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1、 千呼万唤终注入，小幅增厚业绩千呼万唤终注入，小幅增厚业绩定向发行股票购买集团资产方案点评定向发行股票购买集团资产方案点评 公司研究 /更新报告公司研究 /更新报告 电力、煤气及水的生产和供应电力、煤气及水的生产和供应 业业/ /火力发电火力发电2010-07-29 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 粤电力粤电力 (000539) 增持增持/ 维持评级维持评级 股价：RMB6.88 分析师 分析师 周衍长 SAC 执业证书编号:S1000210070025 +755-82364464 基础数据 基础数据 总股本（百万股） 2797 流通 A 股（百万股） 1988 流通
2、B 股（百万股） 665.00 可转债（百万元） N/A 流通 A 股市值（百万元） 13677相关研究相关研究 ? 拟向粤电集团定向增发收购电力资产。拟向粤电集团定向增发收购电力资产。电力资产包括：广前电力 60%股权、惠州天然气发电 35%股权、石碑山风能 40%股权、粤电云浮 90%股权、惠州平海 45%股权、粤电云河 90%股权以及国华粤电 20%股权。目标资产评估值约为 60.52 亿元，公司拟定向发行 9.9 亿股，发行价格为 6.11 亿元。 ? 实现第一步跨越式发展。实现第一步跨越式发展。2009 年底，公司可控装机容量为 669 万千瓦，权益装机容量为 530 万千瓦。此次资
3、产注入后，预计 2010 年底，公司增加可控装机容量529万千瓦， 权益装机容量342万千瓦， 可控装机容量达到1198万千瓦，同比增长 79.1%，权益装机容量达到 872 万千瓦。 ? 增厚业绩。增厚业绩。在未考虑资产注入情况下，我们预计公司 2010-2012 年实现归属母公司净利润为 10.6、 12.8、 15.00 亿元， 对应的 EPS 分别为 0.40、 0.48、0.56 元。资产注入后，预计 2010-2012 年归属母公司净利润可增加 6.6、8.6、9.6 亿元，其中，2010 年下半年新投产的惠州平海和粤电云河两电厂预计在 2011-2012 年可贡献归属母公司净利润
4、为 2.0、3.0 亿元。增发后，预计公司 2010-2012 年摊薄后 EPS 分别为 0.45、0.56、0.65 元，分别增厚业绩 12.5%、16.7%、16.1%。 ? 未来仍可期。未来仍可期。作为粤电集团旗下唯一上市公司，粤电集团明确承诺在电源开发、资本运作和资产并购方面支持本公司的发展。随着此次资产注入完成，集团持股比例将进一步提升，有利于增强集团对本公司的支持力度，公司未来发展值得期待。 粤电集团 2009 年发电资产可控装机容量为 1978.9万千瓦，是计入此次资产注入后的上市公司规模的 1.65 倍。其中，火电、水电、风电可控装机容量分别为 1754.5、214.2、10.
5、2 万千瓦。2009 年粤电集团实现归属母公司净利润为 37.0 亿元，是计入此次资产注入后上市公司归属母公司净利润的 2.0 倍。 ? 维持“增持”评级。维持“增持”评级。增发后，我们预计公司 2010-2012 年摊薄后 EPS 分别为 0.45、0.56、0.65 元，目前股价对应的 PE 为 15.4、12.3、10.6 倍。考虑到公司规模在集团层面的支持下，仍具备较大的发展空间，我们维持公司“增持”评级。 最近52周与沪深300对比股份走势图最近52周与沪深300对比股份走势图-40%0%40%80%120%160%09-0709-1009-1210-0310-05粤电力沪深300
6、经营预测与估值经营预测与估值 2009A20101Q 2010E 2011E2012E营业收入营业收入(百万元百万元) 12234.73139.5 17209.7 23646.424361.2(+/-%) 5.327.0 40.7 37.43.0归属母公司净利润归属母公司净利润(百万元百万元) 1165.4271.0 1695.1 2114.12463.0(+/-%) 3921.1428.9 45.5 24.716.5EPS(元元) 0.420.10 0.45 0.560.65P/E(倍倍) 16.571.0 15.4 12.310.6资料来源：华泰联合证券 资料来源：公司数据，华泰联合证券预
7、测 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-07-29 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 2 实现第一步跨越式发展实现第一步跨越式发展 2009 年底，公司可控装机容量为 669 万千瓦，权益装机容量为 530 万千瓦。此次资产注入后，预计 2010 年底，公司增加可控装机容量 529 万千瓦，权益装机容量 342万千瓦，可控装机容量达到 1198 万千瓦，权益装机容量达到 872 万千瓦。 表表 1 拟收购资产基本情况拟收购资产基本情况 万千瓦万千瓦 目标资产 发电类型 股权比例 装机构成 装机容量 权益装机 投产时间 广前电力 天然气 60% 339 117 70
8、.2 06-07 惠州电厂 天然气 35% 339 117 41.0 06-07 石碑山 风电 40% - 10 4.0 07.02 粤电云浮 火电 90% 212.5 25 22.5 91.04/12 惠州平海 火电 45% 2100 200 90.0 10 年下 粤电云河 火电 90% 230 60 54.0 10 年下 国华粤电 火电 20% 560 300 60.0 03-06 合计 829 341.7 资料来源：公司公告，华泰联合证券研究所。 增厚业绩增厚业绩 在未考虑资产注入情况下，我们预计公司 2010-2012 年实现归属母公司净利润为10.6、12.8、15.00 亿元，对应
