到 12 年时间， 公司成功开业 71 座万达广场，并于 63 个城市有 88 座在建项目，急速扩张、快周转使得万达成为业内传奇，我们认为这背后有两大创新作为支撑：第一，订单式招商模式。公司长期锁定优质供应商，利用这批主力店吸引中小商铺入驻，并采取先签约后开工模式保证招租率达 99%；第二、以售养租融资模式。公司坚持核心物业自持，配套商铺及住宅出售，同时大体量开发低成本拿地，商圈培育提高物业售价，双重效应加速资金回笼，提高滚动开发速度，公司万达广场平均开发周期为 2-2.5 年。 背靠文化电商资源，估值具备升值空间 根据公司 48 港元发行价以及招股书
4、 2014 年 EPS 初步预测（6.79 港元） ，万达商业对应 2014 年 PE 为 7 倍，行业可比公司估值在 9-13 倍。另一方面，根据戴德梁行对公司商业物业的重估值， 我们估算， 截止 2014H1 公司每股 RNAV为 91 港元，对应发行价有 47%折价空间。我们认为，公司拥有国内最大实体入口渠道，2013 年客流为 12.2 亿人次，未来将持续受益集团文化旅游产业以及 O2O 电商业务的深入布局，其渠道价值以及估值水平均具备提升空间。 2 / 22目录 集团孕育多元业务，物业资产首次上市 . 5 万达集团，四大主业相得益彰 . 5 万达商业，物业资产强势登陆 . 6 顺应需
5、求变化，主导业态升级 . 10 创新驱动，引领商业物业发展 . 10 自营商业，打造多业态综合体 . 11 业态升级，造文化旅游生态圈 . 13 招商融资创新，助力快速扩张 . 14 订单地产，标准化品牌招商程序 . 15 以售养租，低成本驱动资金内循环 . 16 背靠文化电商资源，估值具备升值空间 . 18 3 / 22图表目录 图 1：万达集团整体业务架构 . 5 图 2：万达商业地产股份有限公司发展历程 . 5 图 3：万达商业地产股份有限公司股权结构 . 6 图 4：全球商业地产公司持有投资物业万达商业排名第二 . 7 图 5：中国商业地产经营面积万达商业排名第一 . 7 图 6：公司
6、现有物业按面积占比 . 7 图 7：公司现有物业按评估价值占比 . 7 图 8：公司 2013 年合同销售额排名世界第三 . 8 图 9：公司物业资产布局城市分布 . 8 图 10：公司万达广场布局城市分布 . 8 图 11：2013 年收入达 868 亿元，2014H1 受物业销售影响同比降 27% . 9 图 12：以物业销售为主打，2014H1 物业销售占比下滑 10%以上 . 9 图 13：公司物业销售收入结构 . 9 图 14：公司物业销售分类增速，2014 年 H1 住宅物业销售下滑 62% . 9 图 15：公司毛利率与净利率 . 9 图 16：公司净利润及其增速 . 9 图 17：公司分业务毛利结构 . 10 图 18：公司三大主业