9、的 EPS 分别为 0.40、0.48、0.56 元。资产注入后，预计 2010-2011 年归属母公司净利润可增加 6.6、8.6、9.6 亿元，其中，2010 年下半年新投产的惠州平海和粤电云河两电厂在 2011-2012 年贡献归属母公司净利润为2.0、 3.0 亿元。 增发后， 预计公司 2010-2012 年摊薄后 EPS 分别为 0.45、 0.56、 0.65元，分别增厚业绩 12.5%、16.7%、16.1%。 表表 2 目标资产评估值情况目标资产评估值情况 亿元亿元 目标资产 粤电集团持股 净资产预估值(2010H1) 粤电集团持股 资净产(2010H1)2010 H1 净利
10、润 2009 年 净利润 2008 年 净利润 2010H1PB 2009 年 PE 广前电力 15.79 7.51 1.42 3.95 2.66 2.11 6.67 惠州电厂 9.89 4.99 1.86 3.44 1.94 1.98 8.21 石碑山 1.17 0.94 0.01 0.13 -0.03 1.25 22.50 粤电云浮 5.28 3.65 -0.07 0.31 -0.90 1.45 18.92 惠州平海 6.51 4.00 -0.11 -0.24 - 1.63 - 粤电云河 7.50 6.13 -0.09 -0.10 - 1.22 - 国华粤电 14.39 8.08 7.36
11、 15.06 6.79 1.78 4.78 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-07-29 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 3 合计 60.53 35.3 10.38 22.55 10.46 1.71 9.01 资料来源：公司公告，华泰联合证券研究所。 估值与评级估值与评级 增发后，我们预计公司 2010-2012 年摊薄后 EPS 分别为 0.45、0.56、0.65 元，目前股价对应的 PE 为 15.4、12.3、10.6 倍。考虑到公司规模在集团层面的支持下，仍具备较大的发展空间，我们维持公司“增持”评级。 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-
12、07-29 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 4 盈利预测盈利预测 资产负债表利润表资产负债表利润表 会计年度会计年度20092010E2011E2012E会计年度会计年度20092010E2011E2012E 流动资产流动资产5160594576578296营业收入营业收入12235172102364624361 现金1739180023002800营业成本9666139051927219660 应收账款1328189223642435营业税金及附加7076106110 其他应收款561584681702营业费用0000 预付账款795695964983管理费用56377
13、410641023 存货73697313491376财务费用512608848958 其他流动资产1000资产减值损失254000 非流动资产非流动资产25003251983817039380公允价值变动收益0000 长期投资4624480052005500投资净收益502500700900 固定资产12021133502694627040营业利润营业利润1672234630563511 无形资产374374374374营业外收入49101010 其他非流动资产7984667456506466营业外支出59222 资产总计资产总计30164311434582747676利润总额利润总额1661
14、235430643519 流动负债流动负债874963261854817511所得税298400552633 短期借款381720311296311178净利润净利润1364195425122885 应付账款1010208630833539少数股东损益198259398422 其他流动负债3922220925012795归属母公司净利润归属母公司净利润1165169521142463 非流动负债非流动负债9360957195219521EBITDA3439382953546491 长期借款7305730573057305EPS（元）0.440.450.560.65 其他非流动负债2055226
15、622162216 负债合计负债合计18109158972806927032主要财务比率主要财务比率 少数股东权益2783304234403862会计年度会计年度20092010E2011E2012E 股本2659378737873787成长能力成长能力 资本公积1335197619761976营业收入5.3%40.7%37.4%3.0% 留存收益52786441855511018营业利润515.4%40.4%30.2%14.9%归属母公司股东权益9272122041431816781归属于母公司净利润3921.1%45.5%24.7%16.5% 负债和股东权益负债和股东权益30164311434582747676获利能力获利能力 毛利率(%)21.0%19.2%18.5%19.3% 现金流量表现金流量表净利率(%)9.5%9.8%8.9%10.1% 会计年度会计年度20092010E2011E2012EROE(%)12.6%13.9%14.8%14.7% 经营活动现金流经营活动现金流5692188041185616ROIC(%)9.7%12.3%9.9%11.1% 净利润1364195425122885偿债能力偿债能力 折旧摊销125587514502022资产负债率(%)60.0%51.0%61.2%56.7% 财务费用512608848
